核心观点
沪农商行发布2024年半年度报告，我们点评如下：24H1营收、PPOP、归母利润同比增速分别为+0.2%、-4.5%、+0.6%，增速较24Q1分别变动-3.47pct、-10.45pct、-0.85pct。从业绩驱动来看，规模增长、拨备计提形成正贡献，净息差收窄、中收承压为主要拖累。
亮点：（1）24Q2单季度净利差环比企稳，负债成本改善显著。公司24H1净息差为1.56%，较23A收窄11bp。但从单季度来看，24Q2净息差环比收窄1bp，净利差环比持平。弱预期下，资产端收益率持续收窄，但公司负债端成本管控成效显著，24年上半年手工补息整改、存款期限管控、存款挂牌利率下调等带动各类存款成本率均较23年显著下降，其中单位活期、单位定期和个人定期存款成本率分别下降6bp、14bp、25bp。（2）不良率稳中有降。24Q2末不良贷款率0.97%，环比24Q1下降2bp，主要得益于对公贷款不良率较23A下降7bp，同时也需关注受到内外部经济环境、上下游企业等因素影响，24Q2末普惠小微不良率较23A上升21bp。24Q2末逾期率1.31%，较23A上升5bp，关注率1.23%，较24Q1末下降4bp。测算24H1不良新生成率0.74%，同比上升28bp。24Q2 末拨备覆盖率为372.42%，较24Q1末下降9.42pct。（3）其他非息收入高增。公司24H1其他非息收入同比增长29.4%，主要贡献来自投资收益和资产处置收益。公司加强市场研判，主动把握交易机会，优化资产配置结构，投资收益同比增长94%；同时房产征收补偿带动资产处置收益同比增长5.19亿元。（4）中期分红兑现，分红率提升。公司公布中期现金分红0.239元/股，占归属普通股股东净利润比率33.07%，分红率较23年进一步提升。
关注：（1）贷款规模增长放缓。24H1贷款同比增长5.7%，增速进一步放缓，且上半年票据贴现增量贡献高达67%，零售贷款负增长，对公增长124亿元，显示上半年信贷需求相对偏弱。（2）手续费净收入负增长。24H1公司手续费及佣金净收入同比下降17.39%，主要受到保险降费的影响，代理业务手续费同比下降25.46%。
盈利预测与投资建议：预计公司24/25年归母净利润增速分别为0.97%/1.41%，EPS分别为1.27/1.29元/股，当前股价对应24/25年PE分别为5.14X/5.07X，对应24/25年PB分别为0.52X/0.48X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，维持公司每股合理价值9.25元，对应24年PB估值约0.7X，维持“买入”评级。
风险提示：（1）经济增长超预期下滑导致零售资产质量恶化；（2）存款成本上升超预期；（3）利率波动超预期；（4）政策调控力度超预期。
倪军：SAC 执证号：S0260518020004
王先爽：SAC 执证号：S0260520040002，SFC CE No. BQV910
李佳鸣：SAC 执证号：S0260521080001
文雪阳：SAC 执证号：S0260524070004
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