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广发证券银行分析师 倪军、王先爽、文雪阳
本期：2024/7/29~8/4，上期：2024/7/22~7/28，下期：2024/8/5~8/11。
央行动态：据Wind数据（下同），本期央行公开市场共开展7,811亿元7天逆回购操作，利率1.70%，逆回购到期9,848亿元，整体实现净回笼2,037亿元。下期央行公开市场将有7,811亿元逆回购到期。本期逆回购余额月末继续回升，跨月后有所回落，但绝对量上依旧高于季节性水平，考虑到跨月后资金利率明显回落，银行间流动性中性偏宽，预计下期逆回购余额继续回落。
政府债融资：本期政府债净缴款2,037.82亿元，预计下期政府债净缴款约3,804.93亿元，较上周回升。本期政治局会议重提“加强逆周期调节”，提到“宏观政策要持续用力、更加给力”、“加快专项债发行使用进度”等，三中全会后，政策利率和存款利率已集中下调，显示货币政策逆周期加码，年内财政预算仍有空间，后续继续关注财政扩张节奏。
NCD利率：本期存单发行规模回落，但净融资规模近1000亿元，且三季度以来，存单期限明显拉长，对于以上现象，结合货币政策变化和资金面情况，我们预计主要原因有三：其一，本期存单发行规模回落，预计主要由于降息、逆回购大额投放等接连落地后，跨月资金面紧张程度明显缓解，银行通过大规模发行存单补充短期流动性备付的诉求可能减弱；其二，票据利率显示信贷需求可能仍偏弱，同时三季度以来预计存款流出现象有所缓解；其三，存单期限明显拉长，可能因为二季度国股行存单备案使用率普遍即将见顶，存单余额增量空间有限，此时多发1Y期限的长期存单，可保证截至今年12月末的流动性覆盖率（NSFR）指标考核。展望后续，压降资金空转政策基调下，预计年内国股行更新存单备案概率不大，预计短期内存单发行延续长期限占比偏高的结构，同时存单规模提升空间有限，若大行下半年存款增长持续偏弱，可能会加大商业银行债和二永债的供给。
国债利率：货币政策逆周期加码后，长债利率明显回落，目前5年期国债收益率为1.82%，同样作为居民投资的无风险收益率，保险预定利率将于9月1日起降至2.5%，国有大行最新5Y存款挂牌利率为1.8%，与5Y国债收益率基本接近，预计本轮货币政策逆周期调节影响基本体现，后续长债利率可能进入震荡期，后续核心关注财政力度和经济预期能否改善，以及货币政策如何在多目标中做取舍。
资金利率、票据利率复盘见正文。
下期关注：7月金融数据。
风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）财政政策力度不及预期；（3）国际经济及金融风险超预期；（4）政策调控力度超预期。
（一）本期数据观察：NCD期限拉长，政府债净融资上量央行动态（表1，图5）：据Wind数据（下同），本期央行公开市场共开展7,811亿元7天逆回购操作，利率1.70%，逆回购到期9,848亿元，整体实现净回笼2,037亿元。下期央行公开市场将有7,811亿元逆回购到期。本期逆回购余额月末继续回升，跨月后有所回落，但绝对量上依旧高于季节性水平，考虑到跨月后资金利率明显回落，银行间流动性中性偏宽，预计下期逆回购余额继续回落。政府债融资（图9）：本期政府债净缴款2,037.82亿元，预计下期政府债净缴款约3,804.93亿元，较上周回升。本期政治局会议重提“加强逆周期调节”，提到“宏观政策要持续用力、更加给力”、“加快专项债发行使用进度”、“优化财政支出结构”，三中全会后，政策利率和存款利率已集中下调，显示货币政策逆周期加码，年内财政预算仍有空间，后续继续关注财政扩张节奏。资金利率（表2，图6~9，图15~17）：本期末DR001、DR007、DR014、DR021分别为1.56%、1.69%、1.74%、1.74%，分别较上期变动-13.5bp、-22.8bp、-14.5bp、-16.0bp。Shibor1M、3M、6M、9M、1Y分别为1.83%、1.85%、1.90%、1.93%、1.95%，分别较上期变动-2.3bp、-2.4bp、-2.5bp、-3.1bp、-3.3bp。稳经济货币政策基调下，本期各项市场利率继续回落，目前DR007已回落至相对偏低位，预计下期资金利率窄幅波动。NCD利率（表2，图34）：本期NCD加权平均发行利率为1.89%，较上期下行5bp。收益率方面，本期末1M、3M、6M、9M、1YAAA级NCD到期收益率分别为1.68%、1.76%、1.82%、1.84%、1.85%，分别较上期回落9.61bp、5.81bp、5.81bp、5.57bp、5.75bp。本期存单发行规模3,141亿元，净融资规模966亿（见图3）。从存单发行期限结构来看，3M及以下存单规模占比26%；9M以上存单占比68%（见表5）。本期存单发行规模回落，但净融资规模近1000亿元，且三季度以来，存单期限明显拉长，对于以上现象，结合货币政策变化和资金面情况，我们预计主要原因有三：其一，本期存单发行规模回落，预计主要由于降息、逆回购大额投放等接连落地后，跨月资金面紧张程度明显缓解，银行通过大规模发行存单补充短期流动性备付的诉求可能减弱；其二，票据利率显示信贷需求可能仍偏弱，同时三季度以来预计存款流出现象有所缓解；其三，存单期限明显拉长，可能因为二季度国股行存单备案使用率普遍即将见顶，存单余额增量空间有限，此时多发1Y期限的长期存单，可保证截至今年12月末的流动性覆盖率（NSFR）指标考核（存量期限在6M以上的存单可改善NSFR）。展望后续，压降资金空转政策基调下，预计年内国股行更新存单备案概率不大，预计短期内存单发行延续长期限占比偏高的结构，同时存单规模提升空间有限，若大行下半年存款增长持续偏弱，可能会加大商业银行债和二永债的供给。国债利率（表2，图20）：本期末1Y、3Y、5Y、10Y、30Y分别为1.39%、1.67%、1.82%、2.13%、2.35%，较上期末分别变动-8.68bp、-7.27bp、-7.88bp、-6.67bp、 -7.61bp。货币政策逆周期加码后，长债利率明显回落，目前5年期国债收益率为 1.82%，同样作为居民投资的无风险收益率，保险预定利率将于9月1日起降至2.5%，国有大行最新5Y存款挂牌利率为1.8%，与5Y国债收益率基本接近，预计本轮货币政策逆周期调节影响基本体现，后续长债利率可能进入震荡期，后续核心关注财政力度和经济预期能否改善，以及货币政策如何在“稳汇率”、“稳经济”、“稳利率”等多目标中做取舍。
票据利率（图1-4）：本期末1M、3M和半年票据利率分别为1.12%、1.40%、1.00%，分别较上期末变动+24bp、+7bp、+9bp。本期各期限票据利率先降后升，1M票据利率在7月末降至零附近，显示7月信贷仍偏弱。
银行融资追踪：
同业存单方面，截至本期末，同业存单存量规模为17.63万亿元，存量存单加权平均利率为2.19%，平均剩余期限为162天。本期累计发行同业存单3,141亿元，募集完成率89.5%，其中AA+级以下93.8%。加权平均发行利率1.89%，较上期下行5bp，加权发行期限0.73年（上期：0.73年）。本期同业存单到期2,175亿元，到期存单加权平均利率为2.15%，预计下期到期5,919亿元。
商业银行债券方面，本期无商业银行债发行。截至本期末，商业银行债券存量规模为3.04万亿元。信用利差方面，本期信用利差1Y及以下普遍走阔，3Y及以上收窄居多，6M走阔幅度最大，超3bp。本期1笔商业银行普通债到期，到期规模10亿元，预计下期3笔商业银行债到期。
商业银行次级债方面，本期3笔资本工具发行，发行规模366亿元，1笔永续债发行，发行规模30亿元。截至本期末，商业银行次级债存量规模为6.05万亿元，其中二级资本工具3.67万亿元，永续债2.38万亿元。信用利差方面，本期AA级以上信用利差除7Y有所收窄外，其余期限普遍走阔；A+级信用利差普遍收窄。本期无二级资本工具到期，预计下期两笔二级资本工具到期。
更多详细数据见二三章图表。
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本期（2023年7月29日~8月2日）央行公开市场共开展7,811亿元7天逆回购操作，利率1.70%，逆回购到期9,848亿元，整体实现净回笼2,037亿元。下期央行公开市场将有7,811亿元逆回购到期，周一至周五分别到期3,016亿元、2,163亿元、2,517亿 元、104亿元、12亿元。资金利率：DR001、DR007、DR014分别变动-13.51bp、-22.75bp、-14.51bp。Shibor报价:1M、3M、6M、9M、1Y分别变动-2.3bp、-2.4bp、-2.5bp、-3.1bp、-3.3bp。 NCD利率：本期各期限AAA级NCD到期收益率回落，1M、3M、6M、9M、1Y分别变动-9.61bp、-5.81bp、-5.81bp、-5.57bp、-5.75bp。 国债利率：1Y、3Y、5Y、10Y、30Y分别变动-8.68bp、-7.27bp、-7.88bp、-6.67bp、-7.61bp。票据利率：1M、3M和半年票据利率分别变动+24bp、+7bp、+9bp。![]()
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本期跟踪时间区间为2024年7月29日~2024年8月4日，上期为2024年7月22日~2024年7月28日，下期为2024年8月5日~2024年8月11日。1.存量：目前总存量约17.63万亿元，存量存单加权平均利率为2.19%，平均剩余期限为162天。2.发行：本期总发行3,141亿元，日均发行628亿元（上期1,602亿元），本期加权平均发行利率1.89%（上期1.94%），AAA级加权平均发行利率1.88%（上期: 1.93%），AA+级以下2.07%（上期:2.14%）。本期加权发行期限0.73年（上期:0.73年），1年期发行占比59.9%（上期:54.0%），3个月期发行占比10.0%（上期:14.3%）。3.募集完成率方面：本期整体募集完成率89.5%（上期:92.7%），AA+级以下93.8% (上期:72.3%)。4.净融资与到期：本期到期2,175亿元，净融资额966亿元，预计下期到期5,919亿元，预计未来30天到期23,724亿元，日均到期791亿元，本期到期存单平均利率为2.15%。![]()
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（二）商业银行债：本期商业银行债1Y及以下信用利差普遍走阔3.信用利差：本期信用利差1Y及以下普遍走阔，3Y及以上收窄居多，6M走阔幅度最大，超3bp。4.到期方面：本期1笔商业银行普通债到期，到期规模10亿元，预计下期3笔商业银行债到期，到期规模40亿元，预计未来30天到期10笔，到期规模593亿元。![]()
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1.存量：目前总存量约6.05万亿元，其中二级资本工具3.67万亿元，永续债2.38万亿元。
2.发行:本期3笔资本工具发行，发行规模366亿元；1笔永续债发行，发行规模30亿元。
3.信用利差：本期AA级以上信用利差除7Y有所收窄外，其余期限普遍走阔；A+级信用利差普遍收窄。
4.到期：本期无二级资本工具到期，预计下期两笔二级资本工具到期，到期规模205亿元，预计未来30天到期12笔，到期规模1,166亿元。![]()
四、风险提示
（1）经济增长超预期下滑，外部环境存在诸多不确定性，可能导致经济下行超预期。
（2）财政政策力度不及预期，导致实体经济预期回暖不及预期。
（3）国际经济及金融风险超预期，当前国外局势较为复杂，可能带来超预期金融风 险。
（4）政策调控力度超预期，利率大幅波动，导致流动性风险超预期上升。
倪军：SAC 执证号：S0260518020004
王先爽：SAC 执证号：S0260520040002，SFC CE No. BQV910
文雪阳：SAC 执证号：S0260524070004
报告原文：《银行资负追踪20240804：NCD期限拉长，政府债净融资上量》报告正文请参阅广发研报系统（可向对口销售咨询登入方式）：
https://research.gf.com.cn/
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