投资要点
一、同等级不同行业利差跟踪
2024年9月，AAA高评级行业利差普遍走阔。其中利差走阔幅度较大的行业为地产公司债，利差收窄幅度较大的行业为地产企业债。
AA+等级行业利差大多走阔。其中利差走阔幅度较大的行业为纺织服装，利差收窄幅度较大的行业为商业贸易、非银金融和传媒。
AA等级行业利差大多收窄。其中利差收窄幅度较大的行业为交通运输，利差走阔幅度较大的行业为农林牧渔、城投和电子。
二、同行业不同等级的利差跟踪
2024年9月，强周期行业利差大多走阔。其中，除交通运输AA等级利差收窄外，其他强周期行业不同等级利差均走阔或小幅收窄。2024年9月地产公司债行业利差各等级均走阔。近期地产行业无论是供给层面还是需求层面的政策都在加速出台，不过对于地产债发行主体资质的影响关键还是在于需求以及预期的变化。一方面，建议投资者继续关注地产高频数据，另一方面也建议投资者对于不同发债主体经营内容的边际差异化进行细分观察。
三、城投行业利差跟踪
2024年9月各地区低评级城投利差大多走阔。样本中，2024年9月广东省低评级城投利差走阔1.35bp，浙江省低评级城投利差走阔0.23bp。其余省份中，甘肃省和贵州省低评级城投利差分别收窄0.22bp和0.01bp。
风险提示：经济超预期变化，突发性信用风险事件，行业政策超预期。
报告正文
同等级不同行业利差跟踪
样本选取规则：除地产债外都使用无担保中票的样本；在样本选取上：1）剔除有担保条款和累进利率条款的个券；2）剔除私募发行的中票（PPN）和集合票据；3）某个时期个券的剩余期限在1年以下，则被移出统计范畴；4）剔除超AAA类的发行人；5）个券在评级调整后将调整至相应的等级。
2024年9月，AAA、AA+和AA等级行业利差趋势整体一致，具体而言：
2024年9月，AAA高评级行业利差普遍走阔。其中利差走阔幅度较大的行业为地产公司债（23.02bp），利差收窄幅度较大的行业为地产企业债（-4.93bp）和计算机（-1.87bp）。
AA+等级行业利差大多走阔。其中利差走阔幅度较大的行业为纺织服装（213.49bp），利差收窄幅度较大的行业为商业贸易（-8.24bp）、非银金融（-1.37bp）和传媒（-0.11bp）。而从波动幅度的环比变化来看，行业利差波动幅度表现分化，调整幅度较大的分别是纺织服装（环比上升196.87bp）和商业贸易（环比下降5.25bp）。
AA等级行业利差大多收窄。其中利差收窄幅度较大的行业为交通运输（-4.02bp），利差走阔幅度较大的行业为农林牧渔（8.51bp）、城投（1.37bp）和电子（0.21bp）。而从波动幅度的环比变化来看，行业利差波动幅度表现分化，调整幅度较大的板块分别是地产企业债（环比下降6.67bp）、综合（环比下降5.79bp）和交通运输（环比下降5.28bp）。
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同行业不同等级的利差跟踪
2024年8月，强周期行业利差大多收窄。其中，除农林牧渔AA等级利差收窄外，其他强周期行业不同等级利差均走阔或小幅收窄。
从基本面的角度观察，2024年9月煤炭行业工业品、煤炭行业工业品价格和钢铁行业工业品价格均表现分化。1）煤炭板块：动力煤方面，环渤海动力煤综合平均价格指数环比上升0.14%。焦煤方面，本月焦煤价格环比下降1.68%。2）钢铁板块：本月螺纹钢、热轧板、冷轧板、中板价格表现分化。具体来看：螺纹钢:HRB400 20mm 2024年9月平均价格3319.05元/吨（2024年8月平均价格3210.91元/吨）；热轧板卷:Q235B:3.0mm 2024年9月平均价格3242.86元/吨（2024年8月平均价格3284.55元/吨）；冷轧板卷:1.0mm 2024年9月平均价格3652.86元/吨（2024年8月平均价格3774.55元/吨）；中板:普20mm 2024年9月平均价格3284.29元/吨（2024年8月平均价格3315.91元/吨）。3）建筑材料板块：玻璃价格指数环比下降，水泥价格指数环比上升。截至2024年9月末，全国浮法平板玻璃:4.8/5mm市场价1168.30元/吨（2024年8月末价格为1373.60元/吨），环比下降14.95%。9月末全国水泥价格指数124.30元/吨（2024年8月末价格113.19元/吨），环比上升9.82%，其中华东地区水泥价格环比上升幅度较大，为19.46%。
2024年8月地产公司债行业利差各等级均走阔。其中AAA等级走阔84.94bp，AA+等级走阔3.61bp。
基本面层面，土地方面，2024年9月，全国100个大中城市共供应土地规划建筑面积1.77亿平方米；成交规划建筑面积1.43亿平方米[1]。楼市价格方面，2024年9月百城住宅价格（新建）为16484元/平方米，环比保持上涨，涨幅0.14%，同比上涨1.85%。2024年9月全国30大中城市商品房成交面积同比下降32.43%，环比下降3.91%。拆分来看，一线城市成交面积同比下降31.62%；二线城市同比下降41.29%；三线城市同比下降9.23%。近期地产行业无论是供给层面还是需求层面的政策都在加速出台，不过对于地产债发行主体资质的影响关键还是在于需求以及预期的变化。一方面，建议投资者继续关注地产高频数据，另一方面也建议投资者对于不同发债主体经营内容的边际差异化进行细分观察。
[1] 根据wind周度数据加总
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城投行业利差跟踪
城投利差构建原则：考虑到城投债的特殊性，我们用的是无担保的城投企业债样本，并且在样本选取中遵循以下原则：1）剔除有担保条款和累进利率条款的个券；2）剔除私募债和集合债券；3）某个时期个券的剩余期限在1年以下，则被移出统计范畴；4）个券在评级调整后将调整至相应的等级。
从不同等级的城投利差观察，各等级城投债利差表现小幅分化。2024年9月，2015年之后发行的AAA等级城投利差走阔3.40bp，AA+等级和AA等级城投利差分别走6.32bp和6.52bp。
2024年9月各地区低评级城投利差有所走阔。样本中，2024年9月广东省低评级城投利差走阔1.35bp，浙江省低评级城投利差走阔0.23bp。其余省份中，甘肃省和贵州省低评级城投利差分别收窄0.22bp和0.01bp。
风险提示：经济超预期变化，突发性信用风险事件，行业政策超预期。
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分析师声明
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《【兴证固收】信用债波动之下，行业利差整体走阔——2024年9月兴证固收行业利差跟踪》
对外发布时间：2024年10月14日
报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：
罗 婷 SAC执业证书编号：S0190515110001
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