投资要点
事件：2024年10月28日，央行公告称从即日起启用公开市场买断式逆回购操作工具。操作对象为公开市场业务一级交易商，原则上每月开展一次操作，期限不超过1年。公开市场买断式逆回购采用固定数量、利率招标、多重价位中标。我们对此解读如下：
央行常规的逆回购操作为质押式回购，本次新设买断式逆回购操作工具，可能意在提升二级市场债券的流动性，缓解债市“资产荒”。央行公开市场操作工具，包括逆回购、MLF、各项再贷款等，均需要机构提供合格的抵押品进行质押。如果机构提供的抵押品是国债、政金债等高等级债券，这些债券会进入冻结状态，无法进行二级市场买卖。2023年以来，债市“资产荒”现象日益凸显。此前7月22日，央行公告称“为增加可交易债券规模，缓解债市供求压力，自本月起，有出售中长期债券需求的中期借贷便利（MLF）参与机构，可申请阶段性减免MLF质押品”，可能意在解冻部分MLF的质押券，增加债券的二级市场供给。本次央行新设买断式逆回购操作工具，使得央行在投放流动性的同时获得了可供卖出的高等级债券。这进一步有助于增加二级市场的债券供给，提升二级市场债券的流动性，进而缓解债市“资产荒”。
从操作频率、操作期限、招标方式来看，买断式逆回购操作与MLF较为相近，可能存在替代MLF的作用，但“利率招标、多重价位中标”的招标方式也不会模糊7天逆回购操作利率作为核心政策利率的地位。当前MLF操作基本上维持每月操作一次，期限1年的特征。本次新设的买断式回购原则上每月开展一次操作，操作期限不超过1年。二者在操作频率和操作期限上较为相近。从招标方式来看，今年6月潘功胜行长在陆家嘴论坛明确要强化7天逆回购操作利率作为政策利率的作用，淡化其它期限货币政策工具的政策利率色彩。8月起，MLF操作日期后移至每月LPR报价时点后，且招标方式明确为利率招标。本次央行新设的买断式逆回购操作工具的招标方式明确为“固定数量、利率招标、多重价位中标”，一方面是“淡化对数量型中间目标的关注，更注重发挥利率调控的作用”思路的体现，另一方面多重价位中标除了有助于反映机构真实的资金需求，也不会模糊7天逆回购操作利率作为核心政策利率的地位。
央行新设买断式逆回购操作工具，有助于充实央行货币政策工具箱，更好地维持流动性合理充裕，年末资金面大幅波动的风险可能降低。但考虑到央行近期与财政的配合度提升，央行接连创设新工具也可能是配合后续财政端进一步发力。一方面，新设买断式逆回购操作工具，在较为短期的逆回购操作和中期MLF操作之间，提供了1个月至1年期限的流动性投放工具，进一步充实了央行货币政策工具箱，有助于央行更好地管理流动性，维护流动性合理充裕，年末债市资金面大概率维持平稳。另一方面，10月9日央行和财政部宣布建立联合工作组，10月12日财政部官员提及“还有其他政策工具也正在研究中，比如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”。央行近期新设货币政策工具，或是为了更好地配合后续财政的发力。二者相结合，后续财政发力时央行可能有较为充裕的工具进行对冲，财政发力对于资金面的扰动可能有限。
若央行使用买断式逆回购操作工具，将如何影响央行资产负债表？可能有2种会计处理方式。
1）若延续债券回购交易规则的思路按照融资业务核算，央行操作买断式逆回购时，央行资产负债表资产方可能仍是增加“对其他存款性公司债权”科目，负债方则是增加“其他存款性公司存款”科目。按照银发[2017]302号文的规定，债券回购交易应计入“买入返售”或“卖出回购”科目，统一为融资业务核算方式，这种会计处理方式使得债券所有权的转移仅发生在托管账户，而未在资产负债表中体现[1]。银发[2017]302号文还规定“开展买断式回购交易的，正回购方应将逆回购方暂时持有的债券继续按照自有债券进行会计核算”。若央行开展买断式逆回购也延续债券回购交易规则的思路，则会计处理大概率与质押式回购类似，即央行资产负债表资产方可能仍是增加“对其他存款性公司债权”科目，负债方则是增加“其他存款性公司存款”科目。
2）买断式回购涉及资产所有权的转移，若央行按照现券买卖的思路进行核算，则央行操作买断式回购时，央行资产负债表资产方可能按央行收到的券种计入“对政府债权”、“对其他存款性公司债权”、“对非金融性部门债权”等科目，负债端则仍是增加“其他存款性公司存款”科目。
这两种会计处理方式并无优劣之分，对债市投资者而言，第二种按照现券买卖思路进行处理的方式，可能更有助于投资者观察央行通过买断式逆回购获取的不同券种规模。
对债市而言，央行新设买断式逆回购操作工具，意味着年末资金面大幅波动的可能性正在降低，短端利率债风险不大。债市的风险点可能主要源于权益市场行情、增量政策出台情况、基本面的边际变化和海外风险因素，这些风险因素对长端的扰动可能大于短端。从期限利差水平，以及和权益市场的相关度而言，短期内建议投资者规避30Y这一期限，7-10Y利率债回调可能是更好的买点，11月初海外美国大选的结果和国内人大常委会议的信息落地后，债市可能迎来更好的配置时点。
[1] 周诚君等：进一步发展债券市场买断式回购业务的思考[J].金融市场研究，2022年12月。
风险提示：央行货币政策超预期、房地产政策超预期、财政政策力度超预期
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分析师声明
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《【兴证固收.利率】货币工具就位，静待财政发力————央行创设公开市场买断式逆回购操作工具解读_20241028》
对外发布时间：2024年10月28日
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