2022/23美国联邦最高法院判例译述(31)——此股票并非彼股票

文摘 2024-11-17 21:55 上海

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斯莱克技术有限责任公司 诉 皮拉尼

Slack Technologies, LLC v. Pirani

——此股票并非彼股票

原案名：Slack Technologies, LLC, FKA Slack Technologies, Inc., et al. v. Pirani

判决日期：2023年6月1日

案号：22-200

主笔：戈萨奇大法官（全体大法官一致同意）

判决主旨： 1933年《证券法》第11条规定，针对股票注册申请书中包含欺诈性陈述或误导性遗漏而提起诉讼者，须证明自己持有的股票是依据该注册申请书发行的注册股票，而在直接上市交易中所购买的未经注册的股票不算数。

判决译述：

1.首次公开发行与直接上市

美国证券交易法律体系由1933年《证券法（the Securities Act）》和1934年《证券交易法（the Securities Exchange Act）》构成。

其中《证券法》适用范围较窄，主要规制证券的首次发行，要求公司（以下简称为“发行人”）在向公众发行证券之前向证券交易委员会（the Securities and Exchange Commission, SEC，以下简称为“证交会”）注册其意欲发行的证券。具体而言，发行人须提交一份注册申请书，其中必须包括有关公司业务和财务状况的详细信息，供潜在投资人合理作出投资决定。对于其申请书中含有重大虚假陈述或误导性遗漏的发行人，该法施加了严格的法律责任。

《证券交易法》的适用范围则相对广泛，它要求上市公司提供持续性披露，并对二级市场的交易行为进行规制。这部法律的主要责任条款的覆盖范围也更广泛，允许就与“任何证券”的购买与销售有关事宜提起诉讼，无论该证券是否经过注册。但前提是，原告必须证明其认为的误导性陈述或遗漏是由发行人故意作出，比如有欺骗、操纵或诈骗的意图。

根据1933年《证券法》，计划公开发行证券的发行人一般会根据提交给证交所的注册申请书发行新证券，该注册申请书可供公众查阅。投资银行通常通过以协商价格购买这些证券，然后以较高价格将其出售给投资人的方式来承销这些证券。这样，承销商如果没能从这些证券的销售中获利，损失的风险由他们自行承担。当然，公司早期的投资人和雇员可能会持有一些之前发行的证券，而这些证券不受注册要求的限制。为了阻止股价在公开交易后下跌，承销商可以要求内部人同意一项“锁定协议（lockup agreement）”，在一段时间内不向新的公共市场出售这些未经注册的证券。

首次公开发行（IPO）是募资的有效方式，然而也有缺点，比如可能会产生不小的交易成本。募集资金并不是公司希望公开发行证券的唯一原因，有些公司或许只是希望为股东（无论是投资人，雇员，还是其他人）提供便利，便于他们在交易所出售其持有的股票。于是，有一些公司几年前向纽约证交所（NYSE）咨询能否“直接上市交易（direct listings）”，即不经首次公开发行便向公众出售股票。纽约证交所认为可以，并为此制定了一些监管规则，最终获得了美国证交会的批准。通过直接上市发行的股票，既包含根据股票注册说明书注册的股票，也包含发行前即由“内部人”持有的未经注册的股票。

2.直接上市股民亏损引发诉讼

斯莱克（Slack Technologies, Inc.）是一家通信技术公司，于2019年在纽交所进行了直接上市交易。期间斯莱克公司就其拟在直接上市中发行的注册股份提交了申请书。由于斯莱克没有经过首次公开发行，而是通过直接上市交易，因此既没有承销商，也没有签署锁定协议。因此，现有持股人可以将其持有的未经注册的股份立即出售给公众。斯莱克直接上市交易涉及对1.18亿注册股份和1.65亿未注册股份的出售。

在斯莱克的股票公开交易之日，皮拉尼（Fiyyaz Pirani）购买了3万股斯莱克公司的股票，接下来几个月内又先后购买了22万股。后来股价下跌，皮拉尼牵头对斯莱克公司提起了集体诉讼，认为斯莱克公司提交的申请书中含有重大误导性陈述，其行为违反了1933年《证券法》第11条和第12条的规定。

斯莱克公司以诉讼请求不成立为由，提出动议，请求法院驳回皮拉尼的起诉。斯莱克公司辩称，只有持有根据虚假或误导性的注册申请书发行的股票的人才能依据第11条和12条起诉。而本案情形并不满足前述条件，因为皮拉尼并未主张他是依据案涉申请书购买的股票。换言之，皮拉尼购买的极大可能是与申请书无关的未注册股票。虽然根据1934年《证券交易法》，在证明主观意图的前提下，即便购买的是未注册证券，投资者也可以提起诉讼获得赔偿，但皮拉尼并未基于《证券交易法》提起诉讼。

最终初审法院驳回了斯莱克公司的动议，但同时裁定准许其提起中间上诉。第九巡回上诉法院维持了初审法院的裁决，但其中存在异议意见。米勒法官（Judge Miller）在异议意见中认为，第九巡回上诉法院有很多判例都将第11条解释为仅适用于根据注册申请书购买的股票。

鉴于第九巡回上诉法院有关第11条适用范围的意见与其他巡回上诉法院的意见有分歧，最高法院决定调卷复审。

3.《证券法》第11条中的“该证券”

1933年《证券法》第11条规定：

当注册申请书的任何部分在生效时含有对重大事实的虚假陈述，或遗漏按规定应当申报的重大事实，或遗漏为避免该申请书被误解所必要的重大事实时，任何购买该证券者（除非被证明在购买时已知晓此种虚假或漏报情况）都可以在任何有管辖权的法院提起诉讼。[1]

该法授权个人因其购买的“该证券（such security）”的注册申请书中含有重大虚假陈述或遗漏而提起诉讼。本案的争议焦点正是对第11条中“该证券”的理解：是仅指依据被认为是误导性的案涉注册申请书发行的证券，还是也可以包括并非依据案涉申请书发行的未注册证券？斯莱克公司主张前者，而皮拉尼支持后者。

最高法院先从语义入手分析了“该证券”的用语内涵。通常来说，“该（such）”一词指代的是前文已经“描述过”或可以从上下文或背景推测出的对象。由于第11条并没有明确指出“该证券”所指代的内容，因此需要联系上下文或背景来确定其内涵。

该法条的上下文的确提供了一些线索。一方面，该法对“此（the）”申请书中的虚假陈述或误导性遗漏施加了法律责任，这里用的不是“一份（a）”申请书或“任何（any）”申请书，而是使用了定冠词“the”来限定被指控具有误导性内容的特定的申请书。那么相应地，投资者也只有在购买与“此”申请书有关的“该”证券时，才具备原告资格。

另一方面，法条反复使用了“该（such）”一词来限缩该法的适用。比如提到注册申请书中包含虚假陈述或者误导性遗漏的“该部分（such part）”，用“该等购买（such acquisition）”来指代投资者根据注册申请书购买证券的行为，由此可以推断出，“该证券”指代的是依据案涉注册申请书发行的注册证券。

1933年《证券法》中的其他条款也如出一辙。比如第5节提到，“除非与证券有关的注册申请书有效”，否则出售“该证券”的行为违法。此处的“该证券”明确指根据注册申请书发行的股票。又如第6条提到，“注册申请书仅对其中载明拟发行的证券有效。”这与皮拉尼的主张相左。如果按照皮拉尼对第11节的宽泛解读，即使投资者购买的是没有在注册申请书中载明的证券，发行人也要为注册申请书的问题承担法律责任，这显然与上述解读不符。

此外，第11(e)节将承销商在基于第11节所提起的诉讼中所需要支付的损害赔偿上线限定为“由他承销并分发给公众的证券的总价格”。这项规定将最高赔偿额仅与注册股票挂钩，由此也在一定程度上支持了本案的结论。

从以上证据可以看出斯莱克公司的主张更符合法律规定。虽然直接上市是一种新的发行方式，但第11(a)节中法律责任范围并不是新问题。早在半个多世纪以前，弗兰德利大法官（Judge Friendly）就在第二巡回上诉法院的巴恩斯案[2]中论述过此问题，并认为本案决定采用的这种狭义理解更贴合条文本身。自那以后，所有上诉法院都采取同样的观点：若要依据第11节提起诉讼，原告手中的证券应当是根据注册申请书持有的注册证券，即便第九巡回上诉法院在其他类似案件中似乎也采取同样的观点，唯本案是个例外。

4.最终结果

大法官们认为，针对直接上市的兴起以及证券业的其他发展情况，国会有权随时修订证券法。然而，最高法院的权限仅在于识别并适用现行法律。针对本案，对相关法条更好的理解是要求原告证明其购买的股票是根据案涉注册说明书发行的，因此，最高法院撤销了第九巡回上诉法院的判决，将其发回至一审法院重审，以确定皮拉尼的起诉书是否符合第11节的规定。

[1] In case any part of the registration statement, when such part became effective, contained an untrue statement of a material fact or omitted to state a material fact required to be stated therein or necessary to make the statements therein not misleading, any person acquiring such security (unless it is proved that at the time of such acquisition he knew of such untruth or omission) may, either at law or in equity, in any court of competent jurisdiction, sue certain enumerated parties。

[2] Barnes v. Osofsky, 373 F. 2d 269 (2d Cir 1967).

本片译述作者：胡昕仪、高凌云‍‍‍‍

胡昕仪，复旦大学法学学士、宪法学与行政法学硕士，现就职于浙江省高级人民法院任法官助理。很荣幸能够参与美国联邦最高法院的判例译述工作，欢迎各位读者对译述中的不足之处批评指正。

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