经典重温：汪青松、赵万一 | 股份公司内部权力配置的结构性变革——以股东“同质化”假定到“异质化”现实的演进为视角

内部权力配置是股份公司治理中的永恒主题，根据不同的公司治理理念会出现不同的权力配置模式。股份公司的发展历史从某种程度上说就是公司治理理念不断调整、公司权力配置不断优化的过程。肇端于上个世纪并延续至今的公司治理代理理论，基于对公司管理层漠视股东权利和滥用代理权以中饱私囊的忧虑，对公司两权分离背景下的越权代理和不适当代理问题设计了严密的防范机制。此种理念在传统的股份公司内部权力配置上打下了深深的烙印，股东会中心主义理念、股份平等思想、资本多数决原则等都是围绕着“股东本位”的主题而展开的。但颇值得我们深思的是，传统代理理论虽然能够把股东大会中心地位提升为良好公司治理的首要保障，将资本多数决描绘成对经济民主理念的一种天才诠释，将股份平等阐释为民法平等原则在公司领域内的自然延伸，但却没有能够预见到股东大会权力行使中的“多数暴政”，没有能解决因控制股东对中小股东权利的蔑视而产生的对中小股东利益的侵害。资本多数决的实质是以抽象的资本平等理念掩盖了股东之间权利义务的实质不平等，因此，有必要对传统的以资本多数决为其主要实现方式的股权平等理念进行冷静的审视和反思。通过反思我们不难发现，传统的代理理论是基于一种股东“同质化”的逻辑假定而以无差异的资本作为股份公司内部权力配置的唯一标准，公司法理中关于股份公司根本属性的“资合性”界定就是对这一逻辑假定的法理化表达。但实际上，不同的股东除了在持股数量上具有明显不同外，无论就其对公司的利益诉求，还是就其对公司的关切度，甚或是其权利行使的方式和行使途径，都存在明显的差异。正是股东之间在权利享有和权利行使上的诸多差异，决定了股东大会并不是一个利益诉求完全重合的“大同”王国，并因此导致在股东会中心主义理念指导下建构的公司内部权力配置模式弊端丛生。时至今日，在股份公司内部治理中股东会中心主义和董事会中心主义争论未分伯仲之际，以公司社会责任为依托的利益相关者理论却又异军突起，并以其“博爱”理念赢得广泛的社会赞誉。本文在此并无意为这些“本位”之争推波助澜，而是要从历史发展的视角，透过理念之争的表象，揭示出股份公司内部权力配置逻辑基础演进的脉络，即“从股东同质化假定到股东异质化现实”的历史嬗变。这一演进脉络反过来也同样昭示出一个更具现实意义的命题：股东“同质化”假定已经无力为股份公司内部权力配置提供坚实的逻辑基础，股东“异质化”现实正在催生股份公司内部权力配置的结构性变革。

传统的经济学、管理学乃至法学理论的相关阐释，已经较为清晰地归纳出股份公司内部权力配置原则的代理理论本质。但不无遗憾的是，传统理论研究大多止步于此，并没有进一步思考代理理论将委托代理关系范式应用于股份公司的前提是什么。这种前提的重要性在于，它是关于股份公司的理论展开与制度建构的最为本原的逻辑基础。这种前提之所以在相当长的历史时期内被普遍忽略，一个重要的原因就在于，它并非是代理理论者的明示表述，而是作为一个默示条件隐含在其范式推演的假定之中。

股东“同质化”假定并非传统代理理论在研究公司组织问题时的直接用语，但通过对其理论模式略加剖析，就可以发现这一假定是其全部公司制度设计据以展开的逻辑基础。委托代理关系范式是代理理论的最基本分析工具，在这一关系中，因双方都具有各自独立的效用函数并且都会追求自身效用最大化而形成了代理问题。委托人可以通过为代理人建立适当的激励制度以及通过承受限制代理人越轨行为的监控成本而防范对其利益的背离，由此产生了所谓的“代理成本”。由于“所有与控制分离”的现代公司的股东和管理者关系合乎标准的代理关系的定义，也就与普遍的代理问题最终联系在了一起。即公众公司无非是股东共有的一种财产束并由股东（委托人）雇佣董事和高管（代理人）代表他们管理其财产。这一委托代理模型反过来也导致了两个论断：一是公司法律所致力的核心经济问题是通过保持董事和经理对股东利益的忠诚而减少“代理成本；二是公众公司的首要目的是或者应当是实现股东利益的最大化。据此，我们不难发现，代理论者在利用委托代理公式研究股份公司的股东与管理者关系时，并未注意到或是有意忽略了公司关系中的“委托人”较之一般代理关系的“委托人”在利益界定和意志形成上的特殊性，即在运用“成本”工具进行理论推演时，没有考虑股份公司股东之间的摩擦成本和协商成本等要素，而是将作为群体股东的“委托人”与作为单一个体的“委托人”一样看待，忽略群体股东间的利益冲突以及达成合意的成本。从代理理论对这些成本要素有意或无意的忽略中，我们能够得出本文旨在揭示的第一个结论：基于代理理论的股份公司内部权力配置是立足于股东“同质化”假定的逻辑基础之上的。实际上，对股东作“无差异”的假设至少可以溯源至亚当·斯密，他在论及股份公司时曾指出：“股份公司的经营，全由董事会处理。董事会在执行任务上不免受股东大会的支配，但股东对于公司业务多一无所知，如他们没有派别，他们大抵心满意足地接受董事会每年或者每半年分配给他们的红利，不找董事的麻烦。”这里的“没有派别”其实就是对股东所作的一种“同质”假设。

股东“同质化”假定不仅被后来的代理理论和其他经济学家继续坚持，也被公司法学家所承继。例如，伊斯特布鲁克(Frank H. Easterbrook)和费希尔(Daniel R. Fischel)在对公司投票制度的分析中强调：一个特定公司的股东在特定的时间就他们对公司的希望而言是一个相当同质的群体。美国著名公司治理专家布莱尔(Margaret M. Blair)和斯托特(Lynn A. Stout)教授从更加宽广的视角倡导一种公司法的“团队生产模型”。在这一生产团队中，公司董事会“本质上不是为保护股东而存在，而是去保护公司‘团队’所有成员的企业专用性投资。”然而，当涉及到如何决定董事会选举时，他们依然采取一条非常传统的路线，坚持选举特权应当单独赋予给股东。他们支持这一立场的理由是：“较之由许多拥有冲突性利益的竞争性公司成分进行的投票，由在最大化股份价值上拥有相对同质化利益的股东进行的复数性投票可以呈现出较少的病态并且较少导致寻租。”

传统代理理论中股东“同质化”假定的内涵首先包括了股东的人性“同质”。这种人性“同质”可以从三个方面来加以理解：第一个方面是指股东在资本层面的功能“同质”，即股东都是作为无差异的资本的载体。这一载体在股份公司成立时为公司提供资本，在公司运营中行使着作为公司资本对价的股东权。第二个方面是指股东的能力同质。即股东都具有完全理性，包括完全的缔约能力，同等的信息获得和理解能力，同等的得失权衡能力；有同等的动机和能力对代理人行为进行评测、监督和约束；除了通过股东大会行使表决权之外不能通过其他方式影响公司经营决策，不谋求超过自己资本份额比例之外的利益（或者说除了资本收益外，再不能通过其他途径从公司获得额外利益）；股权可以不受限制地自由转让；除股东身份外不在公司担任其他角色（即使他们同时是管理者或其他雇员，也假定其和其他股东的能力一样）；每个股东对公司的影响力都表现为所持股份数量的简单之和等。第三个方面是指股东的目标同质，即股东都是利己的“经济人”。目标同质包括每个股东都追求自身利益的最大化，每个股东对利益最大化都有着相同的理解。

其次，股东“同质化”假定的内涵还包括股东的利益“同质”。这种利益“同质”一方面是指股东与股东的利益“同质”，即所有股东投资的唯一目的都是通过公司经营获取最大化的投资收益，因而，分散的股东个体利益可以简单地通过股东大会决议的方式整合成为整体利益；另一方面是指股东与公司的利益“同质”，即公司利益就表现为且只能表现为股东利益，公司的“社会福祉目标”就等同于“股东财富的最大化”。因此，所有股东在决定如何投票时，“回应于相同信号———由全知的造市之主确定的公司股价”，“股票价格最大化”也被描述成了“公司法的核心目标”。

股东“同质化”假定在理论上能够产生几种有益的效果。首先，它赋予所有股东一种均等的动机去监控代理成本，其结果就可以为所有股东减少因监控而发生的成本支出。如果假定监控者拥有不同的偏好与利益，他们在缩减公司模式引发的代理成本方面将会有不一致的动机，这样一来，监控效果必定大打折扣。其次，具有相同利益的股东将对公司拥有相同的目标。这种目标的一致性将阻止公司沦为偏好冲突的战场。最后，股东“同质化”假定将解决政治领域中在追求民主时难以解决的个人间的利益冲突和效用减弱问题。因为在一个基于“一人一票”的投票机制的民主政体中，如果假定每个人都拥有同等的利益和偏好，并能够在选举中得到有效表达，这一假定几乎可以肯定是不正确的。不过，对于股份公司则不然，可以将每个人在公司选举中的利益和偏好限定为其所持有的股份数量。这样一来，股东在公司中就拥有了一种可以被清晰界定的利益，那就是按照他们的持股数量被赋予的相应比例的对公司财产的股权和对公司剩余利润的索取权。如果将股东效用限定为在公司中的利益，股东的投票权就与其对剩余利益的索取完美地结合在一起了。

同时，从股东“同质化”假定出发还能够得到两个对股份公司内部权力配置意义重大的必然推论。推论之一是股份平等原则。民商法以平等原则作为其最重要的原则之一，公司制度在处理股东相互之间、股东和公司之间的关系时，也必须遵循这一基本原则。值得注意的是，民法上的平等主要强调的是当事人在法律地位上的无差异性，而基于股东“同质化”假定所推导出来的股东平等在股份公司制度中被简化为作为股权客体的股份的“资”的平等。或者说，股东平等被简单理解为或者等同为股份平等。这里的股份平等主要包括三层要义：第一层要义就是它仅仅只是一种抽象层面的资本平等；第二层要义是股份中的投票权能与收益权能是成对等比例的；第三层要义是与股份相关的各种具体权利（或者更确切地说是股权的权能）本身是一种整体权利，因而是不能部分分离转让的。德国学者莱塞尔等在论及股份公司的成员权（即股东权）时，也强调了“与成员权相关的各个权利的一个最重要的基本特征是，这些权利是不能与成员资格相分离的，也就是说，这些权利既不能单独进行转让，也不能用于抵押。德国法严格规定了这一禁止分离原则。”

推论之二是股权关系的一元化。这种股权关系“一元化”主要表现在以下方面：第一，股权关系仅仅被视为一种不具有人身要素内涵的财产关系，即“股权体现了股东与公司的财产义务关系”；第二，股权关系仅仅被视为一种不具有伦理价值内涵的经济关系；第三，股权关系仅仅被视为一种以抽象化出资为标准的比例关系；第四，股权关系仅仅被视为股东和公司之间的关系。由于股东“同质化”假定下的公司利益被天然地等同于股东利益，因此股权关系的“一元化”还表现在：将公司和利益相关者的关系排除在公司制度尤其是公司内部权力配置制度的视野之外。

如果从代理理论的视角加以理解的话，股份公司内部权力配置归根结底就是股权的合理配置问题。因为公司内部的权力虽然被区分为彼此制约的股权、经营权和监督权，但在公司的实际运行中，经营权和监督权并没有自己独立的价值追求，其目的仍然是为了保障股权更好地实现，因此事实上仅然这一假定使得对于股东权利的制度设计变得简单明了，并在股东大会决策的达成方面体现了效率优先，但其与客观现实之背离也注定了建构于其上的公司内部权力配置原则存在着先天不足。

基于股东“同质化”的假定，股份公司内部的权力配置一般遵循以下基本原则：

1. 股份公司内部权力定位中的股东会中心主义

如前所述，股东“同质化”假定包括了股东利益“同质”以及股东与公司利益“同质”的内涵，那么通过股东大会就可以轻而易举地集合出“同质”股东的整体利益，而这一集合利益也就等同于公司利益。立足于这一推理，在股份公司内部权力配置中就必然要遵循所谓股东会中心主义，其主要理论基础则是所谓的“股东本位”主义。在20世纪30年代公司法学界著名的“多德-伯利”之争中，“股东本位”理念由伯利(Adolph A. Berle)教授所力主。他认为，“赋予公司、公司管理者或者公司内部任何团体的所有权力……任何时候仅如全部股东之兴趣所表现的那样为其利益而行使。”这一原则后来成为大多数国家公司立法的基本理论依据。

2. 股份公司内部权力分配中的股份平等原则

在股东“同质化”假定下，股东出资成为公司权力的唯一本原，股份公司内部权力分配的实质也就演化为股权的合理分配。同时，由于股份平等原则是股东“同质化”假定的当然推论之一，因此，股份公司内部权力分配所遵循的也必然是股份平等原则而非真正意义上的股东平等原则。换言之，股权的配置及其行使遵循的是绝对的客体标准而基本上不考虑主体标准。股份平等原则在通俗意义上也可以被简单地表述为“一股一票、按股分配”。

3. 股份公司内部权力运行中的资本多数决原则

德姆塞茨(Harold Demsetz)认为，“如果每个所有者都参与了一个公司所必须作出的每项决策，那么公司经营中的规模经济将会很快地被高昂的谈判成本所压垮。”代理理论立足于股东“同质化”假定，可以使这一难题的解决变得相对简单明了。既然对公司而言股东都是作为资本层面的“同质化”抽象而存在，那么在公司决策上主要以股东大会决议的集合方式行使的股东权也就蜕变成为多数资本的话语权，公司管理者仅是多数资本的代理人，由此形成了股份公司内部权力运行中的资本多数决原则。

股东“同质化”假定下的股份公司内部权力配置原则虽然有利于公司内部合意的达成，从而提高公司的决策效率和运行效率，但其缺陷也是十分明显的。这些缺陷主要表现为：

首先，公司独立意志易于为多数资本意志所吞噬。股东会中心主义实际上是立足于“资本中心主义”理论的，因此基于股东在资本层面的“同质化”假定所进行的公司内部权力配置，必然会弱化公司的“意志独立性”。股东会中心主义和资本多数决原则相结合，实质上导致了公司意志臣服于多数资本，从而使得所谓的公司独立意志沦为控制股东的意志。如此一来，公司法人的独立人格则名存实亡。为了弥补这一缺陷，各国在司法实践中不得不引入“揭开公司法人面纱”或“直索责任”，来对失衡的公司内部权利义务配置加以矫正。“揭开公司法人面纱”等理论的引入虽然能够为债权人利益的保护提供新的救济渠道，但却在客观上动摇了公司人格独立和股东有限责任这两大现代公司制度的基石。

其次，会出现股东之间形式平等与实质平等的背离。基于股东在资本层面的“同质化”假定而推导出的股份平等原则，并不包含作为股权主体的股东在法律地位和权利行使上的平等，而仅仅表现为一种资本层面的抽象平等和形式平等。因为同股同权中能够相同的“权”，无论是在理论上还是在实践中，至多只能是股东权中的收益权能的平等，其参与权能在资本多数决的规则下无论如何都是无法实现相同的。股份平等原则因其过度的资本拜物教特质而扼杀了股东平等所应有的人文关怀和实质内涵，基于股份平等的公司内部权力运行中的资本多数决原则导致了股东间的形式平等和实质平等的严重背离。

最后，资本多数决原则易被大股东所滥用。诚然，多数决原则作为政治民主在经济领域的延伸，无疑是实现团体行为合意表达的一种最适当的选择。正如约翰·亚当斯指出的那样，“由于全体一致性是不可能的，并且共同的意见总是意味着多数人的赞同，因此不言而喻，少数人受到多数人的支配。”但是，股份公司制度在采用这一规则时却对其进行了“资本化”的处理，将“人”的多数换成了“资”的多数。从表面上看，基于一股一权、股份平等的资本多数决原则是符合股东平等的第一层含义——形式平等。但正是这种形式平等造成了大股东和小股东之间实质上的不平等，资本多数决在实际运作中产生了异化。即单一的大股东由于占据资本优势，完全可以对抗甚至否定众多中小股东的意志，从而使资本多数决原则成为大股东谋取个体私利的工具。

正当代理理论专注于对公司管理者常怀“利己”之心而时刻觑觎股东利益的代理问题进行严密防范之时，公司实践中的控制股东擅权盘剥之流弊却愈演愈烈。基于股东“同质化”假定的股份公司内部权力配置模式先天带有导致此类流弊之基因，因而在应对防范这些问题时自然会力不从心。伴随着哲学思维从个体主义向结构主义的转向，公司理论研究的视角也开始从偏重公司治理的共性问题向注重对公司个性问题的研究转换，这些都对股份公司理论研究和制度设计提供了许多极富价值的启示。在这一潮流下，股东“同质化”假定也就必然会失去其方法论意义，股份公司理论与实践的演进正在催生出新的、具有方法论价值的逻辑基础———股东“异质化”现实。

相对于比较成熟的股东“同质化”理论，股份公司股东的“异质化”无论在理论上还是在实践中并没有得到广泛的社会认同。但实际上，股份公司股东的“异质化”并不是一种单纯的理论虚构，而是具有深厚的理论积淀，只是现有研究还没有对其进行很好的归纳而已。

1. 公司关联性契约理论与利益相关者理论

传统公司法理论在分析公司本质时主要依赖的是法人拟制说、法人实在说、法人否认说等，但这些学说在关注公司整体存在的同时，往往忽略了公司作为人的集合的性质，即公司的内部构造。同样，传统的政治经济学理论也过分强调了公司的“资合”性质，而忽略了资本背后的人的要素。科斯开创的现代企业理论则将研究视角转向了对企业内部关系的分析上，在对人的关注上较之传统的企业理论前进了一步，但并未从根本上解决企业的本质问题。如果说早期的传统等级模式仅仅是将股东视为公司的“所有者”或者“剩余索取者”，那么后来发展出的“合同的联结”模式，则被认为是“替传统等级模式加上了合同的点缀以创制通常指称的‘股东本位模式’。”但古拉蒂(G. MituGulati)教授等认为，上述两种模式未能考虑一个经济安排中的个体间合法的冲突性利益，因而都是不完善的，同时提出了“关联性契约模式”，该模式强调一个经济企业中的所有参与者之间复杂的互动，从而扩展了有关公司治理的分析视野，强调应关注证券投资者、债权人、管理者、工人、供应商、消费者以及所有其他对公司发展做出某种经济贡献者之间的合作、冲突、竞争与妥协。这一新的公司契约模式理论的创新之处在于，已经从单纯关注股东与公司间的一元关系发展到同时关注公司与利益相关者之间的多元关系。也就是说，给定的某个公司法问题不仅涉及到股东的利益，而且还包括了第三方的利益，因此，在达成社会最优规则时，必须综合考虑到这些不同的利益。公司关联性契约理论和利益相关者理论的提出和完善为股东“异质化”演进提供了坚实的理论支撑，即公司作为“关联性契约”集结体不但能够而且也应当包容不同投资目的、不同利益诉求、不同管控能力的“异质化”股东 以及其他利益相关者的利益和要求，从而在股东间以及股东与其他利益相关者之间建立起从替代走向互补、从利益冲突走向合作共赢的良性关系，并进而推动股权关系从资本层面的一元化向协商基础上的多元化发展。

2. 公司与股东以及股东之间的利益非同一理论

在股东“同质化”假定下，股东间的利益以及股东和公司的利益被认为是一致的。但耶鲁大学法学院教授罗曼诺(Roberta Romano)在分析公司接管立法时就明确指出，“由于股东间在信息成本上的差异，在这种情境下关于公司股东利益同一的一般假定是不适当的。”福特汉姆法学院教授费希(Jill E. Fisch)也明确强调，公司价值和股东价值这两个概念并不是同一的。加利福尼亚大学洛杉矶分校法学教授阿纳巴塔维(Iwan Anabtawi)则从另一个角度对股东间利益根本一致的观点进行了批判。他认为在增强股东价值中与股东共同利益相竞争的实际上是“那些不为股东普遍分享的个别股东的利益。”股东的个人利益可分为有时对立有时又会相互交叉的两类：一类是特定股东的、相分离于或者“外在于”其股份投资利益的个人利益，如工会养老基金在组织工人或者影响集体协商谈判方面的利益；另一类是“内在于”某个股东的股份投资利益的个人利益，它涉及到拥有特别投资视域或者税务地位等特征的投资者在如何实现股东利益最大化上的观点差异。股东间利益的非同一理论为股东“异质化”实践提供了强大的理论支撑。

3. 少数股东弱势地位理论与控制股东诚信义务理论

根据传统的股权平等原则，每一股份所享有的权益是相等的，作为公司的出资者，少数股东与多数股东在法律上的地位是一致的，他们都是公司的股东，都享有公司法和公司章程规定的内容相同的股东权，包括自益权和共益权。但实际上，少数股东在公司治理中完全处于弱势地位，特别是随着公司资本规模的扩大，股份日益分散化，少数股东越来越远离公司的最终控制权。有学者在研究中国公司治理问题时曾一针见血地指出，在中国公司实践中，小股东利益被直接抛弃，发展中的法律制度在阻止公司践踏小股东利益上力不从心。在传统公司法理论中，基于股东“同质化”假定的一元化股权关系是不涉及股东与股东之间的关系的，诚信义务主要是指公司高管对公司和股东承担的一种信托义务，控制股东的义务问题是被代理理论所忽略的。小股东的先天弱势加之控制股东义务缺失，极易导致公司实践中控制股东侵害中小股东权利的案件不断发生，其对公司制度的负面影响甚至超过了传统理论一直重点关注的两权分离所引发的代理问题。为解决这一问题，理论探讨和法律实践也开始将诚信义务的承担者扩展到控制股东，英美公司法已经明确将公司机会规则适用于控制股东。控制股东诚信义务理论立足于表面同质的股东之间实质差异的客观存在，开启了股东之间的类别区分，从而成为股东“异质化”演进的有力佐证。

4. 多峰偏好理论与资本扩展理论

公共选择学派的著名代表人物阿罗(Kenneth J.Arrow)曾经提出了社会选择机制中著名的“阿罗不可能定理”，或者称“阿罗悖论”。他认为，在每个社会成员对一切可能的社会经济结构都各有其特定的偏好“序列”的情况下，要找出一个在逻辑上不与个人偏好序列相矛盾的全社会的偏好序列是不可能的。为了解决这一公共选择难题，邓肯·布莱克(Duncan Black)在其1958年出版的《委员会与选举理论》(The Theory of Committees and Elections)一书中提出了单峰偏好理论(Single－Peaked Preference theory)。布莱克认为，如果假设各个选民的偏好都是单峰偏好，简单多数票规则一定可以产生出唯一的均衡解，那么最终投票的结果就可以避免“阿罗悖论”，社会成员个人的偏好之和可以得出确定的、可递归的社会总体偏好。单峰偏好理论实际上也是股东“同质化”假定的基本要义之一，即股东具有共同的对财富最大化的偏好，因而该理论也能够为股东本位模式和股东在公司意志形成中享有专属性特权提供相应的理论支撑。不过，单峰偏好虽然在理论上能够克服所谓的投票悖论，但它是依靠把个人偏好限制在单峰状态为前提的。这显然只是一种理想化的假定而非现实中的情形。相关学科的理论研究已经充分认识到，在现实的个体偏好中，单峰只是特例，双峰或多峰才是常态。多峰偏好理论必然会引发我们深入思考股东“异质化”的客观现实，进而推动公司制度设计向着更加契合民主实质的方向迈进。

与多峰偏好日渐受到关注的趋势相互呼应的是，股东“同质化”假定所据以掩盖人的客观差异的核心概念———资本，其内涵和外延也正在不断超越股东“同质化”语境下的特定限制。首先，理论研究开始将资本与其背后的人相关联，并注意到了资本在公司治理中的作用发挥将会因其背后持有人的不同而大异其趣。其次，资本仅限于货币形态的观念被打破，无形财产在一部分高科技创业型公司中的重要性被广泛认可，人力资本、智力资本乃至社会资本的理念不断勃兴。再次，资本投入公司后的对价形式不断多样化，股权资本与债权资本的界限日渐模糊。在金融创新的推动下，新的投资形式层出不穷。最后，资本所承载的偏好和目标更加多样化。公司在实现股东利益最大化之外，越来越关注其他利益相关者的利益诉求，开始承担起越来越多的社会责任。

股份公司股东的“异质化”不但有深厚的理论支持，而且也开始越来越多地在公司的内部权力设计和实际运作中表现出来。

1. 投资者目的与认知的差异化

早在1926年，伯利教授就区分了两种不同的投资类型：一种是投资者希望从中确保其本金有一个固定比率的产出和最终回报；另一种是投资者希望分享公司风险投资管理所获利益，而非确保安全或固定收益。随着社会的发展，公司的股东日益多元化，不同投资者有着不同的流动性需求和偏好，即使机构投资者之间也有不尽相同的投资品位。根据现代股东投资目的的不同，阿纳巴塔维教授将其划分为相对应的五组：短线股东v.长线股东；多元化股东v.非多元化股东；内部股东v.外部股东；公众和工会养老基金股东v.营利性股东；套利型股东v.非套利型股东。无需赘言的是，股东认知和偏好的巨大差异必然会对其投票行为产生复杂而深刻的影响，这就对我们研究公司意志的形成问题提出更高的要求。因为，这种差异充分表明股东在其股份持有和投票行为方面是异质的：他们对目标股份拥有不同的评价，对管理拥有不同的观点，对如何投出自己的票数听从不同的建议。因此，要想真正建立股东投票行为模型，就必须明确地将所有这些变量包括进来。

2. 股权的享有与股权的行使、股权的具体权能与股权的不断分离

在股东“同质化”假定的条件下，更多关注的是股权（所有权）和经营管理权的分离及由此产生的代理问题。实际上，在股权内部的各项权能与股权之间在股权行使过程中也会发生某种情况的分离。比如，有的学者在关注公司所有权分裂的类型和程度对公司运作的影响时，运用财产权方法整合了关于所有权组织对公司运作影响的社会学的、组织学的、法律学的和经济学的研究，认为代理理论关于股东“同质化”的假定缺乏权威证据支持，并指出不同类型的股东有着各异的受益权和使用权。这实际上指的是股权与股权行使的分离以及股权的具体权能与股权的分离。现代股份公司股权的享有与股权的行使、股权的具体权能与股权分离的具体表现五花八门，难以悉数列举。最为人们所熟知的主要有以下几种情形：首先，公司实践中大量存在着多重投票权或者无投票权股份；其次，公司实践中大量存在着优先股份；再次，金融衍生工具创制出了大量的“有负担股份”(Encumbered Shares)；最后，历史悠久的投票权信托与新型的投票权购买也为股权权能的分离提供了多种路径。

3. 股权与其他财产权的相互融合

传统企业理论隐含着一种能够清晰地将债权与股权相区分的能力。客观上说，将普通股权与那种拥有固定利率和特定偿还时间的债权相区分是容易的。然而，大量的现代金融工具却是介于股权和债权这两种简单的权利类型之间，从而无法成功地提供一种清晰的、可行的区分标准将其归入股权或者债权之中。从某种意义上说，股权与债权或其他财产权的相互融合也是股份公司股东“异质化”的一个突出的表现，这方面最有代表性的就是可转换债券(convertible bond)的发行。可转换债券的突出特征是，它同时兼具有股权和债权的双重特性，因而根据我国公司法的规定，其发行必须同时满足股份发行和债券发行的双重条件。从另一个角度看，这种新型融资模式也为债权人提供了一种直接参与公司事务、分享公司内部权力的途径，从而也说明了公司股东与其他利益相关者的界限正日渐模糊。不仅如此，根据英国2006年《公司法》第990条的规定，公司甚至可以发行一种“附投票权债券”(debentures carrying voting rights)，该债券在发行公司中被作为股份对待，可以在公开市场中进行交易。这种债券持有人很难按照传统的标准界定为债权人或者股东。

4. 融资模式创新催生类别股东

公司制度是崇尚实用主义的典范，为迎合投资者各异的投资目的以便为公司融资广辟财源，与股份平等理念相去甚远的类别股份在公司实践中日渐流行。类别股份是指在公司的股权设置中，因认购股份时间、价格不同以及认购者身份和股份交易场所不同，而在流通性、权利及义务上有所不同的股份。类别股份产生的直接结果就是股东的类别化。如今，立法和公司实践创造出的类别股东的种类已经极其丰富，常见的类别划分有：按照股东的身份可分为自然人股东和组织体股东、境内股东和境外股东；按照股东投资的目的，可以把股东划分为投机股东、投资股东和经营股东；按照股东是否任职于公司可分为内部股东和外部股东；按照股东对公司股份占有的份额，可以把股东划分为大股东和中小股东；按照股东是否拥有对公司的控制地位可分为控制股东和非控制股东；按照所持股份的收益权能优劣可分为优先股股东、普通股股东和劣后股股东；等等。

股东“异质化”的现实演进充分表明了股份公司不是“同质化”股东间利益统一的大同王国，股东与其他利益相关者的融合更进一步表明了公司各成分之间有着各不相同的利益诉求。于是，在股份公司的制度设计中，利益平衡也日渐成为一个非常重要的原则。在股东“异质化”演进和利益平衡原则的直接推动下，股份公司内部权力配置模式正在并将继续发生一系列影响深远的结构性变革。

股东“异质化”的现实演进对于股份公司股东权行使的影响必将是极其深远的。仅就已经发生的制度性变革而言，主要有以下方面：首先是股权的经济性权能和参与性权能的不成比例或者相互分离的情况大量出现，排列组合也日渐丰富。美国许多州的公司法在诸如股票的经济权能和投票权能等核心问题上确立了默认规则，这些问题能够几乎不受限制地通过私人间的协议改变。其他许多国家和地区的立法一般也都允许公司在章程中对普通股的投票权作差异化设计。其次是股东大会决议中引入了类别股东表决制度。股东“异质化”演进对于公司法律制度设计者提出的首要问题就是公司制度如何兼顾不同类别股东之间的异质化利益，如何保证经由股东大会决议形式而生成的公司意志能够涵纳不同类别股东的意思表示。为了解决这一问题，许多国家和地区的公司法明确规定了类别股东表决制度。如日本《公司法典》规定：“在种类股份公司中，就作为某种类股份内容的规定，在股东大会上应表决的事项，……非以该种类股份的种类股东为构成人员的种类股东大会决议的，不产生效力。”法国《公司法》也规定：提请股东会表决的特定议案必须经特定类别股东同意，方能获得通过。第三是股份表决权限制与排除制度。这种制度被各国公司法普遍用作矫正大股东与小股东之间决策权分配失衡的一种重要手段。第四是公司控制股东信托义务制度。这一制度着眼的目标集中在对控制权私利的约束上，具体的制度规定也主要体现在三个方面，包括重大金钱性控制权私利为非法的准则、有助于发现控制权私利攫取行为的披露程序以及对控制股东违法行为的追诉机制等。最后是中小股东参与权能的强化制度。如各国公司法普遍赋予中小股东股东大会召集请求权和自行召集权、累积投票权、特定情形下的股份收买请求权、股东大会决议无效或撤销的请求权、权益受到侵害时的救济权等。

股东“异质化”演进对于股份公司经营权制度也产生了深远的影响。其中最为明显的是：董事会不再被简单地视为多数资本的代理人，而是要承载着更加多元的利益目标。为了回应这一需要，董事会制度本身也在发生着重大变革。首先，董事信托义务的内涵不断拓展。这种拓展的第一个层次是从多数资本股东拓展到股东整体（或者说是公司），第二个层次则是进一步扩展到股东之外的其他利益相关者。其次是董事会自由裁量权日渐强化。由于传统的股东大会决议机制在达成股东合意时存在诸多弊端，无法真正反映“异质化”股东的意思表示，因此，现代公司立法呈现出逐渐减弱股东大会功能、强化董事会功能的趋势。再次是董事会的内部构造更趋复杂。股东“异质化”的加深以及董事信托义务内涵的扩展使得传统公司制度框架下的、仅仅作为多数资本代理人的、较为简单的董事会构造渐显诸多弊端。为了弥补这些缺点，现代大型股份公司董事会的内部构造也逐渐趋向复杂化，如普遍采用独立董事、董事会专门委员会、职工董事等形式，从而使得董事会具有越来越广泛的代表性。最后是董事权责协调机制更加完善。为了实现对董事职权行使和责任追究的平衡，各国公司法都对董事的行为标准和司法审查标准做出了比较细致的规定。

随着股东“异质化”的不断演进，股份公司内部权力配置原则正在发生的转变也有力地推动着公司监督权行使条件与方式的积极变革。首先是两大法系公司内部监督模式从彼此分立走向交错融合。尽管从历史上看，两种公司内部监督模式在理论基础、制度设计等方面都不尽相同，但随着全球经济一体化以及公司治理趋同化步伐的不断加快，两大法系的公司内部监督模式也在不断地彼此取长补短、相互融合，一些国家和地区开始在监督权行使上采用独立董事与监事会并存的模式。其次是公司内外部多元化监督机制更加完善，如财产性监督机制与参与性监督机制相互配合、公司内部监督机制与外部监督机制相互协调等。最后是监督权行使的信息知情基础不断增强，这主要体现在公司信息披露制度的变革上，如强制性信息披露与自愿性信息披露相结合、财务会计信息与非财务会计信息相结合、不同层次的披露义务相结合等。

通过对股份公司股东“异质化”演进趋向及其推动下的公司内部权力配置的结构性变革的揭示，我们可以看出：由股东之间的“异质性”所引发的股东之间的关系问题以及由此扩展的公司相关者之间的关系问题，正在变得和传统的代理理论所关注的委托代理关系问题一样重要。尽管我们不能就此断言股份公司正在经历一种“人合性”的回归，但现实的变化至少说明了“资合性”以及由此引出的营利性并不能涵盖股份公司的全部特质，包括股东之间以及股东与公司其他相关者之间的利益平衡正在成为股份公司内部权力配置乃至整个公司制度设计的重要考量。我们有理由相信，因对股东“异质化”的关注而引发的对股份公司本质特征的重新认知，将进一步推动股权关系从一元化向着多元化发展，推动股东平等原则从抽象意义上的形式平等向着具体意义上的实质平等演进，推动公司的经济民主理念从资本民主向着股东民主甚至更广泛意义上的利益相关者民主迈进。