浙商早知道 | 12月2日

《证券期货投资者适当性管理办法》已于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号信息仅面向浙商证券客户中的金融机构专业投资者。若您非浙商证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。因本订阅号暂时无法设置访问限制，若给您造成不便，烦请谅解！

本期精华

内容详情

【浙商计算机  陶韫琦/刘雯蜀】合合信息（688615）公司深度：AI+大数据龙头厂商，B+C端完善业务矩阵贡献多极成长动力

1、计算机-合合信息（688615）

2、推荐逻辑：

公司是国内AI+大数据龙头厂商，智能文字识别及商业大数据业务有望保持高质量增长。

1）超预期点：

市场认为：近两年公司营收及利润增速有所放缓，同时考虑下游企业经营状况短期承压情况下，对于AI+大数据产品服务的采购意愿可能偏谨慎，对公司未来营收及利润增长持担心态度，进而会担心目前公司估值过高；

我们认为：一方面，在AI大模型的持续迭代下，融合企业垂类数据形成知识库、问答助手等应用，可以赋能企业用户效率的显著提升，因此企业对于AI+大数据应用的产品和服务需求有望在未来加速释放，进而推动公司营收和盈利的持续增长；另外一方面，公司多款标准化产品（APP）已在国内外市场形成成熟的用户生态，相较于类似厂商具备显著优势，因此我们认为可以给予一定的估值溢价。

2）驱动因素：

①我国政策推动AI+大数据结合行业应用落地进程持续推进；

②公司C端标准产品用户生态持续成长；

③公司产品服务与鸿蒙生态融合进程持续推进。

3）盈利预测与估值：

预计2024-2026年公司营业收入为1435/1711/2042百万元，营业收入增长率为20.92%/19.27%/19.36%，归母净利润为386/480/572百万元，归母净利润增长率为19.49%/24.40%/19.12%，每股盈利为3.86/4.80/5.72元，PE为60.33/48.50/40.71倍。

3、催化剂：

AIGC赋能公司产品及解决方案能力迭代超预期、鸿蒙用户生态增长超预期。

4、风险因素：

技术升级迭代不及预期的风险；核心技术泄露及知识产权风险；核心人才流失风险；管理能力不能适应公司业务发展风险。

报告日期：2024年11月29日

报告详情：

《AI+大数据龙头厂商，B+C端完善业务矩阵贡献多极成长动力》

【浙商大消费策略  段联/马莉/陈钊/刘梓晔】天立国际控股（01773）公司深度：现有院校利用率爬坡，外延轻资产模式扩张

1、大消费策略-天立国际控股（01773）

2、推荐逻辑：

K12全国集团校龙头，现有院校在校生爬坡提升利润率；托管、租赁等轻资产方式快速实现院校外延增长，课后服务及供应链服务等“多支”业务同步渗透外延扩张校打开超预期空间。

1）超预期点：

复用集团化办学经验与能力、多元升学、素养课、后勤服务、智慧教育等“多支”新业务逐步渗透自营学校及快速扩张中的外延托管学校打开潜在超预期增长空间。

2）驱动因素：

①存量校爬坡基本盘带动利润率改善、增量营利性高中可通过租赁持续拓展；

②“多支”业务通过托管等外延扩张方式逐步渗透带来重要增量空间。

3）目标价格，现价空间：

基于天立国际控股的业务稳定性、托管业务增长空间仍大，我们给予FY25业绩15xPE，目标市值为114亿元，较2024年11月29日收盘价具备36%收益空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

4）盈利预测与估值：

预计2025-2027年公司归母净利润为759/1028/1318百万元。

3、催化剂：

自营高中/托管业务/多元升学业务的持续落地将是短期催化，教育支持政策及鼓励生育等宏观政策落地亦有影响。

4、风险因素：

托管业务发展不及预期；自营高中拓展不及预期；局部地方政府教育财政支出能力不足；“多支”业务独立面向市场的产品迭代及竞争力不足。

报告日期：2024年12月01日

报告详情：

《现有院校利用率爬坡，外延轻资产模式扩张》

【浙商非银  胡强/洪希柠】保险年度行业策略报告：2025年保险行业风险排雷手册

1、所在领域：非银

2、核心观点：

保险2025年度策略逻辑成立有四大挑战，总体来说，发生概率较低。

1）市场看法：

市场对2025年总体预期不高。

2）观点变化：

分母端的改善将驱动保险板块上行，尤其若市场出现低位，则分母端的驱动更可能增强；节奏看，预计2025H1的机会更大，归因在2025H1更可能形成分子与分母共振推升的行情。

3）驱动因素：

分母端的风险偏好提升及风险评价改善将驱动保险板块上行，预计在2025H1更可能分子与分母共振驱动。

4）与市场差异：

2025H1仍有超预期机会。

3、风险提示：

宏观经济失速，权益市场大幅波动，地产风险扩大，长端利率大幅下行，严监管政策加剧。

报告日期：2024年11月29日

报告详情：

《2025年保险行业风险排雷手册》

【浙商宏观  李超/林成炜】宏观专题研究：特朗普内阁成员——集权、强硬、MAGA化

1、所在领域：宏观

2、核心观点：

特朗普内阁提名接近完成，一是集权，二是MAGA化。

1）市场看法：

特朗普内阁多位年轻人。

2）观点变化：持平

3）驱动因素：

特朗普内阁提名接近完成。

4）与市场差异：

内阁提名速度快（政治博弈少）、人员组成年轻化、队伍忠诚、且许多“老资历”落选意味着特朗普更为集权。

3、风险提示：

中美贸易摩擦超预期恶化；美国两党矛盾意外激化。

报告日期：2024年11月30日

报告详情：

《特朗普内阁成员——集权、强硬、MAGA化》

【浙商固收  覃汉/郑莎】债券市场专题研究：跨年行情或提前启动（二）

1、所在领域：固收

2、核心观点：

再融资债供给压力已实质性解除，跨年行情或已提前启动，1年国股同业存单春节前后或下行至1.6%附近，10年国债收益率或下行至1.85%附近，30年国债或下行至2%附近，关注30年国债和地方债的交易机会。

1）市场看法：

再融资债供给压力已实质性解除，跨年行情或已提前启动。

2）观点变化：暂无

3）驱动因素：

再融资地方债供给高峰已过。

4）与市场差异：

市场观点及时更新。

3、风险提示：

宏观经济政策出现超预期边际变化；机构行为大幅趋同并形成负反馈。

报告日期：2024年11月30日

报告详情：

《跨年行情或提前启动（二）》

【浙商食饮  杨骥/张家祯/满静雅/潘俊汝】白酒年度行业策略报告：大河弯处，静水翻涛

1、所在领域：食饮

2、核心观点：

当前为行业新旧周期转换阶段，关注茅台批价及茅五动销表现，政策催化下或迎白酒结构牛市，推荐攻守兼备两条主线。

1）市场看法：

白酒行业仍处于深度调整期，或面临行业负增长情况。

2）观点变化：

①当前为新旧周期转换，更接近18-19年而非12-15年。复盘来看，12-15年特征为“量价双降、业绩下滑、经销商退出”，18-19年特征为“短暂调整、预期波动、增速换挡”，目前行业处于此轮调整期的底部区域，周期阶段与18-19年更为相近，预计行业不会出现年度负增长；

②茅台批价&茅五动销为观测白酒行业变化的先行指标。我们认为头部酒企的批价动销是否有显著好转是观测白酒行业变化的先行指标，其中核心指标为茅台批价及茅五动销表现；③品牌较强、库存良性、目标合理的酒企有望率先穿越周期。我们认为扩张型酒企调整早幅度大，品牌势能较强、库存更为良性、增速目标合理的酒企恢复快弹性大，基地市场牢固的酒企受周期扰动小。

3）驱动因素：

①经济周期：社零、地产等经济数据呈现转好迹象，顺周期白酒有望受益，924以来重磅政策密集落地，白酒景气度明显提升；

②产业周期：白酒行业降速但不失速，头部酒企或迎增速换挡，近年来酒企加码数字化改革转型；

③库存周期：行业降速去库存，24年需求偏弱下库存有所累加，25年后或进入去库存阶段，主动降速、渠道掌控力强的酒企或更易穿越周期；

④产品周期：升级与降级并存，100-400元价位带表现较优，酒企根据所处阶段选择不同策略，权衡良性发展&考核目标；

⑤企业家周期：2024年为酒企管理层的焕新年，以茅五为代表的头部酒企均有重要管理层的更替，注入新活力新思想，当前多数酒企尊重行业规律，锚定良性发展，保持中长期战略定力。

4）与市场差异：

我们认为目前行业处于此轮调整期的底部区域，周期阶段与18-19年更为相近，预计行业不会出现年度负增长。25年春节为试金石，茅台批价预计不会出现阶段性新低，2025年不同的酒企增长策略决定企业发展，在白酒行业处于调整期底部区域、酒企表现分化的背景下，25年酒企的增长来源分为“高势能延续”、“低基数修复”两大类。政策催化下或迎白酒结构牛市，推荐攻守兼备两条主线。

3、风险提示：

消费恢复速度不及预期；高端酒批价上涨不及预期。 

报告日期：2024年11月30日

报告详情：

《大河弯处，静水翻涛》

【浙商宏观  李超/廖博】宏观专题研究 | 11月PMI：行远自迩，笃行不怠

1、所在领域：宏观

2、核心观点：

11月份，制造业采购经理指数（PMI）维持荣枯线以上录得50.3%，比上月上升0.2个百分点，供需两端主要指标均边际改善。从分项指数变化来看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数高于临界点，原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。

1）市场看法：

市场预期四季度GDP有望实现5%以上的增速。

2）观点变化：持平

3）驱动因素：

11月30日国家统计局发布11月PMI数据。

4）与市场差异：

我们认为基本面呈现修复的特点，逆周期政策尚未显著拉动总需求。

3、风险提示：

大国博弈强度强预期；中东地缘局势超预期扩大化。

报告日期：2024年11月30日

报告详情：

《11月PMI：行远自迩，笃行不怠》

【浙商零售  马莉/汤秀洁/周明蕊】化妆品行业深度：成功路径难以复制的高端国货美妆

1、主要事件：

毛戈平通过港交所聆讯，即将挂牌。

2、简要点评：

毛戈平是极具稀缺性的国货高端彩妆，凭借强大的创始人IP背书+完善的渠道区隔+线下彩妆增值服务体验佳等壁垒，彩妆和护肤收入均有望超预期，进而推动业绩超预期。

3、投资机会、催化剂与投资风险：

1）投资机会：

市场认为在中国化妆品从红利期走向竞争格局优化阶段，国货加速内卷、国际品牌也放低身段加入消费降级竞争的背景下，毛戈平的高端定位和价盘或将有所松动。我们认为毛戈平凭借强大的创始人IP背书+完善的渠道区隔+线下彩妆增值服务体验佳等壁垒，高端定位将持续稳固。辅之以东方审美的流行趋势强化及不断提升的品牌力，彩妆和护肤收入均有望超预期，进而推动业绩超预期。

2）催化剂：

消费券等政策刺激、电商大促业绩催化等。

3）投资风险：

行业竞争加剧、消费复苏不及预期等。

报告日期：2024年11月30日

报告详情：

《成功路径难以复制的高端国货美妆》

【浙商策略  廖静池/王大霁/赵闻恺】A股策略周报：枕戈待旦，静待“战术谨慎期”结束

策略-《A股策略周报：枕戈待旦，静待“战术谨慎期”结束》

作者：廖静池/王大霁/赵闻恺

报告日期：2024年11月30日

1、报告摘要：

根据当前下跌速度和时间运行规律，我们推测本轮日线调整有望在12月中上旬结束，届时60日均线将有可能成为市场企稳上涨的重要技术支撑。行业方面，依旧坚持“大金融+泛科技”的配置方向，遵循“水往低处走”的原则，优先选择上述板块中涨幅相对落后（尤其是强势板块中没有升破10月8日高点）的标的。

2、风险提示：

国内经济修复不及预期；全球地缘政治存在不确定性。

3、报告详情：

《枕戈待旦，静待“战术谨慎期”结束》

本公众号（“浙商证券研究所”）是浙商证券股份有限公司（下称“浙商证券”）研究所依法设立、独立运营与维护的官方公众号。本公众号不是浙商证券研究报告的发布平台。本公众号仅是转发浙商证券已发布报告的部分观点，所载观点、判断是基于一系列的假设和前提条件,订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点,应参见浙商证券所载完整报告。

订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础，浙商证券不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为浙商证券的客户。

在任何情况下，本公众号所载信息、意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本公众号中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用该等信息、意见所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。

本公众号中所有资料的版权均为浙商证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。经授权进行复制、转载的，需注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删减或修改。

我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。