招财日报2024.11.8 美国大选与中国政策、中国经济点评/卡罗特首予买入

宏观：近期中国政策转向强宽松，中国经济活动显著回升，但持续性仍有挑战。目前政策仍难以扭转消费疲弱和通缩压力，中国仍需在市场化改革、公共财政、货币政策和去产能政策方面积极发力。美国经济延续温和放缓，从过热趋向偏冷，但有望避免衰退。美联储9月大幅降息之后可能转向小幅渐进降息，预计11月降息25个基点，明年进一步降息75个基点。

科技：乐观，过去一个月科技板块迎来温和反弹，在AI终端新品和云厂商资本开支继续高增下，预计板块估值修复行情有望延续，建议布局两条主线：1）全球厂商4Q密集发布AI终端和旗舰新品，苹果Apple Intelligence上线，小米发布旗舰小米15系列，明年AR眼镜新品有望成为主流终端，在AI新品创新驱动以及以旧换新政策推动国内市场回温下，有望驱动新一轮升级需求；2）AI算力产业链受益北美CSP资本开支持续高增，Blackwell新品需求强劲，GB200 AI服务器4Q顺利量产出货，供应链拉货开始加速。建议积极关注相关投资机会，包括智能手机/AI PC/MR终端供应链如小米集团（1810 HK，买入）、比亚迪电子（285 HK，买入）、瑞声科技（2018 HK，买入）、立讯精密（002475 CH，买入）和舜宇光学（2382 HK，买入），AI服务器供应链包括鸿腾精密（6088 HK，买入）和立讯精密（002475 CH，买入）。建议关注Apple Intelligence持续升级以及GB200服务器出货情况。

半导体：谨慎乐观。10月至11月，海外、国内企业集中发布三季度业绩。目前看，与AI相关的需求和指引依旧强劲，非AI需求仍处于缓慢复苏或持续的库存整理阶段。美国大选结果或将影响国内外半导体政策和板块的行情走势。长期看，我们维持之前的投资主线推荐。1）AI产业资本开支继续增长，产业链持续受益。北美四大云厂商（亚马逊、微软、谷歌、Meta）对AI资本开支的展望依旧非常正面，三季度资本开支总额同比增长61%、环比增长13%，延续了高增长态势（一、二季度同比增速：30%、58%），并给出了积极展望。我们期待2025年行业变现的机会和进展，持续看好该板块，尤其看好存储市场、光通讯以及在网络连接市场的需求增长。我们偏好AI 产业链中真正受益的A股标的，首选中际旭创（300308 CH，买入，目标价：186元人民币）。2）科技自主可控需求推动半导体供应链加速本地化。地缘政治风险的加剧，驱使各主要经济体将产业链发展的首要目标从提升生产效率转向保证供应链安全上。对于中国而言，半导体自主可控将是长期趋势。考虑到美国大选期间拜登政府可能会出台新的禁令，我们相信涉及到科技自主可控等主题的标的将会有较好的表现，如EDA、半导体设备等。推荐北方华创（002371 CH，买入，目标价：426元人民币）和华虹半导体（1347 HK，买入，目标价：24港元）。3）通讯板块因高股息仍受到投资人的青睐。因电信运营商具有财务上的高可见性、稳定的现金流、高股息率、较不容易受国际形势影响等优势，相信通信板块仍会受到偏好保守策略的投资人的青睐。4）消费电子市场或将逐步复苏。受益于新品发布和市场份额的增长，看好韦尔股份（603501 CH，买入，目标价：130元人民币）。

互联网：行业估值经历第一阶段重估后有所回调，互联网行业股票目前交易均值在16x PE，相较9月底有所回落。第二阶段的估值重估或需等待政策实际见效支撑基本面实质性转好后长线基金流入驱动。展望11月，3Q业绩或为交易重点，消费情绪环比略有回暖情况下，部分互联网公司（如电商平台）尽管指引通过增量投入以换取增长，但较高ROI门槛下行业竞争格局边际恶化或不需过度担忧。综合目前的估值修复水平，及潜在基本面仍有可能超预期的维度评判，我们推荐腾讯（700 HK，买入；核心主业竞争格局稳固，高毛利率业务如游戏 /视频号广告/直播电商拉动盈利稳健增长）、拼多多（PDD US，买入；3Q盈利有望好于预期、估值相较目前盈利增速仍有提升空间）、阿里巴巴（BABA US，买入；变现率提升逐步进入兑现阶段、新业务运营效率提升有望支撑利润率表现）、携程（TCOM US，买入；3Q业绩有望好于预期、估值相较过去两年均值仍不贵）、快手（1024 HK，买入；盈利增长强劲，估值相较盈利增长具备吸引力）。

软件及IT服务：中美软件板块10月股价表现重新展现分化趋势。10月市场投资情绪整体回落后中国软件板块股价表现整体有所回调，但在较强的业绩预期支撑下及市场仍部分演绎降息交易的情况下美股软件板块股价表现仍相对较优。基本面层面，对中国软件板块而言，尽管我们关注到整体签单速度相较1H24有所回暖，但在企业支出仍需时间恢复的情况下，软件公司营收增速恢复或仍面临挑战，人员成本控制、注重盈利能力提升及现金流改善或仍是软件及IT服务板块公司短期内的重要主题，具备技术实力在大型客户获取方面具备优势的公司或有望展现相对韧性。中国市场中云化转型领先的龙头公司有望持续取得规模效应，利润率改善速度有望领先同行，推荐买入金蝶国际（268 HK，买入）。

医药：受益于海外降息以及国内宏观环境改善，医药作为高弹性行业有望跑赢市场。我们认为，宏观经济的表现与医保基金的收支、医疗健康消费息息相关。随着政策焦点转向刺激经济，我们认为医疗设备更新政策有望加速落地、创新药支持政策也有望在各地落地。CXO板块有望受益于海外研发需求复苏，《生物安全法案》的影响或将有限。国内新一轮医保谈判即将落地，尽管医保资金收支存在一定压力，我们认为医保资金支持创新药的政策趋势不会改变。推荐买入药明康德（2359 HK，603259 CH）、百济神州（BGNE US）、信达生物（1801 HK）、联影医疗（688271 CH）、巨子生物（2367 HK）、三生制药（1530 HK）、科伦博泰（6990 HK）。

食品饮料、美妆护肤：在消费政策刺激、消费预期向好、内需改善回暖下，企业经营动力有望更加充足，必选板块的估值将受到支撑。啤酒方面，尽管运营环境依然艰难，但行业数据显示9月的月度啤酒产量自今年1-2月以来首次录得同比正增长，酒企信心有所恢复。3Q业绩来看，毛利率提升体现成本红利持续兑现，且持续对中端新品投入以保障市占稳健。我们认为，4Q啤酒消费淡季下，百威亚太（1876 HK）经营负杠杆或将持续导致利润率持续下滑，青岛啤酒（168 HK）则有望在低基数以及库存出清接近尾声的效应下平稳过度并在明年取得增速回顾，华润啤酒（291 HK）则有望得益于喜力销量的进一步提升实现高端化进程延续。软饮方面，假期出行依旧为销量提供支撑。鉴于农夫山泉（9633 HK）长期进入纯净水市场，水饮价格战现象短期内可能仍会对公司自身利润率提升造成一定侵蚀，但由于东方树叶长期领跑无糖茶赛道，市占率且铺货率今年内持续大幅提升，公司整体盈利受到保障。零食板块来看，得益于较低的客单价和新兴渠道的稳健发展，终端和渠道同步利好高品质小零食持续增量。短期来看，符合消费者心智定位的零食替代性较低。进入年货节旺季，预计头部品牌发展保持稳健，以销售支持利润增长。美妆护肤方面，行业内国货效应进一步加强，珀莱雅（603605 CH）在天猫美妆预售成交榜维持位列第一，韩束年初至今连续蝉联抖音月销榜首，在销售与盈利端，头部企业已实现断层式领先。我们认为，在政策支持扩内需及消费升级暂缓的背景下，“性价比”仍是市场中短期内的核心驱动力。我们持续推荐短期盈利确定性较高的公司。在美妆护肤品消费中，我们维持对珀莱雅（603605 CH）的“买入”评级；在食品饮料行业中，维持华润啤酒（291 HK）的“买入”评级。

可选消费：未来三个月维持看好。10月份消费环境不俗，比疲弱的9月大幅改善，国家政策利好、天气转好、双11提前，都是改善的原因。分行业看，只有家电好于市场预期，其他体育用品、服装、餐饮和旅游 -酒店也仅符合预期。消费力在十一黄金周后的确回调了很多，我们也会谨慎小心，但因为基数逐渐降低，我们看好双11和抖音渠道的持续发力，我们对四季度整体看好，预期增长会边际转好。另外行业也越来越分化，看到大品牌的策略开始奏效，优势显现。

推荐波司登（3998 HK，买入）、江南布衣（3306 HK，买入）、百胜中国（YUMC US/ 9987 HK，买入）、达势股份（1405 HK，买入）、亚朵（ATAT US）、安踏（2020 HK，买入）、特步（1368 HK，买入）、海尔智家（600690 CH/ 6690 HK，买入）、美的（000300 CH/ 0300 HK，买入）。

汽车：“银十”行业旺季成色不错。根据我们的渠道调研，线索量、进店量和订单情况环比均有进一步提升，为春节前行业销量的持续增长注入信心。部分投资者期待汽车以旧换新政策可以延续至明年以减轻今年政策对需求的透支效应，我们预计政策的延续与否有望在11月底至12月初得见分晓。汽车行业的三季度业绩已经陆续公布，整体来说比较符合我们此前的预期，11月中旬开始仍有一些造车新势力将陆续公布三季度业绩并与市场沟通后续展望。近期行业估值有所修复，我们仍然推荐基本面扎实的车企，包括吉利汽车（175 HK）和理想汽车（LI US/2015 HK）等，卓越的产品竞争力将助力其在行业内卷中突出重围。

房地产和物管：乐观。销售端：重点开发商10月合同销售环比增72%，同比增7%，自23年5月以来首次同比转正，其中表现较好的中海、融创、越秀、建发同比分别增长66%、53%、48%、44%；表现较弱的新城、金地、万科、旭辉同比-57%、-49%、-36%、-32%。从网签数据观察，截至11月4日，30城新房日均成交面积较924以前提升34%，深圳、广州、上海表现强劲（+83%、+67%、29%），北京表现次之（+6%）；二手房方面，16城日均成交面积较924之前日均增长14%，深圳、杭州、上海表现亮眼（42%、38%、31%）。年初至今来看，30城新房同比降幅维持在-31%，16城二手房同比增1%。924政策包对销售的拉动效果超出预期，系对原本被抑制的刚需和改善性购房需求的边际释放，并未带动大量投资需求。

展望：在中央一系列政策组合拳之后，各个城市继续政策放松动作，我们认为监管期待积极管理市场预期的意愿非常明确，故推测市场对宽松政策的炒作会在四季度持续，尤其在人大常委会和中央经济工作等重要会议即将召开的背景下。同时考虑到政策对购房情绪的提振效果略超预期，以及开发商年末加大推盘力度提供更多折扣，11、12月边际修复的销售数据公布也可能对市场起到积极作用。

板块表现：在宽松政策炒作和积极的销售数据公布的交替作用下，我们重申板块会在四季度呈现震荡上行趋势的观点，该趋势可能至少维持到25年新年，如果期间有更多重磅政策出台，则趋势可能延续至1H25。选股方面：短期维度开发弹性大于管理，我们推荐基本面较好的开发商，如华润置地（1109 HK），以及开发业务强关联的绿城管理 （9979 HK）。中长期维度，我们推荐业务永续和受益于存量市场的轻资产公司如华润万象生活（1209 HK）、绿城服务（2869 HK）、保利物业 （6049 HK）、滨江服务 （3316 HK）、万物云（2602 HK）、贝壳（BEKE US）等。风险提示：国际紧张局势升级、购房情绪断崖式下跌、配股风险等。

保险：板块资负共振延续，短期做多强寿险标的。上市险企前三季度负债端增长稳健，投资端回暖带动利润增长超预期。短期看，我们认为板块交易仍将以贝塔逻辑驱动，前三季度业绩超预期逐步反映在股价当中。看好四季度险企净利润及新业务价值延续增长。

寿险方面，四季度各险企将逐步转战2025年开门红，预计随着国有大行进一步下调存款挂牌利率（当前5年期人民币定期存款利率为1.55%），2.5%预定利率的传统险仍具备投资吸引力；此外，各险企明确将加大分红险销售占比，预计2025年开门红的主力产品将以分红险、年金险和终身寿险为主。中长期看， 板块估值修复仍有待经济预期的改善，四季度财政增量政策和地产利好政策的出台有望支撑板块股价上行。

财险方面，三季度大灾赔付损失增加带动非车综合成本率上行，预计3Q 为全年承保综合成本率的高点；预计四季度COR将在风险减量管理和业务结构的持续改善下回落。保费层面，预计车险保费4Q有望在“以旧换新”政策补贴下回暖，叠加新能源车渗透率进一步提升，利好件均保费增长，维持全年车险保费增速4%的预测，预计车险综合成本率在费用率降低的基础上进一步下行。非车方面，我们认为业务结构调整仍是板块综合成本率管控的关键。雇主责任险、保证险和企财险等高赔付业务的保费占比有望进一步压降，个人非车意健险等承保盈利险种的保费占比有望提升。预计4Q非车综合成本率边际改善，头部险企将达成全年车险/非车承保综合成本率指引(<97%/<100%)。

目前中资险企交易于0.2-0.6倍FY24E P/EV 和0.5-1.0倍 FY24E P/BV，股息率均值/中位数分别为4.5%/4.7%。短期来看，我们看好纯寿险标的在政策预期下的弹性收益，推荐基本面持续改善的龙头标的中国人寿（2628 HK，买入，目标价：20.0港元）。中长期维度，看好负债端稳健增长和资负匹配较好的中国平安（2318 HK，买入，目标价：65.1港元）和中国太保（2601 HK，买入，目标价：35.5港元），以及派息稳健和防御属性为主的中国财险（2328 HK，买入，目标价：14.0港元）。

资本品：看好。在3Q24的业绩发布会中，工程机械公司普遍维持对出口和产能出海的正面指引，特别是拉美、非洲、印度和中东等新兴市场，同时稳步推进欧美等市场，我们相信中国工程机械出海的势头将于2025年保持强劲。投资建议：我们继续看好中联重科（1157 HK / 000157 CH，买入）的全球扩张战略以及在新兴产品市场份额的提升，我们相信潜在的股票回购（须于 11 月 11 日获得股东批准）将为股价提供支持。然而重卡方面，我们对中国重汽（3808 HK）维持持有评级，主要由于我们认为重卡出口转弱的因素未被反映。

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