国庆假期宏观综述：全球风云再起，市场影响几何?
所长助理 首席宏观分析师 首席金融地产分析师
周欣然
宏观研究员（联系人）
美国9月就业大超市场预期，本轮降息或趋平坦化，美元指数和美债收益率重获向上支撑，我国财政扩张更值得期待。9月美国新增非农就业达25.4万，创4月以来最强水平。劳动参与率维持高位同时失业率连续回落，薪资同比亦回到半年高点，应证了我们此前提出的美国就业市场改善“空间打开”的判断。美国近年来采取的“高赤字+产业保护主义”政策组合叠加刚刚启动的货币宽松周期，可能令美国当前的“高增长+高通胀”格局持续更久，美国8月核心PCEPI同比已经开始呈现超预期反弹迹象，年底前可能呈现大于市场预期的下行阻力，从而可能令美联储本轮降息的终点明显抬升，降息上半场的频率和幅度也都可能大幅低于此前市场过度乐观的预期。美联储当前决策框架存在明显滞后性，我们维持美联储在年底前的最后两次FOMC会议上合计仅降息1次25BP的预测不变。我们此前预期的四季度美元指数反弹已经开始，这对于包括我国在内的非美主要经济体都将造成新一轮的外溢性紧缩效应，人民币汇率亦将再度承压，中短期增量刺激效果更好的潜在国内经济政策聚焦于中央财政扩张而非进一步货币宽松。如汇率短期受挫、央行进行对冲，则股债市场高涨的情绪都可能有所变化，短期波动或有所加大，高度关注普通国债万亿增发并扩张赤字率的可能性。
欧日英央行正视内需疲弱现状，同步放鸽助推美元指数。日本央行9月货币政策会议上提及了对日本居民因“实际工资涨幅低——担心价格上涨无法持续——再度抑制消费——价格快速下滑”这一长期以来实际上一直存在于日本经济中的恶性循环的担忧，并指出现在并非再度上调政策利率的好时机，本质上是在向日本由于缺乏财政扩张空间的同时内需孱弱而造成的基本面约束问题进行回归。欧央行和英格兰银行行长均表态对当前通胀进展较为满意，欧英央行加速降息的通道或已开启。
中东局势复杂化事涉伊朗，油价飙升或加快美元上冲。近日伊朗对以色列发射导弹，以色列威胁报复，伊朗能否保持其当前的近年来高位产量具备更大的不确定性，国际油价短线飙升，如果未来数月居高不下，可能对包括美国在内的发达经济体通胀产生新一轮的潜在推升效应。美联储降息可能面临更大的阻力，而非美发达经济体所面临的国内消费需求不足困境可能加剧，最终表现在货币政策方面可能是美国和非美发达经济体央行本轮宽松程度的背离加剧，这可能加速美元指数的上行。
国庆旅游恢复强度或达新高，新政呵护地产需求温和改善。国庆假期前4天，与旅游出行相关度较高的铁路、民航客运量较2019年同期均有较大幅度上涨，涨幅为年内主要假期新高，或指向国庆旅游人数较2019年同期的恢复强度可能达到新高。未来一段时间预计服务消费有望持续维持稳健的增长态势，而商品消费需求能否尽快筑底迎来回升则在很大程度上取决于本轮政策呵护环境下房地产市场未来的周期变化。自央行9月24日宣布调降存量房贷利率、拉平首套和二套住房贷款首付比例以来，各地陆续颁布了相应的措施进行响应，国庆假期商品房销售同比有一定改善。但实际上除一线城市温和释放了此前积压的部分需求外，二、三线城市的改善幅度相对平缓，一方面，当前决定房地产市场需求的更多是中长期因素，另一方面，政策仍以防范风险为主并不欲再度刺激起泡沫。我们维持一直以来的观点，我国的房地产需求大概率不会出现“V”型反弹，而是“L”型见底，预计可能在2025年中前后迎来底部，期待新一轮政策呵护形成地产量价加速筑底的效果。
国内主动去杠杆，美国双高可持续，扩财政见效更快。两项因素叠加，货币政策现阶段的放松更可期待的效果预计是在防止房地产市场风险和金融系统性风险相互传染叠加的方面，而可能并非直接拉动杠杆式增长方面。当前环境下，财政政策、特别是中央一般公共预算财政的大力度扩张，可能才是短期有望见效最快、对实体经济需求侧特别是可持续的居民消费需求一侧促进和刺激潜在力度最大的政策选项。我们维持4季度增发10000亿普通国债，并上修今年一般公共预算赤字率至3.8%的预测，维持2025年赤字率4.2%左右的预测不变。年内特别国债和专项债加速发行是大概率事件。
风险提示：国内消费、投资需求复苏慢于预期风险，美元走强幅度大于预期风险。
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内容来自研究报告：《国庆假期宏观综述：全球风云再起，市场影响几何?》
报告发布时间：2024年10月5日
分析师：秦 泰
执业编号：S0910523080002
邮箱：qintai@huajinsc.cn
联系人：周欣然
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