美国消费持续火热，日本央行言不由衷
华金宏观·双循环周报（第80期）
所长助理 首席宏观分析师 首席金融地产分析师
周欣然
宏观研究员（联系人）
Q3美国GDP超预期，消费火热或令高增长持续更久。24Q3美国GDP同比增长达2.7%，居民商品和服务消费均呈现火热状态是主要推升因素，当前其政策三角组合影响下，高增长趋势或持续更长时间，美联储12月或需上修经济预测、下修失业率展望。美国政府采取“高财政赤字+货币宽松+保护主义产业政策”的罕见政策组合，正在通过持续刺激消费并转化为更大比例的本土制造业供给的方式，大幅提升了美国经济“高增长+高通胀”模式长期化的概率。加之美联储降息周期已经开启，美国房地产市场极有可能迎来反弹，上述因素的共同作用之下，短期内预计美国经济大幅降温的风险极低，反而有较大概率维持高位黏性，并可能大幅制约美联储的降息幅度。美联储有极大概率将于12月FOMC会议公布的经济预测材料中大幅上修24Q4和25Q4的实际GDP增速预测，并对应下修失业率预测，由此可能相应修改降息路径展望。
10月小非农超预期走强，正式数据可能亦凸显劳动力市场紧张。领先于美国非农就业数据数日公布的美国10月ADP新增就业人数大幅超出市场预期，尽管存在一定偏差，但自23年8月以来美国正式的非农就业情况基本保持着比ADP更为强劲但方向一致的趋势，这可能意味着10月正式数据也大概率呈现劳动力市场再度趋紧的表现，密切关注将于北京时间今日晚间公布的美国10月非农就业数据。
耐用品支撑美国核心PCEPI黏性，欧元区核心通胀却加速回落。美国核心PCEPI同比连续第三个月持平于2.7%高位，耐用品同比跌幅收窄、服务消费受薪资驱动维持高位是两大主要原因，与美国经济当前所呈现的消费需求旺盛、劳动力市场重新趋紧的态势相匹配，通胀高位黏性可能比市场前期预期更大。于此同时，欧元区10月核心HICP同比在基数走低的背景下并未获得反弹，而是持平于9月低位，或显示欧元区居民消费需求低于欧央行此前的乐观预期。一旦此种情况持续下去，在年底前最后一次的12月货币政策会议上欧央行可能会对降息25-50BP的两种可能性都保持开放态度，以期尽快促进消费需求回升。展望至2025年底，欧央行内需孱弱的结构缺乏改善性政策因素，欧央行全年降息幅度可能大于美联储，由此可能对美元指数形成震荡上行的推力。
日央行按兵不动表态中性日元暂升，但通胀再度下行风险正在加大。日本央行10月会议决定按兵不动，会后表态较为中性，未如市场预期改变偏鹰基调，令日元近期跌势暂缓稍得喘息。但日本零售数据的疲弱表现、以及日本央行对汇率和通胀传导关系的明确阐述都开始传递出对其国内通胀再度下行风险升温的担忧，我们预计日本央行很可能在2025年因通胀再度回落而不得不逆转其今年以来的偏鹰立场，重新转向宽松，这可能意味着日元相对美元仍有较大幅度的贬值空间，美元指数如在2025年下半年重拾升势，较大概率突破前期高点。非美发达经济体需求萎缩、通胀加速降温的趋势与美国形成更加鲜明的对比；美联储11月FOMC会议将于总统大选后两日召开，出于维护货币政策立场独立性的角度以及当前经济循环偏热的共同考虑，美联储有一定概率在11月FOMC会议上表态超预期强硬，一旦此种情况发生，美元指数将再度迎来高位上行，并可能经过半年左右的震荡之后，于2025年下半年再度上冲。我们当前维持美联储将于年内剩下两次会议择一降息25BP的预测不变，美联储的降息路径受限后，美元指数一旦再度飙升，可能对人民币带来新一轮明显的外溢性贬值压力，并对我国货币宽松操作和债务杠杆上行的潜在空间形成一定约束。
风险提示：美联储降息速度慢于预期风险。
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24Q3美国GDP同比增长达2.7%，居民商品和服务消费均呈现火热状态是主要推升因素，当前其政策三角组合影响下，高增长趋势或持续更长时间，美联储12月或需上修经济预测、下修失业率展望。据当地时间10月30日美国经济分析局公布的最新数据，美国24Q3实际GDP同比（经季节调整，下同）小幅下行0.3个百分点至2.7%，显著高于我们此前的预期（2.1%，这一预测与美联储9月会议后公布的经济预测中24Q4实际GDP同比2.0%的预测路径是基本匹配的），环比涨幅高达0.7%。支撑三季度美国经济强劲增长的主要动力来自其旺盛的消费需求，24Q3美国居民消费支出环比涨幅高达0.9%，其中耐用品和非耐用品消费分别环比上涨达2.0%和1.2%，分别创出近6个季度和13个季度的新高。私人总投资中，非住宅投资在保护主义产业政策的拉动下环比涨幅维持于0.8%的较高水平，显示美国本土供需循环韧性有所增加；而住宅投资环比-1.3%，虽然大幅弱于我们此前的预期（+0.5%），但由于美联储已经开启降息周期，预计未来美国房地产市场不会持续降温，有再度反弹的可能。除此之外，政府消费也在巨额财政赤字的拉动下环比增长高达1.2%。当前，美国政府采取“高财政赤字+货币宽松+保护主义产业政策”的罕见政策组合，正在通过持续刺激消费并转化为更大比例的本土制造业供给的方式，大幅提升了美国经济“高增长+高通胀”模式长期化的概率：一方面，高赤字与宽货币直接带来美国居民足够稳定的收入预期、财富效应并支撑火热的消费支出；另一方面，保护主义产业政策试图将美国国内消费需求更多地对接于美国本土供给，造成制成品价格上行，而由此导致的劳动力市场持续偏紧，又通过薪资高增进一步向与之相关度极高的非耐用品和服务消费价格形成传导。加之美联储降息周期已经开启，美国房地产市场极有可能迎来反弹，上述因素的共同作用之下，短期内预计美国经济大幅降温的风险极低，反而有较大概率维持高位黏性，并可能大幅制约美联储的降息幅度。美联储有极大概率将于12月FOMC会议公布的经济预测材料中大幅上修24Q4和25Q4的实际GDP增速预测，并对应下修失业率预测，由此可能相应修改降息路径展望。我们维持美联储年内再降息1次25BP的预测。
商品房销售面积：自9月底本轮房地产市场政策大幅放松至今，商品房销售面积持续回升。截至10月31日，一线城市商品房销售面积已经恢复至疫情前数年同期均值的94.2%。
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内容来自研究报告：《美国消费持续火热，日本央行言不由衷——华金宏观·双循环周报（第80期）》
报告发布机构：华金证券股份有限公司
报告发布时间：2024年11月1日
分析师：秦 泰
执业编号：S0910523080002
邮箱：qintai@huajinsc.cn
联系人：周欣然
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