特朗普未至高通胀已袭，美联储降息挑战重重
美国CPI点评（2024.10）
所长助理 首席宏观分析师 首席金融地产分析师
周欣然
宏观研究员（联系人）
美国10月核心CPI同比连续第三个月持平于高位，特朗普第二任期尚未开启，薪资走高并向通胀传导的路径已经浮出水面，未来一年美联储降息之路正在面临更大的挑战。据美国劳工统计局当地时间11月13日上午公布的最新数据，美国10月CPI（经季节调整，下同）同比较9月反弹0.2个百分点至2.6%，核心CPI同比连续第三个月持平于3.3%高位，环比分别上涨0.24%和0.28%。其中总体CPI反弹的主要原因是油价基数走低导致的跌幅收窄。核心CPI的黏性乃至刚性，则因从多个侧面开始显现美国薪资增速可能进一步反弹并向通胀形成新一轮传导的风险而引发市场更大程度的关注。值得注意的是，特朗普第二任期明年1月才正式开启，在此之前，拜登政府任期尾部美国的“高赤字—宽货币—保护主义”三角政策框架已经开始日益明显地延长美国“高增长+高通胀”表现的持续时间，一旦特朗普上任并实施其一系列可能大幅推升劳动力市场紧张程度和通胀的政策主张，美联储明年的降息之路正在增加更多的困难与挑战。数据公布后已经久违上冲至106以上的美元指数未来是否还会进一步波动走强？
核心CPI再度持平高位的主要推升力量来自核心商品、非房租服务和房租等数个方面，其中前两个因素与薪资相关，后者则与宽松周期中房地产市场升温有关，两大因素均具有较强的可持续性，并且特朗普明年年初回归白宫后可能进一步推升薪资，导致前者带来更大的通胀压力，美联储的降息空间由此可能极大受限。10月美国核心CPI环比上涨0.28%，尽管较9月有所回落，但仍为6个月以来次高环比涨幅，多个节点均呈现可持续上行或高位黏性增强的结构：1）耐用消费品环比上涨0.09%，为时隔15个月后的连续第二个月环比上涨，除了体现能源价格跌幅收窄对耐用品的渗透作用弱化的影响外，近日美国航空业工人罢工继汽车工人之后再度以薪资高增承诺而结束也令耐用品未来价格回落的前景萌生新的变数。2）与薪资关系更为紧密的非房租核心服务以及非耐用品价格涨幅保持了稳定增长，环比分别上涨0.34%和0.00%，前者保持在稳定高增区间，后者较9月大幅改善达0.79个百分点。尽管10月美国的新增就业受飓风和罢工等暂时性因素的冲击较大，但薪资增速不降反升，显示极端天气暂时同步冲击供需两侧，无法遮掩美劳动力市场因需求旺盛和供给放缓而重新趋于紧张的趋势。美国候任总统特朗普在普遍和针对性加征进口关税、实施更强力的边际管控以控制移民涌入、实施更具扩张性的财政政策等方面的政策主张较当前实施的政策力度更偏激进，预计后续美国的薪资通胀螺旋还有在当前基础上进一步升温的可能性。3）房租环比上涨0.35%，较9月改善0.12个百分点，尽管鲍威尔称现阶段房租主要迟滞性反映前期房价的传导影响，但随着美联储于年中启动本轮宽松周期，美国房地产市场再度升温已经初露端倪，一旦房价反弹延迟传导至房租，美国通胀的上行风险无疑将更趋加大。
整体来看，美国通胀在当前“财政赤字+货币宽松+保护主义”三角政策组合的推动下已经明显体现出较强的高位黏性，美联储年内进一步降息的必要性已然显著降低。进入2025年上半年，一方面受基数偏高影响，另一方面特朗普初当选政策效果尚未完全显现，美国核心通胀或将出现一定回落，预计打开美联储两次共计50BP的降息空间。但2025年中之后，预计随着更大规模财政赤字和减税、边境管控、针对性和普遍性加征关税四类特朗普政策主张的依次实施，美国薪资和核心通胀很有可能重启新一轮棘轮式上升，并可能大幅限制美联储的降息空间，甚至2025年下半年美联储可能无法降息。（更多分析详见《悬念延迟：鲍威尔2025年还能降多少？——美联储FOMC会议点评（2024.11）》）。一旦此种情况发生，美元指数和美债收益率可能经历波动后再度上冲并可能突破2024年高点，人民币贬值压力趋于增加，货币宽松空间或再被动受限，政策主动权还看中央财政。
风险提示：美联储宽松降息幅度小于预期风险、人民币被动贬值压力加大风险。
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内容来自研究报告：《特朗普未至高通胀已袭，美联储降息挑战重重——美国CPI点评（2024.10）》
报告发布时间：2024年11月14日
分析师：秦 泰
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