引言
在投资领域，对赌协议是投资方与被投资方之间常见的协议形式，用以确保目标公司达到某些既定的业绩或上市目标。然而，当宏观经济环境恶化或上市政策发生变化，目标公司未能达成协议中的业绩目标或上市要求时，能否以这些外部因素为由，减免对赌协议中规定的义务，成为法律争议的焦点。本文将以“上海嘉石投资有限公司（以下简称‘嘉石公司’）与连云港鼎发投资有限公司（以下简称‘鼎发公司’）股权转让纠纷案”为例，探讨在这种情况下对赌义务是否应当减免。
案例背景
嘉石公司与鼎发公司于2011年3月签订了《增资协议》和《补充协议》，约定嘉石公司向鼎发公司增资1000万元，占公司增资后注册资本的1.88%。协议规定，鼎发公司应在2013年12月31日前完成合格上市，否则嘉石公司有权要求鼎发公司回购其持有的股份，并支付相应的回购溢价。然而，由于光伏产业遭遇“双反”（反倾销、反补贴）调查，市场环境发生重大变化，加之中国证监会在此期间暂停新股发行，鼎发公司未能如期实现上市目标。
在这种情况下，鼎发公司拒绝履行回购义务，理由是宏观经济环境和政策变化属于不可抗力，导致公司无法履行上市义务，应当减免对赌义务。嘉石公司则主张鼎发公司应按协议履行回购义务，并诉诸法院。
法院认定与分析
1.法院首先认定，双方签订的对赌协议属于合法有效的合同，具有法律约束力。根据合同法，合同应当按照约定履行，除非发生不可抗力或合同条款明确约定的情形。法院认为，协议中关于上市的条款是双方的真实意思表示，是投资方在评估风险后做出的投资决定，因此该条款应当严格执行。
2.鼎发公司主张，光伏产业遭遇“双反”调查导致市场环境恶化，属于不可抗力，因而公司无法完成上市义务。然而，法院认为，“双反”调查虽对光伏行业产生了不利影响，但这属于市场风险的范畴，并非合同法意义上的不可抗力。不可抗力通常指的是自然灾害、战争等无法预见且无法避免的事件，而“双反”调查是贸易保护主义的表现，属于市场经济环境的一部分，企业在决策时应有足够的预见性。
3.鼎发公司还辩称，中国证监会暂停新股发行的政策调整是导致其无法上市的主要原因，应当构成情势变更。对此，法院指出，情势变更的适用应当非常严格，只能在当事人无法预见的情况下适用。对于上市公司来说，新股发行暂停的情况并非首次发生，企业应当具备应对这类政策调整的能力，并在协议中做出相应安排。然而，在本案中，协议中并未明确将上市政策调整作为减免义务的条件，因此，法院认为情势变更的抗辩理由不成立。
4.法院进一步强调，商业合同的基础是合同自由和合同严守。作为一家决定上市的企业，鼎发公司在签订协议时，应当对宏观经济环境和政策变化有充分的预估，并承担相应的商业风险。如果因市场环境或政策调整导致合同目的无法实现，这属于企业经营的固有风险，不应作为免除合同义务的理由。
案例结论与启示
法院最终判决鼎发公司应按协议履行回购义务，并驳回了其不可抗力和情势变更的抗辩。这一裁定表明，宏观经济影响和政策调整在法律上难以成为减免对赌义务的理由。投资方和企业在签订对赌协议时，必须充分考虑市场和政策的变化，并在合同中明确约定应对这些变化的条款，以避免因外部环境变化引发的法律纠纷。
结语
对赌协议作为一种风险管理工具，要求各方在合同中充分考虑可能的风险因素。本案中，法院通过严格解释合同条款，明确了企业在面对宏观经济和政策变化时的责任。对于企业和投资者而言，在制定和执行对赌协议时，必须充分评估市场风险和政策环境，确保合同条款清晰明确，以便在未来的法律纠纷中获得更好的法律保护。
（2014）长民二（商）初字第7680号
