港股/ADR | 主动配置型外资的趋势拐点仍需等待

外资动向：主动配置型外资连续9周净流出

12月5日至12月11日，以EPFR口径统计的配置型外资转为净流出港股，净流入ADR规模扩大。配置盘，港股主动外资净流出规模扩大至4.58亿美元（vs前一周净流出2.13亿美元）、连续9周净流出，被动外资亦转为净流出0.58亿美元（vs前一周净流入4.66亿美元）；交易盘，我们测算的交易型外资净流出规模扩大至42.41亿美元（vs 前一周净流出38.52亿美元）。尽管12月FOMC会议降息25BP或为大概率事件，但近期较强的美国通胀和经济数据下美债长端利率、美元指数或仍有向上反复风险，港股主动配置型外资何时结束净流出并转向趋势性净流入仍需观察。

南向资金：净流入规模维持高位，哑铃型加仓高股息和新经济

上周南向净流入规模245.78亿人民币，维持高位，南向交易占比小幅回落至43.91%。截至12月16日收盘，AH溢价收窄至145左右。根据我们构建的AH溢价模型和敏感性分析，随着美元指数中枢抬升，新的AH溢价合理波动范围大致为142-149，目前AH溢价基本处于合理区间。行业维度，上周银行、商贸零售、通信、电子、电力南向资金净流入规模居前，传媒、石油石化净流出规模居前；轻工/消费者服务/食饮/银行/电子等AH溢价处于相对高位，传媒/家电等降至相对低位。个股维度，上周南向净流入规模居前的个股包括阿里巴巴-W/建设银行/中国移动/商汤-W/比亚迪电子等。

产业资本：回购力度接近4月水平

整体来看，当前港股市场回购力度与4月水平相当：上周回购案例数265起，较前一周增加7起，位于2023年以来90%分位以上；回购额51.36亿港元，较前一周减少0.60亿港元；回购市值比小幅回落至万分之0.97；后两者均位于2023年以来70%分位左右。行业维度：1）考察回购额，软件与服务、保险、银行等回购额居前，运输、资本货物等回购额环比提升，保险、银行等回购额环比回落；2）考察回购市值比，软件与服务、保险、医药、运输等回购市值比居前。个股维度，回购额居前的个股包括腾讯控股/友邦保险/汇丰控股/快手-W/广汽集团/中远海控/新秀丽等。

情绪跟踪：港股互联网沽空比例明显上升

1）估值与风险溢价：上周恒生指数PETTM 小幅回升至9.06x，风险溢价（相对美债）回落至6.64%，仍处于滚动5年均值附近；2）空头头寸：上周恒生指数日均沽空比例回落至10.04%，连续三周下降，单日来看上周一最低回落至8.38%，此后逐渐回升；其中，港股互联网沽空比例回落至14.33%，港股地产沽空比例回落至11.83%；3）看跌看涨期权比率：上周恒生指数看跌看涨期权比率回升至0.83；4）权证成交额：上周香港衍生权证成交额回升至55.87亿港元，但占主板总成交额比重小幅回落至3.06%。

风险提示：估算模型失效；数据统计口径有误。

外资动向：主动配置型外资连续9周净流出

12月5日至12月11日，以EPFR口径统计的配置型外资转为净流出港股，净流入ADR规模扩大。其中，港股配置型外资转为净流出5.16亿美元（vs前一周净流入2.53亿美元）；ADR净流入规模扩大至2.17亿美元（vs前一周净流入1.78亿美元）。

港股主动配置型外资净流出规模继续扩大。12月5日至12月11日，港股主动外资净流出规模扩大至4.58亿美元（vs前一周净流出2.13亿美元）、连续9周净流出，被动外资亦转为净流出0.58亿美元（vs前一周净流入4.66亿美元）；ADR主动外资净流出规模扩大至1.55亿美元（vs前一周净流出0.45亿美元），被动外资净流入规模亦扩大至3.72亿美元（vs前一周净流入2.23亿美元）。主动配置型外资的流出，或与政策预期在力度上有所波动，以及圣诞节前外资落袋为安有关。尽管12月FOMC会议降息25BP或为大概率事件，但近期较强的美国通胀和经济数据下美债长端利率、美元指数仍有向上反复风险，港股主动配置型外资何时结束净流出并转向趋势性净流入仍需观察。

交易型外资净流出规模扩大。以Wind统计的香港本地及国际中介持股变化估算流量（近似代表港股外资流量），与EPFR口径下港股配置型外资流量的差值，近似代表港股的交易型外资，12月5日至12月11日净流出规模扩大至42.41亿美元（vs 前一周净流出38.52亿美元）。

南向资金：净流入规模维持高位，哑铃型加仓高股息和新经济

上周南向净流入规模245.78亿人民币，维持高位，南向交易占比小幅回落至43.91%。截至12月16日收盘，AH溢价收窄至145左右。根据我们构建的AH溢价模型和敏感性分析，随着美元指数中枢抬升，新的AH溢价合理波动范围大致为142-149，目前AH溢价基本处于合理区间。

行业维度，上周银行（23.52亿元）、商贸零售（19.20亿元）、通信（16.83亿元）、电子（8.36亿元）、电力（5.25亿元）南向资金净流入规模居前，传媒（-15.32亿元）、石油石化（-7.10亿元）净流出规模居前。

考察AH溢价2010年以来分位数，截至12月16日轻工/消费者服务/食饮/银行/电子等处于高位，传媒/家电等降至低位。

个股维度，上周南向净流入规模居前的个股包括阿里巴巴-W/建设银行/中国移动/商汤-W/比亚迪电子等，净流出规模居前的个股包括腾讯控股/药明生物/美团-W/中国人寿/快手-W等。南向资金近期继续增配银行、运营商等高股息资产和互联网、电子等新经济标的，哑铃型加仓的同时呈现出一定高低切换特征。

产业资本：回购力度接近4月水平

整体来看，当前港股市场回购力度与4月水平相当：上周回购案例数265起，较前一周增加7起，位于2023年以来90%分位以上；回购额51.36亿港元，较前一周减少0.60亿港元；回购市值比小幅回落至万分之0.97；后两者均位于2023年以来70%分位左右。

行业维度：1）考察回购额，软件与服务、保险、银行等回购额居前，运输、资本货物等回购额环比提升，保险、银行等回购额环比回落；2）考察回购市值比，软件与服务、保险、医药、运输等回购市值比居前。

个股维度，回购额前10的个股为腾讯控股/友邦保险/汇丰控股/快手-W/广汽集团/中远海控/新秀丽/太古股份公司A/中国石油化工股份/时代电气。

情绪追踪：恒指沽空比例快速回落

估值和风险溢价

上周恒生指数PETTM 小幅回升至9.06x，风险溢价（相对美债）回落至6.64%，仍处于滚动5年均值附近。从PB-ROE视角看，恒生指数、恒生国企指数在全球主要股指中具备性价比。

空头头寸

沽空比例连续三周下降，当前处于历史较低水位：上周恒生指数日均沽空比例回落至10.04%，单日来看上周一最低回落至8.38%，此后逐渐回升。其中，港股互联网沽空比例回落至14.33%，港股地产沽空比例回落至11.83%。

看跌看涨期权比率

上周恒生指数看跌看涨期权比率回升至0.83，投资者寻求下行保护的意愿增强。

权证成交额

上周香港衍生权证成交额回升至55.87亿港元（vs前一周52.77亿港元），但占主板总成交额比重小幅回落至3.06%（vs前一周3.90%）。

风险提示

估算模型失效：我们在统计外资配置盘和交易盘时采用了估算方法，若估算模型失效，则相关指标对于微观流动性的解释变差。

数据统计口径有误：若所采用数据的统计口径出现偏差，将引发相应数据的代表性及准确性不足风险。