华泰金工 | 海外风险资产反弹，未来或继续上行

文摘财经 2024-09-17 22:13 江苏

上周海外风险资产出现反弹，纳斯达克和标普500指数分别上涨5.95%、4.02%，商品中LME铜、COMEX黄金分别上涨3.38%、3.14%，除日本外全球主要国家10年期国债收益率均下行，全球风险偏好有所提振。上周标普500指数连涨5天，MACD形成“金叉”，从技术面来看或已构成双底，我们判断后续仍有一定上行空间。AI行业及指数轮动模型继续推荐金融、红利相关行业及主题概念。月频行业轮动模型由综合景气度和残差动量结合计算每月调仓信号。模型9月份最新持仓的5个行业是工业金属、贵金属、稀有金属、电力及公用事业、家电。具体到ETF配置品种上，权益内部持有工业金属、贵金属、稀有金属、电力公用事业、家电等相关标的，商品内部持有黄金ETF和豆粕ETF，其中黄金ETF的权重相比于上期有所提升。

核心观点

全球风险偏好有所提振，以美股为代表的海外风险资产出现反弹

上周海外风险资产出现反弹，纳斯达克和标普500指数分别上涨5.95%、4.02%，商品中LME铜、COMEX黄金分别上涨3.38%、3.14%，除日本外全球主要国家10年期国债收益率均下行，全球风险偏好有所提振。从基本面角度来看，上周美联储降息预期有所上升：1、美国8月核心CPI环比及PPI环比小幅超预期，但美股对此反应平淡；2、美国9月7日当周首次申请失业救济人数小幅增加，超出市场预期；3、欧洲央行进行今年内第二次降息；4、美国媒体和官员关于降息幅度的讨论使得市场对于美联储降息50个基点的预期有所上升。华泰全球资产配置模拟组合上周上涨0.45%。

美股二次探底后快速上行，黄金、铜、原油等商品资产也有较好投资机会

上周标普500指数连涨5天，MACD形成“金叉”，从技术面来看或已构成双底，我们判断后续仍有一定上行空间：1、全球基钦周期仍处上行趋势，分子端或维持相对韧性；2、美联储9月降息概率较高，分母端有宽松预期。除美股外，商品资产或也存在较好投资机会，一方面本轮商品上行周期开始时间晚于股票，故未来仍存一段较长的投资窗口期，另一方面部分商品亦受益于美联储降息。从具体品种看，黄金在降息周期开启后胜率较高，未来或维持强势震荡；LME铜、原油均有低位反弹迹象，值得关注。目前华泰全球资产配置模拟组合赋予较高风险预算的资产为海外股票、黄金、铜、原油等。

AI行业及指数轮动模型继续推荐金融、红利相关行业及主题概念

上周A股主要指数大部分下跌，小盘股表现好于大盘股，三个AI轮动模型表现有所分化：1）AI行业轮动模型上周下跌2.27%，超额收益-0.22%，最新持仓更加聚焦金融、红利相关行业；2）AI主题轮动模型上周下跌2.29%，超额收益-0.66%，最新持仓保留了光伏产业、成长40等成长风格主题指数，其余指数则更多聚焦于红利相关行业上；3）AI概念指数轮动模型上周下跌2.63%，超额收益-0.93%，最新一期的持仓与前一周相同。整体而言，三个AI模型主要推荐金融、红利相关行业及主题概念。

月频行业轮动模型最新持仓有色金属、电力及公用事业、家电

月频行业轮动模型由综合景气度和残差动量结合计算每月调仓信号。模型9月份最新持仓的5个行业是工业金属、贵金属、稀有金属、电力及公用事业、家电。模型上周下跌1.29%，超额收益0.79%。我们在大类资产趋势信号和月频行业轮动模型的基础上构建了绝对收益ETF模拟组合，模型上周上涨0.09%，今年以来累计上涨3.33%。最近一期持仓中，权益仓位上调至11.19%，债券仓位回落至73.01%。具体到配置品种上，权益内部持有工业金属、贵金属、稀有金属、电力公用事业、家电等相关标的，商品内部持有黄金ETF和豆粕ETF，其中黄金ETF的权重相比于上期有所提升。

正文

01 全球风险偏好有所提振，以美股为代表的海外风险资产出现反弹

上周海外风险资产出现反弹，纳斯达克指数和标普500指数上周连续五个交易日均录得正收益，二者周度涨幅分别为5.95%、4.02%，为今年以来最大的单周涨幅，欧洲、澳洲、日本等主要国家股指也出现不同幅度上涨；商品内部，LME铜、COMEX黄金上周分别上涨3.38%、3.14%，ICE布油上周先跌后涨、最终基本走平；上周除日本之外其他主要国家10年期国债收益率均出现不同幅度下行，表明全球风险偏好有所提振；美元指数上周先涨后跌，最终周度涨跌幅为-0.07%。近期海外市场在“衰退交易”和“降息交易”之间来回摇摆，上周“降息交易”暂时占据上风：1、美国8月核心CPI环比上涨0.3%，小幅超预期，一度带动美元指数短暂反弹，但美股对此反应平淡；2、美国8月PPI环比小幅超预期；3、美国9月7日当周首次申请失业救济人数小幅增加，超出市场预期；4、欧洲央行进行今年内第二次降息；5、美国媒体和官员关于降息幅度的讨论使得市场对于美联储降息50个基点的预期有所上升。目前来看美联储降息幅度仍存不确定性，9月18日美联储会议是全球投资者关注的重点。

上周国内资产与海外呈现分化走势，主要股指处于低位震荡状态，大盘股表现弱于小盘股；商品内部表现分化，煤焦钢矿与贵金属表现较好，谷物、非金属建材表现较弱；10年国债收益率上周下行6.64BP，30年国债ETF再创新高。近期权益市场投资风格出现比较明显的切换，之前资金较为聚集的红利板块出现一定幅度回调，受益于海外降息因素的小盘成长风格表现相对更优。现阶段境内权益资产处于震荡磨底的过程中，商品资产的投资情绪较之前略有修复，整体而言下一阶段的交易主线尚不清晰，叠加政策窗口期即将到来，建议投资者耐心等待，部分商品资产或可逢低布局。

02 美股二次探底后快速上行，黄金、铜、原油等商品具有投资价值

在前期报告《流动性冲击过后如何寻找交易机会》（2024年8月7日）中，我们判断8月初海外股票市场的下跌主要是流动性冲击，大概率会形成双底；类似的行情可以参考2018年初美股由于“做空波动率策略”交易拥挤造成的流动性冲击，当时美股经历二次探底后再次上行并创新高。目前标普500指数从技术面来看或已构成双底，MACD短均线上穿长均线形成“金叉”，上周五收盘点位超过了流动性冲击发生前（2024年7月底）的点位，距2024年7月16日的前高点仅差0.77%。

我们认为美股后续仍有一定的上行空间：1、华泰金工周期模型显示，目前全球基钦周期仍然处于上行阶段，分子端或维持相对韧性；2、美联储利率观测工具FedWatch显示，9月降息的概率为100%，分母端有宽松预期，前期报告《首次降息后黄金美股原油或胜率较高》（2024-09-05）中我们统计了之前6轮降息周期中首次降息前后资产的表现，美股在降息后上涨概率较高。

除了美股之外，我们认为全球商品资产也存在较好的投资机会：1、本轮股票上行周期起始于2022年10月底，商品上行周期起始于2023年6月底，预计商品周期见顶时间晚于股票，未来仍存在一段较长的投资窗口期；2、除美股之外，部分商品资产亦受益于美联储降息，详见前期报告《首次降息后黄金美股原油或胜率较高》（2024-09-05）；3、8月初流动性冲击后商品资产回调较为充分，目前多个品种存在底部反弹迹象，从技术分析角度来看具有一定投资价值。

从具体品种上来看，黄金是降息后胜率相对较高的品种，COMEX黄金上周上涨3.14%，再创新高，目前黄金对降息预期的定价较为充分，短期或维持强势震荡；从中长期视角来看，未来全球资本市场可能走入康波周期的下行期，以黄金为代表的实物资产投资价值将进一步凸显，详见《康波拐点是收入和成本弹性的易位》（2024-06-03）。

LME铜从技术面来看或已完成二次筑底，MACD形成金叉，后续或将继续上行；美联储降息或将刺激全球经济活动，利好铜价，最近两次美国降息周期开启后（2007年、2019年）铜价均存在不同幅度上涨，详见《首次降息后黄金美股原油或胜率较高》（2024-09-05）；目前国内将步入消费旺季，铜的需求端有望改善，以上因素或对铜价形成一定的支撑。

ICE布油目前处于70美元/桶的长期支撑线附近，上周后半周有反弹迹象，MACD的短均线即将上穿长均线，在美联储开启降息后原油弹性或占优。

03 AI行业及指数轮动模型推荐金融、红利相关行业及主题概念

AI行业轮动模型上周下跌2.27%，超额收益-0.22%，今年以来超额收益28.26%：

1. 上周AI行业轮动模型持仓及涨跌幅分别为：银行（-2.93%）、非银行金融（-0.83%）、纺织服装（-1.89%）、家电（-0.51%）、石油石化（-3.22%）。持仓主要分布在红利和消费相关板块，上周银行、石油石化等红利板块延续上上周的回调趋势，对模型有一定程度拖累；家电和非银行金融行业相对跌幅较少，其中家电主要受益于出口链及政策补贴，非银行金融则受益于券商合并重组消息的继续发酵。

2. 最新一期持仓中仍有银行、非银行金融和石油石化，剔除了纺织服装和家电，新增工业金属和电力及公用事业。最新持仓更加聚焦金融、红利相关行业。

AI主题轮动模型上周下跌2.29%，超额收益-0.66%，今年以来超额收益1.73%：

1. 上周AI主题轮动模型持仓及涨跌幅分别为：上证金融（-2.09%），石化产业（-2.62%），光伏产业（-1.28%），央企股东回报（-3.35%），农牧主题（-3.49%），中证红利（-3.67%），成长40（0.61%），上证央企（-2.29%），医药50（-2.86%），中证生科（-1.26%）。其中成长40上周录得正收益，另外光伏产业、中证生科跌幅较低，均属于成长风格，在美联储降息预期演绎下成长股有相对较好的表现。

2. 最新一期持仓中，上证金融、石化产业、光伏产业、中证红利、成长40保持不变；新增绿色电力、企业核心竞争力50、创价值、汽车指数、持续发展五个主题指数。最新一期持仓保留了光伏产业、成长40等成长风格主题指数，其余指数则更多聚焦于红利相关行业上。

AI概念指数上周下跌2.63%，超额收益-0.93%，今年以来超额收益15.89%：

1. 上周AI概念轮动模型持仓及涨跌幅分别为：保险精选指数（-2.21%），仿制药指数（-3.16%），银行精选指数（-3.19%），贵金属指数（-0.13%），猪产业指数（-2.81%），万得金仓100（-1.86%），煤炭指数（-3.13%），创新药指数（-0.85%），中特估指数（-2.14%），基金重仓指数（-2.24%）。持仓相对分散，贵金属、创新药等受益于美联储降息预期的概念指数相对跌幅较少。

2. 最新一期持仓的概念指数不变，都是公募机构重点持仓的板块，以大盘成长风格为主。

04 月频行业轮动模型最新持仓有色、电力及公用事业、家电

上周月频行业轮动模型持仓及涨跌幅分别为：工业金属（-1.57%）、贵金属（0.41%）、稀有金属（-1.86%）、电力及公用事业（-2.95%）、家电（-0.51%），模型累计下跌1.29%，超额收益0.79%。上周贵金属行业录得正收益，主要受益于美联储降息预期，上周COMEX黄金上涨3.14%、沪金近月合约上涨1.73%；另外家电行业跌幅较少，主要受益于出口链及政策补贴。

下表展现了月频行业轮动模型最近12个月的持仓资产，最近3个月持仓中工业金属、贵金属、电力及公用事业、家电频繁出现在持仓中，总体来说周期类行业和必需消费类行业的出现频次较高。

05 绝对收益ETF模拟组合：最近一期权益持仓提升至11.19%

境内绝对收益ETF模拟组合的大类资产配置权重主要根据各类资产近期趋势进行计算，趋势较强的资产赋予较高的权重；股票资产内部配置权重则直接采用月频行业轮动模型的每月观点。模型上周上涨0.09%，主要是黄金ETF贡献正收益。

下表展示了绝对收益ETF模拟组合2024年9月持仓资产（计算数据截至2024-08-31），结果显示，权益仓位上调至11.19%，债券仓位回落至73.01%。具体到配置品种上，权益内部持有工业金属、贵金属、稀有金属、电力公用事业、家电等相关标的，商品内部持有黄金ETF和豆粕ETF，其中黄金ETF的权重相比于上期有所提升。

06 全球资产配置模拟组合目前超配股票和商品

我们在每月初基于周期三因子定价模型对全球大类资产未来收益率进行预测排序，2024年9月份预测排序为商品、股票、债券、外汇（计算数据截至2024-09-02）。采用“动量选资产，周期调权重”的风险预算框架，构建全球资产配置模拟组合，策略目前超配股票和商品。模拟组合在回测区间内年化收益率为7.66%，夏普比率1.58，近一周收益率0.45%，今年以来收益7.05%。目前策略赋予较高风险预算的资产为海外股票、黄金、铜、原油等。

风险提示

1）周度观点基于数据和逻辑推演，无法保证永远正确；

2）相关模型均根据历史规律总结，历史规律可能失效。