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市场延绵的下跌特别吞噬人的心力，若干年前我刚开始做基金经理采访，问一个彼时成名已久得行业中流砥柱，做公募基金经理面临的最大困境是什么？按道理那时候一切春风得意马蹄疾，但那个笑语盈盈的PM却说：时常感觉心力不足。也曾爱上层楼，如今欲说还休。TVB版天龙八部有首林夕填词的主题曲《难念的经》，不同年纪听，有不同的心情。
过去半年，我个人对市场的想法也经历了一定的转变。一直以来，我对中国经济的未来偏乐观，认同产业升级的大趋势，对国运延绵有信仰。尽管面临多重周期的变局，但我始终认为任何困难和挑战都无法战胜勤劳勇敢的中国人民。《置身事内》最后的那段话，在没有信心的时候，我读了很多遍。
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投资毕竟面对的是客观世界，应该冷静的去看待市场的变化。具体来说，资产价格大幅下挫带来的居民端收缩、共同富裕政策下企业家群体的动物精神退化、债务周期带来的地方财政困局、锦标赛机制和过度内卷带来的产能过剩、老年化和急速的少子化带来的人口困境……每一个切面自身都不构成绝对的问题，但合成谬误的可怕之处就在于，很难判断微恙到重疾之间的界限究竟在哪里。很多病，拖着拖着就严重了，固本培元也还是该按方抓药。
作为财经内容工作者，我对自己是否陷入信息茧房，一直保持着警惕，但这半年来，消极和悲观的情绪确实没有止于投资圈，是有在向社会蔓延的。最近的电影电视剧中，越来越多背着高额房贷的中年失业形象出现，这本身就很说明问题。
一不小心就讲多了，其实今天是想把最近看到的两篇内容对照着起来做个记录，很有意思的视角互补。一篇是周末爆火的付鹏在凤凰财经会议上的讲话：吞噬一切的螺旋；另一篇是八月底，American Affairs上刊登的一篇有关中国的文章：China Is Winning. Now What?
巨债
刘海影老师的《中国巨债》其实真正讲地方债问题的只有最后一章，付鹏大概很适合写这样一本同名的书，相信付鹏会写的更加洛阳纸贵一些。我经常讲，优秀的内容IP一定是有母题的：李诞游戏人间，但对生活的无可奈何和随遇而安其实是一代人的和解；李蓓笔底生花，但流量其实来自于对市场叙事的牵引……如果让我给付鹏老师讲一个母题，那一定是代际债务。
付鹏不是传统意义上的经济学家，他复杂的履历和不羁的性格，也与国内券商首席经济学家们的学术背景和儒雅形象相去甚远。我算是关注付鹏比较早的，他在见闻做的那期大师课我觉得算一个节点，在此之前他只是在FICC领域内拥有一些拥趸，后面就渐渐破圈了，被越来越多泛财经领域的投资者认识。这也与付鹏的核心观点与时代矛盾的共振有关系，付鹏关心债务顶端的一代人。
也不知道能不能展开讲，以“付鹏、债务、一代人”为关键词，可以搜索到很多付鹏相关的表达。核心在于80~95年这代人承担了社会巨债的后果，但却缺少积累财富的路径，很苦。
所以巨债不仅仅是资产负债表的衰退，更多的还包含了代际的债务衰退，一代人的心气和工作、消费意愿都被透支了，这种心力上的债，可能影响更为深远，也更加不可量化。
付鹏的大部分爆款内容，都与这个母题息息相关，他也认可产业升级，但他更信仰未来的荒芜。付鹏老师是个很聪明的人，所有的表达都控制在一个尺度之内，有人吐槽他讲的都是正确的废话，但这么多人认可付鹏，就说明他的观点确实是这个时代的一个重要切面。
回到这次凤凰财经会议上的发言，其实相较于付鹏以前的表达尺度来说不算激进，只不过当下大家的心态更加脆弱。“现在便宜，未来更便宜”、“企业端的投资回报率越来越低”、“不仅仅是信心不足的问题”等措辞，就格外扎心了。
从内容上讲，我觉得三句话可以概括吧：资产负债表衰退形成通缩螺旋了，企业投资回报率在内卷环境下难见拐点，人口结构恶化让未来也很黯淡。
确实听下来很窒息，我看一些走正能量的财经自媒体对付鹏的这番言论开启了炮轰模式，我觉得也大可不必，凡事兼听则明。付鹏讲的很多也确实是当前现实，要客观承认。
最近经常有朋友会绝望的问，你身边还有对中国经济乐观的人么？我总是无奈的说，我身边这样的人其实是绝对少数，想看看对中国乐观的观点，大部分时候需要翻墙。
中国制造业赢到美国都麻了？
American Affairs是一本美国政治期刊，其内容涵盖贸易和工业政策、家庭育儿津贴、基础设施支出等方面的深度文章，走严肃内容路线，所以并不是有很广泛的大众影响力。就我有限的观感，这杂志的内容导向还是比较喷新自由主义的，属于建制派的反思群体。
八月底，该网站刊登了一篇红军头图的超级长文：中国正在胜利，现在我们怎么办？作者Nathan Simington是美国联邦通信委员会（FCC）的委员，从文章内容看，对中国制造业的了解还是比较深入的。
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文章很长，我把我认为是要点或者说比较有意思的店切出来，和大家分享：G7国家似乎相信，中国要么会实现民主化，要么会停止发展。所以中国廉价制造应该被鼓励，因为降低西方的通胀，也会加强中西方交流，中国在这个过程中会脱离贫困并走向西方政治体制。这种想法在1992年不会显得不合理，在2012年也不会突兀，但是在2024年就会显得过时。中国在以自己的方式现代化，没有如西方所愿，而西方在失去工业能力，中国的电动车和电信领域的革命令人惊叹，中国制造业能力远超G7，并且有经济实力来增强军事，这种趋势下去，结果是不可避免的：资本将从其他发达国家流向中国。对资本效率的最高追求最终创造了奇怪的激励机制。华尔街理想中的公司变成了没有资产且利润无限可扩展的公司。美国在制造业、资本密集型行业（如造船或钢铁制造）中的伟大公司，被鼓励并最终被迫将其制造外包到海外——这并不是为了节省劳动力成本或提高产出，而仅仅是因为将制造外包给外国第三方使他们的资产负债表看起来更令人印象深刻。如果他们无法外包，他们就完全放弃了产品类别，这意味着美国完全失去了这些行业和能力。在过去三十年的华尔街趋势中，很难不得出一个扭曲的结论：在华尔街看来，资本的最有效使用是投入金融资产或软件公司的估值中。三十年来，中国始终在这场赌注的另一边。中国人显然相信，拥有硬资产和制造能力是有益的，不仅因为它们带来直接的经济回报，还因为它们带来了许多有价值的无形资产和协同效应：一支高技能的工业劳动力、更快的原型设计周期，以及对供应链的掌握。三十年后，真的有人能说中国的押注是错的吗？数百万美国工人已经陷入了与任何更复杂的生产形式截然不相干的零工和零售工作中。在1990年代，新自由主义者向我们保证，高价值的服务工作将取代衰退制造业中的大规模就业。(为了感受这种现象在里根后时代的普遍性，1991年《初级颜色》中的比尔·克林顿角色建议朴茨茅斯海军造船厂的工人学习编程，因为“体力工作将转移到体力劳动便宜的地方——而那不是这里。”) 现在很明显，这个承诺永远不会实现；相反，我们似乎将每个人都推向服务行业——并不是因为它总是比制造业更好，而是因为我们没有其他选择。曾经是主要制造商的公司现在大多成为了合同买家，以削减资产到极限。美国劳动力已经分化为（a）企业的设计和金融专业人士，以及（b）零售的临时工；生产工人只被勉强容忍，作为一种必要的恶，如果有的话。在某些情况下，甚至核心企业资产也由投资者而非运营公司拥有。要获取资本，你必须让华尔街分析师相信投资于你将提供良好的回报，考虑到多样化、流动性、风险和时间范围；再一次，我们看到华尔街推动公司尽可能多地从其资产负债表中剥离，因此，拥有和使用自己的制造资源往往会导致资本短缺。如果我们仅讨论国内情况，也许“轻资产”可以作为一种企业美德。但一个假设的有效性取决于证据，而中国的制度在使用不同的好公司标准时取得了成功。最终的处方简单明了，就是尽量学习中国的投资和会计，以及对中国经济运作的公正分析——这可能需要拒绝一些先前被接受的关于它应该如何运作的观念。关于社会主义和资本主义下比较预算约束的最新研究认为，资本主义下的严格预算约束确保只有立即盈利的项目获得资金，而社会主义下的软约束则资助高质量、低质量和长期项目的混合。社会主义中央计划的失败是众所周知的。然而，这一失败并不表明在资本主义下，软预算约束没有整体上的好处，即使许多当前的软预算约束，特别是在联邦政府中，需要立即进行严格审视。我对发展经济学文献的解读表明，受到有效金融监督和出口纪律支持的软预算约束，正是汉密尔顿或李斯特模式下产业政策所旨在实现的目标。如果能够防止资本涌入房地产和交易资产，并将其重新引导至工业产能，那么长期的工业目标是可以实现的。如果这听起来令人怀疑，那就看看过去三十年的中国工业历史。2024年北京车展以前所未有的电池能力、令人震惊的低价位和惊人的复杂电子设备引起了人们的关注。美国人阅读关于这个展会的报道时，可能会不禁想知道吉利究竟是何时变得如此出色，或者手机公司小米是如何成为汽车制造商的。他们可能也会感到不安，因为一个先进汽车公司的平行宇宙已经出现，却鲜有美国媒体的评论。我们可能不会在美国看到比亚迪或小鹏的经销店，但如果中国汽车不断变得更好、更便宜，我们将会看到世界出口市场在我们眼前悄然流失——不仅仅是通用汽车或福特，还有标致、大众和丰田。全球汽车行业的年营业额约为3万亿美元，远远是最大的消费品类别，而中国公司已经从无到有，成为竞争者。机会是留给有准备的人的，如今的中国汽车电池产业起源于最卑微的根基：为外国消费电子产品（如摄像机和个人数字助理）制造后市场电池。但中国做出了一个关键的决定：投入资源到电池行业，超出了当时小型且不成熟的出口加工产业所需的水平。简而言之，中华人民共和国在过去三十年中一直寻求从未来的电动车转型中最大化收益。相比之下，美国汽车工业受益于对国内市场的严格控制，但出口却在下降。2024年5月14日宣布的对中国车辆的100%关税是一项明确的贸易保护措施。但无论中国公司是否最终打入美国市场，也许通过在北美自由贸易协定国家组装，似乎不可避免的是，中国的出口将在其他地方只会增加。今天，通用汽车在北美生产的车辆数量与1982年大致相同，低于五十年前的年度最高生产量，约为丰田2023财年的60%，在所有附属公司中国际销售约为150万辆。中国在2020年出口了大约一百万辆汽车，而在2023年出口了大约五百万辆汽车。北美出口表现的下降通过通用汽车在中国的销售崩溃得以体现，其盈利能力下降约80%，市场份额从2014年的高峰下降了40%。考虑到定量和定性证据，美国汽车制造商在短期内在出口市场中扮演主导角色的可能性似乎不大。如果这是真的，那么可以公平地说，美国是一个保护市场，地方品牌在全球经济中日益失去竞争力。这种状态开始更像是马来西亚的汽车公司，而不是昔日的美国巨头。我们此时不能隐晦：这是一个即将发生的灾难。美国汽车工业雇佣了大约三百万工人，约占整个私营部门劳动力的5%。1970年代和80年代汽车工业的收缩摧毁了不可估量的价值——从使大城市人口减少、房地产和工业资本贬值，到使无数熟练工人失业，并使我们失去了他们数十年的潜在生产力。我们也不能忽视家庭破裂与暴力犯罪激增之间的联系。我们可以假设，1970年代的美国汽车工业确实需要改革。但毫无疑问，它的硬着陆导致了几代人的萧条、救助和价值毁灭，这并不是最佳的可实现结果。虽然在考虑历史类比时需要谨慎，但很难不去想，底特律对大型、盈利汽车的偏好，以及在1973年石油危机之前不愿意现代化设计，与我们当今的情况有相似之处。然而，中国的电动车公司拥有的规模和国家支持远超五十年前任何日本汽车公司所能想象的。简而言之，中国的技术优势并不限于应用程序或光鲜的城市。相反，它是关于在全球汽车产业中成为主导者，并在此过程中摧毁一个主要的美国产业。汽车行业在中国高科技出口产业中并不是一个例外，无论是在规模还是复杂性上。金融时报最近报道，中华人民共和国在2023年安装的工业机器人数量是美国的七倍，尽管中国的人口是美国的四倍。这一比例与其他主要工业国家的采纳率相比，远远不成比例；实际上，中国安装的工业机器人数量超过了全球新工业机器人的一半。自由经济学和自由贸易无法解释中国在机器人领域的投资，但产业政策可以作为一个起点。今年中国两会期间的《政府工作报告》，强调了现代化工业体系和发展新型优质生产力，以及通过科学和教育增强中国的实力，以巩固高质量发展的基础和推动人类迈向新技术前沿的科学机构。坦纳·格里尔和南希·余指出，当代中国的知识文化受到清朝未能现代化的失败的困扰，导致了巨大的社会动荡和“百年屈辱”。中国人相信“如果要超越美国，必须做到一件事：在科学和技术上超越他们”，美国人听起来会觉得偏执自大，但中国自上而下整个社会确实是有这个共识。值得注意的是，从美国的角度来看，几乎所有受到中国政策支持的技术都是物理技术，而不是软件。确实，中国在2020年至2022年对软件公司的监管“打击”被西方媒体视为“任性”，这些媒体已经将技术与软件划上了等号。当我们谈论“科技巨头”时，我们并不是在谈论通用电气或雷神公司。但当中国领导人谈论先进技术时，如人工智能、材料科学、遗传学、神经科学、量子计算、绿色能源和航空航天工程时，他们也指的是物理技术。例如，即使是中国的人工智能也专注于工业应用，并且是计算机科学的一个独立学科。再一次，中国再清楚不过地告诉我们，它希望在技术上取得至高无上的地位意味着在超出常规的物理科学和制造业技术上取得至高无上的地位：最硬的硬资产。我们不能在谈论中国的产业学习和产业政策时，不承认去工业化以及北京政策在美国的镜像效应。我们必须诚实地问自己，制造业就业的下降是否掩盖了在国家利益上需要在岸的技能和产业能力的损失。如果这些在岸的技能在资产负债表上不易捕捉，我们应该问自己，我们在多大程度上故意寻求将这些工作外包，或者我们是否将外包归因于市场的结果。换句话说，我们必须问美国是否有一种隐含的，甚至是偶然的去工业化政策，以及这在多大程度上对我们国家的前景是一个糟糕的选择。此时，我们必须回想，美国是世界第二大出口国，同时注意到美国的出口是大宗原材料、尖端高科技产品和服务的奇怪混合。我们可以总结说，经济中以前从未被视为可交易的部门现在已经被我们交易，而美国设计超高端高科技设备的能力仍然强大。与此同时，我们的进口和出口结构都不能称之为健康，因为我们存在许多不良的进口依赖。
最后的话
两篇内容互为镜像的介绍了中国正在发生的两面：资产负债表衰退带来的收缩螺旋；产业升级带来的国家竞争力增强。其实两者并不互相矛盾，对于我们升斗小民而言，一方面要应对眼前生活，另外一方面要有宏观的坐标系。不能陷入某一种叙事中难以自拔，要能够从更宏观的视角思考，到底时代的主要矛盾是什么。最近有一种论调，说能躲得过去的萧条就不是萧条了。但话也有反面，知道台风要来了，做好准备一定损失更小一点。
