史无前例的救市政策之后，房地产进入变盘窗口期，一场渐进式的变局已经开启。资本市场上，投资者在地产股上真金白银的博弈，最直观地反映着市场未来预期。
10月21日，招商蛇口上涨3.26%，领涨房企板块，而当天房地产指数下跌0.36%。板块中，“招保万金”老牌龙头房企——保利发展、金地集团也同步上涨，而万科A则出现下跌，跌幅为1.92%。
尽管这不过是一天的股价表现，但股价涨跌细节，预示着未来行业发展的分野。
信用胜负手
招商蛇口当天的上涨，得益于利好消息。
10月21日，招商蛇口发布公告称，公司与招商银行深圳分行签署了《合作协议》，获得招行深圳分行出具的《贷款承诺函》。招商银行深圳分行拟为公司的股票回购项目提供不超过7.02亿元的贷款额度，贷款期限12个月，贷款利率原则上不超过2.25%且不超过市场利率。
这是对公司回购股份的信用加持。此前，招商蛇口董事长蒋铁峰提议以不低于3.51亿元，不超过7.02亿元资金回购公司股份，回购的股份拟全部注销并减少公司注册资本。也就是说，银行最大限度提供了回购上限金额。
股价的积极反馈，重要性不言而喻。资本市场传递的积极信号，未来将对购房人、金融机构等产业链相关各方产生潜移默化的影响，并在未来转变为销售与资金成本的正反馈。
无独有偶。央企的信用加持，在另一家龙头房企——保利发展上面深刻体现。
保利相关信息披露显示，公司前三季度拿地24宗，总建筑面积 223.0 万平方米，对应土地款 397.2 亿元，其中69%位于一线城市。
尽管公司每股经营现金流为负，但对于高信用等级的央企来说，只要看到房地产市场回暖信号，加码补库存是顺理成章的事。
很显然，在这个特殊的行业时间节点，信用已成房企发展的胜负手。
洗牌时刻
与那些陷入债务困境，运营僵尸化的房企相比。保利正常推进的补库存，确保着公司的可持续发展。
也正是这样的背景下，老牌房企座次已重新洗牌。目前，保利发展已挤掉万科，坐稳头把交椅。
从销售金额来看，今年前三季度，保利发展实现签约面积 1349.62 万平方米，同比减少 29.66%；签约金额 2416.86 亿元，同比减少 27.89%。
万科公告显示，前三季累计实现合同销售面积 1330.8 万平方米，合同销售金额 1812.0 亿元。值得注意的是，公司公告甚至删除了常规的同比增减幅度数据。从去年的口径来比较，销售金额降幅超过50%。
此外，招商蛇口前三季签约销售面积642万平方米，累计实现签约销售金额1451.71亿元。
这也意味着，随着时间推移，正常补库存的保利，与凡尔赛“活下去”预言变为现实的万科，二者间未来的销售金额会继续拉开。
当下一个复苏周期来临，保利发展将会把一哥的位置坐得更加稳固。
事实上，资本市场早已将洗牌结果清晰呈现。从股票市值来看，截至10月21日收盘，保利发展市值为1288亿，万科A市值为1096亿，招商蛇口1009亿，金地集团250亿。也就是，就市值比较而言，万科与保利，隔着一个金地。
此外，在国庆节股市暴涨之前，招商蛇口的市值已经和万科相当。但因股市史无前例的上涨，股价更有弹性的万科获得了高于招商的涨幅，二者维持了9%的市值差距。
可以预见，未来随着招商在股票回购上的信贷加持，以及招商优于万科的经营业绩，招商蛇口市值超越万科将是大概率事件。甚至在销售额上，招商超越万科也存在极大可能性。
也就是说，未来的四家老牌房企中，万科可沦为第三名。
巨鲸之困
一个有意思的问题随之而来——
曾经稳健的万科，能否在下一个周期中重新回到一哥位置？
答案大概率是否定的。
如今的万科，正处于痛苦的去杠杆阶段。在行业急速萎缩背景下，万科为代表的房企，因为规模过大，发生问题时，就像搁浅沙滩的鲸鱼。
早前有关万科债务风波的稿件中，《东地产》曾指出，房地产作为高杠杆行业，合伙人制在下行周期中暴露出致命弱点。
周期性的行业，逆周期布局才能获取最大利润，但合伙人的激励机制，让逆周期布局变得不可能。
当行业繁荣时，理性来看，本应该是逐步降杠杆的逆周期操作。然而，面对巨大的现实利益，个体实现财务自由的巨大诱惑，一线跟投的实际操盘者，没人愿意第一时间收手。因为合伙人制的激励，放大了人性的贪婪。
在衰退周期中，则可能现出两种极端，一种是繁荣期亏损，想弥补亏损下的逆市补仓行为，这表现在不合理时点的投资补库存；另一种，是极度保守的恐惧心理，即当逆周期布局机会来临时，对于先前衰退期的恐惧，补库存行业裹足不前。
周期波动，叠加高杠杆，让直击人性的合伙人制，成为房企激进的最佳催化剂。
事实上，万科利润同享、风险共担的合伙人制，在下行周期去杠杆过程中，面临双重挑战。
由于万科合伙以杠杆资金方式增持上市公司，因此股价涨跌关乎着合伙人利益。这也意味着，下行周期中，当公司运营出现状况，合伙人将面临股价与项目亏损的双杀局面。
如同让巨鲸回归大海，对万科而言，只有期待宽裕资金带来的流动性涨潮，才能重新赢得生机，但地产一哥的位置显然回不去了。
市值方面，在基本面趋势下行，以及烟台风波为代表的负面舆情之下，万科获得类似于招商蛇口低息增持贷款的资金并不容易。相比之下，只要想回购，保利发展则容易得多。
销售来看，失速的万科，对比于下滑幅度远小于同行的保利，两者剪刀差扩大是大概率事件……
正如高周转、高负债、高杠杆的三高模式死于行业衰退期，加了杠杆的合伙人制度也将湮灭于产业发展历史长河中。
正所谓铁打的楼市，流水的房企。在痛苦的行业去杠杆阶段，对深陷局中的人，难的不是求而不得，恰是得而复失。
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