人不可能两次踏进同一条河流，但会卷入相同的浪潮中。从顺驰到融创，在企业破产清算的道路上，即使如强人孙宏斌，也不得不随时面对债权人鱼死网破的博弈。
1月10日，融创中国（01918，HK）暴跌25.71%，股价报收1.30港元，基本抺掉了去年国庆前夕史无前例的救市涨幅。2024年10月，融创中国股价一度升至5.51港元。
融创中国的暴跌，再次让病入膏肓的房地产雪上加霜。当天，富力地产下跌8.66%，宝龙地产、融信中国等一众涉债务问题的房企跌幅均超10%。A股市场上，万科（000002，SZ）同样以3.74%的跌幅，击穿了中长期均线系统，按照投资者技术分析观点，这是一个下跌的危险信号。
股价的下挫，也引发投资者对房企债务重组的新一轮忧虑。房企再度面临股债双杀，也让话题房企的这一个年关，显得更为艰难。
融创中国股价重挫，源于一笔债务违约。
1月10日，融创公告称，中国信达(香港)资产管理有限公司，向香港特别行政区高等法院提出的清盘呈请，内容有关Shining Delight Investment Limited(公司的间接全资附属公司)作为借款人、公司作为担保人未向呈请人偿还贷款，涉及本金总额3000万美元（约合2.2亿人民币）及应计利息。
清盘呈请是香港法律体系下的常见追债手段，如果后续经法院聆讯且下发清盘令，即宣告被呈请公司进入破产清算程序。债权人类似举动，对于确实没有还款能力的企业而言，本质上是种极限施压，是场鱼死网破的心理博弈。
对于清盘呈请的可能影响，融创中国在公告中回应，呈请可能导致其他债权人要求加速偿还所欠相关债务或采取强制措施。公司预计将无法在到期时或在相关宽限期内履行其他境外付款义务，包括但不限于公司发行的美元债券项下的义务。公告亦同时披露，融创中国将寻求法律措施以坚决反对呈请，并采取一切必要的行动以保障公司的合法权利。此前，头部房企中，除中国恒大外，其余的清盘呈请均获得撤销。
不过，从市场表现来看，这一事件的影响，目前仍难以估量。显而易见的是，这一事件可能导致债权人分歧扩大，让原本九死一生的债务重组再度陷入僵局，也放大了房地产业全面化债的难度。
这个由2.2亿元引发的连锁反应，令人唏嘘。放到5年前，2.2亿对融创来说如同九牛一毛。2020这一年，融创实现销售金额5750亿元，排名全国第四，妥妥的第一阵营房企。
事实上，在成为龙头房企的进程中，融创中国董事局主席孙宏斌一直是并购重组的主角，是当仁不让的话事人。2014年，融创中国以63亿港元收购绿城24.31%的股份。彼时，为表诚意，孙宏斌一次性将63亿港元打给了绿城；2016年，乐视资金链发生断裂，股价暴跌之际，孙宏斌150亿元战略入股乐视，救山西老乡贾跃亭于危难；2017年，融创以房地产业创纪录的并购金额——632亿元收购万达13个文旅项目和76个酒店项目资产……激进的战略，杀伐果决的手段，融创及其创始人孙宏斌一直是并购主角，其所展示的强人形象，令外界印象深刻。
但眼下，同样是重组，事态发展今非昔比，身处地产业寒冬，即使是说一不二、杀伐果断的地产强人，也无法左右企业的未来命运。面对急剧萎缩的行业规模，围绕融创债务的资产重组，注定是一场结局难料的中期博弈。
与融创相比，另一家话题房企万科，同样年关不易。
1月10日，与万科A股价放量下跌相应，万科企业债也出现下挫，其中折价最深的两只债券，“22万科04”当日大跌12.37%，报收52.58元，“22万科06”下跌3.49%，报收52.53元。这两只2029年到期的公司债，隐含了年化近20%回报率，但投资者不买账，凸显了二级市场对万科中期发展不确定性的预期。
万科最新年报显示，公司2024年实现销售金额2460.2亿元，同比下降34.59%。不过，公司2024年三季度报现金流环比改善，且公司11月有拿地补库存动作。但这一向好苗头能否延续，仍有待进一步观察。毕竟相对于往年数据，这样的改善并不具有逆转信号。
岁末年初之际，万科最不易过的年关，在于出炉怎样的年报。目前来看，卖方研究机构对万科的盈利预测，约在亏损200亿元，最终盈利会否好于预期，公司现金流会否进一步改善，2024年财报都将会对未来作出指引，这也将是万科年终答卷中，投资者较为关注的焦点。交出怎样的答卷，对处于化债关键期的万科，至关重要。毕竟，万科股票与债券，与债权人信心息息相关。
与投资者关注盈利预期相比，另一个值得业界观察的要点，在于万科的一项重要行业创新——合伙人制度。
2024年中报，万科在不起眼的注释部分，标注了一个重要信息，万科员工持股计划平台深圳盈安和深圳盈嘉众两个有限合伙企业，跌破股票质押融资平仓线，两个主体所持有的大部分股票被迫平仓归还融资。
换句话说，员工持股平台因使用杠杆，在股价下跌过程中已经爆仓了。要知道，顶峰时，万科合伙人持股平台持股约5%的股份，总市值高达约200亿元。但最终随着强制平仓，合伙人财富灰飞烟灭，合伙人成为股东的机制，已随强制平仓而流产。
这也是行业下行周期中，对合伙人机制的最大考验。有的人能同富贵，但未必能共患难。事实上，这个持股平台的结局，一度引发一些普通合伙人不满，不同程度的维权声出现在坊间。
这也是创新机制的另一面，以员工持股平台为核心，包括跟投机制在内的万科合伙人机制，一度成为行业学习的标杆。但随着持股平台的强制平仓，这个上行周期中皆大欢喜的合伙人机制，如今已乏人问津。
大多数不能回归均衡的制度创新，往往经不起人性的考验。
从巅峰到低谷，从繁荣到衰退，明星房企的得失均以时代为背景。
2017年股东大会，融创董事长孙宏斌意气风发，面对投资者对其大手笔并购的质疑，地产强人给出了“不满意可以卖掉股票”的回答。
2018年，万科董事局主席郁亮，最早在行业内喊出了凡尔赛的“活下去！”
多年之后，一语成谶。
回过头看，融创那些曾经炫目的并购，无不以地产业蓬勃向上的周期为背景。2014年对绿城的并购，很快迎来2015年的房价普涨；2016年对乐视的百亿级投资，对开动房价上涨印钞机的融创小菜一碟；2017年对万达的创纪录并购，不过是为如日中天的企业锦上添花……但事实的另一面是，所有举动都在加速一家激进企业走向顶峰，而顶峰之后是拐点。
万科合伙人制成为行业学习的范本，同样加速了企业见顶期的到来。在周期大波动，行业高杠杆的房地产业，原本理性的逆周期布局才能利润最大化。但跟投机制的赚钱效应，放大了人性的贪婪，在个人财务自由的巨大诱惑下，直击人性的合伙人制，成为房企激进的最佳催化剂。激励带来激进，理想死于现实。这或许能解释，最早喊出“活下去”的万科，并没有真正实现其先见之明。
曾经的并购主角，如今命运由不得自己；曾经引领行业的合伙人制度创新，已经湮灭于远去的白银时代。
但并非没有穿越周期的企业，除了无限信用加持的央企，民营企业如滨江集团，地方国企如华发股份，这些市场份额逆势增长的房企，已经用业绩表明，守在自身能力边界内，总能等到下一个风口。
都说没有一个冬天不会过去，没有一个春天不会来临。
只是，当春天来临时，房地产的主角，已换了人间。
本期采编：东地产财经周刊·新闻中心
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