中金点睛“本周精选”栏目将带您回顾本周深受读者欢迎的研究报告。
01
银行、地产 Industry
联合解读存量房贷利率调整
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近期人民银行提到“推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”“研究储备增量政策举措”，市场关注存量按揭利率下调的可能形式和影响。本篇中我们从银行和地产两个角度对相关内容进行探讨。评估对银行的综合影响，我们认为虽然存量按揭利率的可能调整对银行息差形成影响，国有大行按揭占比高于中小银行，受存量按揭利率调整的影响更大。但假设负债成本同步调整，我们预计对于息差的总体影响是中性的。银行股方面，我们认为假设存量按揭利率下调，虽然短期内抑制银行股价表现，但也意味着中期风险的提前缓释。地产角度，8月30日，A/H两市地产和物业服务板块均录得较大涨幅。我们认为这与当前经济形势和外围环境变动下，投资者再度提升政策预期相关，包括但不限于存量房贷利率调整。当前房地产市场本身仍在筑底过程中，但政策面的持续积极应对应也在预期之内。各类政策中存量房贷利率调整此前已有实践，可能推进较快；同时也需关注其他政策有无可能同步加强以形成合力。建议把握政策预期提振可能带来的交易机会。
2024.09.01 | 林英奇 许鸿明 孙元祺 李昊等
02
宏观 Macroeconomy
通向软着陆的经济与政策
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今年二季度以来，美国通胀放缓，经济增长保持强劲，软着陆的可能性正在增加。历史上，软着陆并不多见，因为央行通常通过加息来遏制通胀，但加息往往导致信贷过度紧缩，进而引发经济衰退。但我们认为这次情况可能有所不同，供给方面的改善有助于在不损害经济的前提下缓解通胀，这为实现软着陆创造了有利条件。有四个关键的供给因素值得关注：一是供应链的复苏降低了可贸易品的价格压力。二是中国向美国出口了比较便宜的实体资源，降低了进口成本。三是移民流入增加了劳动力供给，缓解了用工短缺和工资上涨压力，四是生产率的提升降低了单位劳动力成本，减轻了企业因生产成本上升而提高价格的压力。历史上的软着陆通常伴随美联储降息，我们预计美联储将采取渐进式降息，甚至可能“走走停停”。但美联储也会根据经济数据灵活调整，必要时提高步幅。
图表：移民有助于提高经济长期潜在增速
资料来源：CBO，中金公司研究部
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2024.09.03 | 肖捷文 张文朗
03
策略 Strategy
中美信用周期的新变化
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2021年中美经济与货币周期错位以来，传统的指标体系在辨别增长方向上似乎“失效”，例如高利率下美国增长和美股估值维持韧性，而低利率下中国增长和估值承受压力，还有近期美国是否陷入衰退之辩，因此我们引入信用周期分析框架作为判断中美周期的抓手。我们发现，以此作为跟踪中美信用周期变化与判断资产走向的依据，行之有效（《从信用周期看中美周期错位》、《钱去哪儿了？》、《杠杆去哪儿了？》），财政的强弱和货币的相对松紧会分别通过影响政府和私人（居民与企业）部门的信用周期，最终作用到增长和资产价格上。理解了这一点，一些看似难以解释的变化就变得有迹可循，例如一季度为何美国地产周期能意外修复，进而带动中国出口需求，及工业金属在二季度的强劲表现。近期，我们又观察到类似于年初的变化，这可能对未来中美资产走势都具有重要意义，本篇中我们对相关内容进行分析。
图表：我们引入了信用周期分析框架作为判断中美经济周期的抓手
资料来源：中金公司研究部
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2024.09.02 | 刘刚 杨萱庭 王子琳
04
大类资产 Strategy
市场波动为何下降？
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疫情以来全球经济政策不确定性大幅抬升，但我国股票、汇率的波动率却有所下降。反映经济、政策、交易三方面因素：经济层面，低利率时代企业再融资成本下降，资产名义回报下降，股票低波动或成为常态；政策节奏在市场预期之内，也是波动率降低的重要原因；交易层面，今年二季度以来A股交易情绪降温，市场交易集中于防御型的低波动红利板块，导致市场波动下降。从资产配置视角看，如果某类资产的回报为正，其波动率越低，则夏普率越高，配置性价比越高。如果稳增长政策持续加力，宏观环境最终好转，推动股票与汇率预期回报转正，中国股票与汇率配置价值可能上升，上涨弹性可能超出预期，建议守正待时，静待政策信号，维持标配中国股票，超配中国高股息资产。我们预计9月海外市场不确定性可能再次上升，人民币更有可能走向双向波动。
图表：十年期国债利率与沪深300波动率同向运行，利率领先波动率1年左右
资料来源：Wind，中金公司研究部
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2024.09.05 | 李昭 杨晓卿 屈博韬
05
策略 Strategy
美国衰退在“哪里”——来自美股业绩的微观线索
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7月以来，美国数个经济数据走弱加剧了衰退担忧，进而引发市场波动。不过时至今日，恐慌情绪有所缓解，美联储9月开启降息也“板上钉钉”，市场充分定价了降息。抛开情绪造成的扰动，基本面情况究竟如何，依然是市场最为关注，也是判断降息幅度和资产走向的关键（《降息交易的新思路》）。在这一点上，宏观视角的“力所不及”之处在于数据时好时坏、有好有坏，这与本轮美国经济周期不同环节“滚动式”错位，以及现阶段增长与政策“青黄不接”的特点直接相关。这一背景下，企业盈利恰好可以提供一个微观细节的补充，也是本文讨论的出发点。与市场的直观感觉不同，美股二季度业绩并没有大幅放缓，整体反而是加速的，但内部结构差异揭示了市场的担忧与潜在压力点，例如科技企业增速放缓，在高估值和获利盘较多情况下成为“波动源”，低端消费因居民追求性价比而放缓，地产与制造等周期板块仍在磨底。
图表：不同环节中消费、地产和投资之间错位，未来消费“下”、地产与投资“上”
资料来源：中金公司研究部
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2024.09.04 | 刘刚 杨萱庭
06
中金研究 CICC Research
个股洞察
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2024年8月31日-2024年9月6日，中金公司研究部共对269支股票更新了研究观点，其中：目标价上调20支，目标价下调155支，目标价维持94支；上调评级1支，维持评级265支，首次覆盖3支。
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2024.09.06 | 中金公司研究部
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