Abstract
摘要
今年食饮行业需求受居民消费信心不足、对收入增长预期谨慎等因素影响表现较为疲弱，消费趋势整体呈现K型分化，中高端产品表现承压，具备高质价比及为消费者提供情绪价值产品表现更为突出。展望2025年，我们预计随一揽子刺激政策落地，必选消费有望从消费券发放、消费信心提振、居民收入预期改善等直接及间接角度受益，商务、礼赠等场景或将持续受益于经济活跃度的提升，白酒行业需求有望稳健恢复，行业集中分化趋势延续；餐饮相关子行业亦有望受益，如啤酒、速冻食品、调味品等，我们对明年消费在今年低基数下回暖持乐观态度，并判断质价比及情绪价值等消费趋势有望延续。
白酒：展望2025年，白酒行业供给增长有望放缓，需求或稳步复苏，逐步达成供需再平衡，全年或为先抑后扬的弱复苏走势。2024年以来行业需求偏弱，品牌及自身能力不足、且过去几年累积库存包袱较多的公司压力次第显现，存量竞争的特征明显，主流企业更加注重可持续稳健发展。我们预计2025年行业供给有望放缓，适应新阶段的供需平衡；需求端看，我们预计行业需求有望稳健恢复，随着国家加力推出一揽子增量政策的逐步落地，商务、礼赠等场景将逐步受益经济活跃度的提升。行业整体或呈先抑后扬的弱复苏走势，上半年行业将以磨底为主，下半年需求或有所修复带动行业稳步开启弱复苏进程。
大众食品：行业需求低迷下龙头完成深度调整和效率改善，关注质价比及情绪价值消费趋势。展望25年，我们认为需求端在潜在政策刺激下多数子行业有望回暖，并预计质价比及情绪价值消费风格延续，软饮料、休闲零食等行业整体规模仍将扩容；供给端头部企业完成渠道调整、内部提效等工作，经营质量稳步提升，渠道库存优化，建议关注兼具渠道优势及产品力的行业龙头，我们判断其有望持续获取市场份额。
风险
需求回暖进度慢于预期，原材料价格大幅提升，行业竞争态势恶化，食品安全问题。
Text
正文
白酒：行业延续分化调整，关注龙头强者恒强
研判一：从消费场景看，若刺激政策落地，商务、礼赠场景有望受益于经济活跃度提升，宴席场景有望维持平稳，带动行业稳步去库存、迎接新发展阶段。我们认为若刺激政策落地，商务、礼赠等场景增量或将有所提升，在支撑高端价位需求的同时带动次高端需求改善，以宴席为主的民间消费基数趋于正常化，有望维持平稳的基调，为行业整体的价位向上修复蓄力，行业库存有望稳步去化。
研判二：白酒行业分化加剧，酒企将更关注提升消费者端动销，压货式增长难度进一步加大，份额优先的背景下，经营能力优秀、市场保持良性的公司将进一步获取份额，强者愈强。我们预计2025年酒企再期望借助渠道韧性，通过加渠道库存完成增长任务的空间较为有限，而过去1-2年坚持控制渠道库存水平、优化厂商关系、聚焦消费者培育的酒企有望获得稳健良性增长。而我们认为龙头公司有望在此轮转型中持续获得领先优势，引领行业在实践中加速转型。
研判三：分价位看，预计高端稳健且有望开启温和复苏，次高端仍在恢复期，地产酒延续相对高增。展望2025年，我们认为有一定边际变化，其中高端稳健增长确定性较强，在经济恢复和启动期，高端由于品牌消费刚性+商务和礼品属性，一般较快受益；地产酒虽然具备较高的产品结构升级和区域扩张空间，但也面临前期较快增长带来的渠道库存压力，我们预计地产酒表现会有所分化，其中组织机制优秀、市场维持良性的地产酒龙头有望维持相对较快增长；次高端整体预计较难进入渠道扩张期，仍以去化库存和消费者培育为主，但中高端向次高端的价位升级，有望带来动销端逐步改善，且我们预计酒企间分化较为明显，具备品牌、香型、组织优势的公司仍可取得良性增长。
研判四：在酒企更关注达成可持续、高质量发展的背景下，股东回报的重要性稳步提升。中长期看，我们判断白酒行业正经历提质换挡的周期准备迎接新一轮发展，而此轮发展中酒企将更加注重可持续的发展与切实的股东回报。
图表1：分价格带的营业收入累计同比增速情况
资料来源：Wind，中金公司研究部
大众食品：关注质价比及情绪价值消费趋势
啤酒：低基数下期待改善，关注餐饮需求复苏趋势。1）需求端：2024年需求承压，2025年期待政策刺激带动需求回暖，如果外部消费环境回暖，餐饮、夜场需求改善，中高端啤酒有望受益。2）供给端：2024年头部企业经营质量也在稳步提升，利润率小幅提升，渠道库存优化，厂商粘性进一步加强。展望2025年，我们认为龙头仍将处于理性竞争，部分公司关厂提效仍在推进。
速冻食品：消费疲软压制速冻食品量价表现，关注政策刺激下场景复苏机会。2024年消费需求持续疲软压制了速冻半成品量、价空间，头部企业放缓投产节奏，凭借强供应链、渠道和产品抢占中小企业份额仍能保持增长，但竞争加剧导致盈利能力的压力逐步显现。展望2025年，1）需求端：期待国家经济刺激政策落地、场景复苏带来的需求改善；2）供给端：随需求逐步改善，行业竞争或趋缓，价格、费用释放盈利能力或有改善；3）企业端：建议关注持续抢占份额、拓展增长点，组织效率持续优化，环境改善增速有望改善的龙头企业。
软饮料：行业需求韧性足，创新激发持续增长动力。展望2025年，1）收入端：我们预计软饮料行业有望持续受益于出行、创新、冰冻化投入及整体消费刺激政策落地保持稳健增长，行业创新保持活力；2）利润端，2024年行业受益于PET/糖等价格下行、加工率提升、产品结构升级、提价/减促利润率提升，2025年我们预计成本持稳，产品结构及内部提效带来的利润率提升趋势有望延续。建议关注兼具渠道优势及产品力的行业龙头，有望凭借渠道力及多元化产品组合提升市占率。
休闲食品：经济复苏下需求有望改善，渠道分化情况仍延续，建议关注具有全渠道布局及供应链优势的公司。展望2025年：1）消费趋势：我们预计2025年质价比及情绪价值消费风格延续，休闲零食行业整体规模仍将扩容。2）渠道端：我们预计仍将延续渠道分化趋势，其中传统流通和商超渠道流量仍有一定被分流的压力，零食折扣店、电商、会员商超渠道仍有望延续较快的增速。3）公司端：我们建议关注渠道布局较广泛且具有供应链和品牌优势的公司，主因此类公司竞争优势更优、有望获取更多市场份额，其收入增长情况会更为稳健。
乳制品：2025年产业周期有望趋于平衡，需求复苏值得期待。展望2025年，1）需求端，我们预计潜在消费刺激政策落地有望带动乳制品消费回暖，2024年行业需求疲弱，或与居家饮奶、乳品礼赠场景减少亦产生不利影响，叠加渠道库存偏高带来的去库存调整，龙头出货端表现较零售端更弱，明低基数下有望改善；2）竞争端：随上游产能持续去化有望缓解原奶供大于求困境，我们预计价格竞争以及区域市场白牌低价竞争状况将有望缓解，提振龙头收入及利润率改善前景。
调味品：需求平稳，关注餐饮复苏。1）需求端：2024年因餐饮需求疲软，B端需求承压，Ｃ端需求恢复，升级节奏减缓。展望2025年，我们认为在政策刺激下，BC端需求有望回暖，销量有望受益于餐饮复苏，ASP则需要关注C端升级节奏。2）供给端：头部品牌产能扩张速度减缓。3）竞争格局：基础调味品中，地方企业保持逐步出清态势，龙头竞争有望趋缓。复调因直播电商流量快速增长，出现白牌竞争态势，我们认为复调需要关注新品类带来的增长机会。
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文章来源
本文摘自：2024年11月5日已经发布的《食品饮料2025年展望：关注质价比及情绪价值消费趋势，龙头份额有望持续提升（要点版）》
王文丹 分析员 SAC 执证编号：S0080521050010 SFC CE Ref：BGA506
陈文博 分析员 SAC 执证编号：S0080518090003 SFC CE Ref：BNK779
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