作者 | 张维鑫 中信建投期货研究发展部有色组
本报告完成时间 | 2024年11月14日
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摘要
碳酸锂的上涨有多方的因素，可能包括需求好，减停产带来的成本支撑效应，产业接货带来的底部确认，多空力量的暂时失衡等。但上方压力也较大，空头逻辑简单清晰，需求端无法排除回落风险，价格上涨后也可能引得供给回升。站在当前价格水平，续涨的支撑只能来自于需求侧爆发，这在当下还不是一个确定的结果。综合来看，对后市价格走势持谨慎态度，震荡后继续回落可能性更大。
正文
一、 市场回顾
进入11月中旬，碳酸锂价格继续大幅上涨，01合约涨至8.65万元/吨，突破此前7-8的震荡区间，收盘价仅低于2508/2509/2510合约，期限结构变为B结构，主力持仓增加至32.3万手。
二、关于上涨原因的讨论
（一）需求超预期。11-12月份是传统意义上的生产淡季，按往年规律，12月份电池生产会有明显回落，而正极通常在11月份就会有明显回落，但实际情况是，11月份正极排产不降反增，且此前市场预期的砍单也迟迟未到，乐观者甚至开始上调12月份和2025年1月份的需求预期，认为12月份需求依然会旺盛，甚至延续至1月份。
（二）迟来的减产验证了成本的支撑效应。在过去，市场认为价格能够跌破7万元/吨，甚至去到更低水平，是因为当价格跌破8万元/吨后，只是看到了新投项目延期，并未看到存量供给端的出清。此前包括Finnis的停产、Cattlin的生产调整，以及9月份国内某大型锂矿停产，都被认为是合理的，因为其成本偏高，加之没有改变供需关系，对市场影响有限。但近期公布的澳矿财报显示，皮尔巴拉下调FY25产量指引，关停了一座加工厂，MIN对Marion在FY25的指引是低于今年产量的，随后更是公告了Bald hill的转维护决定。这些减产仍然没有扭转供大于求的预期，但显然是缩小了过剩幅度。此外，越来越多的减停产事件无疑是在叙述一个事实：8万以下的碳酸锂价格已经能够带来锂矿供给的出清。当成本支撑开始生效时，底部也就逐渐清晰了。
（三）产业端接货对底部认知的强化。从各方整理得到的数据看，LC2411合约存在头部产业多头接货的情况，这被解读为是头部企业抄底的行为，是头部企业对价格底部的确认。这给予了多头信心。
（四）多头力量强于空头。价格上涨必然对应着做多力量强于做空力量。分析认为，在过去一段时间，市场其实是缺少空头力量的。对于上游产业端来说，7万多的价格没有套保的吸引力，多数计划至少在7.8万元/吨以上甚至更高才考虑介入套保，且倾向于选择远月套保。对于投机资金来说，在7万多的价格做空，下方空间有限，且在底部预期渐强的情况下，还要面临波动的风险。
（五）市场的交易性行为。周一碳酸锂从7.6万元涨至8.1万元/吨，持仓量增加4.4万手，周二增仓1.2万手，周三从8.1涨至8.65万元/吨，再度增仓3.7万手，3天累计增仓超过9万手。从交易角度看，是有大资金进场做多的信号，这会吸引部分盲从资金跟随趋势买入。
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三、 关于上方压力的讨论
（一）需求强劲状态难持续。目前的强劲需求包含了较多前置因素。当前以旧换新政策持续到年底，消费者为享受补贴，可能会选在年前完成购车，其中必然包含了部分需求前置行为，有透支风险。另一个讨论较多的则是抢出口的因素，主要驱动因素是特朗普上台及可能增加的关税。如果真实存在抢出口或者在为抢出口备货，那必然也是在透支未来的需求。此外，按照往年规律，每年1-2月份确为淡季，生产节奏会明显放缓，需求会有明显回落。所以，尽管当下需求强劲，但未来3个月的回落可能性是比较大的，风险不容忽视。
（二）上涨会刺激供给恢复。碳酸锂供给端还未经历过有效出清，目前仍然是供大于求状态，且价格上涨可能引发供给的快速恢复。随着价格上涨，非洲透锂长石提锂成本被覆盖，可以开始进入供应环节，部分此前退出的较高成本的锂矿、锂盐厂可以恢复供给，报废回收提锂也可能回暖。此外，当前停产的皮尔巴拉的工厂是转入维护状态，恢复速度较快，而bald hill则是本周开始，如果价格快速回升至高位，需要考虑决策是否会延后执行。总体而言，当前供给端的弹性是比较大的，供给高弹性会对价格形成明显的压制。
（三）现货较为充裕。从现货市场的反馈来看，近一段时间销售不畅，下游对高价碳酸锂接受度不高。这可能意味着中下游通过长协、客供等方式能够满足大部分的需求。另一方面，碳酸锂仓单在继续增加，截至11月13日，总量已经增加至5.02万吨。考虑到注册、注销的冲抵，估计可以在12月1日重新注册的仓单已经超过2万吨，中下旬预计还会继续增加。考虑到需求可能转弱，而供给可能受刺激回升，12月份至次年1月份现货大概率不会有进一步收紧。
四、 分析与展望
价格涨至8.5万元/吨以上后，原来的成本支撑、供给出清逻辑就不再那么适用了。价格若要维持在高位，必须要有需求的高增长作为支撑。背后的逻辑是，价格从原来预期的7-8万元区间升至8-9万甚至更高，需要的基本面基础是供需关系由原来预期的较大幅度过剩转变为小幅过剩甚至基本平衡。价格回升导致出清压力减小，供给增加，平衡表的改善就只能由需求端来贡献。因此，如果没有迹象表明明年需求侧能够继续高增长，那么价格的高度是有限的。我们认为，仅从基本面角度出发，碳酸锂的进一步上涨是得不到有力支撑的，也难以长期维持在高位。
当前价格走势更多由资金和情绪来推动，但这样的情况显然不会持续，随着时间推移，基本面会重新成为市场主导力量。此外，11月11日进场的多头，平均成本是7.85万元/吨，但11月13日进场的多头，平均成本则是8.4万元/吨。如果基本面限制开始生效，上涨空间得不到进一步拓展，持仓成本的巨大差异可能会带来后进者的抢跑。因此，多头资金可能会迎来分化。
当前期限结构转为B结构，01合约成为最高价格的合约，这使得现货资源会集中流向近月。一方面是非标碳酸锂会加速销售，避免移仓损失，另一方面是仓单持有者会选择在1月合约交割。这些行为都会给01合约带来压力。所以，在现货没有变为紧缺状态的情况下，01合约的升水状态是得不到支撑的。
此外，随着价格涨至8.5万元/吨以上，产业套保及投机空头资金也可能会逐步进场，将考验多头承接能力。
综合来看，对后市价格走势看法偏谨慎，今日午后大幅回落后，预计后市将震荡并等待需求转弱信号的出现，继而迎来进一步的下跌。
从策略端看，建议逢高布局期货空单，产业端建议积极布局卖出套期保值，投资端可考虑卖出虚值看涨期权，或者卖出虚值看涨、买入虚值看跌期权，以零成本押注后市大跌。
风险提示：
需求持续超预期、供给再现意外收缩、政策刺激
分析师：张维鑫
期货交易咨询从业信息：Z0015332
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