中信建投 | 地产税收支持政策落地

财富 2024-11-15 07:27 北京

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策略 | 港股又到配置时点了吗？——“市场策略思考”之二十五

医药 | 医药流通：多因素加速市场集中，头部企业估值有望改善

策略 | 战略性重视“两重”“两新”投资机遇

房地产 | 相关税收支持政策落地，促进止跌回稳言出必行

非银金融 | 资负共振改善延续，关注产品结构转型提高负债质量——保险业2024年三季度业绩综述

电新 | 美国10月电车跟踪：销量13.9万辆，新车型助推销量增长

策略 | 哪些热点有望继续上涨？——2024年11月第2期

策略 | 杠杆资金继续接力，流入券商TMT——流动性周观察11月第2期

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正文

港股又到配置时点了吗？——“市场策略思考”之二十五

核心观点：港股自10月8日以来持续回调，恒生指数已跌去9月25至10月7日涨幅的2/3以上。回调期间，利多与利空兼具，因此当前港股回调幅度应当较为充分。随着近期港股下行以及港股与A股走势的分化，港股估值与AH溢价再次体现高性价比。当前，特朗普胜选对港股走势造成冲击，但中期看，特朗普的政策主张有利于港股流动性。因此，我们认为在短期冲击结束之后，港股或迎来上涨行情，当下是布局港股极具性价比的时机，科网板块最值得推荐。

当前港股回调是否充分？

港股在10月8日开启回调，回调时期走势与A股明显分化，AH溢价再度来到高位。这主要是由于港股由机构投资者主导、对主题投资接纳度低，以及港股受特朗普交易短期冲击更显著。当前恒生指数已跌去之前涨幅的2/3以上，我们认为结合本阶段利多与利空因素较平衡的背景看，当前港股回调已较为充分。

港股大周期最新位置到哪儿了？

港股盈利增速修复相较国内基本面体现出领先优势，其中资讯科技板块与非必需性消费业表现突出。估值方面，港股经过近期回调，PE、PB十年内分位数下降到21.2%和21.1%分位，AH溢价上升，股息率安全边际仍然较高。

特朗普上台的背景下如何看港股后续走势？

特朗普的减税主张与施压美联储进行降息的倾向都对海外流动性总量有利，而其对华贸易限制主张则不利于海外流动性对港股的分配比例。由于特朗普倾向于优先实施对内经济政策，因此近日短期冲击结束后，流动性有望回流港股，当下布局港股极具性价比。港股各板块中，港股科技互联网板块在盈利上明显修复、估值上受益于分红回购潮、流动性上受益于外资的青睐，最值得关注。

风险提示：地缘政治风险、海外美联储紧缩程度超预期、国内经济复苏或稳增长政策实施效果不及预期。

医药流通：多因素加速市场集中，头部企业估值有望改善

核心观点：医药流通行业稳健增长，市占率稳步提升。随着院内诊疗秩序恢复叠加长期医保支出稳健增长，医药流通行业长短期增长动能充足，且医保局推出预付金政策，利于行业规模及周转效率提升。此外，在集采、规模优势等多因素影响下，头部企业优势明显，市场集中度加速提升。

创新业务加速增长，贡献额外增量。流通企业围绕分销主业，发展协同创新业务：1）覆盖全链条的商业保险业务；2）上游：聚焦药品、器械、特医食品、医美产品等研发及生产；3）分销行业内部：开展SPD、创新药进口总代、CSO等业务；4）下游：开展全病程管理、医疗设备维修、药店系统性支持等业务。

行业概览：市场规模稳步扩大，多元因素持续助力

居民用药需求释放，医药流通行业稳健增长。2011年以来，随着人均可支配支出稳健增长、医保覆盖面扩大、药品供给量增加，叠加居民健康意识逐步提升，居民用药需求持续释放，中国医药流通市场销售额亦从2011年的7511亿元增长至2023年的22902亿元，年均复合增速达到9.7%。此外，医保局加速医院回款，有利于行业规模及周转效率提升。

多元因素助力，长短期增长动力充足。2024年前三季度，受多因素影响，上市公司业绩增长放缓，但院内合规销售及集采等因素持续加速市场集中度提升，头部企业持续加大创新业务发展，经营有望持续向好。此外，我们认为，现阶段由于医保支出长期稳健增长，医药流通市场规模长期增长动力充足。

行业趋势：多因素促进市场集中度提升，创新业务及院外市场加速发展

行业壁垒明显，多因素促进市场集中度提升。目前，中国已经形成了“4个全国性+多个区域性”的竞争格局，其中国药控股（国药系）、华润医药、上海医药及九州通的物流配送网络处于第一梯队，配送范围覆盖全国地区。我们认为，在集采扩面、规模优势凸显、医院端需求转型等多个因素影响下，头部企业经营优势进一步放大，市场集中度有望加速提升。

创新业务加速增长，持续贡献额外增量。医药上市企业积极推动业务转型创新，围绕分销主业，发展协同业务优化整体盈利能力：1）开展覆盖全链条的商业保险业务；2）上游：聚焦药品、器械、特医食品、医美产品等工业产品研发及生产；3）分销行业内部：开展SPD、创新药进口总代、CSO等创新业务；4）下游：开展全病程管理、大型医疗设备维修、药店及诊所系统性支持业务。

院外市场加速增长，持续释放终端需求。我们认为，随着门诊统筹政策落地、居民健康意识提升，院外市场用药规模有望加速提升，进而驱动上游流通企业加速院外市场布局。

研究框架：聚焦多元指标，国企改革优化估值

收入端稳健增长，现金流持续改善。医药流通行业收入端增长主要来自于已覆盖医疗机构供应药械比例增加以及覆盖医疗机构数量增加，毛利端则由于集采药品、器械销售占比不同有所差异，销售费用率呈现缓慢下降趋势，管理费用及财务费用保持相对稳定，现金流持续向好。

国企改革持续落地，估值体系有望优化。2023年，新一轮国企改革顶层设计落地，将围绕“功能性改革”以及“体制机制改革”深化部署。2024年1月24日，国资委宣布进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，引发市场关注。医药流通企业估值水平相对较低，但防御属性明显，在国企改革及派息率提升的基础上，估值体系有望优化。

风险提示：国企改革进程难以预期；药品降价幅度超预期；市场竞争加剧；产品研发风险；政策风险；外延并购标的业绩不达预期致商誉大幅减值。

战略性重视“两重”“两新”投资机遇

核心观点：“两重”“两新”是今年政策的一个亮点，综合评估，我们预计其也是未来扩内需加码的重要着力点，值得投资者战略性重视。10 月国新办新闻发布会介绍，25年将继续发行超长期特别国债并优化投向，加力支持“两重”建设，新型城镇化或是重点方向；“两新”方面，支持范围和规模有望再拓宽，我们预计以旧换新方面消费电子是可能增量，设备更新层面推动各领域实现高端化、智能化、绿色化有望成为政策重点导向。

11月蓝佛安部长在人大常委会新闻发布会上表态，结合25年经济社会发展目标，将实施更加给力的财政政策，包括继续发行超长期特别国债支持国家重大战略和重点领域安全能力建设（“两重”）、加大力度支持大规模设备更新、扩大消费品以旧换新的品种和规模（“两新”）等。

当前宏观及国际形势背景下，扩内需政策加码既是主观意愿，亦是客观必然。一方面，9月以来国内稳经济导向明确，政策层多次表态财政/货币均有加码发力空间；另一方面，随特朗普当选新一任美国总统，全球贸易环境趋于严苛，外需线索存隐忧，内需政策对冲发力的必要性进一步提升。

“两重”“两新”是今年政策的一个亮点，综合评估，我们预计其也是未来扩内需加码的重要着力点，值得投资者战略性重视。1）“两重”方面，10 月国新办新闻发布会介绍，25年将继续发行超长期特别国债并优化投向，加力支持“两重”建设，经梳理，续建基础设施、农业转移人口市民化（重点是普通高中建设与医院病房改造）、高标准农田建设、地下管网建设、城市更新等领域增量资金需求较大，即新型城镇化或是重点方向。2）“两新”方面，支持范围和支持规模有望再拓宽。从7月以来政策实施的效果看，补贴政策明显拉动C端相关耐用品的消费需求，推测后续若品类扩充，消费电子是可能方向（广东地区今年特别提出对手机等电子消费产品的补贴、22年5月曾推出补贴政策）；设备更新方面，结合9月工信部发布的《工业重点行业领域设备更新和技术改造指南》，推动各领域实现高端化、智能化、绿色化也有望成为政策重点导向，或将推动相关软件、自动化设备等增量需求。

目前补贴进程过半，部分领域取得明显成效，9月社零同比及基建投资增速均出现回暖。跟踪相关板块的基本面表现：1）以旧换新拉动效果较优，汽车、空调改善明显，厨电、冰洗8月以来销售同比亦有修复；但家居家具品类仅实现弱改善。2）设备更新政策拉动弹性尚有限。7-9月设备工器具购置累计同比增速不升反降，我们认为或与较疲弱的工业企业利润和现金流表现相关，未来随经济需求陆续恢复政策有望展现更强拉动效应。供给端，包装专用设备、电工仪器仪表、工业机器人等少数细分品类7月以来呈一定程度复苏迹象；需求端，地方政府、事业单位、央企主导的设备更新项目进展和规模明显好于民营企业及个人，如电网更新投资高景气、医疗设备采购意向修复、工程机械内销弱改善，此外船舶新接订单量同比亦有明显回暖；但下游以民企或个人为主导的品种如农机、货车/新能源客车、电梯等则未见到明显增量。

风险提示：地缘政治风险、海外美联储紧缩程度超预期、国内经济复苏不及预期。

相关税收支持政策落地，促进止跌回稳言出必行

11月13日，财政部、税务总局、住建部发布公告，对住房交易契税、有关城市取消普通住宅和非普通住宅标准后相关土地增值税、增值税政策做出调整。

支持房地产的相关税收政策对契税、增值税及土增税做了调整，未对个人所得税进行调整。财政部部长蓝佛安在8日新闻发布会上明确表示，支持房地产市场健康发展的相关税收政策，已按程序报批，近期即将推出。本次税收政策的调整，即是对该措辞的落地体现。根据文件，对与房地产销售交易过程中的契税、增值税及土增税做了调整，未对个人所得税等其他税收进行调整。

契税调降有效降低交易成本，释放改善型需求。此前一线城市住房交易契税对于小于等于90㎡的首套房按1%征收，大于90㎡的按1.5%征收，二套房统一按3%征收，非一线城市小于等于90㎡的首套、二套房统一按1%征收，大于90㎡的首套、二套房分别按1.5%、2%征收。本次政策调整后，全国所有城市对于小于等于140㎡的首套、二套住房契税统一按1%征收，大于140㎡的首套、二套住房分别按照1.5%、2%征收。契税调降切实减轻购房人负担，有助于释放改善型需求，尤其一线城市购买90-140㎡住宅的最为受益。

一线城市取消普通非普通标准后，增值税将与全国并轨，满二免征的政策将大幅提高一线城市楼市活跃度。此前一线城市对于将购买2年以内住房出售的，按照全额5%增收增值税，购买2年及以上出售的，普通住宅免征增值税，非普通住宅按照差额5%征收。本次政策调整后，对于一线城市取消普通和非普通住宅标准的，出售购买2年及以上房产的全部免征增值税。本次政策调整，有助于减轻一线城市改善型住房卖房者的税负压力，进一步打通置换链条，提高楼市活跃度。

土地增值税政策的调整，首次从房企端进行税收减负，切实缓解房企现金流压力。政策规定房企建造普通标准住宅出售的，增值额未超过扣除项目金额20%的，继续免征土地增值税。各地方政府自行规定土地增值税标准，但各地区土地增值税预征率下限统一降低0.5个百分点，即东部、中部和东北、西部分别降低至1.5%、1%、0.5%。本次土地增值税调整，有助于切实缓解房企的现金流压力，房企可集中资金用于保交楼或偿还借款。

政策组合拳持续出台，有助于市场止跌回稳。9月26日政治局会议后，包括一线城市放松限购在内的系列政策推出，10月楼市活跃度显著提高。根据我们的统计，10月重点40城新房成交1158万方，环比提高40.5%，同比提高5.0%，重点13城二手房成交724万方，环比提升26.2%，同比提升23.8%，其中高能级城市表现更为突出。本次税收政策调整，将进一步释放楼市尤其是一线楼市需求，助推房地产市场止跌回稳。

我们重申看好地产板块表现。同时建议关注部分地方城投及化债的相关地产公司，有望在本轮财政逆周期调节中受益。

风险提示：房地产行业的风险主要在于销售、结转不及预期及房企减值超预期。

资负共振改善延续，关注产品结构转型提高负债质量——保险业2024年三季度业绩综述

核心观点：传统险和分红险产品的预定利率上限相继于8月1日和9月1日下调带动居民对储蓄险需求集中释放，三季度寿险新单增速较上半年的同比负增长显著改善，而价值率在预定利率下调优化利差、“报行合一”政策优化费差的共同作用下亦有所提升。新会计准则下更多权益资产按FVTPL模式计量，资本市场波动对利润表扰动加大，在去年同期低基数和9月24日以来股市反弹的共同作用下，总投资收益大幅增长驱动利润高增。展望来看，负债端预定利率下调和“报行合一”在代理人渠道的落地实施有助于NBVM延续改善，资产端去年同期低基数背景下权益资产仍有望贡献业绩弹性，超长期国债的发行也有望长端利率短期企稳，进而缓解险企配置压力。

预定利率下调驱动储蓄险需求集中释放，三季度新单增速较上半年显著改善，寿险负债端量增质优。储蓄险产品在后资管新规时代是少数可提供保证收益的金融产品，产品竞争力持续凸显，而传统险和分红险产品的预定利率上限相继于8月1日和9月1日下调进一步带动了居民对储蓄险需求集中释放，国寿/平安/太保/新华/人保单三季度新单保别同比+46%/+50%/+15%/+163%/+87%，新单增速较上半年的同比负增长显著改善，而NBVM在预定利率下调优化利差、“报行合一”政策优化费差的共同作用下亦有所提升。

新会计准则下更多权益资产按FVTPL模式计量，资本市场波动对利润表扰动加大，在去年同期低基数和9月24日以来股市反弹的共同作用下，总投资收益大幅增长驱动利润高增。

展望来看，负债端方面，预定利率下调和“报行合一”在代理人渠道的落地实施有助于NBVM延续改善，而在居民目前对市场波动的接受能力仍较为有限的背景下，我们认为储蓄险仍有较强竞争力，虽然短期可能由于此前需求集中释放导致需求提前透支而有所波动，但长期看新单仍有望实现稳健增长。资产端方面，去年同期低基数背景下权益资产仍有望贡献业绩弹性，超长期国债的发行也有望长端利率短期企稳，进而缓解险企配置压力。去年Q4沪深300指数累计-7.00%，而今年Q4截至11月12日收盘累计+1.69%。

财险：保费收入回暖，大灾同比多发影响COR，看好明年在低基数下的高增长机遇。保费方面，24Q3受汽车以旧换新政策及非车险承保节奏恢复影响保费收入已出现回暖；看好未来在政策刺激下行业保费增速的进一步提升；COR方面，前三季度受大灾同比多发影响COR明显承压，但随着行业监管加强和竞争格局改善，费用率或已明显下降；看好明年行业盈利改善及在低基数下的高增长机遇。

风险提示：长端利率超预期下行；权益市场大幅下滑；居民对保障型产品的需求复苏情况持续大幅低于预期；市场竞争加剧超预期；自然灾害风险影响超预期。

美国10月电车跟踪：销量13.9万辆，新车型助推销量增长

10月美国新能源车销量13.9万辆，同比+15.4%，环比+11.2%，渗透率9.9%，环比-0.34pct。其中纯电11.3万辆，同比+11.4%，环比+9.6%，插混2.6万辆，同比+36.9%，环比+18.4%。2024年1-10月新能源汽车累计销量128.1万辆，累计同比+7.0%。

10月乘用车整体和新能源车销量均显著回暖。尽管部分地区10月销量仍受到飓风影响，但各公司为清理旧款车型加大激励力度，加上2025款车型全面投放市场，助推了销量增长。10月美国新上市新能源车型共3款，2024年以来上市新能源车型在10月销量共17709辆，环比+24.8%，占比12.7%，环比+1.4pct。

销量排名方面，特斯拉仍居榜首。10月特斯拉Model Y/3贡献销量3.5/1.3万辆，环比+20.7%/-13.3%，市占率25.1%/9.3%，位列车型销量前二；现代IONIQ 5/雪佛兰Equinox销量0.45/0.44万辆，环比+34.9%/+29.9%，市占率3.2%/3.1%，位列三四。

政策方面，补贴相关车型1-10月累计销量84.5万辆，市占率66.0%，累计同比-6.7%（剔除2024年新车型）。补贴金额7500美元车型累计销量61.7万辆，市占率48.1%，累计同比-12.0%，剔除特斯拉Model Y/Model 3后累计销量17.7万辆，市占率13.8%，累计同比-7.6%；补贴金额3750美元车型累计销量14.6万辆，市占率11.4%，累计同比+13.5%；补贴退坡车型累计销量8.3万辆，市占率6.5%，累计同比+11.1%。总体趋势来看，补贴退坡对各车型带来的影响偏向短期，对车型销量的长期影响较小。在敏感海外实体细则生效后，补贴退坡车型在1月销量显著下滑，2月开始逐步恢复，3月起趋势总体平稳。

投资建议：预计2024年美国新能源汽车销量160万辆，同比+9%。

风险提示：下游新能源汽车产销不及预期；地缘政治风险；原材料价格波动超预期；锂电产业链重点项目推进不及预期。

哪些热点有望继续上涨？——2024年11月第2期

核心观点：近期逻辑层面，上一周（241104-241108，下同）银行、公用事业、煤炭板块调整，新增计算机、国防军工、非银金融热点。中期热点层面，与此前5个交易日（241028-241101）相比，过去40天内创250日新高个股数量由二十名开外上升至前二十名的行业为化学制剂。美国大选落地，特朗普胜选，市场资金集中于消费内需与医药防守板块，带动化学制剂板块本周大幅上涨。

近期热点逻辑判别：从行业涨停数量来看，汽车零部件、建筑装饰、房地产、光学光电子、装饰园林位居前五；从概念涨停数量来看新能源汽车、华为概念、ST板块、机器人概念、电子商务位居前五。近期热点逻辑上来看，银行、公用事业、煤炭板块调整，新增计算机、国防军工、非银金融热点。

从行业新高看中期热点变动：过去40天内创250日新高个股数量长期位于行业前二十名的行业有：电力设备、计算机应用、软件开发、通用设备、国防军工、汽车零部件、专用设备、IT服务、建筑装饰、化学制药、证券、化学制品、环保、房地产开发、消费电子零部件及组装、消费电子、银行、化学制剂、计算机设备、电池。与过去一周相比，过去40天内创250日新高个股数量由二十名开外上升至前二十名的行业为化学制剂。美国大选落地，特朗普胜选，市场资金集中于消费内需与医药防守板块，带动化学制剂板块本周大幅上涨。

市场风格跟踪：23年12月后，由于市场暂时处于信心不足的状态，资金紧平衡，小盘股补跌，市场风格重新转向大盘和价值。24年1月份以来，AI、智能车等热点反复活跃，带动市场风格向小盘和成长转变。24年5月后，受地缘政治与宏观经济等因素影响，市场情绪进一步回落，大盘价值风格抗跌。9月23日后市场快速修复短期内市场小盘成长占优。

风险提示：地缘政治风险；海外美联储紧缩程度超预期；国内经济复苏或稳增长政策实施效果不及预期。

杠杆资金继续接力，流入券商TMT——流动性周观察11月第2期

核心观点：宏观流动性方面，上周（1104-1108）央行公开市场累计净投放-13158亿元，中美两年期国债利差扩大，人民币贬值。除2年期之外各期限美债收益率均下降，中美利差扩大；海外宏观市场方面，美联储宣布降息25个基点，符合市场预期。两融余额环比上升，近一周两融资金净流入+666.15亿元。新基金发行量环比上行，发行份额估算约为140.18亿，股票型ETF份额上行，较上期变动-17.20亿份。

上周央行公开市场累计净投放-13158亿元。11月4日-11月8日，央行累计投放843亿元，累计回笼14001亿元，合计净投放-13158亿元。其中，逆回购到期-14001亿元，投放843亿元。未来一周，逆回购到期-670亿元。

除2年期之外，各期限美债收益率均下降。截至11月8日，2年期、5年期、10年期、30年期分别较10月25日变动+5bp、-2bp、-7bp、-10bp至4.26%，4.20%，4.30%和4.47%。

中美两年期国债利差扩大，人民币贬值。截至11月8日，中美两年期国债利差为2.84，较11月1日变动+6.63bp。截至11月8日，美元兑人民币为7.16，较11月1日变动+3.98bp。

两融余额环比上升，近一周两融资金净流入+666.15亿元。截至11月8日，两融余额约18012亿元，环比变动约+1031亿元；两融余额占A股流通市值2.25%，环比变动-0.25pct。两融交易额12908.17亿元，占A股成交额10.99%，环比变动+1.23pct。本周两融资金净流入+1031.94亿元，较上周变动+666.15亿元。

新基金发行量环比上行。上周有21只股票型和混合型基金完成发行，其中股票型基金18只，混合型基金3支，发行份额估算约为267.32亿份，环比共+136.29亿份。

股票型ETF份额较上期变动-17.20亿份。分类来看，宽基指数类变动+44.33亿份，行业主题类变动-61.53亿份。其中，食品饮料ETF份额增加较多，电子、非银行金融ETF份额减少较多。

风险提示：限于数据可得性存在统计不够完备的风险，部分未披露数据为依据历史数据估算所得，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。海外货币政策收紧下，美联储激进加息风险导致外部流动性冲击超预期。国内货币政策宽松不及预期，资金价格上行风险。国内稳增长政策落地不及预期，融资需求下行风险。当前全球宏观环境存在较多不确定性，全球经济衰退概率上升风险。海外地缘政治冲突加剧风险，全球政治局势复杂严峻化、地缘政治持续恶化和扩大化。

报告来源

证券研究报告名称：《港股又到配置时点了吗？——“市场策略思考”之二十五》
对外发布时间：2024年11月14日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
陈果 SAC 编号:S1440521120006
SFC 编号:BUE195
何盛 SAC编号:S1440522090002

证券研究报告名称：《医药流通：多因素加速市场集中，头部企业估值有望改善》

对外发布时间：2024年11月13日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

贺菊颖 SAC 编号：S1440517050001

SFC 编号：ASZ591

刘若飞 SAC 编号：S1440519080003

研究助理：沈兴熙

证券研究报告名称：《战略性重视 “两重”“两新”投资机遇（更新）》

对外发布时间：2024年11月14日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

陈果 SAC 编号:S1440521120006

SFC 编号:BUE195

郑佳雯 SAC 编号:S1440523010001

证券研究报告名称：《相关税收支持政策落地，促进止跌回稳言出必行》

对外发布时间：2024年11月14日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

李凯 SAC 编号:S1440524040002

证券研究报告名称：《资负共振改善延续，关注产品结构转型提高负债质量——保险业2024年三季度业绩综述》

对外发布时间：2024年11月14日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

赵然 SAC 编号：S1440518100009

SFC 编号：BQQ828

沃昕宇 SAC 编号：S1440524070019

证券研究报告名称：《美国10月电车跟踪：销量13.9万辆，新车型助推销量增长》

对外发布时间：2024年11月14日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

许琳 SAC 编号:S1440522110001

证券研究报告名称：《哪些热点有望继续上涨？——2024年11月第2期》

对外发布时间：2024年11月13日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

陈果 SAC 编号：S1440521120006

何盛 SAC 编号：S1440522090002

证券研究报告名称：《杠杆资金继续接力，流入券商TMT——流动性周观察11月第2期》

对外发布时间：2024年11月13日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

陈果 SAC 编号：S1440521120006

SFC编号：BUE195

夏凡捷 SAC 编号：S1440521120005

姚皓天 SAC 编号：S1440523020001

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