【中泰交运】公铁港链11月投资策略：经营分化，稳健占优

2024年10月，交通运输(申万)指数下跌3.9%，跑输沪深300指数0.8个百分点；SW高速公路板块重庆路桥（27.4%）涨幅领先；SW铁路运输板块西部创业（3.8%）涨幅领先；SW港口板块重庆港（6.0%）涨幅领先；SW原材料供应链服务板块庚星股份（23.9%）涨幅领先。

1）根据Wind统计，SW高速公路板块，2024年前三季度归母净利润同比下降3.5%；2024年Q3归母净利润同比下降2.4%，板块业绩有所改善。从主营业务层面来看，受国内有效需求不足、恶劣天气天数偏多、改扩建项目施工以及路网变化等因素影响，预计高速公路板块通行费收入有所承压，重点公司2024年Q3通行费收入降幅收窄。2024年前三季度，山东高速通行费收入（含税）同比-7.4%；分季度看，2024年Q1、Q2、Q3，公司通行费收入（含税）同比分别-12.2%、-8.5%、-2.4%；2024年Q4，随着一揽子增量政策持续发力，加之路网施工影响或将明显减少，公司通行费收入有望进一步改善；另外，公司京台高速齐济段改扩建项目和济菏高速改扩建项目稳步推进，并且拟投资潍莱高速改扩建项目，路桥运营主业的成长性有望进一步增强。

2）根据Wind统计，SW港口板块，2024年前三季度归母净利润同比下降3.4%；2024年Q3归母净利润同比下降14.5%，板块业绩有所下滑。从主营业务层面来看，2024年前三季度，全国港口货物吞吐量同比+3.4%；分结构看，内贸吞吐量同比+1.7%，外贸吞吐量同比+7.6%；分季度看，2024年Q1、Q2、Q3，全国港口货物吞吐量同比分别+6.1%、+3.2%、+1.3%。根据中国港口协会数据，2024年Q3，主要港口企业集装箱吞吐量延续相对高景气，7、8、9月同比分别+7.9%、+8.7%、+5.0%；铁矿石吞吐量同比增速有所回落，7、8、9月同比分别-0.3%、+1.4%、+1.1%；煤炭吞吐量同比降幅有所收窄，7、8、9月同比分别-6.5%、-0.5%、+0.9%；原油吞吐量同比降幅有所扩大，7、8、9月同比分别-16.1%、-6.3%、-4.4%。2024年前三季度，青岛港货物吞吐量同比+5.7%，集装箱吞吐量同比+8.0%；分季度看，2024年Q1、Q2、Q3，公司货物吞吐量同比分别+6.9%、+6.4%、+3.9%，集装箱吞吐量同比分别+11.5%、+6.7%、+6.3%；公司港口主业经营稳健，集装箱板块后续发展潜力较大；另外，公司资产重组进程有望加快，整合红利有望持续释放。

在震荡调整的大环境中，经营相对稳健、重视股东回报的优质标的有望赢得市场的持续关注。公路板块重点推荐山东高速，建议关注粤高速、招商公路、宁沪高速、深高速、皖通高速、四川成渝、赣粤高速；铁路板块建议关注京沪高铁、广深铁路、大秦铁路、铁龙物流、中铁特货；港口板块重点推荐青岛港，建议关注唐山港、天津港；大宗供应链板块建议关注厦门国贸、厦门象屿。

宏观经济下行风险；行业政策调整风险；地缘政治风险；第三方数据可信性风险；测算误差风险；使用信息数据更新不及时风险。

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基础设施：稳健资产仍具备配置价值。在震荡调整的大环境中，持续看好稳健资产带来的充沛现金流以及高分红能力。行业层面：1）公路：基本面方面，受经济发展以及恶劣天气等因素影响，全年高速公路通行费收入同比去年或将有所承压。政策方面，《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》中明确提到“推动收费公路政策优化”，《收费公路管理条例（修订）》有望加快出台，收费期限、收费标准等方面或将出现新变化，高速公路上市公司主营业务的可持续经营能力有望增强。2）铁路：基本面方面，铁路客货运输景气度出现分化，预计全年客运盈利同比情况好于货运。政策方面，《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》中明确提到“推进能源、铁路、电信、水利、公用事业等行业自然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改革；推进铁路体制改革”等内容，相关上市公司有望随着改革的深化迎来价值重估。3）港口：全年货物吞吐量有望实现稳步增长，预计集装箱吞吐量同比增速高于散杂货。同时，港口资源整合是发挥协同效应、消除恶性竞争的重要举措，建议关注山东、河北等省份的整合进展，相关上市公司有望迎来发展新机遇。标的层面：公路板块重点推荐山东高速，建议关注粤高速、招商公路、宁沪高速、深高速、皖通高速、四川成渝、赣粤高速；铁路板块建议关注京沪高铁、广深铁路、大秦铁路、铁龙物流、中铁特货；港口板块重点推荐青岛港，建议关注唐山港、天津港。

大宗供应链：静待需求回暖盈利改善。行业层面：9月24日，金融支持经济高质量发展的一揽子增量政策率先公布；10月8日，国家发展改革委系统介绍五个方面的一揽子增量政策，包括加大宏观政策逆周期调节、扩大国内有效需求、加大助企帮扶力度、推动房地产市场止跌回稳、提振资本市场。随着各项政策持续发力，大宗供应链行业有望迎来需求回暖，或将带动头部企业经营业绩逐步改善。标的层面：建议关注厦门国贸、厦门象屿。

重点推荐：青岛港。青岛港口是世界第四大沿海港口，我国北方最大的外贸口岸，区位优势显著。公司枢纽港地位突出，主营业务发展稳健，近几年净资产收益率（加权）保持在12%左右，处于港口行业上市公司前列，同时山东港口整合红利有望持续释放，经营业绩具备一定的成长性。

重点推荐：山东高速。公司核心路桥资产均为山东省高速公路网的中枢干线，路网完善，经营稳健；公司正在积极推进京台高速齐济段和济荷高速的改扩建项目，并且拟投资潍莱高速改扩建项目，路桥运营主业的成长性有望进一步增强。同时，公司高分红承诺持续兑现，彰显稳健投资价值。

建议关注：厦门国贸。受市场预期和有效需求走弱、汇率波动等因素影响，公司经营业绩有所承压。我国大宗供应链行业发展空间广阔，当前市场集中度较低，公司作为头部企业，积极推进业务模式的转型升级，后续有望凭借自身竞争优势进一步提高市占率，需求回暖后发展可期。

建议关注：厦门象屿。受下游制造业客户采购需求疲软、计提的存货跌价准备和信用减值准备同比增加等因素影响，公司经营业绩有所承压。我国大宗供应链行业发展空间广阔，当前市场集中度较低，考虑到公司是行业内头部企业，并不断优化升级业务模式，需求回暖后，市占率及业绩有望改善。

建议关注：建发股份。供应链运营业务方面，作为行业内头部企业，公司核心品类优势稳固，新兴品类积极拓展，海外业务发展可期，市占率有望随着行业集中度提升进一步增加；房地产业务方面，公司投资拿地意愿较强，销售趋势向好，后续发展情况有望改善。

2024年10月1日-2024年10月31日，交通运输(申万)指数下跌3.9%，跑输沪深300指数0.8个百分点。具体来看，各细分板块的涨幅分别为物流(申万)(-3.2%)、航空机场(申万)(-3.3%)、铁路公路(申万)(-4.2%)、航运港口(申万)(-5.0%)。

2024年10月1日-2024年10月31日，SW高速公路板块中涨幅领先的为重庆路桥（27.4%）；SW铁路运输板块中涨幅领先的为西部创业（3.8%）；SW港口板块中涨幅领先的为重庆港（6.0%）；SW原材料供应链服务板块中涨幅领先的为庚星股份（23.9%）。

政策工具落地发力，红利资产或迎利好。根据Wind数据，按照基金成立日统计，2023年共计成立21只“红利主题基金”（名称中带有“红利”或“高股息”字样的基金，仅计算初始基金，下同），合并发行份额共计80.73亿份；2024年1-10月新成立77只“红利主题基金”，合并发行份额共计270.15亿份，新成立数量及合并发行份额均已超过2023年全年合计数值。2024年10月18日，中国人民银行联合金融监管总局、中国证监会发布《关于设立股票回购增持再贷款有关事宜的通知》，明确“再贷款首期额度3000亿元，年利率1.75%，期限1年，可视情况展期。股票回购增持再贷款政策适用于不同所有制上市公司。21家金融机构自主决策是否发放贷款，合理确定贷款条件，自担风险，贷款利率原则上不超过2.25%。”等内容。此项工具有助于降低融资成本，有望提升上市公司回购股份和主要股东增持股份的积极性。理论上来说，只要上市公司股息率超过2.25%，就存在一定的套利机会，后续还可能推动上市公司进一步提高分红比例，吸引更多追求稳定收益的投资者，优质高股息公司有望迎来配置机遇。

政策不断加码，市值管理进入新阶段。2024年9月24日，中国证监会就《上市公司监管指引第10号—市值管理（征求意见稿）》公开征求意见。《指引》要求上市公司以提高上市公司质量为基础，提升经营效率和盈利能力，并结合实际情况依法合规运用并购重组、股权激励、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式，推动上市公司投资价值提升；明确了上市公司董事会、董事和高级管理人员、控股股东等相关方的责任，并对主要指数成份股公司披露市值管理制度、长期破净公司披露估值提升计划等作出专门要求；同时，明确禁止上市公司以市值管理为名实施违法违规行为。今年以来，市值管理相关政策不断加码，随着相关工作不断深化，板块内经营稳健但估值较低的公司有望迎来价值重估，优质的长期破净公司有望迎来估值修复。

进一步全面深化改革，公路、铁路板块或将迎来价值重估。2024年7月21日，新华社受权全文播发《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》，其中关于交通运输提到“推进能源、铁路、电信、水利、公用事业等行业自然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改革，健全监管体制机制；推进水、能源、交通等领域价格改革；深化综合交通运输体系改革，推进铁路体制改革，发展通用航空和低空经济，推动收费公路政策优化”等内容。

公路：高速公路收费期限等或将有新变化。为保障收费公路可持续发展等方面的需要，交通运输部于2018年起草了《收费公路管理条例（修订草案）》，其中对收费期限和收费标准等方面做了优化调整。2024年5月，国务院办公厅印发《国务院2024年度立法工作计划》，《收费公路管理条例（修订）》被列为“拟制定、修订的行政法规”，有望加快出台步伐。高速公路企业通常以路桥运营业务为主业，收费期限和收费标准都是影响主业经营发展的核心因素，《收费公路管理条例（修订）》出台后，高速公路行业或将迎来价值再发现。

铁路：运价体系有望进一步优化调整。1）客运：2020年以来，先后有京沪高铁、厦深高铁、成渝高铁、南广高铁、京广高铁京武段等多条线路实行了市场化票价机制。2024年6月15日起，京广高铁武广段、杭深铁路杭甬段和沪昆高铁沪杭段、杭长段4条高铁上运行的时速300公里及以上动车组列车，由原来的固定、单一票价机制优化调整为灵活折扣、有升有降的市场化票价机制；调整后，对一些停站较多、方便沿线旅客的列车车票进行较大幅度打折，最低折扣5.5折、较原票价低34%；对一些旅速较快、长期供不应求的列车车票不打折，较原票价高20%。建立以市场为导向的票价机制，有利于提升铁路运输企业市场化经营水平。随着铁路改革的深化，高铁市场化票价机制或将愈加完善，铁路板块相关上市公司的盈利能力有望得到提升。2）货运：根据国家发改委《关于深化铁路货运运价市场化改革等有关问题的通知》（发改价格〔2017〕2163号），自2018年1月1日起，实行政府指导价的整车运输各货物品类基准运价不变，铁路运输企业可以以国家规定的基准运价为基础，在上浮不超过15%、下浮不限的范围内，根据市场供求状况自主确定具体运价水平。同时，自2018年1月1日起，我国铁路货运开始执行《铁路货物运输进款清算办法（试行）》（铁总财〔2017〕333号），以承运企业为核算主体，对以货运装车为主的铁路运输企业产生积极影响。收入端扣除铁路建设基金等费用外全部计入承运企业收入，而成本端则相对固定，按照规定计费方式向过路局支付机车牵引费、线路使用费、车辆服务费、到达服务费和综合服务费等。收入端运价折扣直接影响承运企业收入，由单一重视提高运量向量价均衡转变，实现提质增效，避免铁路货运需求下滑时，非理性降价对毛利率的影响。

不同板块业绩表现有所分化。1）根据Wind统计，从板块营业收入同比增速上来看，2024年前三季度， SW高速公路（5.3%）>SW港口（3.0%）>SW铁路运输（-2.8%）>SW原材料供应链服务（-14.1%）；2024年第三季度，SW高速公路（2.2%）>SW港口（-1.9%）>SW铁路运输（-5.1%）>SW原材料供应链服务（-16.9%）。2）根据Wind统计，从板块归母净利润同比增速上来看，2024年前三季度，SW港口（-3.4%）>SW高速公路（-3.5%）> SW铁路运输（-5.7%）>SW原材料供应链服务（-65.5%）；2024年第三季度，SW高速公路（-2.4%）> SW铁路运输（-14.2%）> SW港口（-14.5%）> SW原材料供应链服务（-85.9%）。

重点标的经营稳健趋势向好。1）受国内有效需求不足、恶劣天气天数偏多、改扩建项目施工以及路网变化等因素影响，预计高速公路板块通行费收入有所承压，重点公司2024年Q3通行费收入降幅收窄。2024年前三季度，山东高速通行费收入（含税）同比-7.4%；分季度看，2024年Q1、Q2、Q3，公司通行费收入（含税）同比分别-12.2%、-8.5%、-2.4%；2024年Q4，随着一揽子增量政策持续发力，加之路网施工影响或将明显减少，公司通行费收入有望进一步改善；另外，公司京台高速齐济段改扩建项目和济菏高速改扩建项目稳步推进，并且拟投资潍莱高速改扩建项目，路桥运营主业的成长性有望进一步增强。2）2024年前三季度，全国港口货物吞吐量同比+3.4%；分结构看，内贸吞吐量同比+1.7%，外贸吞吐量同比+7.6%；分季度看，2024年Q1、Q2、Q3，全国港口货物吞吐量同比分别+6.1%、+3.2%、+1.3%。根据中国港口协会数据，2024年Q3，主要港口企业集装箱吞吐量延续相对高景气，7、8、9月同比分别+7.9%、+8.7%、+5.0%；铁矿石吞吐量同比增速有所回落，7、8、9月同比分别-0.3%、+1.4%、+1.1%；煤炭吞吐量同比降幅有所收窄，7、8、9月同比分别-6.5%、-0.5%、+0.9%；原油吞吐量同比降幅有所扩大，7、8、9月同比分别-16.1%、-6.3%、-4.4%。2024年前三季度，青岛港货物吞吐量同比+5.7%，集装箱吞吐量同比+8.0%；分季度看，2024年Q1、Q2、Q3，公司货物吞吐量同比分别+6.9%、+6.4%、+3.9%，集装箱吞吐量同比分别+11.5%、+6.7%、+6.3%；公司港口主业经营稳健，集装箱板块后续发展潜力较大；另外，公司资产重组进程有望加快，整合红利有望持续释放。

整车货运流量指数：2024年10月，全国整车货运流量指数为114.41，环比提升1.6%，同比提升2.5%。

公路物流运价指数：2024年10月，中国公路物流运价指数为105.06点，环比提升0.6%，同比提升1.2%。

旅客发送量：2024年9月，铁路运输旅客发送量为3.42亿人，环比下降27.9%，同比增长5.1%。

旅客周转量：2024年9月，铁路旅客周转量为1229.46亿人公里，环比下降34.3%，同比下降1.3%。

货运总发送量：2024年9月，铁路运输货运总发送量为4.27亿吨，环比下降1.3%，同比增长3.4%。

货运总周转量：2024年9月，铁路运输货运总周转量为2922.98亿吨公里，环比增长0.4%，同比下降2.5%。

货物吞吐量：2024年9月，全国港口货物吞吐量约为14.57亿吨，环比下降3.8%，同比增长1.3%。

外贸货物吞吐量：2024年9月，全国港口外贸货物吞吐量约为4.45亿吨，环比下降5.5%，同比增长4.9%。

集装箱吞吐量：2024年9月，全国港口集装箱吞吐量约为2805万标准箱，环比下降5.2%，同比增长3.9%。

制造业PMI：2024年10月，中国制造业PMI为50.1%，相比于上月上升0.30个百分点，相比于上年同期上升0.6个百分点。

南华综合指数：2024年10月，南华综合指数平均值为2547.21点，环比上涨6.1%，同比上涨1.0%。

分项指数：2024年10月，南华黑色指数平均值为2779.26点，环比上涨7.7%，同比下跌8.5%；南华有色金属指数平均值为1682.13点，环比上涨3.4%，同比上涨6.2%；南华能化指数平均值为1848.94点，环比上涨5.2%，同比下跌7.5%；南华农产品指数平均值为1072.45点，环比上涨1.8%，同比下跌4.6%。

宏观经济下行风险；行业政策调整风险；地缘政治风险；第三方数据可信性风险；测算误差风险；使用信息数据更新不及时风险。

本文内容节选自中泰证券研究所已发布报告：《公铁港链11月投资策略：经营分化，稳健占优》（发布时间：20241105），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

分析师：杜冲（S0740522040001）

研究助理：邵美玲

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