作 者：
作 者：
赵 伟 申万宏源证券首席经济学家
屠 强 FRM 资深高级宏观分析师
联系人：
屠 强、耿佩璇
摘要
事件：10月31日，国家统计局公布10月PMI指数，制造业PMI为50.1%、前值49.8%、预期49.5%；非制造业PMI为50.2%、前值50%。
核心观点：10月生产指数与预期指数大幅上升，主因价格改善扭转企业经营预期。
“不同寻常”之一：往年10月PMI均明显低于9月，但今年10月积极改善。2017年以来制造业PMI 10月读数均低于9月，平均下行0.6个百分点。而今年10月回升0.3个百分点至50.1%，分结构看，生产指数（+0.8个百分点至52%）明显回升构成主要支撑。
“不同寻常”之二：高技术、装备、消费品制造业PMI均回落，或是高耗能行业PMI回升构成支撑。从统计局公布的四大类行业PMI来看，10月高技术制造业、装备制造业、消费品PMI分别较9月回落2.9、0.7、1.6个百分点至50.1%、51.3%、49.5%，消费品PMI更是下行至年内最低水平。而整体制造业PMI明显回升，或更多源于高耗能行业PMI改善。
出现上述变化的原因在于，政策加码显著拉动大宗价格，高耗能行业盈利转好推动生产改善，也与高频数据表现一致。10月建筑业PMI回落0.3pct至50.4%，高耗能行业需求有所走弱。但伴随政策加码，黑色压延、有色压延等产品价格大幅上涨，推动10月出厂价格（+5.9pct至49.9%）大幅回升。此背景下，7月来大幅走低的钢厂盈利率，10月大幅回升至62.1%，推动生产改善。10月采购量（+1.7pct至49.3%）也明显回升。
需求层面，新出口订单继续下滑，但内需订单维持稳定，生活性服务业PMI也有所修复。10月新出口订单继续回落0.2pct至47.3%，外需进一步放缓与外部制裁对于出口的影响或开始显现。但与此同时，内需订单小幅上升0.1pct至50.4%。服务业PMI也回升0.2pct至50.1%、重回景气区间，结构上与居民旅游出行相关的交运行业PMI升至55.0%以上。
总结：价格指标先行改善后，对扭转企业预期有非常积极的意义，后续需要继续跟踪政策对于需求的支撑效果。在9月之前，制造业生产经营活动预期指数持续下滑，即使9月PMI在量的层面积极改善，但预期指数仍然下行至52%的近两年来最低水平。但伴随10月价格指标明显改善，企业预期指数大幅回升2个百分点至54%，已回到今年6月时水平。而伴随前期稳增长政策效果逐步显现，对冲出口的潜在下行风险，内需整体也保持稳健修复，后续需继续跟踪政策对于需求和价格的支撑效果。
常规跟踪：制造业PMI重回扩张区间，非制造业景气边际改善。
制造业增长动能回升，PMI重返扩张区间。10月，制造业PMI逆季节性回升，环比增加0.3个百分点至50.1%。主要分项中生产指数涨幅较大、边际上行0.8个百分点至52%；新订单指数回升至荣枯线，环比增加0.1个百分点至50%。产需活动加快下，原材料库存、从业人员指数均有改善，供应商配送指数仍在收缩区间。
需求相对稳定下，原材料价格上涨带动企业采购指数回升。10月，原材料价格指数大幅上涨，环比增加8.3个百分点至53.4%。价格上涨提振企业预期，企业采购活跃度明显回升，采购量指数环比上行1.7个百分点。需求方面，内需表现稳定，在手订单指数环比增加1.4个百分点至45.4%。制造业库存延续去化，产成品库存指数环比减少1.5个百分点。
非制造业：服务业景气改善，非制造业PMI有所回升。10月，非制造业PMI边际增加0.2个百分点至50.2%。具体行业中，服务业PMI较上月回升0.2个百分点至50.1%，其新订单指数较上月回升2.8个百分点至47.8%。相比之下，建筑业PMI较上月回落0.3个百分点至50.4%，新订单指数虽有回升，但仍处收缩区间。
风险提示
外部环境变化，房地产形势变化，稳增长政策推进进度不及预期。
报告正文
事件：10月31日，国家统计局公布10月PMI指数，制造业PMI为50.1%、前值49.8%、预期49.5%；非制造业PMI为50.2%、前值50%。
1.核心观点：价格指标改善积极扭转企业预期
“不同寻常”之一：往年10月PMI均明显低于9月，但今年10月积极改善。回顾2017年以来制造业PMI的变化情况，10月读数均低于9月，平均下行0.6个百分点。而今年10月制造业PMI较9月积极回升0.3个百分点至50.1%，实为近年来首次，拆分结构看，生产指数（+0.8个百分点至52%）明显回升构成主要支撑，新订单指数（+0.1个百分点至50%）也小幅上行，也与2017年以来两大指标10月均回落的历史趋势不同。
“不同寻常”之二：高技术、装备、消费品制造业PMI均回落，或是高耗能行业PMI回升构成支撑。从统计局公布的四大类行业PMI来看，9月明显改善的高技术制造业、装备制造业、消费品PMI，10月均有所下行，分别较9月回落2.9、0.7、1.6个百分点至50.1%、51.3%、49.5%，消费品PMI更是下行至年内最低水平。而整体制造业PMI明显回升，或更多源于高耗能行业PMI改善。
出现上述变化的原因在于，政策加码显著拉动大宗价格，高耗能行业盈利转好推动生产改善，也与高频数据表现一致。10月建筑业PMI回落0.3pct至50.4%，结构上基建相关的土木工程建筑业升至55%以上，但地产相关的房屋建筑业或仍维持拖累。但伴随政策加码，黑色压延、有色压延等产品价格大幅上涨，推动10月原材料购进价格（+8.3pct至53.4%）、出厂价格（+5.9pct至49.9%）大幅回升。此背景下，7月来大幅走低的钢厂盈利率，10月大幅回升至62.1%，推动生产改善。10月生产（+0.8pct至52）与采购量（+1.7pct至49.3%）均趋回升。
需求层面，新出口订单继续下滑，但内需订单维持稳定，生活性服务业PMI也有所修复。10月新出口订单继续回落0.2个百分点至47.3%，虽然美国制造业PMI改善，但日英继续回落，外需进一步放缓与外部制裁对于出口的影响或开始显现。但与此同时，内需订单小幅上升0.1个百分点至50.4%。此外，服务业PMI回升0.2个百分点至50.1%、重回景气区间，与居民旅游出行相关的铁路运输、航空运输、生态保护及公共设施管理等行业PMI均升至55.0%以上较高景气区间。
总结：价格指标先行改善后，对扭转企业预期有非常积极的意义，后续需要继续跟踪政策对于需求的支撑效果。在9月之前，制造业生产经营活动预期指数持续下滑，即使9月PMI在量的层面积极改善，但预期指数仍然下行至52%的近两年来最低水平。但伴随10月价格指标明显改善，企业预期指数大幅回升2个百分点至54%，已回到今年6月时水平。而伴随前期稳增长政策效果逐步显现，对冲出口的潜在下行风险，内需整体也保持稳健修复，后续需继续跟踪政策对于需求和价格的支撑效果。
2. 常规跟踪：制造业PMI重回扩张区间，非制造业景气边际改善
制造业：制造业增长动能回升，PMI重返扩张区间。10月，制造业PMI逆季节性回升，环比增加0.3个百分点至50.1%。主要分项中生产指数涨幅较大、边际上行0.8个百分点至52%；新订单指数回升至荣枯线，环比增加0.1个百分点至50%。产需活动加快，原材料库存、从业人员指数均有改善，环比分别增加0.5、0.2个百分点至48.2%、48.4%。供应商配送指数仍在收缩区间，环比小幅增加0.1个百分点至49.6%。
需求相对稳定下，原材料价格上涨带动企业采购指数回升。10月，原材料价格指数大幅上涨，环比增加8.3个百分点至53.4%，是PMI回升的重要贡献项。价格上涨提振企业预期，企业采购活跃度明显回升，采购量指数环比上行1.7个百分点至49.3%。需求方面，内需表现稳定，在手订单指数环比增加1.4个百分点至45.4%，而新出口订单指数延续下滑，环比减少0.2个百分点至47.3%。库存方面，制造业库存延续去化，产成品库存指数环比减少1.5个百分点至46.9%。
非制造业：服务业景气改善，非制造业PMI有所回升。10月，服务业PMI较上月回升0.2个百分点至50.1%，支撑非制造业PMI边际增加0.2个百分点至50.2%。细分行业中，受国庆假期带动，与居民旅游出行相关的铁路运输、航空运输等行业商务活动指数均升至55.0%以上较高景气区间，住宿业景气水平也有改善。相比之下，建筑业生产小幅下滑，建筑业PMI较上月回落0.3个百分点至50.4%。
假期效应带动下，服务业需求明显释放。10月，服务业主要分项中，新订单指数较上月回升2.8个百分点至47.8%；投入品、销售价格均有上涨，分别较上月增加1.9、2.1个百分点至49.8%、47.8%。细分行业看，10月国庆假期带动下，与居民旅游出行相关的行业景气明显回升；跨区域出行的高频数据显示，10月全国迁徙指数均值同比增加9.2%，国内、国际执行航班架次同比分别增加4.2%、54.2%。
建筑业新订单指数仍处收缩区间，但价格指数继续攀升。10月，建筑业主要分项中，新订单指数、从业人员指数仍处收缩区间，分别较前月增加4、2.7个百分点至43.5%、42.7%。高频指标显示，10月映射建筑业景气变化的粉磨开工率、沥青开工率指标虽有回升，但均处近年同期绝对低位。对比之下，投入品价格指数继续攀升，环比增加5.2个百分点至55.2%；销售品价格指数升至扩张区间，环比增加4.1个百分点至52.1%。
风险提示
外部环境变化，房地产形势变化，稳增长政策推进进度不及预期。
THE END
+报告信息
内容节选自申万宏源宏观研究报告：
《10月PMI的“不同寻常”》
证券分析师：
赵 伟 申万宏源证券首席经济学家
屠 强 FRM 资深高级宏观分析师
联系人：
屠强、耿佩璇
发布日期：2024.10.31
