中信建投 | 全面布局AI产品系列

财富 2024-12-16 07:32 北京

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策略 | 淡定面对波动，跨年行情继续——“重估牛”系列报告之十

基金研究 | 指数基金纳入个人养老金产品名录

银行 | 信贷需求仍待修复，M1表现显著改善

金属及金属新材料 | 宽松货币&积极财政，工业金属充分受益

计算机 | 大厂全面布局AI产品系列

传媒 | AI玩具横空出世，正当其时

医药 | 医药行业年度策略报告：寻找新增量和整合的机会

房地产 | 中央经济工作会议强调稳住楼市，行业复苏动能有望延续

中信建投研究机‍构服务‍平台

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正文

淡定面对波动，跨年行情继续——“重估牛”系列报告之十

核心观点：周五市场出现震荡回调，但我们认为更多属于情绪博弈，而非利好出尽于跨年行情的结束。我们认为本周会议定调积极，宽货币宽财政与全面扩内需明确，后续美联储12月降息几成定局，国内新一轮降准降息催化可期，险资加速流入与个人养老金全面推广有望带来可观增量资金，外部关系也出现积极信号，在政策预期、风险偏好与流动性宽松驱动下，预计跨年行情并未结束，会有震荡向上特征，投资者可淡定面对，逢回调可积极布局。结构上重点关注政策发力方向与AI+产业主线，包括传媒、零售、旅游、AI应用等短期弹性行业，以及消费电子、服务消费、AI+产业链等中期部署。重点关注主题：首发经济、新质生产力等。

重磅会议召开，表述积极可为。政治局会议定调积极给力，稳增长的力度和诉求均进一步深化。政策风格从相机抉择转向持续加码、上不设限、先手发力的信号愈发明确。中央经济工作会议延续积极，共有明晰增长目标和财政货币政策举措、全方位扩内需成为政策最优先任务、科技聚焦“AI+”、改革举措侧重落实、对外开放关注应对外部冲击、地产政策表述强化、改善民生力度加码等七大看点，明年政策将以全方位扩大内需和AI+为核心。

国内新一轮降准降息可期，增量资金正在路上。10年期国债利率下破1.8%，已提前计入10-20bp降息预期，流动性持续宽裕。增量资金视角，年末险资入市概率显著上提，个人养老金全面推广，可投资产品目录扩容，预计也将带来可观资金流入，中长期低利率资产荒背景下，险资或加速配置权益资产。

美联储12月降息或成定局，当前外部关系出现积极信号，政策预期、风险偏好与流动性宽松驱动下，预计跨年行情并未结束，会有震荡向上特征，投资者可淡定面对，逢回调可积极布局。结构上重点关注中央经济工作会议的短期指引与中期部署：短期指引包括首发经济和冰雪经济等首次写入中央经济工作会议层面的名词，以及重点聚焦的“人工智能+”，对应传媒、零售、旅游及景区、AI应用等，为弹性首选；中期部署包括“两新”扩容下的消费电子/家居和相关软件/自动化设备、提振消费受益的餐饮链等服务型消费、AI应用等AI产业链、整治“内卷式”竞争驱动的钢铁和新能源等产业线索，历史经验看未来一年范围内相关产业有望跑出显著超额收益。

风险提示：内需支持政策效果低预期、股市抛压超预期、地缘政治风险、美股市场波动超预期等。

指数基金纳入个人养老金产品名录

核心观点：本周（20241209-20241213）A股市场略微收跌，港股收涨，沪深300下跌1.01%，恒生科技上涨0.33%。行业方面，商贸零售表现领先，涨幅超过5%；非银金融、地产等落后。本周消费板块基金整体较领先，近一周平均回报2%左右。本周基金仓位略有上升，处在近1年中等偏高水平。风格来看，基金较多加仓小盘成长，行业加仓银行等。本周基金发行热度处于近2年较高水平，类型以指数型和债券型为主。指数基金纳入个人养老金产品名录。12月12日，五部门联合印发《关于全面实施个人养老金制度的通知》，个人养老金制度将于12月15日推广至全国。在养老FOF的基础上，此次将指数基金纳入个人养老金可投基金名单。扩容纳入的首批指数基金共85只，包括普通指数基金、指数增强基金、ETF联接基金，涵盖沪深300、中证A500、创业板指等宽基指数以及中证红利等风格类指数。

风险提示：本报告仅作为投资参考，基金过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。部分材料整理自公开新闻报导，信息可能存在不准确的问题。文中数据统计来自于第三方数据库，不同数据库的更新时效不同，数据的完备性与提取时间具有一定关联，数据可能存在不准确的问题。基金仓位测算结果主要基于模型计算，因此对市场及相关交易做了一些合理假设，但这样可能会导致基于模型所得出的结论并不能完全准确地刻画实际情况，可能会与真实的情况出现偏差。而且数据源通常存在极少量的缺失值，会弱微增加模型的统计偏误，历史数据的区间选择也会对结果产生一定的影响。

信贷需求仍待修复，M1表现显著改善

12月13日，央行发布2024年11月金融数据。其中，11月社融新增2.34万亿，同比少增0.12万亿，存量社融增速7.8%，环比持平。人民币贷款新增0.58万亿，同比少增0.51万亿。M1增速-3.7%，环比上升2.4pct；M2增速7.1%，环比下降0.4pct。

政府债有力支撑下，11月社融表现符合预期，信贷需求仍处于修复阶段。对公端，外部因素影响下同比少增，但考虑到PMI已连续两个月回升至枯荣线之上，积极因素逐步显现，有望在政策刺激下实现改善。零售端，提前还贷压力持续缓解，叠加楼市表现的相对回暖，中长贷多增表现有望延续。展望未来，伴随着政治局会议、中央经济工作会议对于明年整体经济工作安排基调的确定，我们认为政策的延续性已经得到保障，在“更加积极”的财政政策+“适度宽松”的货币政策合力推动下，企业、居民的融资需求有望释放，将利好信贷表现的改善。

风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。

宽松货币&积极财政，工业金属充分受益

工业金属：本周LME铜、铝、铅、锌、锡价格变化为-0.4%、0.3%、-2.6%、0.6%、-0.2%；工业金属价格由“金融属性”及“商品属性”共同决定，从金融属性来看，当地时间11月7日，美联储宣布下调联邦基金利率25bp至4.5%-4.75%，美联储已开启降息周期；从商品属性来看，全球铜铝库存均处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长预期大幅好转。

宽松货币&积极财政，工业金属充分受益

（1）中央经济会议释放积极信号。12月12日，中央经济工作会议明确了稳增长任务，提出实施“适度宽松的货币政策”，货币政策将告别2011年-2024年的“稳健”取向，重回2008年-2010年的“适度宽松”。财政方面，明确提高财政赤字率、加大支出强度、增发超长期特别国债，增加转向债发行使用。宽松货币&积极财政是利于工业金属金融和商品属性的政策组合，工业金属价格将得到提振。

（2）铜短期去库节奏加快，电力投资景气保障长期需求增长。11月14日至12月12日国内精炼铜库存去化4.2万吨，大幅度去库建立在12月冶炼厂年底冲产量的背景下，表观消费需求强劲，主因新能源车和家电补贴刺激消费，排产高增，预计年底全球库存可去化至45万吨附近。中长期看，全球精炼铜增速在2024年见顶，2025-2027年逐年下降，而消费端电力投资保持高景气奠定铜需求稳定增长，供需逐渐出现缺口，铜价在缺口和流动性推动下重心抬升。重点关注有铜矿有增量的公司。

（3）铝价稳&成本降，行业盈利趋于扩张。国内电解铝运行产能接近天花板，海外新增项目进度缓慢，预期2025年全球电解铝供应增速约1.6%，不能满足超过2%的需求增速，缺口刚性支撑铝价免受氧化铝价格下行的拖累，构成成本降和铝价稳的行业利润扩张局面。待氧化铝价格回归至合理价格水平，铝价再走自身的刚性缺口逻辑去刷新2024年22000的价格高点并非难事，建议重点关注有氧化铝净买入敞口和PE低的一体化公司。

风险提示：全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩；美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格；国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块继续消费持续低迷。

大厂全面布局AI产品系列

近年来BAT及字节等互联网厂商积极投入AI产业，均形成了从模型到平台，最终到应用和设备的全面布局。随着AI商业化逐步进入落地阶段，尤其Agent、AI眼镜、AI耳机、AI玩具等产品引发市场关注，AI产业有望进一步加速。建议关注三大投资方向：1）持续看多国产化受益政府类开支增加，近期订单频出已有显现；2）看多新一代计算平台和新一代生产力工具；3）关注化债及数据要素相关标的。

风险提示：宏观经济下行风险、应收账款坏账风险、行业竞争加剧、国际环境变化影响。

AI玩具横空出世，正当其时

字节AI玩偶“显眼包”引领新一轮AI玩具出圈。显眼包外表是一款蓝白配色的毛绒玩具，内在集成豆包大模型技术，对话交互和情感交流表现出色，在二手平台的转让价格最高达数百元。显眼包是AI玩具赛道兴起的典型案例，当前海内外已出现一批AI玩具创业公司，今年以来跃然创新BubblePal等新品销量突破一万。

AI玩具付费周期长、市场增速高，是当前大模型最佳落地场景之一。AI玩具不是一锤子买卖，可以持续向用户收取大模型的调用费；而且陪伴场景对大模型幻觉的容忍度较高，因此AI玩具是当前大模型最佳落地场景之一。我们预计AI玩具有望承接部分传统儿童玩具、谷子产品、智能音箱以及AI虚拟陪伴应用的用户需求。

我们梳理相关公司，主要分为三大类：

1）传统玩具制造公司：具备完整的玩具产品矩阵与渠道优势。2）具有IP储备的公司：IP有望提高AI玩具的情绪价值和社交价值，成为关键竞争优势。3）布局大模型的公司：AI玩具拓展大模型落地场景和变现空间。

风险提示：版权保护力度不及预期，知识产权未划分明确的风险，IP影响力下降风险，与IP或明星合作中断的风险，大众审美取向发生转变的风险，竞争加剧的风险，用户付费意愿低的风险，消费习惯难以改变的风险，关联公司公司治理风险，内容上线表现不及预期的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，产品研发难度大的风险，产品上线延期的风险，营销买量成本上升风险，人才流失的风险，人力成本上升的风险，政策监管的风险，商业化能力不及预期的风险。

医药行业年度策略报告：寻找新增量和整合的机会

核心观点：展望2025年，医药领域的改革政策已经常态化，医保领域最值得关注的增量政策是建立多元化支付体系，医疗领域即将迎来薪酬制度及分级诊疗等“深水区”的改革，整体符合预期。与此同时，中国医药产业的创新逐步登上国际舞台，部分细分行业将出现边际改善，行业整合拉开帷幕，我们看好2025年医药行业的投资机会。建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。

行业回顾及展望：改革进入深水区，高质量增长成为常态。从过去几年已经出台的各项行业政策看，“三医联动”顶层制度设计的各项改革措施已经逐步落地。医药领域的改革政策已进入常态化阶段，医保领域最值得关注的增量政策是建立多元复合的医保支付方式改革，医疗领域即将迎来薪酬制度及分级诊疗等“深水区”的改革。整体符合预期。我们看好2025年医药行业投资机会，建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。

横向比较：展望2025年，有望实现温和增长。2022年以前，医药制造业在国家统计局有统计数据的下游行业中增速排名前列，近两年受基数影响以及公共卫生事件对医疗需求带来的影响，增速有一定波动。从收入端表现来看，医药制造业在2020及2021年医药制造业营业收入增速分别为4.5%和20.1%，领先同期工业企业收入增速和制造业收入增速。利润端波动比收入端更大，2020及2021年表现明显好于工业企业整体水平，基数效应下2022-2023年利润端增长波动幅度较大。在行业基数得到消化、需求端确定性及政策预期稳定的情况下，我们预计2025年行业有望实现温和增长，整体走向高质量发展。

估值处于底部，机构持仓低于历史均值。2019-2021年行业估值中枢提升明显，自2021年以来行业估值水平有所调整，2022年以来估值进入历史底部区间，最新估值历史分位数27%，近期有所修复但仍处于历史低位。截至24Q3，公募基金医药持仓比例为9.40%，剔除指数基金、医药基金后的持股比例为3.61%，持仓比例环比小幅下降。拉长来看，2011Q1-2024Q3剔除指数基金、医药基金后，医药持仓比例平均为7.67%，目前非医药基金持仓比例低于历史平均水平。24Q3创新药、CXO等赛道持股基金增加明显，后续医药行业高景气、创新转型及政策倾斜相关细分方向公募基金持仓比例有望上升。

风险提示：行业政策风险；研发不及预期风险；审批不及预期风险；宏观环境波动风险。

中央经济工作会议强调稳住楼市，行业复苏动能有望延续

本周重点城市一二手房成交同比上升，环比下降。本周29城一手房成交面积310万平方米，环比下降2.5%，同比上升34.0%；二手房方面，13个样本城市二手房成交面积231万平方米，环比下降15.0%，同比上升69.0%。

百城新增供地同环比下降。本周百城新增宅地1217万平，环比下降64.8%，同比上升20.2%。

行业要闻：1.政治局：实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，稳住楼市股市。（观点网）2.中央经济工作会议：持续用力推动房地产市场止跌回稳，加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善性住房需求潜力。（新华社）

行业观点与投资建议：继续看好地产板块整体表现，本周中央工作会议表态“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，地产复苏动能有望延续。本周中信房地产指数下跌2.0%，沪深300下跌1.1%，板块跑输大盘。近期高层会议频频表态支持房地产，中央政治局会议提出，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，稳住楼市股市；中央经济工作会议提出“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，考虑到本轮地产修复的持续性及幅度均高于往期，政策的高度决心将有效提振市场信心，有助于近期地产复苏动能的延续。本次会议再次提及“加力实施城中村和危旧房改造”，将有助于此前100万套棚改货币化的落地。展望后市，高能级城市市场有望率先回稳，看好重点布局于高能级城市的房企及其物管公司。

风险提示：房企销售及结转不及预期，物企外拓不及预期。

报告来源

证券研究报告名称：《淡定面对波动，跨年行情继续——“重估牛”系列报告之十》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

陈果 SAC 编号:S1440521120006

SFC 编号:BUE195

证券研究报告名称：《指数基金纳入个人养老金产品名录——基金动态报告20241213》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

姚紫薇 SAC 编号:S1440524040001

孙诗雨 SAC 编号:S1440524060007

证券研究报告名称：《信贷需求仍待修复，M1表现显著改善》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

马鲲鹏 SAC 编号:S1440521060001

SFC 编号:BIZ759

李晨 SAC 编号:S1440521060002

SFC 编号:BSJ178

证券研究报告名称：《宽松货币&积极财政，工业金属充分受益》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

王介超 SAC编号:S1440521110005

覃静 SAC编号:S1440524080002

邵三才 SAC编号:S1440524070004

证券研究报告名称：《周报24年第50期：大厂全面布局AI产品系列》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

应瑛 SAC 编号:S1440521100010

证券研究报告名称：《AI玩具横空出世，正当其时——AI应用跟踪系列》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨艾莉 SAC 编号:S1440519060002

SFC 编号:BQI330

杨晓玮 SAC 编号:S1440523110001

证券研究报告名称：《医药行业年度策略报告：寻找新增量和整合的机会》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

贺菊颖 SAC编号：S1440517050001

SFC编号：ASZ591

袁清慧 SAC编号：S1440520030001

SFC编号：BPW879

王在存 SAC编号：S1440521070003

汤然 SAC编号：S1440524100001

证券研究报告名称：《地产行业周报（12.7-12.13）：中央经济工作会议强调稳住楼市，行业复苏动能有望延续》

对外发布时间：2024年12月14日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

黄啸天 SAC 编号:S1440520070013

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