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财富 2024-12-17 07:31 北京

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各位投资者大家好，今天是2024年12月17日，为您推荐的投资要点为：

1、宏观：债券极致行情的两个误解

2、固收：利率持续下行，存单收益率倒挂——宏观固收周观察

3、通信：重视端侧AI机会和ASIC带来的产业变化

首先看一下宏观团队观点：

误解之一，中国终将步入零利率。

虽然我们较早给出看多债市观点，但我们并不认可中国终将步入零利率的判断。

所谓零利率判断，理论依据来自于潜在增长下行，自然利率牵引着无风险利率下行。这一理论分析最大偏误在于低估了货币及衍生出来的通胀影响。忽略通胀这一利率最重要的影响因素，模型存在极大偏误。

误解之二，中国债市将经历稳稳的牛市。

债券是否进入稳定的牛市，取决于需求波动是否足够平缓。

日本在通缩过程中经历漫长牛市，除了内需持续疲软这一趋势因素之外，还有两个重要条件。一是资本账户完全开放，货币宽松对国内资产的影响被对冲一部分；二是2012年之后日本央行不惜以持续YCC来压平债券曲线，直至近期通胀明显抬头。即便如此，我们发现日本通缩20年过程中，日债利率也是有过几轮波动和回调。

中国政策调控具有明显的周期性，翻开中国历史，政策对冲以及由此引发资产波动，并非毫无波澜。

等到本轮利率降到足够低，地产销售或可企稳，并带动内需节奏反弹，届时债券利率也将迎来反弹。

当下债券极致定价的底层原因是什么，未来如何演绎？

债券的短期牵引在货币政策，真正的底层驱动力在于内需本身。

我们反复提示，中国内需之锚在地产。不仅因为当下中国地产是居民最大的资产配置板块，地产对经济联动贡献依然偏高。地产正在经历一次大周波波动，这种大幅度起落，导致地产波动牵动着内需波动。

熟知中国央地关系和中国土地经济本源，我们还可以深刻理解地产对地方财政和政府行为的连带影响。这也是为何我们在今年9月底、10月初提示市场，不需要过度恐慌财政而看空债券。

我们曾经给出一个测算，2021年中国房地产供需格局经历基本转变，从供不应求（套户比<1）迈向供需基本平衡（套户比>1）。也正是从此之后，我们意识到，中国地产从金融品模式切换至消费品模式，此间将经历一段地产金融属性冷却，地产量价重新寻锚的过程。也正是这一过程，催生了债券的极致牛市。

总言之，中国地产正在经历一个更大周期、更长趋势的转变，市场就应该准备好迎来三十年难得一见的债券定价。而一旦地产有止跌企稳迹象（哪怕这是短期节奏），债券也会因此迎来一波回调。静态视角的零利率终局或者稳定牛市思维，并不适合当下中国。

再来看一下固收团队观点：

观点：建议继续保持长久期不下车同时提升组合流动性以备灵活操作，前期获利较多的交易盘也可小幅止盈。

策略：目前利率已下破1.8%关口，主要是继续定价降息预期，央行在转为“适度宽松”、“支持性”的背景下，短期不会干预，利率交易盘可能将推动利率继续下行。虽然收益率已经在极低位，债市难免有颠簸，但进行左侧交易难度很大，建议继续保持长久期不下车。此外，明年还有配置盘如农商行加入拉久期，总体上10Y利率先看到1.5%左右中枢。负债端不稳定的机构重点参与3Y左右高评级信用债，波动相对较小也有利差优势。

最后看一下通信团队观点：

博通乐观展望未来XPU需求。公司表示：“目前拥有三个超大规模客户，预计2027 财年 XPU 和网络AI 收入的潜在市场规模（SAM）将达到600 亿至900 亿美元，并且公司已被另外两家超大规模客户选中为其下一代AI XPU 进行高级开发。”综合近期海外科技公司财报，算力的需求及展望保持强劲，AI应用的发展超预期。我们坚定推荐算力板块相关公司，超大规模客户在ASIC方面积极布局，将进一步打开市场规模，关注其可能带来的产业变化。

端侧AI产业发展提速。ChatGPT 全面接入苹果。下周火山引擎将举办2024冬季火山引擎FORCE原动力大会。建议关注AI模组机会。通过“端侧算力+通信+API”功能的AI模组产品，直接可以将大模型能力带入到各种终端设备，从而变成“AI终端”。

以上是今天重点推荐的内容，祝您投资顺利。

报告来源

证券研究报告名称：《债券极致行情的两个误解 ——全球大类资产周观点（38）》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

周君芝 SAC 编号:S1440524020001

证券研究报告名称：《利率持续下行，存单收益率倒挂——宏观固收周观察20241215期》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

曾羽 SAC 编号：S1440512070011

孙苏雨 SAC 编号：S1440523070003

尚晓岑 SAC 编号：S1440523100003

证券研究报告名称：《重视端侧AI机会和ASIC带来的产业变化》

对外发布时间：2024年12月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

刘永旭 SAC 编号:S1440520070014

SFC 编号:BVF090

阎贵成 SAC 编号:S1440518040002

SFC 编号:BNS315

武超则 SAC 编号:S1440513090003

SFC 编号:BEM208

汪洁 SAC 编号:S1440523050003

尹天杰 SAC 编号:S1440524070016

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