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注：上图所有品种观点为主力合约的短期观点，具体以官网报告为准
宏观&大类资产
注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同
宏观大类及商品：强势美元以及假期效应
策略摘要
商品期货：整体中性，警惕短期风险；
股指期货：买入套保。
核心观点
■宏观
美元持续走强施压全球风险资产。领先指标来看，全球制造业和服务业分化，制造业偏弱而服务业表现稳定，其中欧美的主动去库迹象明显，欧洲12月制造业PMI产出指数下跌至12个月低位，美国制造业产出指数下跌至55个月低点；新兴市场中的俄罗斯、越南延续承压态势。美国经济仍具韧性，美国11月非农超预期，CPI维持稳定，但失业率略有抬升。中国稳增长政策向实体传导仍需时间，春节假期前随时国内工厂和工地的逐步停工，需求将出现季节性回落。
欧洲能源和政局动荡的双重挑战拖累欧元，以及特朗普1月20日宣誓就职带来的强美元预期，近期美元对全球风险资产造成一定压力。
■中观
去库周期延续。顺周期的需求周期仍偏弱。12月中国制造业PMI分行业来看，设备领跑大类行业，计算机、医药、专用、汽车等行业仍具韧性。
■微观
国内春节假期的季节性明显。复盘历史上12个春节样本：国内股指的假期季节性特征显著：整体国内股指在节后首月内呈现持续走高态势。商品分板块来看，假期期间的消费对于农产品中的谷物、软商品、油脂油料有一定支撑；节后首周，在复工复产逻辑驱动下，有色、黑色原料、非金属建材表现相对亮眼；节后首月，黄金表现相对亮眼。
风险：地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储宽松不及预期（风险资产下行风险）；海外流动性风险冲击（风险资产下行风险）。
宏观：1月拥抱风险
策略摘要
12 月全球政策博弈再次加剧。美联储从“50-25-25”边际递减的降息幅度、并未转变的减债进程，到对2025 年降息空间的收敛，释放了整体宏观流动性并不乐观的图景。中国政策节奏也出现了一定的变化，从9 月份出台的一揽子增量政策，到央行于11 月6 个月后重启黄金的增持，可见信用结构的转变存在节奏差异。
展望2025 年，一方面从宏观政策的转变（修复实体负债结构）到实体经济的改善（通过政府需求带动市场需求）仍需要时间，市场仍在等待1 月20 日特朗普的就任对于不确定性的消除，短期仍需关注政策节奏的变化对于市场构成的压力。
核心观点
■ 市场分析
宏观周期：年末数据或反弹，但改善仍需要等待。总量层面上，11 月的宏观数字暂时仍缺乏改善的动力，增量不增收的“内卷”特征依然延续，微观层面收入（-0.1pct）相比较成本（+0.0pct）表现出更快的回落，四季度财政增量政策的落地有利于提供地方扩张空间，供给约束减少降低回落压力。效益结构上，由于11 月PPI 负增长斜率的放缓（回升0.4pct 至-2.5%），驱动名义库存（-0.6pct）和实际库存（-1.0pct）仍维持在去库状态。
价格周期：核心CPI 暂企稳，力度或有赖于财政支出节奏。总量层面上，11 月核心CPI连续三个月缓步回升，但暂缺乏更强动能，需要关注下游消费的放缓向上游PPI 和PPIRM传导的压力。结构层面上，11 月CPI 和PPI 剪刀差收敛至2.7%，价差结构CPI/PPI 的回落和PPI/PPIRM 的继续放缓显示出，地产链的负面影响仍是未来的必要关注点。
政策周期：方向的确定和节奏的不确定。方向上，2024 年美联储“50BP”大幅度降息和国内一揽子宏观政策的出台，定调了政策的拐点到来。节奏上，年末财政支出的带动和美国数据的不差为政策提供观察空间，而1 月20 日开始特朗普百日新政的不确定性也为短期政策的落地增添了更多的不确定性，对于市场形成波动的风险上升。
■ 策略
宏观策略转向右侧，短期调低风险配置至中性持有或增加波动率头寸。12 月美联储鹰派降息放缓了政策周期的节奏，等待20 日特朗普就职对于不确定性的消除，继续关注收益率曲线进一步扁平化（+1×T2503-2×TS2503）对市场阶段性的调整进行保护。
■ 风险
美联储意外加息，地缘风险意外上升
航运：02合约波动预计逐渐收敛，远月合约仍面临运价下行&和谈双重压力
策略摘要
主力合约震荡偏弱。
线上报价方面。2M联盟，马士基上海-鹿特丹1月第二周报价降至2425/4410，1月第三周报价降至2199/3990，1月第四周报价开出为2100/3820；MSC 1月份船期报价下调至2300/3840。OA联盟，COSCO 1月上半月船期报价3825/6825；CMA 1月份船期报价2730/5035；EMC 1月份上半月船期报价降至2905/4460；OOCL 1月份船期报价降至2650/4300。THE联盟，ONE 1月份船期报价降至2638/4606；HMM1月船期报价降至2637/4304；赫伯罗特1月份船期报价降至2399/4104；YML1月10号至31号报价最新更新，FE4航线降至2450/4050/4400，FE2航线降至2350/3850/4200。
目前仍面临运力压力。1月份周均运力相对较多。上海-欧基港1月份WEEK2/3/4/5周运力分别为29.28/29.61/25.08/22.85万TEU（已经排除停航以及TBN情况），1月份目前周均运力26.71万TEU，环比2024年同期增加接近20%。2月份因为春节空班，周均运力21.98万TEU。OA联盟以及2M联盟目前公布了中国春节假期空班情况，OA联盟2025年WEEK5-WEEK7共计6个空班，2M联盟2025年WEEK5-WEEK7共计7个空班，两大联盟春节空班数量与2024年大致相同。环比2024年同期同样增加接近20%。
2月合约聚焦1月最后两周运价情况，投资者不宜过度追空。目前1月中下旬价格继续向下修正，THE联盟中HMM下修1月份船期价格至2367/4304，YML月份船期价格下修至2450/4050；2M联盟中马士基下修1月下半月价格至2100/3820，MSC最新修正1月6号至31号价格至3840美元/FEU;OA联盟线下价格相对较高，COSCO 1月份报价4500美元/FEU。2月合约后期聚焦点转为现货价格震荡向下斜率如何，目前初步预估02合约的交割结算价格或介于2100-2400点之间。1月下半月船司为搭建rolling pool或会使得价格下行斜率放大，参考2024年春节期间马士基线上报价情况，我们预计2025年1月28日-2月13日现货报价变动较小，2月10日以及2月17日SCFIS大致由春节前最后一周报价决定，2月合约交割结算价格的博弈点聚焦1月下半月报价最终成色，目前EC2502合约价格大致折合现货3100美元/FEU，投资者也不可过分追空。
04合约短期由美东港口罢工驱动，但是仍面临现货价格下跌压制。1-4月份现货价格处于季节性下行趋势，投资者需转变投资思维，后期现货价格将转为震荡向下，交易的大方向也可能会发生逆转（由之前的以做多为主转为做空为主）。04合约目前较为复杂，面临1月15日美东港口再度罢工所引发的情绪端的向上驱动以及现货价格季节性下行的向下驱动，目前关注1月15号美东港口可能的罢工行为对盘面带来的扰动，若美东港口再度罢工，且维持时间较长，或对EC2404合约形成一定支撑。02以及04合约在大幅贴水的背景下，后期转为估值端博弈。远期合约（06、08以及10合约）面临运价见顶回落以及巴以和谈持续推进的双重利空压制，整体情绪端偏空，由于近期地缘博弈相对波折，操作难度相对较大。
风险
下行风险：欧美经济超预期回落，原油价格大幅下跌，船舶交付超预期，船舶闲置不及预期，红海危机得到较好处理
上行风险：欧美经济恢复，供应链再出问题，班轮公司大幅缩减运力，红海危机持续发酵引发绕航，大规模战争爆发
外汇：美元强势叠加政策调整，跨年人民币波动加剧
策略摘要
短期内，美元兑人民币或延续贬值压力，需关注利差变化和政策不确定性对市场情绪的影响
核心观点
■ 市场分析
整体来看，美元走强叠加市场预期和流动性因素，共同推动了人民币的阶段性贬值，但逆周期政策发力对缓解波动起到了重要作用。此外，CFETS于2025年调整人民币汇率指数货币篮子权重，下调美元、欧元和日元权重，新增澳门元，并采用2023年度贸易数据计算权重。尽管此调整属年度例行操作，但市场对美元权重下调的过度解读叠加美元走强，加剧了离岸人民币的短期波动。
2024年12月，中美两国经济数据表现出复苏和衰退并存的特征。中国经济延续修复态势，制造业PMI小幅回落至50.1%，但非制造业PMI反弹至52.2%，显示工业生产韧性犹存、服务业和建筑业景气度回升，尽管小型企业景气度下滑和就业压力仍存，经济复苏不平衡性显现。在政策方面，货币政策适度宽松，通过降准、降息和流动性支持保障稳增长；财政政策加码专项债管理，推动基础设施与民生改善；贸易政策通过关税调整和自由贸易协定优化促进外贸与跨境消费，为人民币汇率稳定提供支撑。美国方面，12月消费者信心下降，预期指数接近衰退警戒线，而制造业PMI录得49.3，为近九个月新高，新订单和生产指数回升，但就业市场持续承压，整体经济表现复杂。美元指数受经济数据和国债收益率反弹影响维持强势，反映市场对美联储政策路径的持续关注。
从基本面来看，1)经济预期差(chā)中性：美花旗经济意外指数表现接近，反映两国经济数据整体符合预期。美国经济在消费和劳动力市场支撑下保持韧性，而中国经济延续修复态势，但内需复苏较弱，供需两端的不平衡性依然存在；2)中美利差(chā)利好美元：美中利差快速扩大，美债长端收益率上行反映经济增长预期增强，短端收益率下行则显示市场对美联储政策转向的期待；3)贸易政策不确定性利好美元：特朗普上台后的贸易政策不确定性导致相关指数飙升，引发对双边贸易环境的担忧，抢出口和提前采购的现象加剧了市场对人民币贬值的预期。
展望未来，短期内，美中利差扩大、避险需求增强以及特朗普政策不确定性仍将对人民币施加压力。美元强势可能持续加大人民币贬值的外部风险，同时市场对贸易政策调整的担忧可能进一步放大短期波动。未来1-2个月将是观察政策效果的关键期。需关注中国信贷发放节奏、货币政策调整、各地“两会”设定的GDP目标等信号，以评估经济复苏的可持续性及力度。此外，1月份特朗普正式上台后的政策动向，包括关税和对华贸易措施，将对市场预期和人民币汇率产生重要影响。
■ 风险：地缘政治风险；全球经济超预期下行；美联储宽松不及预期；海外流动性风险冲击。
金融期货
股指期货：市场情绪回落，等待节后修复性行情
策略摘要
海外方面，美国新总统上台将增加一定的不确定性，加之美联储到2025年的降息余地有限，海外流动性宽松预期有所缩减。为了应对未来外围环境的不确定性，国内政策在短期内呈现收紧态势，旨在预留更多的政策空间。临近春节，市场资金表现出谨慎态度，预计1月的盘面将经历一段时间的震荡整理再修复。期货市场上，基于价差及流动性的综合考虑，建议选择03合约进行风险对冲的空头配置；多头投机可选择下月02合约进行配置。
核心观点
■市场分析
2025年政策预期积极。12月政治局会议和中央经济工作会议定调积极，2025年的宏观政策将更加积极有为，1月进入政策“空窗期”，主要关注前期政策落地效果。当前经济数据已经反映了政策的一定有效性，地产销售和消费数据城呈现结构性改善，但整体经济扭转仍需时间。海外方面，美国新总统将正式任职，预计随着特朗普上台，国内将加强对科技创新发展的紧迫性，带动相关板块回温。同时由于新总统政策预期带来的“再通胀”风险，美联储2025年降息空间相对有限，海外流动性宽松预期缩减。
大盘股指数盈利上升。现货市场，12月稳定和金融风格再度占优。盈利方面，四大指数的净利润同比增速走势分化，预计上证50、沪深300指数的盈利修复延续，中证500、中证1000指数的净利润将回落。资金方面，近期全球基金资金的持续撤离导致亚太市场经历了剧烈波动。与此同时，国内机构在年末也进行了季节性仓位调整，普遍降低了持仓水平。但个人杠杆资金和产业资本依然在为市场提供流动性支持，预计春节后国内公募基金仓位将逐步回升，同时大资金也将发挥托举作用。在经济回暖的大背景下，市场有望迎来修复性行情。
期指基差回升。期货市场，近日股指期货基差快速回升，IH、IF、IC当月合约均升水。从跨期价差来看合约标的的选择，期指的下季合约间价格偏高，建议投资者运用03合约作为空头配置，进行风险对冲；多头投机可选择下月02合约进行配置。
■策略
单边：IH2502、IM2502
■风险
若政策效果不及预期、海外流动性超预期紧缩、地缘风险升级，股指有下行风险
国债期货：三因子共振，国债期货上涨
策略摘要
1月3日央行以固定利率、数量招标方式开展了193亿元7天逆回购操作，操作利率为1.5%；货币市场回购利率波动，国债期货全线收涨。
核心观点
■ 市场分析
宏观面：（1）宏观政策：中国人民银行货币政策委员会2024年第四季度会议认为，2024年以来宏观调控力度加大，稳健的货币政策灵活适度、精准有效，综合运用利率、准备金、再贷款、国债买卖等工具，服务实体经济高质量发展，为经济回升向好创造适宜的货币金融环境。贷款市场报价利率改革成效显著，存款利率市场化调整机制作用有效发挥，货币政策传导效率增强，社会融资成本处于历史较低水平。外汇市场供求基本平衡，经常账户顺差稳定，外汇储备充足，人民币汇率双向浮动、预期趋稳。（2）通胀：11月CPI同比上涨0.2%。
资金面：（3）央行：1月3日央行以固定利率、数量招标方式开展了193亿元7天逆回购操作，操作利率为1.5%。（4）货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D和 1M分别为1.62%、1.67%、1.75%和1.67%，回购利率近期波动。
市场面：（5）涨跌幅：TS、TF、T和TL涨跌幅分别为0.15%、0.33%、0.22%和0.22%。（6）价差：4TS-T、2TF-T和3TF-TS-T涨跌分别为0.387元、0.465元和-0.231元。（7）TS、TF、T和TL净基差均值分别为0.0633元、0.0460元、0.0490和-0.0289元。
■ 策略
单边：流动性波动，货币政策“适度宽松”，国债期货价格震荡上涨，建议关注2503合约多头。
套利：货币政策“适度宽松”，关注基差走阔。
套保：中期存调整压力，空头可采用远月合约适度套保。
■ 风险提示
流动性快速紧缩风险
能源化工
原油：伊朗石油出口下降，寒潮提振取暖消费
■ 市场分析
在拜登对伊朗的石油制裁于10月生效后，伊朗石油出口面临的挑战越来越大。由于炼厂与码头担心会受到美国的二级制裁，回避受制裁的油轮，导致伊朗石油在马来西亚等地转运后的二程运力受到较大的限制，近期伊朗石油浮仓大幅增加，伊朗石油出口也从此前的150至200万桶/日下降至100万桶/日，制裁油供应的收紧驱使买家转向合规的现货原油市场，是近期原油市场的主要利多因素。而即将上台的特朗普会进一步加大伊朗石油的出口挑战，特朗普在对伊朗制裁的问题上比拜登更加鹰派，买家也会由于担心特朗普进一步制裁伊朗而回避采购伊朗石油，委内瑞拉也将面临类似的问题，但核心的问题是伊朗能否找到新制裁的漏洞从而规避制裁，这意味着伊朗石油出口还将具有一定韧性，我们认为伊朗石油出口下降100万桶/日已经是较为极限的预估
近期北美将迎来一轮寒潮天气，中西部、东部以及南部地区将会面临大面积降温，寒潮对油价的利多提振主要来自两个方面：1、寒潮导致巴肯、二叠盆地的主产区出现井口冻结导致美国原油产量的短期下降，但通常寒潮过去1个月内可以恢复，利多影响偏短期；2、寒潮带来的低温推动取暖油消费增加，柴油裂解受到提振。除此之外，如果寒潮强度较大冲击了德克萨斯州的电网，可能导致德州出现大规模电力中断如2021年2月，那么除了以上两个影响路径之外，还会导致美国炼厂生产出现中断，美国汽柴油裂解价差将会大幅飙升，德州电网在2021年大停电之后做了防寒改造，但大面积寒潮以及持续的低温天气仍将对电网造成较大的挑战，尤其是天然气发电端也可能会由于井口冻结而出现无法出力的情况，居民用电也在短期内大幅增加，再考虑到德州电网的孤立性，电网脆弱性无法在短期内改善，极端天气下面临的考验依然严峻，从事件驱动的逻辑考虑，如果是普通寒潮德州电网不中断的背景下，考虑做多柴油或者柴油裂解，如果德州电网中断，汽柴油裂解还将面临进一步的溢价。
■ 策略
油价区间对待，短期驱动偏强，短期做多柴油裂解（事件驱动）
■ 风险
下行风险：沙特彻底放弃限产保价大幅增产，宏观黑天鹅事件
上行风险：中东冲突升级导致供应大规模中断或者主要运输线路受阻
燃料油：伊朗燃料油供应收紧，炼厂端需求存下行预期
策略摘要
基于对燃料油估值以及基本面边际变化的预期，冬季可以关注逢高空配FU的机会（可以用SC、LU或BU作为多头对冲）。
核心观点
■ 市场分析
近期油价走势偏强，主要驱动来自于北美寒潮天气，一方面寒潮来袭会增加美国取暖消费，另一方面，寒潮将会导致巴肯、二叠盆地主产区出现井口冻结，导致短期产量下滑。如果寒潮导致德州电网中断还可能造成炼厂大面积停产，当前美国的原油基本面呈现低库存的格局，寒潮天气将成为短期油价偏强的支撑因素，但纵观全球，原油实货市场并没有出现显著的短缺。就油价方向而言，短期震荡偏强的格局或延续，中期则面临市场供过于求带来的下行压力。
就燃料油自身市场而言，高硫燃料油现实基本面仍相对坚挺。但随着自身估值到达高位，来自需求端利空因素的边际影响或将逐步兑现。中国炼厂需求的下滑、前期海外检修炼厂的复产将导致市场的偏紧态势边际缓解。因此，我们认为高硫燃料油裂解价差在明年一季度存在回调空间。
低硫油方面，随着冬季到来，日本等地电厂的燃料油需求有望逐步增加，参考外盘裂解价差走势，低硫燃料油市场结构短期有企稳的信号，预计接下来1、2个月市场存在一定支撑，下行驱动相对有限。但站在中期视角，剩余产能充裕、下游船燃需求份额被替代的趋势并未改变，2025年5月开始地中海ECA区正式生效（要求船燃硫含量低于0.1%），将对低硫燃料油消费造成进一步冲击，LU市场未来面临新的压力。
策略
单边中性，关注逢高空FU裂解价差、逢低多LU-FU或BU-FU价差的机会
■ 风险
俄罗斯炼厂检修量超预期；伊朗燃料油出口低于预期；中东发电需求超预期；船燃需求替代超预期；低硫燃料油冬季需求不及预期；科威特低硫油出口大幅增加
液化石油气：伊朗出口大幅下滑，美国寒潮天气来临
策略摘要
近期油价走势偏强，且LPG自身基本面存在边际改善的信号，考虑到基差当前处于相对高位，可以关注PG主力合约的低位反弹机会，但不宜做太高预期，注意控制仓位。
核心观点
■ 市场分析
近期伊朗出口下滑、北半球寒潮天气对外盘市场存在一定提振，FEI掉期价格有所反弹，但美国实际发货量仍维持高位，远东待售资源充裕，海外市场尚未出现供应紧缺的迹象。
站在国内市场的角度，近期基本面整体缺乏亮点，但随着冬季来临、PDH利润底部回升，燃烧与化工端消费存在边际改善的迹象。对于盘面而言，目前的利好信号还不够强，不过考虑到近期油价连续上涨，且LPG基差处于相对高位，短期可以关注逢低多的机会，不宜追涨。
■ 策略
单边中性，关注逢低多PG主力合约的机会，注意控制仓位；
■ 风险
原油价格大幅下跌；化工端需求不及预期；燃烧端需求不及预期；炼厂外放商品量超预期；中东与北美出口超预期
石油沥青：供应端仍受到抑制，库存维持低位
策略摘要
当前沥青市场处于下方存在支撑、向上有潜在驱动的状态，盘面或持续偏强运行。考虑到盘面近期涨幅较大，不宜过度追涨，如果有回调可以关注逢低多BU单边及正套的机会。
核心观点
■ 市场分析
近期油价上涨、海外原料供应收紧，沥青成本端支撑得到巩固。此外，在终端消费已逐步走弱的背景下，冬储需求以及低库存的现状为市场提供额外支撑。
往前看，如果原油紧张的矛盾延续、炼厂成本增长的预期兑现，那么未来装置开工负荷与沥青产量或持续受到抑制。需求方面，虽然我们对今年全年需求没有太多增长预期，但随着春节后季节性的消费回升，彼时供应与库存若继续处于低位，则市场将处于供需错配的状态，现货端紧张氛围或进一步升温。
整体来看，当前沥青市场处于下方存在支撑、向上有潜在驱动的状态，盘面或持续偏强运行。考虑到盘面近期涨幅较大，对向上空间不宜做太高预期，短期或转为区间运行态势，等待矛盾兑现或缓解。
■ 策略
单边中性；盘面短期支撑偏强，回调可关注逢低多BU单边与月差机会，不宜过度追涨
■ 风险
原油价格大幅下跌；海外原料供应回升；需求不及预期；炼厂产量大幅回升
PX、PTA、PF、PR：下游聚酯开工加速下降，1月PTA累库压力较大
策略摘要
PR中性，当前瓶片处于产能集中投放期，产能高速扩张从2023年下半年开始，预计将一直延续至2025年上半年，供应预期相对宽松；现货方面，当前瓶片工厂库存高位，三房巷等新装置投产下现货加工费承压，绝对价格预计跟随原料成本为主。
PX、PTA、PF中性。PX方面，近期国内短流程装置随着效益转弱有检修现象，但幅度有限，PX整体开工仍在高位，汽油弱势下和交割压力下PXN仍受到压制，同时PX在当前的中低估值下继续下压空间有限，价格波动受到原料以及宏观影响为主。PTA方面，聚酯负荷下滑预期，PTA供需累库压力较大，新装置投产增量下预计PTA偏弱震荡。短纤方面，后续春节期间短纤负荷预计高于去年同期，交割压力和下游集中检修预期下，PF加工费预计偏弱盘整。
核心观点
■ 市场分析
价格和基差方面，原料端12月Brent原油维持70~75美元/桶区间震荡运行，上旬欧佩克减产推迟，原油价格偏弱，月底在美国寒潮和伊朗天然气发酵下呈现上涨态势。PX/PTA价格12月跌后震荡反弹，主要跟随成本端波动，上旬在需求走弱及供应过剩预期下，PX/PTA震荡走弱，中下旬随着终端订单和备货阶段性好转，以及美国芳烃调油备货开启情绪有所好转，震荡中有所反弹，全月PXN 170~200美元/吨震荡运行，PTA受人民币贬值影响，加工差环比压缩。PF方面，12月上半月涤纶短纤工厂去库态势延续，现货加工费高位持稳运行，绝对价格跟随成本波动；但下半月开始，在下游纱线开工走弱预期以及交割压力下，PF基差和现货加工费压缩明显。PR方面，11月底以来聚酯瓶片检修陆续兑现，开工率有所下滑，但需求淡季瓶片工厂库存持续处于高位，另外12月三房巷75万吨新装置投产下，现货加工费承压，从500元/吨上下水平压缩至400元/吨以下。
汽油和芳烃方面，12月处在汽油消费淡季，美湾汽油处于季节性累库周期，欧美汽油裂解价差表现持续较弱，芳烃调油需求和利润均不佳，辛烷值价差也明显低于前两年，汽油需求对芳烃分流作用有限。亚洲生产PX的利润方面，12月MX异构化利润和甲苯歧化STDP利润明显走弱，部分短流程装置降低开工，但影响幅度有限。美亚物流方面，12月韩国MX出口到美国的量有所提升，或表征着美国调油备货已经开始，但当前亚洲市场芳烃供应依然充裕，12月韩国流向美国的芳烃BTX总量仅有3.67万吨，尚且影响有限。
PX供应方面，2024年无新增PX装置，中国12月PX开工先下降后提升，整体季节性高位运行。后续来看，2025年1月PX暂无检修计划，另外还有福建联合、中海油惠州等装置提负，预计负荷和产量将进一步提升。海外装置变动较少，日本出光一套装置重启，1月海外也无检修计划，预计亚洲PX负荷维持高位运行。
PTA供应方面，PTA 12月份负荷高位回落，另外有一套新装置投产，整体检修量低于11月，产量较11月提升。后续1 月检修重启并存，月均开工率预计较12月下降，供应会有所减少。库存方面，12月中国PTA社会库存持续累库，自估平衡表累库幅度预计在26万吨附近（净出口量按30万吨预估）；忠朴分项目库存来看，9月在港在库货量下降，固化为仓单，仓单库存处于高位；后续趋势来看，2025年1月聚酯开工预计将加速下滑，需求减少下PTA 累库幅度将大幅提升，或在50万吨左右。
需求方面，12月随着部分外贸订单下达以及下游原料价格处于低位的补库需求，终端表现有所好转，织造负荷反弹后再次回落。从放假计划来看，或在元旦后有一批工人返乡，开工率或有集中性下降，另一部分相对较晚的放假安排集中在1月10-20日附近。聚酯开工方面，整体来看1月聚酯开工率会逐步下滑，过年前后会跟着织造放假加速下降，整体取决于聚酯大厂过年的检修力度。
PF方面，12月直纺涤短负荷稳定运行，期间华宏等装置短停后重启，当前短纤工厂权益库存不高，后续春节期间短纤初步检修量在150万吨以上，预计负荷将下降到70%附近，将高于去年同期，在春节前后下游涤纱集中检修下，预计PF加工费偏弱盘整。
■ 策略
PR中性，PX、PTA、PF中性。
■ 风险
原油和汽油价格大幅波动，调油需求超预期
EG：1月供增需减延续，EG累库压力将增大
策略摘要
MEG逢高做空套保。经济性导向下国内开工率将维持高位，后续1月随着镇海炼化重启，负荷可能进一步提升；需求端，短期来看聚酯负荷依然能够维持，EG需求仍有一定支撑，但1月有减产预期。供增需减逐步兑现，同时随着新疆煤制发货逐步通畅，乙二醇港口预计逐步开始累库，贸易环节流转货源也将逐步增多，价格上方存在一定压力，但长期沙特检修计划也使进口增量有限，显性库存低位对市场价格下方仍有支撑，关注中东装置检修动态。
核心观点
■ 市场分析
价格和基差表现上，12月EG主力合约价格震荡走强，由11月末的4622元/吨收盘价走强至4850元/吨附近，主力合约基差整体也呈现震荡走强态势。月内原料端支撑有限，煤炭价格下行，油价震荡运行，但下游聚酯开工坚挺且月内终端订单好转、产销放量，受到港口到货延期影响，下旬港口库存创近5年低位，同时伊朗缺气和美国寒潮等消息提振市场买气。
国内供应方面，由于今年效益明显好转，EG当前负荷处于近3年季节性高位水平，截止12月26日，EG总负荷已提升到74.5%的年内高位水平，后续1月中上还有镇海炼化的重启计划，预计非煤负荷还将进一步提升，1月EG总均负荷可能会较12月进一步提升，叠加新疆煤制发货恢复正常，预计1月MEG供应会相对充裕。
海外供应方面，中东方向，沙特两套在检修中的装置计划12月底前后重启，但明年一季度内当地仍有 2-3 套装置计划检修，初步计划 JUPC3 及 Sharq4 会在 1 月份内检修，因此整体看当地供应恢复力度有限，实际进口增量有限，关注检修兑现情况；伊朗BCCO 装置10月底前后也已重启，但是12月fulda 船只在装货过程中出现倾斜导致巷道受阻，目前该港口已暂停液体化工品装货，后续关注港口恢复效率。北美市场，美国装置均正常运行中，12月以来美国货到货增量逐步体现，但当前中美价差保持低位，两地套利空间关闭，另外预计1月中下北美装置开工率将下滑，因此预计2月份美国货的到港数量将会有所回落，加拿大整体保持稳定。另外亚洲方面，马来西亚石油 75 万吨的装置稳定运行则单月供应量按3万吨左右测算，但是从近期停车时间及装置运行稳定性看，实际供应量可能会打折扣。总体来说，从发货节奏来看，1月到港量有所增加，另外考虑春节假期因素，2月有所回落，12~2月EG进口预计56、60、52万吨。
需求方面， 12月随着部分外贸订单下达以及下游原料价格处于低位的补库需求，终端表现有所好转，织造负荷反弹后再次回落。从放假计划来看，或在元旦后有一批工人返乡，开工率或有集中性下降，另一部分相对较晚的放假安排集中在1月10-20日附近。聚酯开工方面，整体来看1月聚酯开工率会逐步下滑，过年前后会跟着织造放假加速下降，整体取决于聚酯大厂过年的检修力度。
库存方面，随着EG负荷的大幅提升，12月EG平衡表由去库转为累库，但累库幅度较小，预计在3万吨附近，且累库主要在隐性库存，聚酯工厂EG库存提升，主港库存却有小幅去化，一度降至近几年历史新低。但1月随着镇海炼化重启，EG国产负荷仍有可能进一步提升，同时由于12月沙特装船较为集中，后续1月到港较集中，同时1月临近春节假期，聚酯开工下降的可能性较大，平衡表累库幅度预计将增加，主港显性库存预计也会有所累库。
■ 策略
MEG逢高做空套保。
■ 风险
原油价格波动，煤价大幅波动，宏观政策超预期，美国寒潮影响超预期
EB：纯苯快速累库，拖累EB成本
策略摘要
逢高谨慎做空套保。纯苯方面，国产开工高位，进口到港压力仍大，CPL开工率下降拖累纯苯需求，纯苯港口持续累库周期，纯苯加工费有回落压力。苯乙烯方面，国产开工偏高，现实港口库存回建速率偏慢，预期继续进入累库周期，港口基差有所见顶回落，苯乙烯生产利润亦是回落预期。下游方面，EPS进入季节性降负阶段，PS开工亦有所回落。市场主要矛盾仍在于纯苯的弱现实强预期，短期先往弱现实回归。
核心观点
■ 市场分析
纯苯港口库存进入快速累库周期。需求方面，纯苯下游开工逐步回落，前期高开工的己内酰胺及苯胺开工均下降，己二酸开工维持低位，酚酮开工尚可，苯乙烯在浙石化检修后恢复支撑纯苯需求。在进口压力持续的背景下，港口库存延续快速累库。供应方面，美韩价差维持低位，韩国发往中国压力仍大，预计到港量级仍维持高位。而芳烃上游方面，虽然汽油带动甲苯溢价有所反弹，STDP歧化利润回落，但纯苯海外地区对中国价差仍低，反映海外供应压力仍存。总体预期纯苯加工费延续压缩。
苯乙烯港口库存底部回建速率仍慢。国产开工方面，11月下旬的浙石化苯乙烯检修复工，带来开工率的快速上抬；另一方面，现货进口窗口持续打开，进口到港预期仍存，但港口累库速率不及预期，港口基差偏强，随着12月下旬港口小幅累库，港口基差才逐步见顶回落。下游方面，白电排产1月有所转淡但2-3月仍有一定韧性，PS及ABS仍有一定刚需支撑，但EPS进入季节性淡季拖累EB需求，预计后续EB进入累库周期。EB-BZ价差亦有回落预期。
■ 策略
逢高谨慎做空套保。
■ 风险
上游原油价格大幅波动，纯苯下游回落速率，宏观政策刺激力度
甲醇：伊朗停车检修，中国港口去库周期
策略摘要
逢低做多套保。港口方面，伊朗甲醇冬检开工历史低位，进口到港减少为本轮去库周期的驱动，但兴兴MTO检修拖累需求削弱原1月去库幅度；2月关注富德以及南京诚志等其他MTO的检修兑现可能而2月重新进入累库。内地方面，煤头甲醇开工偏高，传统下游开工季节性回落，但内地工厂库存底部回建速率仍慢。
核心观点
■ 市场分析
港口方面。海外甲醇开工持续低位，伊朗冬季气源紧张，持续检修历史低开工状态；非伊方面，特立尼达、新西兰、欧美开工仍偏低，非伊供应量级亦有限。预计1月进口量进一步回落，本轮去库主要驱动在于进口减少，但港口下游MTO装置开始检修拖累需求，兴兴12月底已开始检修，2月富德有检修计划，则原1月去库速率有所削减，关注MTO装置停车持续性。
内地方面。存量装置方面，煤头甲醇开工延续高位，西南气头冬检；传统下游逐步进入季节性淡季降负，甲醛开工季节性明显，而醋酸有超季节性开工回落。但实际内地工厂库存回升速率仍不快，传统下游订单表现尚可。上游原料方面，动力煤日耗季节性回升，但内蒙坑口煤价仍延续阴跌。
■ 策略
逢低做多套保。
■ 风险
上游煤价波动加大，国内宏观政策刺激力度
聚烯烃：新增装置放量，基差逐渐走弱
策略摘要
聚烯烃谨慎偏空。12月裕龙石化、内蒙宝丰、中英石化等新投装置放量，检修企业陆续恢复，PE与PP开工率已至中高水平，未来开工亦有进一步提升预期。但市场供应压力传导缓慢，PE现货维持偏紧，基差小幅走弱仍维持高位，PE现实较强但预期偏弱。PE进口窗口打开，但进口回升速率偏慢，PE进口压力不大。丙烷价格走高，PDH制PP利润下滑跌破盈亏平衡线，成本端支撑增加，关注PDH装置亏损性减产检修。下游工厂开工率缓慢下滑，终端工厂春节前存备货预期，下游需求支撑盘面，预计未来持续缓慢下行。聚烯烃上游库存持续去化，社会整体库存处于年内低位，未来供应端压力将增大，库存累积基差将回落，预计聚烯烃偏弱震荡运行。
核心观点
■ 市场分析
国内新增装置方面，12月新增装置包括：内蒙宝丰1#55万吨/年的全密度PE装置、50万吨/年的PP装置；山东裕龙石化1#30万吨HDPE装置、50万吨全密度装置、2#50万吨全密度装置。国内聚烯烃投产高峰已兑现，存量装置开工逐步提升，未来供应预计将持续增加。目前新投产能内蒙宝丰二线50万吨/年试车成功，2025年1月有产出合格品预期，同时万华化学二期与金诚石化也有投产预期。国内存量装置检修方面，检修企业陆续恢复，PE与PP开工率已至中高水平，未来开工亦有进一步提升预期。
外盘新增装置方面，12月海外有印度GAIL装置投产。2024年海外已投装置包括，加拿大NOVA、美国SHELL、菲律宾JG SUMMIT、美国FORMOSA、印度Nayara Energy、尼日利亚Dangote PC、印度GAIL。聚烯烃海外在建装置存在较多变数，推迟或成常态。外盘存量装置方面，海外聚烯烃12月开工率小幅下调。PE进口窗口打开，但进口回升速率偏慢，PE进口压力不大，PP出口利润走低。
库存及需求方面，12月下游工厂开工率缓慢下滑，终端工厂春节前存备货预期，下游需求支撑盘面，预计未来持续缓慢下行。聚烯烃上游库存持续去化，社会整体库存处于年内低位，未来供应端压力将增大，库存累积基差将回落。
■ 策略
聚烯烃谨慎偏空。
■ 风险
原油价格波动，新增产能投产进度，需求恢复情况。
尿素：上游库存高企，尿素延续弱势
策略摘要
谨慎偏空：12月气头尿素企业陆续停车背景下，尿素产量季节性同比仍处高位，预计1月气头企业逐步重启，尿素产量将增加。临近年底，农业需求季节性回落，工业开工率呈下降趋势，预计年前下游采购以储备性需求为主。尿素出口延续收紧，出口量维持低位，整体港口库存窄幅波动。尿素供应宽松格局延续，预计尿素维持偏弱震荡。目前尿素现货利润已经临近亏损，关注上游装置的动态。
核心观点
■ 市场分析
成本利润：上游原料煤炭价格下行，尿素成本面支撑走弱，尿素现货价格亦跟随成本走低，尿素企业生产利润继续被压缩，现阶段尿素生产利润维持微利水平。
供应：虽然12月份气头尿素企业陆续停车，尿素12月产量为560万吨，季节性同比高位。1月气头企业逐步重启，预计尿素产量将增加至570万吨。
进出口：尿素进口量与出口量均保持低位，预计1月进口量与出口量仍处于偏低位水平。国际尿素价格小幅走高，国内出口利润改善，但现阶段国内出口政策仍收紧，出口难以改善，建议关注尿素出口相关政策。
需求：目前复合肥开工率为41.6%，三聚氰胺开工率为60%，尿素企业订单天数7.1天。临近年底，农业需求季节性回落，工业开工率呈下降趋势，预计年前下游采购以储备性需求为主。
库存：目前尿素企业库存量152.5万吨，较上月累库11.6万吨，库存总量创五年内新高，产量大幅高于去年同期，叠加下游需求偏弱，预计1月库存维持高位水平。港口库存量15.4吨，整体港口库存窄幅波动，持续关注尿素出口相关政策。
■ 策略
谨慎偏空，预计尿素维持偏弱震荡。
■ 风险
淡季储备、出口法检、库存变动、国际市场变化
氯碱：需求淡季，上游累库为主
摘要
烧碱估值中偏低，基于下游氧化铝1月有新投产能，下游工厂原料采购的需求或使得今年累库幅度相比往年偏小。PVC上游供应保持宽松格局，下游需求没有亮点维持偏弱格局，且下游处于季节性淡季，预计库存仍有累库压力。
核心观点
■ 市场分析
PVC月度分析：
供应：据隆众资讯统计，2024年1-11月PVC累计产量2138.78万吨，较去年同期增加2.91%。2024年上游新投产能增速下降，导致累计产量增速放缓。全年来看，上游综合利润仍存下，上半年产量较高。因上游装置集中检修，7、8月的累计产量增幅连续下降，但随着后期检修装置的重启，上游产量重新回升。1月上游开工率难以下降，供应将保持较高水平。
进出口：据中国海关统计，我国11月PVC出口环比下降，主要因国内10-11月出口利润低迷，以及印度BIS认证实施的临近，导致出口市场放缓。最新消息显示，印度官方发布BIS政策延期公告，原12月24日到期的PVC进口BIS政策延期六个月至2025年6月24日执行。基于该消息，预计将提振中国2025年一季度的PVC出口量，主要因国内PVC的出口国主要是印度，占比有时候甚至超过50%。印度的需求上半年是旺季，一季度采购需求将回升，进而推动国内PVC的出口量。
需求：基于房地产数据的改善后的传导链条较长，2025年PVC需求难有支撑，阶段性需求只能结合下游原料备库的节奏，1月份国内处于春节假期期间，预计需求维持淡季特征，社会库存高企下，预计下游也难超预期的原料补库意愿。
库存：2025年基于需求难以改善以及仍有新投产的压力，预计PVC社会库存仍难以明显去化，1月下游需求淡季下，预计库存累计为主。
烧碱月度分析：
供应：据隆众资讯统计，2024年1-11月国内烧碱累计产量3767万吨，较去年同期累计增加3.2%。2024年上游新投产能增速下降的背景下，截止11月份的累计产量同比仍有小幅增加，这主要跟今年上游综合利润仍不错下，上游烧碱开工率保持较高的水平有关。2024年烧碱生产利润处于持续被压缩的趋势中，7-8月上游集中检修期间，上游开工率重心有所下移，但9月份开始，随着上游检修装置重启后，开工率环比回升。但因烧碱利润逐步被压缩，上游开工率恢复不及上半年水平。2025年1月上游开工率难以下降，供应将保持较高水平。
进出口：2024年国内华东港口出口利润波动较大，总体来看，一季度出口盈亏呈现亏损状态，二季度及四季度出口大部分时候均呈现有利润的状态。从烧碱出口季节性来看，基本跟国内华东港口出口利润一致。当前高利润水平利好后期出口，但考虑国内春节假期因此，预计1月份出口或持平。
需求：2024年烧碱下游需求亮点主要在氧化铝以及粘胶短纤，尤其氧化铝应供应紧张格局迟迟未改善，价格持续高企下，生产利润持续向好，刺激上游开工积极性高，带来烧碱需求旺盛，同时氧化铝工厂提升原料采购价格也直接利好烧碱价格。1月烧碱需求预计呈现季节性淡季，环比回落为主。
库存：1月基于下游需求淡季以及上游冬季开工率不下降的背景下，预计库存延续季节性累计，但因下游氧化铝1月有新投产能，下游工厂原料采购的需求或使得今年累库幅度相比往年偏小。
■ 策略
烧碱：谨慎偏多。PVC：谨慎偏空。
■ 风险
烧碱：出口继续示弱；需求恢复缓慢；上游产量继续增加。
PVC：上游开工率大幅下降，出口明显改善，下游采购需求回升。
天然橡胶与合成橡胶：供应旺季，国内仍有累库压力
策略摘要
泰国主产区在高原料价格背景下，供应弹性仍不及往年，预计国内累库幅度有限，天然橡胶价格或震荡运行为主。1月顺丁橡胶上游检修装置有所减少，且有新增产能投放预期，下游轮胎需求持稳为主，预计1月顺丁橡胶呈现小幅累库格局。
核心观点
市场分析
1月国内天然橡胶主产区全面停割，国内天然橡胶供应跟随进口量摆动。我国大部分天然橡胶来自泰国，因此我们主要分析来自泰国进口量的规律，按照一个月的船期推测，泰国12月份的出口量大致对应我国国内1月份的进口量。季节性来看，泰国12月处于割胶旺季，国内进口量将呈现季节性回升。但12月上半月受降雨集中的影响，泰国原料产出有限，下半月在雨水减缓下，供应重新增加，因前期泰国产区一直受降雨干扰，因此，12月天气好转后，预计产量环比回升，将带动国内后期到港量继续回升。
1月份顺丁橡胶上游检修装置有所减少，且有新增产能投放的预期，预计上游开工率环比回升，但因上游生产利润不佳，回升幅度亦有限。
展望1月下游需求，国内下游工业处于季节性淡季，下游需求延续偏弱格局；国内轮胎厂开工率也将在1月中下旬迎来年内的季节性低点。终端来看，因国内汽车政策延续以及明年基建回升的预期，国内消费预期偏强，而海外因美国加征关税的影响，需求预期偏弱或对国内轮胎出口产生抑制。1月重点关注下游工厂在春节假期前的原料补库意愿。
■ 策略
策略：RU及NR中性。目前RU及NR估值中性，泰国主产区降雨减少后，供应压力将继续增加，国内港口库存有望继续累库，叠加国内下游需求季节性示弱，预计价格偏弱运行为主。但泰国主产区原料价格同比仍在高位，后期如果回落幅度有限，则仍反映供应弹性不及往年，预计将带来国内累库幅度有限，胶价或震荡运行为主。
BR中性。1月顺丁橡胶上游检修装置有所减少，且有新增产能投放的预期，预计上游开工率环比回升，下游轮胎需求持稳为主，预计1月顺丁橡胶呈现小幅累库格局。但上游丁二烯原料以及天然橡胶均对顺丁橡胶价格有支撑。
■ 风险
国内产量及进口量大幅回升，顺丁橡胶装置开工变化，轮胎需求明显示弱。
有色金属
贵金属：利率变动路径难料 但地缘因素仍利好金价
核心观点
■ 贵金属主线逻辑
1. 利率方面，12月间，美联储再度降息25个基点，将基准利率调整至4.25%至4.50%，并且从点阵图中显示2025年降息次数从4次下降至2次，故市场对此的解读是相对“鹰派”的降息，但月内10年期美债收益率却出现了40个基点的上涨至4.55%，1年期美债收益率下降14个基点至4.16%，长短端美债利差有所修复，但收益率曲线同样有着从“牛陡至熊陡”变化的趋势。同时其他非美地区央行（如欧元区央行）则是表达出了更为坚定的调降利率的态度。不过全球范围内货币政策趋于宽松总体对贵金属仍然偏有利。
2. 通胀方面，2024年12月间，反映通胀预期的breakeven inflation rate上涨8个基点至2.34%，月内公布的11月美国个人消费支出(PCE)价格指数环比上涨0.1%，同比增长2.4%，均低于市场预期，显示通胀形势好于预期。但不可否认的是，目前美国诸如金融服务业等成本或许相对较难下降，因此虽然数据显示通胀情况相对稳定，但也不排除在商品价格若出现走高的情况下（如近期的原油价格），美国方面仍然面临在通胀的情况，而这将会使得美联储的货币政策更加“如履薄冰”。
3. 汇率方面，2024年12月间，美元呈现出2.56%的上涨至108.48，并且目前仍然维持偏强格局，这主要是由于除美联储之外的其他非美地区央行相较于美联储，多数表现出了更为明确的调降利率水平的态度，10年期欧美利差（美-欧）于月内走高11个基点至2.1027%，短时内美元或仍维持相对偏强格局。
4. 在市场风险定价方面， VIX指数于12月仍然呈现走高的情况，反映出市场对于地缘风险的计价明显加大，但同时反映流动性风险的SOFR 与 OIS利差暂时没有十分明显的变化，显示出海外流动性的风险计价暂时没有明显飙升，不过需要持续观察ON RRP账户余额，谨防流动性风险的发生。
5. 2023年全年，全球央行累计1,037.38吨，目前已经连续第13个季度呈现净购入的情况。2024年1-9月继续累计购金693.52吨。同时中国央行也在时隔6个月后，再度采取了购金措施。
总体而言，目前主要经济体央行大多处于货币政策转宽松的过程中，因此这样的环境对于贵金属的定价整体仍有利，不过由于美联储对待降息的态度并不如欧元区那般坚决，因此使得美元在短时内呈现偏强态势，这或许在一定程度上抑制了贵金属的走势，不过地缘因素则同样为金价加持，因此预计1月间贵金属价格或仍维持震荡偏强格局，Au2502合约波动区间预计在615元/克至636元/克，Ag2502合约波动区间或在7,350元/千克至7,980元/千克，不过操作上仍建议依托区间下沿附近逢低买入为套保为主。
■ 策略
黄金：谨慎偏多
白银：谨慎偏多
套利：逢低做多金银比价
期权：卖出看跌
■ 风险
获利多头了结离场
持续加息引发大规模流动性风险（关注SOFR-OIS利差以及ON RRP账户余额）
铜：年末需求相对偏弱 但矿端供应趋紧情况难改
核心观点
■ 铜主线逻辑
1. 矿端方面，12 月铜精矿的长单价格走势下行显著，最终收于6.91美元/吨，较上月末下降3.17美元/吨。就2025年度长单价格（21.25美元/吨）而言，国内大部分冶炼厂依此结算仍处于亏损境地，使得铜冶炼厂减产风险大增。季度长单价格大体接近国内主流冶炼厂的盈亏平衡点，不过结合当下现货 TC 价格来判断，实际供应能力存疑，预计近期国内铜精矿供应吃紧的情况仍难改变。
2. 冶炼供应方面，目前国内电解产能新扩建的项目仍在释出，但上午所提及的原料供应紧张这一局面并没有得到实质性的改善。国内 1 - 11 月精炼铜的产量达到 1,096 万吨，累计同比增长为 5.02%。由于加工费持续走低，直接导致冶炼厂开工率也随之下降，12月冶炼厂开工率已经下滑到了近5年以来的最低程度。并且在低长单的情况下，不排除部分冶炼产能将会被延后的情况。
3. 废铜方面，2024年1-11月，国内废铜产量金属吨达到 103.86万吨，较2023年同期下降8.21%。未来国内废铜供应能否对铜精矿的缺失进行补充是对国内铜供应相对重要的因素。
4. 精铜进口方面，2024年1-11月，国内进口量336.84万吨，同比上涨5.29%，11月较10月环比上涨0.14%至35.99万吨。进口量的增多主要是由于四季度以来，来自南美的电解铜到货量增多，但12月来自日韩与非洲地区的电解铜总量环比或下降，12月电解铜进口量也会出现小幅下降。目前进口比价尚可，叠加仓单成交较好，预计保税区库存会小幅去库，明年1季度或许会有海外库存集中到港情况。废铜方面，2024年1-11月，国内废铜进口金属吨162.60万吨，较2023年同期增长13.76%。近期再生铜原料持货商惜售，废铜资源或将更为稀缺。
5. 初级加工方面，在2024年11月，铜材开工率较10月环比上涨5.07个百分点至69.65%。就分具体初级加工端来看，11月铜管、铜板带箔、铜杆开工率均走高。11月本就是铜管旺季，叠加铜材出口退税取消政策的影响，部分企业有赶出口订单的动作。但考虑到临近年末，部分企业需要资金回笼，采购情绪较为谨慎，预计12月铜材开工率小幅走低。在出口方面，虽然铜材出口退税幅度下调对铜品种本身供需影响或有限（铜材出口占比不到3%），但这也体现出国内铜资源相对紧张的局面，才使得国家政策对于低附加值的原料出口呈现限制的情况。
6. 终端消费方面，目前电力板块依然稳定增长，2025年投资额不排除超过7,000亿元，但需要留意光伏行业随着行业利润持续被挤压而可能出现的在一定程度上去产能的情况。地产方面，2024年1-11月，国内地产累计投资完成额为93643.1万亿元，同比仍下降10.4%。新房开工累计下降13.7%，竣工同样下降28.9%。据中指院讯，9,26新政后，12.12明确“持续用力推动房地产市场止跌回稳”政策退出后，以价换量下，百城二手房价格环比连跌31个月，二手房表现持续好于新房，销售阶段性回稳，持续性强于以往。但是，房企拿地能力仍显不足，土地成交继续缩量，出让金不足2020年同期高点四成。2025年是“十四五”收官之年，也是“十五五”发展谋篇布局之间，各项政策加力，有望带动市场预期修复，但房地产全面回稳仍面临一些挑战，整体或仍处于筑底阶段，暂时难以恢复正增长，传统汽车目前同样难言乐观，新能源汽车边际增量也略有下降，不过在碳达峰与碳达峰完成前，新能源仍将贡献正增长的情况。
7. 库存方面， 2024年12月间 ，LME库存较11月底小幅上涨0.04万吨至27.41万吨，但新年以来两个交易日库存再度快速下落至26.98万吨。上期所库存下降3.46万吨至7.42万吨 。国内社会库存下降2.44万吨至11.31万吨。保税区库存下降3.66万吨至2.19万吨。目前全球库存一同呈现去化的情况。
总体而言，目前临近年末，国内需求有所偏弱，不过随着近期美元的走高令同价承压，此后仍有可能在春节前出现下游补库的情况，目前铜品种或暂时以震荡格局为主，震荡趋紧在70,000元/吨至76,500元/吨。
■ 策略
单边：中性
套利：暂缓
期权：卖出看跌（ Short put Cu2502@71,000元/吨）
■ 风险
年末需求退化过快
矿端供应偏紧预期被打破 TC快速上行
锡：原料紧缺或使得锡价仍然易涨难跌
核心观点
■ 锡主线逻辑
1. 2024年1-10月（目前最新），国内锡精矿产量6.13万吨，累计同比上涨8.98%。而在进口方面，1-11月，国内锡精矿进口量累计为15.08万吨，同比下降35.14%。11月间，缅甸及玻利维亚的锡矿进口量有所下滑，而其他国家的锡矿进口量基本保持稳定。佤邦地区虽然此前透露出一定意向复产，但尚无法确认实际方案。
2. 国内冶炼方面，2024年1-12月产锡锭量累计23.40万吨（原生+再生），累计同比上涨10.35%。但目前冶炼企业在加工费持续走低的情况下同样面临挑战，如云南地区由于自缅甸进口的锡矿数量持续维持低位，导致当地原料供应压力依然严峻，多数冶炼企业维持当前生产规模或略有减产。此外，在江西地区，由于废料供应受季节性因素影响，难以持续维持当前水平，预计后续江西地区冶炼企业的排产计划将略有下调，总体而言，目前精炼锡供应未来仍将面临较大不确定性。
3. 精炼锡进口方面，1至11月累计进口量为1.88万吨，累计同比下降38.01%。11月份锡锭进口量增至0.35万吨，其中从印尼的进口量达到0.3万吨，这主要得益于此前进口窗口的开启，但近期进口窗口呈现关闭情况，因此预计未来再有大量进口货源流入的情况或有所减少。
4. 终端方面，地产板块目前受到扶持力度较大，并且随着国内宏观情绪的改善，或许未来底部将会进一步明确。家电出口于8月再度回升，并且未来若地产板块逐步走出低谷，那对于家电而言，也是相对有力的支撑。汽车板块目前的情况是，传统汽车产量持续下降，而新能源车占比持续提升，但国内有效需求不足制约企业效益持续改善，国际环境严峻复杂加大企业经营压力，工业企业效益恢复基础仍需巩固。电子板块，依然维持相对稳定的增长，此后或将逐渐成为较突出的需求潜力点，但海外半导体周期则面临下降环境，目前仍有待海外降息刺激。
5. 锡品种目前库存水平在有色金属各品种中属于相对偏高，国内社会库存于2024年9月间下降0.32万吨至0.85万吨。同期LME库存亦上涨30吨至0.46万吨。国内库存持续去化。
总体而言，目前矿端干扰仍然存在，年内进口矿进口量大幅下降，冶炼产量也将会受到影响。因此目前锡品种展望仍然乐观，操作上Sn2502合约买入区间可在23.5万元/吨至23.8万元/吨之间。
■ 策略
单边：谨慎偏多
套利：暂缓
期权：暂缓
■ 风险
库存去化无法延续
高利率环境维持过长时间
铝：提前交易成本坍塌让铝价底部支撑显现
策略摘要
电解铝：
1月份供应变化不大，常规季节性消费淡季，叠加政策真空期，铝价短期缺乏上涨驱动力，关注累库速度。远月氧化铝价格跌至成本线附近，若以远月氧化铝盘面价格计算电解铝生产成本，当前铝价已跌至高成本附近，成本支撑力度将会逐渐显现，若后期累库等其他因素引发铝价回落后1月份将是较好布局多单头寸的时间。
氧化铝：
氧化铝现货市场价格顶部已经确认，电解铝厂经过多次招标采购后原料库存底部抬升，且进口窗口处于打开的边缘，后续成交价格将会继续逐步下滑。不过当下行业整体库存依旧处于低位，氧化铝厂挺价收购氧化铝，致使仓单库存快速下滑，2502合约依旧大幅度贴水现货，若未来一个月现货价格跌幅较少，仍存在收基差逻辑。当下来看未来供应过剩已成为市场共识，但盘面隔月价差已交易现货价格下跌速度，后期需关注现货价格下跌节奏，预计2502合约仍以震荡格局走势为主，难有单边明确方向，价格波动区间为4600-4900元/吨。
■ 2024年12月铝产业链各环节情况梳理
矿石端：12月间，贵州清镇露天矿开始恢复生产，随着企业逐步适应常态化环保督察的节奏，国产矿的生产大趋势环比小幅逐渐恢复，但受限于开采证审批以及现有矿贫化的问题，产量规模性修复的概率极低，国产矿供应仍处于紧张状态，难以支撑晋豫地区氧化铝复产。
氧化铝端：12月间，国内氧化铝库存低，电解铝厂原料库存不足，需刚性采购，12月新增产能未增产，1月份新增产能开始释放，供应转为过剩但整体过剩量不大。
冶炼端：12月间，伊川检修，四川中孚减产，广投技改停槽；中铝青海50万吨投产，其中净增产能仅有10万吨，华云及新疆信发产能置换如期推进，整体电解铝供应处于平稳状态，预计日均产量将会维持在12万吨左右。
成本端：12月间，氧化铝现货市场价格高位回落，其他成本项无明显变动，按照氧化铝2505合约盘面3800元/吨价格计算成本，行业加权完全成本19500元/吨左右，即电解铝盘面价格已经基本完成成本坍塌逻辑的交易。
消费端：12月间，铝下游开工持稳向好，下游刚需备货叠加西北到货量减少，社会库存去库，11月为规避铝材出口退税取消提前抢出口，铝材净出口量激增，12月1日之后报关铝材出口退税开始取消，预计12月铝材出口量将会下滑。
库存端：12月份电解铝社会库存减少6.3万吨降至49万吨，一方面源于西北运输受阻到货量减少，另一方面由于绝对价格走低后下游采购积极性增加。LME库存周度下降1万吨左右速度不改，12月库存下滑5.2万吨至64.3万吨。
■ 策略
铝：单边：谨慎偏多
以远月氧化铝盘面价格计算电解铝生产成本，当前铝价已跌至高成本附近，成本支撑力度将会逐渐显现，春节后消费旺季来临带来去库叠加两会政策预期的扰动，铝价有望迎来上涨，底部运行区间中枢19500元/吨，建议逢低买入套保的思路为主。
氧化铝：单边：谨慎偏空
仓单库存较低，盘面贴水排布，若现货价格跌速交换有收基差预期，不宜追空。但现货顶部已见，盘面反弹可尝试短线空单。
■ 风险
1、 几内亚政局不稳定干扰
2、 旺季需求不及预期
3、海外流动性收紧
锌：季节性淡季锌价高位承压
策略摘要
冶炼厂开工率低位叠加进口锌矿的到货，冶炼厂原料库存增加至27天，使得TC上涨，国产TC月度上调250元/吨至1850元/吨，进口TC上调20美元/吨至-20美元/吨。但冬季是国内高海拔矿山的常规检修，长远来看海外的矿山供应仍存在不确定性，因此TC上涨或为暂时阶段性的表现。即使TC修复当下冶炼端依旧面临亏损1500远/吨左右，算上硫酸及副产品盈利后整体亏损依旧在500远/吨左右，冶炼积极性依旧不高，12月冶炼产量51.67万吨，同比下降12.6%，远低于预期的53万吨。社会库存及仓单库存处于绝对低位水平，供给端的不足造成现货市场升水较高，绝对价格下跌后下游采购积极性强。1月份进入季节性消费淡季，锌价及升贴水在绝对高位或承压回落。
■ 策略
单边：中性
1月份季节性消费淡季，下游加工企业春节前停工放假，现货市场成交情况将会转弱，因此当月对锌价的支撑或仅有仓单库存低位，但基本面偏弱的情况下交易库存逻辑性不强。春节后随着下游复工复产绝对库存累库后高位回落叠加两会前利多政策预期，锌价依旧偏强震荡。长期来看，虽然供应过剩预期较强，但同时不确定扰动依旧较多，维持回调买入策略，短期观望。
套利：中性。
■ 风险
1、政策预期不足
2、海外矿端超预期
3、国内冶炼超预期
铅：年末供需双弱 铅价或维持偏震荡格局
策略摘要
目前临近年底，铅蓄电池市场终端消费表现平淡，经销商多以消化库存为主，企业订单普遍有所下滑。不过冶炼企业在当下同样出现开工率下滑的情况，目前供需双弱情况明显，铅价或仍维持震荡格局。Pb2502合约预计在16,000元/吨至17,200元/吨间进行相应的买入与卖出套保操作。
投资逻辑
■ 2024年12月铅产业链各环节情况梳理
原料端：12月间，SMM国产铅精矿周度加工费较8月底持平于600元/金属吨，SMM进口铅精矿周度加工费较上8月底的-25美元/干吨增加至-15美元/干吨。目前进口窗口仍处于关闭状态，贸易市场Pb60TC报价趋于平稳。
原生铅端：2024年12月，国内原生铅产量达到32.76万吨，环比11月下降0.53万吨，1-12月国内原生铅产量达到361.85万吨，同比2023年下降2.12%。近期情况来看，1月3日当周，原生铅冶炼厂开工率为58.19%，较此前已周下滑0.42个百分点。开工率下滑主要受部分地区环保限产和企业检修影响。尽管有部分企业复产，但整体供应仍显紧张，尤其是湖南、云南和广东等地区。
再生铅端：2024年12月，再生精铅产量为26.62万吨，较11月环比下降0.14万吨。1-12月，国内再生精铅产量达到319.26万吨，同比2023年下降20.82%。2024年度再生铅产量占比达到46.87%。近期情况来看，据SMM讯，1月3日当周，再生铅四省周度开工率为38.67%，较此前一周周增加10.79个百分点。再生铅产量的回升，主要由于安徽地区生产的恢复。但下游采购意愿不强，再生铅持货商报价坚挺且成交困难。此外，由于铅价下跌，再生铅利润严重收窄，进一步影响了企业的生产和出货积极性。总体而言，再生铅市场供需双降，交易活跃度不佳。
成本端：近期随着铅价的下跌，再生铅利润缩水相对严重，1月3日当周，规模型企业综合盈亏下降至177元/吨，较2024年11月底下降约400元/吨。这一方面是由于铅价本身的下跌，同时废旧电瓶价格相对坚挺也使得再生铅利润持续受到压缩。
消费端：11月间，铅蓄电池开工率基本维持在75.26%，较10月上涨5.11个百分点，SMM五省铅蓄电池企业周度综合开工率为73.13%，较此前一周下滑1.58个百分点。11月开工率上升得益于大型企业年末冲量，开工率回升明显。但就终端而言，目前小幅相对清淡，经销商按需采购。目前终端消费当下难有靓丽表现。
库存端：截至2024年12月，SMM统计国内铅锭社会库存较11月底下降0.49万吨至5.31万吨，1月3日当周，社库小幅下降至5.28万吨。主要由于湖南地区原生铅冶炼企业环保限产尚未恢复，电解铅市场流通货源有限，，使得部分下游企业继续消耗社会仓库存。
■ 策略
单边：中性。
套利：暂缓
■ 风险
1、冶炼厂提产 2、国内消费不及预期 3、流动性变化超预期
镍不锈钢：不锈钢多次刷新年内新低，等待下方支撑显现
策略摘要
镍品种：2025年1月份策略
镍逻辑
成本：12月间，镍产能利润相对收窄。12月硫酸镍价格整月呈现震荡下行的态势，外采原料成本价格小幅下滑。目前中国NPI生产企业即期现金成本利润率约在 -5.01 %至 0.64 %之间。中国精炼镍进口亏损2530元/吨，。镍豆自溶硫酸镍利润-8216 元/吨。
供应：12月间，中国精炼镍产量较11月份有所增加，SMM数据显示，12月份中国电解镍产量31217吨，同比增加约28%，环比增加约1.3%；镍铁产量约3.3万镍吨，同比增加约13.9%，较11月产量有小幅增加。11月份净出口0.34万吨，12月份中国精炼镍预计维持净出口。预计25年第一季度中国精炼进出口或将维持净出口状态。当前基本面的情况，菲律宾矿山多数放假停工，印尼政策不确定性增加，下游冶炼端大多备有两个月左右的原料库存，对镍矿购货的积极性不高。国产电解镍供应充足，镍产业链上下游均持稳观望为主，中游冶炼端来看，国内市场受高镍生铁价格持续下跌影响，大多冶炼厂利润收窄，导致有检修减产的预期。纯镍自身基本面来看，国产电解镍供应充足，市场成交情况较淡，前期的现货高升水的状态有所缓解，预计1月份精炼镍供应仍然维持充足的状态。
消费：12月间，12月间，精炼镍现货成交情绪先高涨后转冷，主要受年底市场情绪影响。精炼镍在电池、电镀、不锈钢等下游方面的整体需求并未出现根本性好转。据Mysteel数据，12产量预计342.6万吨，月环比增加3.24%，同比增加15.61%。预计25年1月份精炼镍消费可能继续维持偏弱现状。。
库存：12月间，全球精炼镍显性库存总体呈现降库的态势。据SMM数据显示，本月沪镍库存较上月增加3110吨至36124吨，LME镍库存较上月增加2124吨至162090吨，上海保税区镍库存较上月增加400吨至4900吨，中国（含保税区）精炼镍库存较上月增加4167吨至46129吨，全球精炼镍显性库存较上月增加6291吨至208219吨，预计25年1月份全球精炼镍显性库存可能会继续增加。
估值：近期镍价震荡下行为主，宏观面上，根据12月31日周二中国物流与采购联合会公布的12月中国官方制造业PMI数值50.1，数据不及预期，整体情况差于11月份；25年1月2日周四根据美国劳工部公布的当周申请失业金人数21.1万人，数据优于预期，根据CME Fedwatch工具显示，市场对美联储25年1月降息25个基点的预期概率为11.2%，1月至3月维持当前利率不变的概率为47.9%，累计降息50个基点的概率为5.2%。镍价月初上方受到基本面弱势的压制，但下方亦有成本以及现货升贴水的支撑，因此12月前期以箱体震荡为主，而12月后期受年底需求趋于平淡的影响，下游客户的购货意愿下降，因此往下的趋势逐渐显现，预估25年1月份沪镍将继续承压。
镍观点
目前沪镍箱体震荡已接近五个月，预计沪镍价格短期内会进行方向的选择，根据近期走势来看，往下选择突破的概率更高，上方压力位在13万关口以及60日均线附近，下方支撑位在12万整数关口，中长线仍然维持逢高卖出套保的思路。
镍策略
中性。
风险
国内相关经济政策变动，印尼政策变动，新任美国总统计划出台的一系列政策。
策略摘要
304不锈钢品种：2025年1月份策略
304不锈钢逻辑
成本：12月间，成本端铬铁价格重心持续下移，镍铁价格亦是弱势向下为主。本月SMM报高镍生铁均价下跌49元/镍点至945元/镍点（出厂含税均价），内蒙古高碳铬铁均价格下降486元/50基吨至7345元/50基吨。预计25年1月成本端将维持弱势下行的态势。成本端对于不锈钢价格的支撑逐步减弱，预计25年1月份304不锈钢成本重心或许继续下移，钢厂利润情况或维持现状。
供应：300系不锈钢产能充足，后期除春节放假和检修外并未见有减产的预期，11-12月份不锈钢产量持续增加。12月份短流程以及外购高镍铁工艺的利润情况与11月份基本持平，自产高镍铁工艺的利润空间则受矿端价格影响被持续压缩，一旦利润持续得到较好的修复，后期产量增长潜力较大。长期来看供应端对不锈钢价格的上行空间形成抑制。
消费：受春节放假以及整体市场避险情绪的影响，不锈钢下游信心持续受挫，大多以看空的态度对待，加上12月份盘面多次刷新年内新低价格，现货市场整体成交较差。预计25年1月份不锈钢消费维持低迷现状。
库存：12月间，300系不锈钢社会库存整体以降库为主，但预估是受价格下跌的影响导致被动降库。Mysteel数据显示，本月中国无锡与佛山300系不锈钢社会库存减少约1.3万吨至53.28万吨，对应幅度为-2.4 %；不锈钢期货仓单较11月初减少0.33万吨至10.29万吨，预计25年1月份将维持被动去库的态势。
304不锈钢观点
宏观面上，根据12月31日周二中国物流与采购联合会公布的12月中国官方制造业PMI数值50.1，数据不及预期，整体情况差于11月份；25年1月2日周四根据美国劳工部公布的当周申请失业金人数21.1万人，数据优于预期，根据CME Fedwatch工具显示，市场对美联储25年1月降息25个基点的预期概率为11.2%，1月至3月维持当前利率不变的概率为47.9%，累计降息50个基点的概率为5.2%。目前不锈钢基本面利空居多，成本端镍铁价格的支撑亦逐渐变弱，不锈钢或将维持弱势震荡，预估不锈钢期货下方支撑位在12400附近，上方压力位在13000整数关口附近，整体走势围绕20日均线附近做弱势震荡，中长线仍然维持逢高卖出套保的思路。
304不锈钢策略
中性。
风险
国内相关经济政策、房地产政策变动，印尼政策变动，新任美国总统计划出台的一系列政策。
工业硅：供应端不断减量，多晶硅产业链利润有望修复
策略摘要
12月工业硅受下游消费拖累，基本面供需双弱，工业硅期货盘面价格大幅下跌，截至12月31日收盘价较月初下跌1420元/吨，跌幅11.45%。随着交割新规实施，553#市场流通增加。供应端受到西南地区枯水期影响，川、滇地区工业硅开工继续下降，新疆地区个别大厂也有减产，整体12月份产量预计约33.5万吨，大幅降低。消费端下游西南地区受电力成本抬升多晶硅开工大幅下跌，多晶硅12月产量约10万吨。有机硅及铝合金对工业硅需求持稳，出口方面表现尚可，出口数据有所提升。据百川与SMM数据，目前行业总库存约为61.16万吨（含交割库已注册成功的仓单），较11月底继续小幅累库。盘面受基本面偏弱影响，价格持续走弱，目前价格跌至现金成本附近，继续下跌空间有限，亦无上涨动力，预计1月份价格继续底部震荡运行。
核心观点
■ 2024年12月产业链各环节情况梳理
供应：据百川盈孚统计，目前金属硅总炉数756台，本月金属硅开炉数量与11月25日相比减少53台， 截至12月27日，中国金属硅开工炉数265台，整体开炉率35.05%。12月西南和西北两大主产区均有不同幅度减少。从产量方面来看，12月中国工业硅产量约为33.5万吨，较上月环比减少约6万吨。受西南枯水期电价抬升影响，成本有所增加，目前多数企业成本压力仍较大，且多处于亏损状态，预计1月份成本变动不大。
消费：12月工业硅消费整体偏弱，其中多晶硅开工大幅下降，有机硅略有增加，铝合金持稳。12月多晶硅产量约为10万吨，对工业硅需求约12万吨。虽有机硅开工小幅增加，但多以消耗库存为主，有机硅DMC产量约为23.5万吨，整体有机硅对工业硅需求约11.2万吨。铝合金开工持稳，对工业硅需求约5.5万吨，出口约6万吨。12月总消费合计消费量约35万吨（含再生硅），供需基本平衡。1月份临近春节假期，部分下游企业提前放假，消费端预计难有起色。
库存：据百川统计，截至12月底，中国工业硅行业库存合计约61.16万吨（含交割库注册仓单），较上月底小幅累库。其中社会库存21.16万吨，黄埔港5.2万吨，昆明港5.7万吨，天津港4.7万吨，交割库库存约24.4万吨。从供需平衡来看，预计1月仍过剩，仍有累库预期。
成本：12月间，中国工业硅生产成本小幅增加，硅石、石油焦等原辅材料价格持稳，主要由于枯水期电价抬升。1月份成本预计变动不大，持稳。
价格：受基本面拖累，12月份工业硅盘面价格大幅下跌。现货价格也是跟盘面有所下跌，根据SMM数据，目前华东通氧553均价11350元/吨，较上月下跌35元/吨，昆明地区421均价12100元/吨，较上月下跌250元/吨。
观点
供应端虽有减产，但是下游消费亦有下降，工业硅处于供需双弱格局，目前总库存和仓单压力较大，供需仍处于过剩。目前价格跌至现金成本附近，继续往下空间有限，1月份临近春节下游消费难有起色，价格上涨动力不足，预计1月份工业硅期货价格底部震荡运行，可把握超跌后的反弹机会。
策略
区间操作为主，可择机买入套保
风险
1、主产区减产规模；
2、仓单消化情况；
3、硅料企业开工率；
4、资金及宏观情绪；
钴锂：供需矛盾不大，盘面偏弱震荡为主
策略摘要
碳酸锂期货：截至12月31日收盘，主力合约2505收于77100元/吨，根据SMM现货报价，期货升水电碳-2050元/吨，期货价格12月内下跌1.85%。12月碳酸锂整体行情在7.5万-8万区间震荡。碳酸锂去库有所成效，但高库存格局未有明显改善。采购原料需求虽有好转但整体一般，成本端支撑不强.
12月31日，碳酸锂期货主力合约成交量为161748手，持仓量为183715手，较前一交易日增加277手。12月31日，所有合约总持仓376499手，较前一交易日增加1669手，成交量小幅上升，整体投机度为0.6。截至12月31日，碳酸锂仓单量53356手，较前一交易日增加950手。
碳酸锂现货：根据SMM数据，12月31日电池级碳酸锂报价为7.55万元/吨，工业级碳酸锂报价7.30万元/吨，现货价格对比上月小幅下跌。
锂矿市场方面，现货锂精矿流通量不足，国内高品位现货锂辉石价格小幅上涨，澳矿方面报价出货意愿较低，锂矿石现货持货商以当前价格报价出货意愿普遍不高，部分贸易商选择囤货等涨。
核心观点
■ 2024年12月产业链各环节情况梳理
原料端：本月，现货锂精矿流通量不足，国内高品位现货锂辉石价格小幅上涨。
供应端：春节临近叠加在下游需求走弱的悲观预期下，部分锂盐厂在春节前后计划检修，据SMM预计，碳酸锂1月产量将环比减少9%；碳酸锂重新累库，贸易商加速出货，库存向下游转移，锂盐厂挺价无力。
消费端：跨年周期考虑到年终财报，同时下游材料厂的春节备库接近尾声，储能年末并网结束，后续排产存减量预期的情况下，对碳酸锂采买情绪走弱；不过政策支持预期仍存，财政部办公厅发布关于进一步明确新能源汽车政府采购比例要求，2025年汽车以旧换新政策力度仍大，国内重要会议后或继续落地相关政策，海外政策不确定性刺激了“抢出口需求”，均带来需求增量；不过当前材料厂亏损范围扩大，若加工费涨价诉求无法实现，或将影响后续排产。
成本端：现货锂精矿流通量不足，国内高品位现货锂辉石价格小幅上涨，澳矿方面报价出货意愿较低，锂矿石现货持货商以当前价格报价出货意愿普遍不高，部分贸易商选择囤货等涨，成本支撑仍存。
库存端：截至12月31日，SMM库存报10.77万吨，环比上周减少567吨，下降幅度0.52%；碳酸锂期货受提振继续走高。尽管去库有所进展，但整体库存仍然高位。
市场价格方面：据百川，12月，国内工业级碳酸锂（99.0%为主）的市场主流成交价格 7.2-7.4 万元/吨，市场 均价 7.3 万元/吨，较上月同期价格下跌 2.01%。国内电池级碳酸锂（99.5%）市场主流报价区间在 7.5-7.6 万元/吨，市场均价 7.55 万元/吨，较上月同期价格下跌 2.58%。锂盐厂去库效果明显，挺价情绪有所减弱。尽管现货市场成交情况较上周有所回暖，但下游材料厂在长协客供比例提高，整体成交仍显寡淡。
观点
短期上有顶下有底，8万上方套保压力大，7.5万附近宽幅震荡，或可考虑卖出宽跨式期权、熊市看跌期权价差
策略
中性
钴：据百川，月内四钴市场 行情表现平平，下游需求并未有明显恢复，询盘积极性不高，市场实际成交跟进不足，业者情绪多观 望为主，场内氛围偏淡。
需求方面，四氧化三钴下游数码产品需求持续向好，但增幅有限。
成本方面，据百川，本月四氧化三钴成本震荡整理。月内国际市场报价小幅调整，截至目前标准级钴报价 10.00-11.90 美元/磅，合金级钴报价 13.50-14.50 美元/磅，原料系数下调至 59.5%-61.0%。国内厂家成本压力不减。
库存方面，12月四氧化三钴，硫酸钴厂家库存压力仍存，企业多按需买货。
市场价格方面，12月份价格走弱，截至12月27日，四氧化三钴市场月均价为 11.27 万元/吨，较上月均价上涨 0.05 万元/吨，涨幅 0.45%；本月硫酸钴市场月均价为 2.70 万元/吨，较上月均价下跌 0.03 万元/吨，跌幅 1.10%。钴盐市场国际走势震荡走跌，部分商家低价询盘，预计2025年1月钴市依旧低迷。
■ 风险点
1、海外供应端扰动，
2、宏观及消费端刺激政策影响
3、总持仓仍较大，需注意获利减仓风险。
黑色建材
钢材：需求进入淡季，钢价震荡运行
策略摘要
随着气温逐渐下降，十二月钢材市场逐步进入季节性需求淡季。月中两场重要会议召开，整体定调相对积极。随着政策情绪消退，钢材价格震荡下跌，现货市场价格也有所回落。板材方面，板材产销有所回落，短期仍存在出口抢订单情况，板材消费具备强韧性，一定程度上化解钢材整体累库压力。建材方面，建材产销持续走弱，叠加建筑活动陆续停工，刚需转弱，贸易商冬储意愿不足，投机需求受抑制，预计建材即将进入累库阶段。当前淡季特征明显，市场对年后需求恢复保持谨慎态度，因此钢材价格维持震荡，等待价格继续回调后考虑买入。
核心观点
■ 市场分析
随着气温逐渐下降，十二月钢材市场进入季节性需求淡季。月初五大钢消费量环比减少，然而螺纹钢与热卷的消费表现相对突出，总库存维持同比低位水平，对市场价格形成一定的支撑作用，钢材盘面震荡走强。月中两场重要会议召开，整体表态积极，市场情绪转好，钢材产销继续修复，板材消费在出口利润的带动下保持高位，产量有所回升，钢材盘面震荡运行。月末随着政策情绪消退，钢材价格有所回落，叠加整体冬储表现一般，钢材盘面震荡运行。至月末最后一个交易日收盘，螺纹主力2505合约收于3309元/吨，月度环比下跌71元/吨；热卷主力2505合约收于3418元/吨，月度环比下跌106元/吨。
供应方面：Mysteel调研247家钢厂高炉开工率78.1%，环比上周减少0.61%，同比去年增加2.47% ；高炉炼铁产能利用率84.55%，环比上周减少1.00%，同比去年增加2.96%；钢厂盈利率48.05%，环比上周减少1.73%，同比去年增加17.75%；日均铁水产量225.2万吨，环比上周减少2.67万吨，同比去年增加7.03万吨。
消费方面：本周钢联数据显示五大材总表需823.27万吨，环比上周减少29.27万吨。其中螺纹表需197.26万吨，环比上周减少22.32万吨；热卷表需302.73万吨，环比上周减少6.60万吨。当下正值淡季，钢材消费呈现季节性回落趋势，目前板材内需和出口均有所下降，短期仍存在抢出口订单的情况，板材消费具备强韧性。
库存方面：本周钢联数据显示五大材总库存合计1115.74万吨，环比上周增加6.37万吨。其中螺纹总库存408.49万吨，环比增加8.75万吨；热卷总库存307.10万吨，环比增加0.01万吨。目前贸易商冬储情绪不高，叠加宏观政策真空期，随着消费进一步走弱，钢材即将进入累库环节。
整体来看，随着政策情绪消退，钢材价格震荡下跌，现货市场价格也有所回落。板材方面，板材产销有所回落，短期仍存在出口抢订单情况，板材消费具备强韧性，一定程度上化解钢材整体累库压力。建材方面，建材产销持续走弱，叠加建筑活动陆续停工，刚需转弱，贸易商冬储意愿不足，投机需求受抑制，预计建材即将进入累库阶段。当前淡季特征明显，市场对年后需求恢复保持谨慎态度，因此钢材价格维持震荡，等待价格继续回调后考虑买入。
■ 策略
单边：震荡
跨期：无
跨品种：无
期现：无
期权：无
■ 风险
宏观政策、成材需求情况、钢材出口、钢厂利润、炉料成本支撑等。
铁矿石：市场预期偏弱，铁矿石震荡运行
策略摘要
供应端来看，本周铁矿石发运量大幅增长，一改前期发运下降趋势。需求端来看，随着春节假期的临近，高炉开工率与日均铁水产量均呈现下滑趋势，同时市场冬储意愿不强，下游企业以刚需采购为主，需求边界进一步收缩。库存方面来看，铁矿石总库存环比由降转增，库存压力仍大。综合来看，在当前宏观政策进入真空期，市场预期偏弱，铁矿石市场短期内或将以震荡运行为主。后续应密切关注市场情绪变化、钢厂的补库行为以及铁矿石发运量的动态。
核心观点
■ 市场分析
12月铁矿石期货价格整体以区间震荡运行为主。截至12月31日，铁矿石期货主力合约2505合约收于779.0元/吨，较前一结算价上涨9元/吨，涨幅1.17%。十二月宏观政策进入真空期，钢材消费进入传统消费淡季后，市场情绪逐渐趋于谨慎。最新铁矿62%普氏指数为100.4美元/吨，环比下降0.2美元/吨。
供应方面：Mysteel数据显示，本期铁矿石大口径全球发运总量为3479万吨，环比增加487万吨。其中，澳洲发运量2190万吨，环比增加483万吨；巴西发运量749万吨，环比减少24万吨。
需求方面：Mysteel 调研显示，247家钢厂高炉开工率78.7%，环比上周减少0.9个百分点；高炉炼铁产能利用率84.55%，环比上周减少1.00个百分点；钢厂盈利率48.05%，环比上周减少1.73个百分点；日均铁水产量 225.2万吨，环比上周减少2.67万吨。
库存方面：Mysteel统计全国45个港口进口铁矿库存为14876.94万吨，环比增加13.88万吨；45港日均疏港量318.26万吨，环比减少5.95万吨。
整体来看：供应端来看，本周铁矿石发运量大幅增长，一改前期发运下降趋势。需求端来看，随着春节假期的临近，高炉开工率与日均铁水产量均呈现下滑趋势，同时市场冬储意愿不强，下游企业以刚需采购为主，需求边界进一步收缩。库存方面来看，铁矿石总库存环比由降转增，库存压力仍大。综合来看，在当前宏观政策进入真空期，市场预期偏弱，铁矿石市场短期内或将以震荡运行为主。后续应密切关注市场情绪变化、钢厂的补库行为以及铁矿石发运量的动态。
策略
单边：中性
跨期：无
跨品种：无
期现：无
期权：无
■ 风险
钢厂铁水产量、钢厂利润及检修情况，海外发运情况等。
焦炭焦煤：双焦需求疲软，价格承压运行
策略摘要
12月双焦期货震荡下行。焦煤方面，终端消费依旧疲弱，铁水产量持续下滑，下游整体采购谨慎，叠加产地因年产任务完成停减产的煤矿陆续恢复正常生产，原料供需格局仍偏宽松，煤价依然承压。不过年关将至，下游部分焦企补库需求仍存。焦炭方面，近期焦炭市场价格偏弱运行，12月末焦炭第五轮降价正式落地。目前焦炭总计降价5轮，幅度250-275元/吨。焦化厂整体焦炭出货水平一般，部分焦企仍有一定库存累积，焦炭供应略显宽松，市场供大于求的格局并没有改变，市场看跌情绪仍旧存在。整体看，近期焦炭供需双弱，且动力煤价格持续走低，预计焦炭价格呈现震荡偏弱趋势。
核心观点
■ 市场分析
焦炭方面，近期焦炭市场价格偏弱运行，12月末焦炭第五轮降价正式落地。目前焦炭总计降价5轮，幅度250-275元/吨。焦化厂整体焦炭出货水平一般，部分焦企仍有一定库存累积，焦炭供应略显宽松，市场供大于求的格局并没有改变，市场看跌情绪仍旧存在。12月焦炭主力合约2405收于1812元/吨，月环比下跌144元/吨，跌幅7.3%。本月随着焦炭第五轮提降全面落地，现货走势承压下行，日照港准一焦现货最新报价1610元/吨，比前一月下跌70元/吨。从供给端看，Mysteel统计全国230家独立焦企样本：产能利用率为72.52%增0.06 %；焦炭日均产量52.29万吨增0.04万吨。从消费端看：Mysteel调研247家钢厂高炉开工率78.1%，环比上周减少0.61 %，同比去年增加2.47% ；高炉炼铁产能利用率84.55%，环比减少1% ，同比增加2.96% ；钢厂盈利率48.05% ，环比减少1.73% ，同比增加17.75%；日均铁水产量225.2万吨，环比减少2.67万吨，同比增加7.03万吨。从库存看：本周Mysteel统计独立焦企全样本焦炭总库存93.28万吨，增2.14万吨；全国230家独立焦企样本炭库存50.68万吨，周环比增1.94万吨。
焦煤方面，终端消费依旧疲弱，铁水产量持续下滑，下游整体采购谨慎，叠加产地因年产任务完成停减产的煤矿陆续恢复正常生产，原料供需格局仍偏宽松，煤价依然承压。不过年关将至，下游部分焦企补库需求仍存。12月主力合约2405呈现下跌走势，盘面收于1160.5元/吨，月环比下跌128元/吨，月跌幅9.93%。从消费端看：Mysteel统计全国230家独立焦企样本：产能利用率为72.52%增0.06 %；焦炭日均产量52.29万吨增0.04万吨。从库存看， Mysteel统计独立焦企全样本，焦煤库存为炼焦煤总库存1054.03万吨减0.52万吨 ，焦煤可用天数12天减0.03天；Mysteel统计全国230家独立焦企样本，炼焦煤总库存881.89万吨减 5.1万吨，焦煤可用天数12.7天减0.08天。
综合来看：焦煤方面，终端消费依旧疲弱，铁水产量持续下滑，下游整体采购谨慎，叠加产地因年产任务完成停减产的煤矿陆续恢复正常生产，原料供需格局仍偏宽松，煤价依然承压。不过年关将至，下游部分焦企补库需求仍存。焦炭方面，近期焦炭市场价格偏弱运行，12月末焦炭第五轮降价正式落地，焦化厂整体焦炭出货水平一般，部分焦企仍有一定库存累积，焦炭供应略显宽松，市场供大于求的格局并没有改变，市场看跌情绪仍旧存在。整体看，近期焦炭供需双弱，且动力煤价格持续走低，预计焦炭价格呈现震荡偏弱趋势。
策略
焦炭方面：震荡偏弱
焦煤方面：震荡
跨品种：无
期现：无
期权：无
■ 风险
宏观政策、钢厂利润、焦化利润、成材需求、煤炭供给、基差风险等。
动力煤：短期供给有所收缩 产地煤价企稳探涨
策略摘要
动力煤品种：产地方面，榆林地区供给有所收缩，价格暂稳。受市场悲观情绪缓解影响，前期观望的部分贸易商和终端客户释放少量需求。鄂尔多斯地区价格暂稳，受月初供给收缩以及港口价格上涨影响，市场交易活跃度有所提升，少数煤矿小幅提价。短期煤炭受非电行业补库及煤矿事故影响，存在一定支撑。中长期看，需关注在安全要求下，供应受到扰动的程度，同时关注非电煤的补库。因期货流动性严重不足，建议观望。
核心观点
■ 市场分析
期货与现货价格：产地指数：截至1月3日，榆林5800大卡指数631.0元/吨，周环比上涨14.0元/吨；鄂尔多斯5500大卡指数576.0元/吨，周环比上涨10.0元/吨；大同5500大卡指数624.0元/吨；周环比上涨16.0元/吨。港口指数：截至1月3日， CCI进口4700指数报78.5美元/吨，周环比持平，CCI进口3800指数报56.0美元/吨，周环比持平。
港口方面：截至到1月3日，北方港港口总库存2364.1万吨，较上周减少82.6万吨，港口库存有所下降。
电厂方面：截至到1月3日，沿海 6大电厂煤炭库存 1356.7 万吨，环比上周下降28.4万吨；平均可用天数为 15.4天，周环比下降0.5天；电厂日耗88.1万吨，环比下降1.0万吨。
海运费：截止到 1月3 日，海运煤炭运价指数（OCFI）报于672.15点，下跌11.77个点。截止到1月3日，波罗的海干散货指数（BDI）报于1072.00点，上涨43.00个点，涨幅为4.18%。
整体来看：产地方面，榆林地区供给有所收缩，价格暂稳。受市场悲观情绪缓解影响，前期观望的部分贸易商和终端客户释放少量需求，支撑少数矿价小幅上涨，但目前整体需求仍显不足。鄂尔多斯地区价格暂稳，受月初供给收缩以及港口价格上涨影响，市场交易活跃度有所提升，少数煤矿小幅提价。港口方面，港口库存偏高，但目前部分现货资源较长协具有明显性价比，叠加买方释放采购意愿，部分贸易商挺价意愿升温，价格企稳探涨。进口方面，进口市场整体活跃度不高，下游电厂库存相对充足，当前市场活跃度不高，实际成交不多。
需求与逻辑：短期煤炭价格受非电行业高需求维持和供暖日耗逐渐增加影响，存在一定支撑。中长期看，需关注在安全要求下，供应受到扰动的程度，同时关注非电煤的补库。因期货流动性严重不足，建议观望。
风险点
市场煤需求表现，运输瓶颈影响，港口累库超预期、突发的安全事故等。
玻璃纯碱：供给压力增大，玻碱偏弱运行
策略摘要
玻璃纯碱：玻璃产量维持相对稳定，因赶工和补库端有所刺激，需求存在一定支撑，预计短期价格将会区间震荡运行，临近春节市场活动放缓，刚需存在下降预期，后期展望玻璃需求仍取决于地产，供需存在改善预期。纯碱仍在面临着供应端的压力，下游存在阶段性补库行为，需求维持平稳，纯碱供需偏宽松的格局并未改变，预计价格维持震荡偏弱运行，但也需要关注纯碱价格降至低位后的反弹风险。
核心观点
■ 市场分析
玻璃方面，12月玻璃期货主力合约2505震荡下跌，收于1327元/吨，全月下跌93元/吨，跌幅6.55%。现货方面，12月份国内浮法玻璃市场整体呈现震荡走势，月初沙河地区产销率较高，后面出货减缓，但库存逐渐降至低位，价格逐渐走强。中旬随着北方出现明显回升，前期点火产线陆续出玻璃，供应量增长，虽然整体库存还在走低，但叠加宏观情绪冲击影响，难掩价格下跌的趋势。下旬3条产线陆续放水，供应量下降，下跌形势逐渐放缓甚至有回暖迹象。据隆众资讯最新数据监测，12月国内浮法玻璃均价为1352元/吨，环比上月下跌2.01%。供给端，12月浮法玻璃产能利用率79.67%，环比上涨0.62%，浮法玻璃产量494万吨，环比上涨3.96%。库存端，12月浮法玻璃全国浮法玻璃样本企业总库存4522.37万重箱，环比减少7.74%。今年整体下游放假时间提前以及多数业者对于后市较为悲观，信心不足下，厂家仍以去库为主。
纯碱方面，12月纯碱期货主力合约2505震荡下跌，收盘1433元/吨，全月下跌133元/吨，跌幅8.49%。现货方面，国内纯碱市场企稳运行，成交相对灵活。整体供应端相对宽松，部分企业运行不正常，产量下降，企业库存呈现下降趋势，发货量增加，局部货源紧张，压车较多。而从需求端来看，下游装置正常运行，成交量提升，但对价格的影响不强。据隆众资讯最新数据监测，供应端，12 月份纯碱企业产量 308.26 万吨，环比上升1.5%。12月末纯碱厂家总库存140.75万吨，环比上月下降15%，其中，轻质纯碱59.35万吨，环比下降6.67%，重碱81.40万吨，环比下降17.06%。纯碱市场稳中震荡，部分企业检修，叠加下游春节补库，市场价格相对坚挺。目前来看虽然库存环比下降，但仍处于较高位置，部分区域订单良好，提货紧张。
整体来看，玻璃产量维持相对稳定，因赶工和补库端有所刺激，需求存在一定支撑，预计短期价格将会区间震荡运行，临近春节市场活动放缓，刚需存在下降预期，后期展望玻璃需求仍取决于地产，供需存在改善预期。纯碱仍在面临着供应端的压力，下游存在阶段性补库行为，需求维持平稳，纯碱供需偏宽松的格局并未改变，预计价格维持震荡偏弱运行，但也需要关注纯碱价格降至低位后的反弹风险。
■ 策略
玻璃方面：震荡
纯碱方面：震荡偏弱
跨品种：无
跨期：无
■ 风险
房地产政策、宏观数据情况、光伏产业投产、纯碱出口数据、浮法玻璃产线复产冷修情况等。
合金：价格缺乏方向驱动，合金维持小幅盘整
策略摘要
12月合金市场维持震荡偏弱运行。硅锰方面，硅锰供应仍处于中高位水平，锰矿报价较为稳定，成本端支撑仍在。随着钢材检修增多，硅锰短期需求继续减弱，下游刚需采购为主，市场观望情绪浓厚。短期内预计价格将跟随黑色板块震荡运行，后续需关注钢厂冬储补库进度。硅铁方面，硅铁供需均有所下滑，下游招标增量有限，贸易商表现较为谨慎，价格上行阻力较大。短期预计硅铁价格将跟随黑色板块维持震荡运行，后期关注冬储补库情况。
核心观点
■ 市场分析
硅锰方面：12月硅锰期货价格维持震荡偏弱运行，截至12月最后一个交易日，主力合约收于6090元/吨，环比下跌346元/吨。现货方面，硅锰现货报价稳中偏弱运行，市场观望情绪较浓，下游刚需采购，成交一般。
供需与逻辑：供应端，据Mysteel数据显示：12月全国187家独立硅锰企业样本显示综合开工率45.06%，环比增1.78%；12月产量87.88万吨，环比增6.75%。硅锰月度开工率及产量均出现明显回升。需求端，最新一周五大材硅锰需求为11.86万吨，环比上周减2.32%。本周硅锰需求继续下滑。整体来看，硅锰供应仍处于中高位水平，锰矿报价较为稳定，成本端支撑仍在。随着钢材检修增多，硅锰短期需求继续减弱，下游刚需采购为主，市场观望情绪浓厚。短期内预计价格将跟随黑色板块震荡运行，后续需关注钢厂冬储补库进度。
硅铁方面：12月硅铁期货维持窄幅盘整，截至12月最后一个交易日，主力合约收于6290元/吨，环比下跌82元/吨。现货方面，现货市场观望情绪浓厚，市场按需采购为主。截至本周五，主产区72硅铁自然块现金含税出厂5850-6050元/吨,75硅铁自然块6300-6400元/吨。
供需与逻辑：供应端，据Mysteel数据显示：12月硅铁产区136家生产企业综合产能利用率61.38%，较上月降0.12%，12月总产量50.94万吨，环比下降0.19%，日均产量1.64万吨，较上月降3.41%。硅铁企业月度开工率较为稳定，产量小幅下滑，供应压力有所释放。需求端，周度五大材硅铁需求为1.92万吨，环比上周降2.18%。下游采购较为谨慎，钢材刚需补库为主，硅铁消费有所下滑。整体来看，硅铁供需均有所下滑，下游招标增量有限，贸易商表现较为谨慎，价格上行阻力较大。短期预计硅铁价格将跟随黑色板块维持震荡运行，后期关注冬储补库情况。
■ 策略
硅锰方面：震荡
硅铁方面：震荡
跨品种：无
跨期：无
■ 风险
宏观政策、产能利用率变化、港口锰矿库存及下游需求情况等。
农产品
油脂：B40计划不及预期，棕榈油价格承压
■ 市场分析
2024年12月三大油脂行情分化较大，棕榈油因为市场对印尼B40政策如期实施持疑而下跌幅度较大；菜籽油则因全球菜籽供应格局偏紧和中加贸易前景有不确定性而表现强势，在12月录得上涨；豆油在12月虽有下跌，但跌幅不如棕榈油，由于豆粽价差倒挂严重，豆油对棕榈油替代拉动了豆油需求。棕榈油下跌后，豆粽价差继续回归，截至2025年1月3日收盘，豆粽05合约价差为-918，菜粽价差为282.
后市看，豆油方面，据CONAB报告，截至12月29日，巴西2024/25年度大豆播种进度为98.2%，另报告称马托格罗索已经开始收获，此前CONAB预计2024/25年度巴西大豆产量为1.66211亿吨。12月中上旬，巴西天气状况良好，各咨询机构预估巴西2024/25年度大豆将达到1.7亿吨以上的创纪录产量，叠加中国对美国大豆需求疲软，美豆横盘后下跌，后随着阿根廷大豆种植区出现炎热高温，市场担心阿根廷大豆产量不及预期，CBOT大豆重新突破1000美分关口。海关数据显示11月份中国大豆进口量为715.4万吨，2024年1-11月大豆累计进口9709万吨，去年同期为8878.9万吨，同比增加9.35%。据Mysteel数据，2025年1月大豆到港约504万吨，2月到港约146万吨，临近年关，海关审批严格，导致大豆通关不顺畅。因通关问题，部分油厂特别是华南地区出现断豆停机，供应阶段性偏紧；另外由于豆粽价差持续严重倒挂，豆油对棕榈油替代较多和年底备货，豆油成交较好，豆油库存下降，预计豆油基差继续保持坚挺，豆油维持偏强震荡。
棕榈油方面，印尼在12月初上调12月毛棕榈油出口参考价后，又把毛棕榈油的出口专项税（Levy）从之前的7.5%上调至10%，马来也把12月份毛棕榈油出口税从8%上调至10%，进一步推高了进口国的进口成本，高昂的进口成本使得进口利润持续倒挂，需求大国寻求其他油脂替代和出台政策支持当地农业以减少棕榈油的使用，SEA数据显示2024年11月印度棕榈油进口量减少0.4%，中国海关数据显示2024年11月棕榈液油进口16.81万吨环比减幅32.06%。据SPPOMA，2024年12月马来棕榈油产量环比减11.87%，符合季节性减产特征，但出口数据表现较一般。印尼B40生物柴油政策设置1.5个月过渡期，市场担忧印尼B40实施继续存在不确定性，棕榈油应声下跌。国内豆粽现货价差持续倒挂，棕榈油需求低迷，下游维持刚需采购，基差报价稳中有降。预计棕榈油维持偏弱运行，继续关注印尼B40政策。
菜籽油方面，近日加拿大统计局发布12月菜籽供需报告，油菜籽多项数据有所调整。2024/25年度加拿大油菜籽产量预期从1898万吨下调至1785万吨；出口量750万吨，与上月预期持平；油菜籽国内用量预测从11月的1213万吨下调至1194万吨；油菜籽期末库存从220万吨大幅调低至125万吨。另外加拿大菜籽出口数据也亮眼，据加拿大谷物理事会，本作物年度加拿大油菜籽出口量为439.43万吨，较上一年度同期的242.41万吨增加81.28%。受加拿大产量调低和出口数据良好影响，ICE菜籽12月上涨，截至1月3日收盘，3月合约收盘价624.00加元/吨。海关数据显示，2024年11月菜籽进口量70.79万吨，同比增46.98%，1-11月菜籽进口总量578.23万吨，同比增21.7%。2024年11月菜油进口量20万吨，1-11月菜油进口总量167万吨，同比减21.60%。去年高的结转库存加上今年进口量增加，菜籽供应较为充足，国内菜籽、菜油库存较高，但一季度菜籽买船偏少，短期油厂基差偏强，预计菜油远月供需有改善，维持震荡偏强运行，后期需关注中加贸易关系变化。
■ 策略
中性
■ 风险
无
油料：新季大豆供应宽松，预计1月企稳为主
大豆观点
■ 市场分析
20204年12月豆一期货价格震荡偏弱，现货方面，本月国产大豆价格涨跌不一，整体波幅环比上月有所收窄。其中东北大豆毛粮收购价格稳中有涨，主因基层农户手中余粮不多，惜售情绪较强，叠加中储粮持续收储政策支撑豆价底部，贸易商毛粮收购价格趋涨，但下游需求不佳，贸易商塔粮销售价格小降；南方市场价格涨跌互现，终端补货热情不高，询价问货现象较少。目前整体来看，国产新季大豆供应宽松，贸易商手中基本都有库存，且下游年前备货行情暂未有启动迹象，以按需采购为主，国产大豆购销氛围仍有待回暖，短期豆价上行驱动力不足，预计下月豆价企稳为主。
■ 策略
中性
■ 风险
无
花生观点
■ 市场分析
2024年12月国内花生价格震荡偏弱。现货方面，截止至12月31日全国花生通货米均价为8110元/吨，环比下跌40元/吨，跌幅0.49%。12月初，花生价格呈震荡下行态势，市场购销活跃度较低，交易氛围偏淡，买卖双方的交易较为谨慎。12月末，油厂继续保持稳健的收购政策，交易价格有所企稳上调，随着节日需求逐步释放，价格或呈现区间小幅震荡的格局。预计2025年1月花生价格平稳震荡运。
■ 策略
中性
■ 风险
需求走弱
饲料：阿根廷迎来干旱天气，豆粕价格宽幅震荡
粕类观点
■ 市场分析
国际方面，美国农业部周度出口销售报告显示，12月19日当周，2024/25年度美国大豆出口净销售量110.3万吨，上周为142.4万吨，2024/25年度美国大豆出口销售总量3969万吨，同比增长9.9%，基本符合市场预期。美国农业部发布月度油籽压榨报告显示，2024年11月美国大豆压榨量为2.1亿蒲，低于10月份的2.16亿蒲，高于2023年11月的2亿蒲。2024年11月美国豆油产量为24.9亿磅，环比下降3%，同比增长7%。巴西国家商品供应公司数据显示，12月29日，巴西2024/25年度大豆播种进度为98.2%，一周前97.8%，去年同期的播种进度为97.9%。全国大豆收获进度为0.1%，目前马托格罗索州农户开始收获大豆，进度为0.2%，高于一周前的0.1%，和去年同期的0.2%持平。
从整体上来看，12月的USDA供需报告未见明显调整，巴西方面依旧维持着较为强劲的丰产预期。因此在整体较为宽松的供应格局以及前期巴西雷亚尔贬值带动升贴水下跌的情况下，造成了进口成本的下降，带动美豆及国内豆粕价格偏弱运行。月后期随着巴西升贴水止跌企稳和阿根廷天气开始出现干旱的影响下，给到了美豆和国内豆粕价格一定的支撑，经历了较长时间下跌的豆类价格也开始止跌回升。国内方面，虽然目前大豆供应仍较为充足，但是目前春节即将来临，下游存在补库需求，也将会给到豆粕价格一定的支撑。整体来看，当前全球大豆供应格局仍较为宽松，因此价格的反弹幅度或将较为有限，未来一方面需要持续关注阿根廷天气的变化情况，另一方面则需关注政策端特朗普正式入驻白宫后的关税政策情况以及对加拿大菜籽反倾销调查的最后结果，预计短期内豆粕价格仍将维持震荡运行。
■ 策略
中性
■ 风险
无
玉米观点
■ 市场分析
国际方面，美国农业部出口销售报告显示，截至12月26日当周，美国2024/2025年度玉米出口净销售为77.7万吨，前一周为171.1万吨；美国2024/2025年度玉米出口装船100.3万吨，前一周为112.4万吨。巴西全国谷物出口商协会表示，巴西12月份玉米出口预期为362万吨，较之估计的410万吨有所下降。
国内方面，虽然本月有因为收储消息带来的价格上涨，但是由于整体售粮进度的加快，粮农积极认卖，整体价格偏弱运行。供应端，临近春节，农户迎来售粮高峰，农户整体售粮进度快于去年同期水平，市场供应压力依然较大。需求端，深加工企业因原料市场供应充足且行业利润较好，行业开机率维持高位。饲料企业也有节前备货需求，部分贸易商也已经开始着手建库。政策方面，中储粮集团在东北产区收储，政策面利好市场，玉米价格逐渐止跌企稳运行。近期重点关注国家政策及需求情况。预计1月份玉米市场价格整体区间窄幅调整。
参考咨询来源：USDA、巴西全国谷物出口商协会
■ 策略
中性
■ 风险
无
养殖：整体出栏保持增长，期现价格分化运行
生猪观点
■ 市场分析
供应端来看，12月份的出栏数量整体保持增长，其中规模企业的增量十分明显。前期入场的二次育肥目前也在元旦前后开始出栏，按照当前的出栏节奏生猪均重出现了一定的下滑，随着腌腊季的结束对于大体重猪的去化也将开始，因此春节前预计会有一波集中出栏来降低存栏均重。
需求端来看，从12月的出栏和屠宰数据的变化可以看出12月的消费增速较快，但快速增长的供应并没有对价格造成太大的冲击。面对未来中长期供应的持续增加以及二育等阶段性抛压的出现，需要持续关注消费端的情况能否承接。
综合来看。虽然现货价格目前表现亮眼但盘面价格较为疲软，可以看出市场对于未来生猪供应增加的担忧非常明显。目前集团企业出栏虽然有所增加但体重下降的并不明显，侧面反映库存去化并不彻底。最近两周饲料端玉米和豆粕的价格开始企稳上涨，对于未来生猪成本的抬升也给到了价格下方一定的支撑。目前现货和期货走势分化说明市场根据生产端数据给予的估值还是较为理性的，所有合约的价格基本都控制在成本线附近。未来一个月需要关注集团的出栏的变化，以及春节前后消费端的变化情况，预计短期内生猪价格将会维持震荡格局。
■ 策略
中性
■ 风险
无
鸡蛋观点
■ 市场分析
供应方面，上月淘鸡价格偏弱震荡，养殖企业利润收窄，不过养殖利润仍然丰厚，大多养殖企业顺势淘汰适龄老鸡，亦有部分养殖企业延淘惜售，上月中上旬农贸市场交投一般，下旬受“双旦”影响，农贸市场交投略有改善，多因素影响下上月淘鸡出栏量小幅增加，考虑到养殖企业在春节前存在集中淘汰需求，预计本月淘鸡出栏量维持增加走势；本月新开产蛋鸡主要为9月份前后补栏鸡苗，9月鸡苗销量环比减少0.26%，叠加淘鸡出栏量增加预期，预计本月在产蛋鸡存栏小幅减少，不过由于各环节库存充足，供应面压力不大。
需求方面，上月初有“双12”提振，市场交投尚可，不过中旬各环节观望情绪浓厚，多以清理前期库存为主，上月下旬随着蛋价回调且临近元旦，市场需求小幅增加；本月临近春节，月初已经有部分食品企业开始备货，且随着时间推移，学校放假、务工人员返乡，虽然学校需求和南方销区需求减少，不过旅游餐饮需求同步增加，另外商超和农贸市场亦存在补库需求以应对春节消费，市场需求大幅增加。
综合来看，2025年1月市场供需两旺，不断增加的市场需求对蛋价予以支撑，考虑到当前养殖成本较低，养殖利润丰厚，现货价格仍有回调的可能，预计本月现货价格震荡运行。短期来看，因鸡蛋期货主力2502合约为传统淡季合约且价格已回调至成本线附近，预计盘面价格震荡运行，建议投资者谨慎观望。
■ 策略
中性
■ 风险
无
软商品：干旱天气提振郑糖，棉价走势依旧承压
棉花观点
■ 市场分析
国际方面，12月初受美元持续走强以及USDA报告上调全球棉花产量等因素影响，美棉主力合约偏弱探底，最低创下67.48美分/磅，刷新价格低位，后又因美众议院通过防止政府“停摆”法案，市场情绪出现好转，美棉期价出现一定幅度的反弹，最高反弹至70美分/磅附近。但美联储降息预期降温，美元维持偏强走势，棉价持续反弹动能不足，月末再度小幅回落。整体来看，24/25年度全球棉花供需预期仍偏宽松，而且USDA目前还未上调本年度中国棉花的增产幅度，国际棉价后市仍面临不小的压力。
国内方面，供应保持宽松格局，12月郑棉价格弱势下行。供应端，国内新棉增产幅度超预期，各机构纷纷上调24/25年度全国棉花产量。当前新疆皮棉加工进度接近九成，加工增速有所放缓，累计检验量超520万吨，新棉供应及增产预期持续对盘面形成压力。需求端，下游需求表现仍较疲弱，纺织企业开工逐渐下滑，对原料逢低刚需采购为主。当前纱线走货缓慢，成品库存持续累积。整体来看，当前国内仍处于供强需弱格局，年底纺企备货意愿不强，短期棉价预计仍将承压运行。
■ 策略
中性
■ 风险
宏观及政策风险、主产国天气风险
纸浆观点
■ 市场分析
12月纸浆期价走势先抑后扬，月底走势较为强劲，主要跟下游纸厂年前补库和外盘贸易商挺价有关。近期下游纸厂涨价函频出，也是助力纸浆价格上涨的原因。
供应方面，2024年海外新增阔叶浆产能较多，而针叶浆并无新增产能投产，供应压力相对较小。国内今年也有大量纸浆产能投产，供应压力持续增加。11月国内纸浆进口量持稳，今年总体进口压力不大，不过欧美需求恢复缓慢，而欧洲及全球纸浆库存处于偏高水平，明年进口端压力存在加大的可能性，国内整体供应环境宽松。需求方面，欧洲纸浆消费仍呈弱势，11月欧洲港口库存环比小幅下降，但整体仍位于近五年高位。国内今年旺季频频落空，下游纸厂提价并不顺畅，纸价整体呈现下滑态势，纸厂盈利状况依旧处于低迷状态，出货不顺导致原料采购量减少。年底纸价止跌反弹，需求略有好转，供需边际改善短期提振盘面。
综合来看，2024年国内供应增加而下游新增需求不足，供需呈现局部过剩格局，不过针叶浆相比阔叶浆整体仍偏紧，叠加近期供应端持续释放利好消息，国内纸厂减停产提振价格，中短期预计仍以区间震荡思路对待。
■ 策略
中性
■ 风险
外盘报价超预期变动、汇率风险
白糖观点
■ 市场分析
国际方面，尽管12月上半月巴西双周产量同比大降，但24/25榨季中南部食糖产量预计能够达到4000万吨，供应前景得到改善。巴西中南部过去几个月降水较为充足，目前25/26榨季生产前景也较好。北半球目前生产也较为顺利，泰国2024/25榨季截至12月25日，累计产糖128.19万吨，同比增加40.88万吨。此外，雷亚尔兑美元走势疲软也是压制糖价的因素之一。不过印度当前产糖率同比偏低，印度糖产量存在下调可能，原糖在19美分附近获得支撑止跌反弹，关注后期北半球生产进度。
国内方面，2106项下的糖浆预拌粉的最惠国税率从12%提高至20%，不过当前我国进口的糖浆预拌粉主要在1702项下，因此关税调整所带来的糖浆预拌粉减量预计有限。不过叠加之前对泰国糖制品的管控，政策持续在释放严控糖浆预拌粉的信号，情绪上提振国内糖价。当前最为关注的是广西持续干旱对于产量的影响，目前了解到空心蔗数量确实不少，短期预计对郑糖形成较强支撑。不过国内当前处于食糖累库阶段，在缺乏外盘指引的情况下，国内郑糖春节前后预计区间震荡为主。
■ 策略
中性
■ 风险
宏观及政策影响、主产国天气
果蔬品：双节备货不及预期，质价两级分化明显
苹果观点
■ 市场分析
12月，晚富士整体出货略有加快，产区走货多以客商自存货源为主，果农货交易多集中在甘肃产区，区域分化明显，主产区走货不快。产销区走货速度略有加快，销区柑橘类交易对苹果仍有一定冲击，苹果销售多按需为主。月内山东产区晚富士出库工作整体较去年略有加快，三四级货源及礼品盒类货源走货有所增多。从交易情况来看，果农货交易仍显一般，奶油富士成交不快，红富士走货多集中在低价区间成交，客商多包装自存货源进行发货，价格表现整体稳定。陕西产区，整体走货仍然不快，节日备货提振效应较为有限。果农货中下等货源交易价格略有松动，成交多集中于旬邑、彬县等产区，去库表现相对较快。陕北产区货源性价比较低，当地客商数量不多，走货略显缓慢。整体以客商包装自存货源发货为主，果农货源成交多以高次及低价货源居多。据Mysteel 农产品监测，12月份广东批发市场到车总量较上月总量有所增加。12月中上旬，因终端市场成交不快，产区整体出库速度偏慢，出库多以小果、一般统货为主；12月下旬，随着节日备货陆续开启，市场成交氛围整体尚可，但批发市场走货整体一般，二三级批发商多是维持按需拿货为主。1月春节备货或将继续增加，包装走货或有增加，现货价格预计整体持稳。后期关注：产区出库情况、销区市场交易氛围、春节备货情况、客商调货积极性、果农出货心态及竞品水果价格。
■ 策略
震荡偏弱
■ 风险
货源质量问题、销区走货情况
红枣观点
■ 市场分析
2024年红枣下树收购已基本结束，市场对红枣丰产的预期较为一致，据钢联数据，主产区收购均价在5.33元/公斤，新疆灰枣产量在70万吨左右，产量超出前期预判，但枣果质量一般，仓单成本较去年有所上升，郑商所也修订了红枣期货合约规则，当前产季红枣可通过车（船）板方式贴水参与2025年12月及后续1月、3月合约交割。综合来看，市场处于需求旺季，春节前的备货旺季是每年需求最大的时期，但2025春节旺季季节性消费时间比较短，当前距离春节假期仅剩不到1个月，主销区的成交氛围也有所减弱，因此对2025年的旺季消费预期不宜过高。当前期现货价格均处于历史低位，市场对2024产季丰产已经定价，仓单成本在9000元左右有所支撑，下游加工企业有囤积原料的想法，虽然12月期货及现货价格继续出现小幅下跌，但在当前的消费旺季不宜追空，预计短期仍会宽幅震荡，关注后续反弹做空的机会。
■ 策略
宽幅震荡
■ 风险
产区天气扰动、市场到货及货源消化情况
量化期权
金融期货市场流动性：IF、IH资金流出，IC流入
股指期货流动性情况：
2025年1月3日，沪深300期货(IF)成交1853.11亿元，较上一交易日减少12.6%；持仓金额3343.56亿元，较上一交易日减少2.79%；成交持仓比为0.55。中证500期货(IC)成交1466.49亿元，较上一交易日增加3.08%；持仓金额2649.29亿元，较上一交易日增加0.64%；成交持仓比为0.55。上证50(IH)成交607.62亿元，较上一交易日减少19.17%；持仓金额918.07亿元，较上一交易日减少5.61%；成交持仓比为0.66。
国债期货流动性情况：
2025年1月3日，2年期债(TS)成交1142.11亿元，较上一交易日增加46.42%；持仓金额1347.8亿元，较上一交易日减少0.12%；成交持仓比为0.85。5年期债(TF)成交1281.76亿元，较上一交易日增加98.36%；持仓金额1446.14亿元，较上一交易日增加1.25%；成交持仓比为0.89。10年期债(T)成交1638.94亿元，较上一交易日增加78.15%；持仓金额2110.55亿元，较上一交易日增加2.5%；成交持仓比为0.78。
商品期货市场流动性：铜增仓首位，锌减仓首位
品种流动性情况：
2025年1月3日，锌减仓42.76亿元，环比减少11.85%，位于当日全品种减仓排名首位。铜增仓88.71亿元，环比增加6.13%，位于当日全品种增仓排名首位；铜5日、10日滚动增仓最多；锌、螺纹钢5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，黄金、天然橡胶、棕榈油分别成交1853.1亿元、1529.62亿元和1192.67亿元（环比：103.95%、127.52%、5.22%)，位于当日成交金额排名前三名。
板块流动性情况：
本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2025年1月3日，贵金属板块位于增仓首位；油脂油料板块位于减仓首位。成交量上化工、油脂油料、贵金属分别成交3572.32亿元、3412.02亿元和2681.39亿元，位于当日板块成交金额排名前三；谷物、软商品、农副产品板块成交低迷。
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