中金:内生融资减速,财政扩张待落地——8月金融数据点评

文摘   2024-09-16 23:56   北京  

中金研究

8月社融增速小幅回落,非政府部门社融增速下滑更快,政府债是支撑社融的主要因素。虽然政府债发行增加,但财政存款明显反弹,因此8月财政仍然是回收流动性的、对M2形成拖累,财政扩张的实际效果尚未体现、后续投放有待观察。“金融脱媒”有所减弱,如果财政投放顺利,将有助于M2增速的回升。M2增速能否趋势回升取决于财政的力度能否持续加强。向前看,短期内“增量政策”选项中降准的概率大于降息。

点击小程序查看报告原文


社融增速小幅回落,非政府部门社融增速下滑更快,政府债是支撑社融的主要因素。社融存量增速从7月的8.2%小幅跌至8月的8.1%,与6月增速持平,主要是依靠政府债融资的贡献。从新增数据来看,8月新增社融3.0万亿元,相比去年同期少增981亿元(图表1),其中8月政府债净融资为1.61万亿元,相比2023年8月多增4371亿元。扣除政府债融资之后,8月非政府部门社融的存量增速为6.4%(图表2),低于6月的6.7%和7月的6.6%。我们计算的“调整后非政府部门社融”(简称“非政府调整社融”)去除了企业部门的短期贷款和票据融资,可以帮助排除打击“资金空转”的影响,8月非政府调整社融进一步下滑至6.2%(图表3),低于7月和6月的增速(均为6.5%)。分项来看,除表内外票据融资以外,非政府部门融资各分项较去年和前年同期基本均明显少增(图表1)。


图表1:8月新增社融分项变化

资料来源:Wind,中金公司研究部


图表2:社融增速小幅回落,非政府部门社融增速下滑更快

资料来源:Wind,中金公司研究部


图表3:非政府调整社融存量增速与沪深300

资料来源:Wind,中金公司研究部


虽然8月财政发债增加,但财政扩张的实际效果仍然有待落地。8月财政存款的同比增幅大于财政发债,由于财政存款并不记入广义流动性,因此财政总体上来说是在回收流动性的、拖累M2增长。8月新增财政存款5587亿元,相比去年同期多增5675亿元,带动财政存款余额同比增速从7月的5.1%反弹至8月的14.7%(图表4)。财政存款环比增长、同比明显多增,一方面是8月发债增多尚未支出的原因;另一方面,财政的投放效率可能也值得关注,8月财政存款同比多增5675亿元,政府债融资同比多增4371亿元,也就是说财政存款同比多增的体量中,有大约1300亿元跟8月的发债没有直接关系,有可能反映前期政府债融资形成的资金尚未完全投放。我们认为,考虑到今年地方化债对财政扩张形成的制约、以及财经纪律进一步加强,财政政策的落地节奏仍然有待观察。


图表4:财政存款增速明显反弹

资料来源:Wind,中金公司研究部


“金融脱媒”有所减弱,如果财政资金投放顺利,将有助于M2增速回升。M2增速能否趋势回升取决于财政的力度能否持续加强。8月M2增速为6.3%,与7月大体持平,环比增速也明显企稳,目前M2季调后环比增速和同比增速基本持平,未来同比增速继续下行的压力略有减弱,根据我们的分析,背后的原因可能是“金融脱媒”(资金从银行流向非银)的现象有所减弱,这方面有两个证据:一,我们对M2增速的拆分中,“负债替代”一项的负贡献减弱(图表5);二,我们测算的M2+以及M2++这些包含了非银金融产品的类广义货币指标的增速有所下降,而M2的增速持平(图表6)。根据我们的计算,假设7-8月的财政融资都能够顺利支出,可以再提振M2增速0.2个百分点(图表7)。8月M1环比下滑、环比年化增速低于同比增速,M1同比增速可能仍会继续下降。后续M2增速能否持续回升取决于财政的力度能否对冲信贷需求的下降。目前信贷的降速可能要快于财政发债的提速,如果出于稳定广义流动性的考虑,财政力度可能仍然有待加强。


图表5:8月负债替代对M2同比增速的负贡献减弱

资料来源:Wind,中金公司研究部


图表6:8月类广义货币指标的增速有所下降,而M2的增速大体持平

注:M2+=居民存款+企业存款+现金+货币与固收基金;M2++=居民存款+企业存款+现金+货币与固收基金+理财产品

资料来源:Wind,中金公司研究部


图表7:如果排除财政存款的影响,8月M2同比增速或回升

资料来源:Wind,中金公司研究部


向前看,短期内“增量政策”选项中降准的概率更大。央行在对本次金融数据的解读当中明确提出“着手推出一些增量政策举措”[1]。由于短期内政府债发行节奏较快、叠加MLF地位逐渐淡化,央行有可能在年内降准、部分可能用于置换MLF。此前在国新办新闻发布会中[2],央行货币政策司司长邹澜也明确指出“目前金融机构的平均法定存款准备金率大约为7%,还有一定的空间”。 短期内降息可能面临约束。根据我们的测算,2Q2024存量房贷利率在4.15%左右(央行公布2023年3季度存量房贷利率4.29%,2023年5年期LPR下调10bp,再考虑到新增房贷,因此2024年2季度存量房贷利率可能在4.15%左右)[3],由于今年LPR已经下调了35bp尚未对存量贷款生效,意味着存量房贷利率到明年一季度会普降至3.80%左右,今年二季度新发个人住房贷款加权利率为3.45%[4]、在LPR调降10bp之后3季度可能下降到3.35%(图表8)。我们认为,如果后续还要进一步降息,可能要在普降LPR与针对性降低某类贷款利率中进行权衡,如果针对性地调整了房贷利率,那么继续普降LPR的可能性降低。


图表8:新发房贷利率与存量房贷利率的比较

注:1Q2025的测算只考虑了LPR既有下调产生的影响

资料来源:Wind,中金公司研究部


图表9:M1增速下降,类M1增速也在下行

资料来源:Wind,中金公司研究部


图表10:小额贷款利率与一般贷款利率走势分化

资料来源:Wind,中金公司研究部


[1]https://mp.weixin.qq.com/s/Wr9di1YGadd0Xn7oCPcASg

[2]http://www.pbc.gov.cn/rmyh/3963412/3963426/5450350/index.html

[3]http://www.scio.gov.cn/xwfb/bwxwfb/gbwfbh/rmyx/202312/t20231205_820857.html

[4]http://www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125227/125957/5347949/5427706/2024080916563291755.pdf


Source

文章来源

本文摘自:2024年9月14日已经发布的《内生融资减速,财政扩张待落地——8月金融数据点评》

周彭 分析员 SAC 执证编号:S0080521070001 SFC CE Ref:BSI036

黄文静 分析员 SAC 执证编号:S0080520080004 SFC CE Ref:BRG436

张文朗 分析员 SAC 执证编号:S0080520080009 SFC CE Ref:BFE988


Legal Disclaimer

法律声明

特别提示

本公众号不是中国国际金融股份有限公司(下称“中金公司”)研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点,订阅者若使用本公众号所载资料,有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料,须寻求专业投资顾问的指导及解读。

本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价,评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见,订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估,根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。

中金公司对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果,中金公司及/或其关联人员均不承担任何形式的责任。

本公众号仅面向中金公司中国内地客户,任何不符合前述条件的订阅者,敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础,中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。

一般声明

本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点,所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件,订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上,才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点,应参见中金研究网站(http://research.cicc.com)所载完整报告。

本资料较之中金公司正式发布的报告存在延时转发的情况,并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。证券或金融工具的价格或价值走势可能受各种因素影响,过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期,中金公司可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论和/或交易观点。

在法律许可的情况下,中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此,订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访http://research.cicc.com/disclosure_cn,亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。

本订阅号是由中金公司研究部建立并维护的官方订阅号。本订阅号中所有资料的版权均为中金公司所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。

中金宏观
图文并茂讲解中金宏观研究报告
 最新文章