回顾2024年，具备独立逻辑的高景气消费标的和政策发力板块领跑行业，消费板块内部个股分化明显。展望2025年，我们认为有三条主线：
1.从需求到供给：消费疲软环境下，投资逻辑从需求端逐步转向供给端，关注产品、技术创新企业，开创新的需求、实现非线性高增。
2.内需看政策：7月以来“以旧换新”政策带动家电、汽车品类表现良好，家居板块有所提振。当前宏观及国际形势背景下，扩内需政策加码既是主观意愿，亦是客观必然。预计25年政策有望加大家居家装资金支持（如覆盖品类、规模等），此外家纺、运动服饰亦可关注。
3.外需看关税进展和产能出海：关注产能出海布局较早、海外产能充足的公司，加征关税的直接风险可控，同时或有利于获取更多订单份额。
方向一：从需求侧转向供给侧，消费疲软环境中，要在产品创新中寻找牛股。需求侧看，2024年消费整体仍较为低迷、景气度偏弱且存在内部结构分化。2024年前三季度社零总额同比增长3.3%，较上半年增速3.7%有所放缓，也低于GDP增速。我们认为在消费疲软、人口下降的大环境下，对于消费行业投资逻辑应从需求端逐步转向供给端，更加关注具备产品创新、技术创新的企业，从而开创新的需求，实现非线性高增。
方向二：关注内需政策发力方向，“以旧换新”支持范围和支持规模有望再拓宽。以中央财政（发改委、财政部）主导的以旧换新政策刺激以7月25日发布的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》为开端，8月1500亿资金逐步到位地方。从7月以来政策实施的效果看，补贴政策明显拉动C端相关耐用品的消费需求，家电和汽车拉动效果明显。
展望25年，推测后续或将扩充品类以及扩大金额，消费电子是可能方向（广东地区今年特别提出对手机等电子消费产品的补贴、22年5月曾推出补贴政策），以及后地产链的家居家装有望加大资金支持政策（如覆盖品类、资金规模等）。除此之外，以旧换新政策中，还要关注消费行业中其他潜在受益品类，如上海等地新增家纺品类，还有国家政策鼓励全民健身、冰雪运动等，运动服饰品类未来或有机会纳入政策支持。
方向三：海外需求端稳健，美国若加关税整体利空，关注产能出海企业。美国消费者信心指数持续回升，通胀温和回落，外需表现稳健。美国关税政策风险及应对能力是筛选出海公司的重要因素，多数轻纺出口链公司在上一轮特朗普政府对华加征关税中已有应对经验。建议重点关注产能出海布局较早、海外产能充足的公司，一方面加征关税对公司直接风险可控，另一方面海外产能及制造经验的稀缺性或有利于公司获取更多份额。此外我们建议关注两类美国关税政策影响程度相对有限的公司：1）非美出口收入占比高的公司：2）渠道加价倍数较高的代工型企业。
1）原材料价格波动风险：行业内部分公司处于产业链中上游，需要采购各类大宗商品作为原材料进行加工制造，直接材料采购成本占公司总成本比重较高。原材料价格波动将直接影响公司盈利能力。
2）行业竞争加剧：家居行业进入从高速步入中高速增长的换挡期，加之行业跨界进入者增多、上市公司募投项目产能释放、客流碎片化等因素相互交杂，内外部因素的变化导致行业竞争将从产品价格的低层次竞争进入到由品牌、网络、服务、人才、管理以及规模等构成的复合竞争层级上。市场竞争的加剧可能导致行业平均利润率的下滑，从而对公司的经营业绩带来不确定性影响。
3）消费需求不达预期：消费信心修复仍需要一定时间，目前国内外市场的经营环境、供应链也将面临不确定性，从而对公司生产经营目标达成带来不确定性。
叶乐：中信建投轻工纺服及教育行业首席分析师，复旦大学金融硕士，2016年加入中信建投证券，2019年“水晶球”中小市值入围，2020年“新财富”海外最佳分析师第5名团队成员，2023年新浪财经金麒麟菁英分析师纺服第4、家居第5，专注于轻工、纺服、教育人力、黄金珠宝、医美等产业研究。
黄杨璐：中信建投证券轻工纺服&教育行业分析师，同济大学金融学硕士，专注于家居、黄金珠宝、教育人力、医美个护等消费服务产业研究，4年证券从业经验。
张舒怡：中信建投证券轻工纺服及教育行业分析师，上海财经大学学士、博士，专注于造纸包装、个护文娱、黄金珠宝、出口链、碳中和等产业研究，3年证券从业经验。
证券研究报告名称：《纺服轻工教育25年策略:关注供给创新和政策支持》
对外发布时间：2024年11月22日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
叶乐 SAC 编号：S1440519030001
SFC 编号：BOT812
黄杨璐 SAC 编号：S1440521100001
张舒怡 SAC 编号：S1440523070004
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