中信建投：TMT科技本周核心推荐

大模型能力的提升和AI基础设施的发展支撑，AI应用呈现加速发展态势。百度创始人李彦宏表示，过去24个月AI行业的最大变化是大模型基本消除幻觉问题。11月7日，AppLovin三季报超分析师预期，主要得益于AI广告引擎模型在需求和供应之间进行了大规模广告拍卖的高效匹配。近期，openai CEO奥特曼表示“下一个重大突破将是AI助手”。微软、Anthropic、谷歌、SAP、Servicenow、CRM等众多厂商在AI agent均有所布局，多在今年年底至2025年初落地。国内厂商在AI应用领域加速追赶，非凡产研10月全球AI App畅销榜TOP100中，国内字节跳动旗下剪映、美图旗下美图秀秀、阿里旗下夸克冲进前十。AI应用数量的增加、应用活跃度的提升将会产生极大的推理算力需求，将持续推高算力基础设施需求。

行情回顾

本期通信板块表现相对靠前。通信（申万）指数下跌2.12%，跑赢沪深300指数1.18pcts，在申万31个一级行业中排名第6。二级子行业（申万）中，通信服务上涨2.61%，通信设备下跌4.18%。

风险提示：国际环境变化；人工智能发展不及预期；市场竞争加剧；汇率波动；数字中国发展不及预期；下游资本开支和需求不及预期。

23年GPT促进下北美AI广告、AI教育、数据服务等领域涨幅居前；24年北美新一代生产力工具商业化价值凸显，三季度AppLovin、Innodata业绩超预期。国内AI生产力工具广泛覆盖C端用户，B端付费意愿更强，有望率先爆发。近期比特币受候任美国总统特朗普支持数码资产，以及降息预期推动，创下历史新高，RWA作为实物资产虚拟化的代表受市场关注。投资建议：1）AI产业发展和区块链方向；2）国产化方向；3）预期反转类IT公司（政府类IT、消费类IT、财税IT与政府采购IT、网络安全等方向）；4）互金和券商IT；5）估值修复+顺周期白马标的。

ChatGPT推动23年北美新一代生产力工具相关企业表现良好，AI广告、AI教育、数据服务等领域涨幅居前。2022年末ChatGPT问世，带动2023年前三月北美新一代生产力工具相关公司涨幅普遍较好。其中，万国数据和Blend Labs相对弱势，前者作为中概股主要受国内宏观形式影响有所承压；后者则受利率上升影响贷款业务承压，叠加连续裁员、硅谷银行暴雷等事件，市场悲观预期加重。经过4月的短暂调整，所选公司受5月英伟达业绩超预期促进迎来新一轮上涨，Palantir、Blend Labs、AppLovin等业绩超预期的公司涨幅更佳，同时海外巨头纷纷布局AI业务拓展商业版图，对下游应用领域亦有促进作用。8月后，市场重回美债主导，股债负相关叠加通胀、就业、薪资数据持续超预期降温，市场持续调整，新一代生产力工具相关企业同步跌幅较多。随着11月FOMC会议态度转鸽后，市场认为加息终点已然确立，美债提前反映降息预期，市场重回上涨区间，流动性预期改善下，科技企业弹性更好，叠加Q3业绩超预期， Blend Labs、Duolingo、Palantir等涨幅较高。

全年看，涨幅排名靠前的北美新一代生产力工具公司分别为AppLovin、Duolingo、Innodata、Palantir。其中AppLovin凭借AI广告便于商业化落地的优势，实现近3倍的涨幅，Duolingo主要受持续增长的用户量促进；Innodata、Palantir则主要提供数据服务及整体解决方案，相对位于AI产业链的上游。

商业化价值逐步凸显，业绩改善下24年北美新一代生产力工具板块大幅上行。2024年上半年，除AI广告、AI营销外的AI应用商业化落地进展趋缓，对应AppLovin稳健上行，而其他北美新一代生产力工具企业整体表现弱势，但仍有部分企业受业绩或事件驱动发生异动。其中，2月英伟达宣布与包括Arm、微软、亚马逊、三星等国际软硬件巨头合作，推动电信产业AI与RAN技术发展，市场预计SoundHound提供语音人工智能解决方案，能改善通话体验，2月大幅上涨347%；Duolingo、Palantir在2月业绩发布日前后，Innodata在5月业绩发布日以来均录得较高涨幅。此外，OpenAI 5月发布GPT-4o同样促进新一代生产力工具公司股价在当月相对强势。当24年进入下半程，7月美股科技“七巨头”大幅跳水，中小微企业青睐度有所提升，叠加AI应用商业化逐步落地，新一代生产力工具企业股价走高。8月以来，美股重回上涨区间，加之9月OpenAI发布o1模型，同时美联储4年来首次降息，资金和产业共振下北美新一代生产力工具标的涨势延续。11月，业绩推动下北美新一代生产力工具企业迎来高潮， Applovin 24Q3营收11.98亿美元，较市场预期11.31亿美元高出5.9%；Innodata 24Q3营收5222.4万美元，较市场预期3611.3万美元高出44.6%，二者在半个月的时间内涨幅分布为71.85%/82.74%。

全年看，涨幅排名靠前的北美新一代生产力工具公司分别为AppLovin、Innodata、Palantir、Soundhound、万国数据、Zeta，其中AppLovin、Innodata、Palantir延续23年强势表现；Soundhound凭借事件驱动录得近2倍涨幅；万国数据则同时受益于行业趋势和中国国内流动性改善，实现近150%的涨幅。

国内AI生产力工具广泛覆盖C端用户，B端付费意愿更强，有望率先爆发。场景落地是作为AI落地的核心因素，B端和C端均有业界关注，其中B端场景早期主要聚焦客服营销、知识助手、办公助手等方向，并逐步向各垂直场景渗透，基于业务数据打造行业大模型；而C端则关注流量获取、新用户抢占，以期通过广泛的用户基础形成数据飞轮，功能上主要聚焦AI搜索、创作生产、角色扮演、情感陪护等方向。据量子位统计，从客户群体看，当前国内AI应用81%都选择覆盖C端客户，显著高于B端的50%。但从收费模式看，93%的B端应用已开始收费，会员制订阅/按需付费/一次性付费占比分别为50%/30%/13%；相比之下，目前C端应用中仍有43%免费向客户开发，会员制订阅/按需付费/一次性付费占比则分别为29%/15%/12%。

此外，11月12日百度世界2024大会上，百度集团执行副总裁、百度智能云事业群总裁沈抖亦表示AI应用将率先在B端爆发，目前超过六成的央企和大量民营企业正联合百度智能云进行AI创新，百度千帆大模型平台已经帮助客户精调了3.3万个模型、开发了77万个企业应用、文心大模型日均调用量超过15亿次。

我们认为，近几个月北美新一代生产力工具相关标的业绩普遍超预期，促使股价快速上涨，已经反应出AI应用商业化价值。随着AI技术的不断迭代，同时更多的开发者和用户构建起产品生态，新一代生产力工具有望成为用户主流选择，迎来非线性增长的拐点。而从国内客户群体看，面向C端用户的产品更多，而B端产品商业化落地更快，预计国内B端新一代生产力企业将率先迎来业绩增长。

比特币屡创新高，关注RWA应用价值。今年以来，比特币已大涨超过100%。近期，受候任美国总统特朗普支持数码资产，以及市场预期美国联邦储备局持续降息所推动，比特币于美国时间星期三上涨接近6%，创下有史以来93462美元的高点。随着以比特币为代表的数字货币持续走高，RWA同样受到关注。具体而言，RWA（真实世界资产通证化）指将传统金融资产（股票、债券等）和实物资产（房地产、艺术品等）的相关权利转化为区块链上的数字代币，通过数字代币代表资产的所有权或股份。在今年8月香港金管局公布的Ensemble项目首批用例中，蚂蚁数科为朗新集团发行了1亿元RWA，为内地资产在香港发行RWA树立了标杆。10月29日蚂蚁数科副总裁在香港金融科技周期间接受媒体采访时表示，预计11-12月会有更多的RWA发行。

我们认为，随着美国政府、香港市场等积极推动虚拟资产发展，RWA等将现实资产转换为虚拟资产的方式有望进一步标准化和规范化，从而促使传统实体资产在区块链技术加持下实现资金的高效流转和交易。

总结：ChatGPT推动下23年北美新一代生产力工具标的公司上行，其中AI广告、AI教育、数据服务等领域涨幅居前；24年北美新一代生产力工具商业化价值逐步凸显，三季度AppLovin、Innodata业绩超预期，11月涨幅超50%。国内AI生产力工具广泛覆盖C端用户，B端付费意愿更强，有望率先爆发，以百度云为例，超过六成的央企和大量民营企业正联合百度智能云进行AI创新。今年以来比特币已大涨超过100%，近期受候任美国总统特朗普支持数码资产，以及市场预期美国联邦储备局持续降息所推动，比特币创下历史新高，RWA作为实物资产虚拟化的代表受市场关注。

投资建议：中美科技共振行情已至，关注Ai产业与虚拟世界的金融行为。

1）关注AI产业发展和区块链相关投资机会。

2）继续看多国产化受益政府类开支增加，近期订单频出已有显现。受外部环境和供应链安全需求影响，国产化的党政市场下沉与行业深化有望加速；

3）政策刺激叠加风偏上行，预期反转变化较大，建议关注预期反转类（顺周期相关）IT公司（政府类IT、消费类IT、财税IT与政府采购IT、网络安全等方向）；

4）金融市场增加流动性，成交量上升带动咨询、服务等需求回暖，叠加金融信创，建议关注互金和券商IT方向。

5）估值修复先行，流动性释放与经济政策预期转向利好计算机优质底部白马和港股优质科技公司估值回归。计算机所属标的基本面的修复往往来自于经济预期或政策预期的好转，当前市场对经济预期的转向与风偏提升，利好计算机顺周期产业的白马标的估值回归。

风险提示

（1）宏观经济下行风险：计算机行业下游涉及千行百业，宏观经济下行压力下，行业IT支出不及预期将直接影响计算机行业需求；（2）应收账款坏账风险：计算机多数公司业务以项目制签单为主，需要通过验收后能够收到回款，下游客户付款周期拉长可能导致应收账款坏账增加，并可能进一步导致资产减值损失；（3）行业竞争加剧：计算机行业需求较为确定，但供给端竞争加剧或将导致行业格局发生变化；（4）国际环境变化影响（目前美国持续加息，影响科技行业估值，同时市场对于海外衰退预期加强，对于海外收入占比较高公司可能形成影响，此外美国不断对中国科技施压）。

消费电子：AI眼镜在众多AI端侧设备中逐步获得更多来自于科技公司和消费者的关注，随着大量科技巨头入局开发AI眼镜产品，新的产业发展趋势有望确立，建议持续关注AI眼镜领域的新品发布进度及销量情况。

汽车电子：政策补贴拉动10月国内汽车零售销量增长，新能源汽车渗透率连续4个月突破50%，已成为国内销售主流。

行业动态信息

2、消费电子：百度发布小度AI眼镜，入局AI眼镜赛道的玩家持续增长。

本周举行的“百度世界2024”大会上，百度发布了全新AI硬件产品——小度AI眼镜，为全球首款搭载中文大模型的原生AI硬件产品，将于2025年上市销售。小度AI眼镜配备了1600万像素广角摄像头，重量45克，可支持连续听音乐超过5小时，一次充电仅需30分钟。百度定位小度AI眼镜为在用户学习、工作和生活时提供帮助的“百科小助手”，用户可以在看文档时语音提问，翻译外语文件，还能智能分析拍摄内容等。在满足传统眼镜光学功能的基础上，AI眼镜还可以集成开放式耳机和摄像头，用更便捷的方式满足了很多消费者的智能化需求，因此AI眼镜在众多AI端侧设备中逐步获得更多来自于科技公司和消费者的关注。2023年Meta与雷朋合作推出了Ray-Ban Meta AI眼镜，不到半年销量超过100万。目前，百度、星纪魅族等厂商的AI眼镜新品陆续推出，且据彭博社等第三方媒体报道，三星将与Google合作AI眼镜，苹果也有开发的意向。在未来一年，随着大量科技巨头入局开发AI眼镜产品，新的产业发展趋势有望确立，我们建议持续关注AI眼镜领域的新品发布进度及销量情况。

3、汽车电子：政策补贴拉动10月国内汽车零售销量增长，新能源汽车渗透率连续4个月突破50%，已成为国内销售主流。

根据乘联会数据，10月国内乘用车生产264.5万辆，同比增长7.6%，环比增长9.1%；零售226.1万辆，同比增长11.3%，环比增长7.2%。10月国内常规燃油车零售106.6万辆，同比下降16.1%，环比增长8.1%；1-10月常规燃油车零售950.8万辆，同比下降16.0%。10月国内新能源乘用车零售119.6万辆，同比增长56.7%，环比增长6.4%。10月国内新能源车零售渗透率达到52.9%，但已经连续4个月突破50%，新能源车已成为国内销售主流。随着国家报废更新政策及各地方以旧换新置换政策在10月全面发力，大力拉动车市增长，叠加“十一”黄金周效应，10月车市呈高速增长态势。截至11月6日，全国汽车报废更新补贴申请超过170万份，各地汽车置换更新补贴量呈现快速增长态势。近几个月的报废更新申报量环比持续增长，充分体现了报废更新政策的拉动效果强劲。11月是车市波动较大的时点，外部经济环境和季节性需求综合影响车市，历史上的车市偏弱常出现在11月。但随着国家一揽子促消费政策的推进，报废更新和以旧换新的补贴鼓励政策进入收尾阶段，省级置换补贴政策进一步放宽要求的利好持续释放，有利于车市保持当前零售持续走高势能。

风险提示：

未来中美贸易摩擦可能进一步加剧，存在美国政府将继续加征关税、设置进口限制条件或其他贸易壁垒风险；宏观环境的不利因素将可能使得全球经济增速放缓，居民收入、购买力及消费意愿将受到影响，存在下游需求不及预期风险；大宗商品价格仍未企稳，不排除继续上涨的可能，存在原材料成本提高的风险；全球政治局势复杂，主要经济体争端激化，国际贸易环境不确定性增大，可能使得全球经济增速放缓，从而影响市场需求结构，存在国际政治经济形势风险。

核心观点：1）AI：海外B端应用增厚业绩，腾讯发布AI工作台ima，后续关注Sora、Orion、Llama4等模型有望陆续发布。2）游戏：期待《漫威争锋》《诛仙世界》新品上线，看好国内小游戏出海。3）电影：本周关注度略有下滑，但依然看好电影票房回暖，持续关注贺岁和25年春节定档进展。4）IP：国内IP消费景气度高、需求旺盛。5）港股中等市值持续推荐。6）营销：海外AI+广告已在报表层面落地，国内公司布局积极。7）出版：关注AI教育、C端消费、所得税政策等三条版跨主线。

1、AI：海外B端应用增厚业绩，腾讯发布AI工作台ima。

海外：Applovin、Shopify、Freshworks等海外SaaS公司业绩频超预期，B端应用成为驱动因素之一。

国内：腾讯发布AI智能工作台ima，集成资料搜索、文档存储和编辑等功能，AI搜索差异化覆盖优质的微信公众号文章，有望成为黏性高、用户规模大的AI+办公应用。

后续看点：模型侧，Sora、Orion、Llama4等模型有望陆续发布。应用侧，OpenAI布局AI Agent；苹果、百度、字节等大厂探索AI眼镜，有望成为端侧AI最佳落地场景。

2、IP：国内IP消费景气度高、需求旺盛。IP谷子双十一线上销售火爆，IP衍生类商品销量同比去年增长超100%，米哈游、叠纸心意、泡泡玛特和Jellycat等4个品牌旗舰店销售额破亿。

3、游戏：期待《漫威争锋》《诛仙世界》新品上线，看好国内小游戏出海。

10月国内游戏市场收入291亿元，实现同比增长14%，其中手游市场同比增长17.07%，出海同比增长29.42%。

网易《漫威》《燕云》年内上线，《异环》月底首测：年底新品进展快，值得期待的游戏包括网易《漫威争锋》（12月6日），《燕云十六》年内，叠纸游戏《无限暖暖》（12月5日），完美《诛仙世界》（12月19日）、神州泰岳《代号DL》。其中看好完美《诛仙世界》，以及网易《漫威争锋》，该游戏由漫威正版IP授权，PVP团队射击游戏，还原漫威故事情节。

看好国内小游戏出海增量：近期Meta旗下小游戏平台Instant Games开通了iOS内购支持，海外小游戏变现生态的打开，有助于国内本土游戏厂商的出海机会，小游戏核心能力是买量，国内公司更擅长的流量能帮助更好的玩家触达。

当前我们持续推荐明年新游确定性高的公司，核心公司估值对应明年再20x以内，持续积极推荐。

4、电影：持续关注25年春节定档进展，看好电影票房回暖。

持续关注25年春节定档进展。已定档《封神第二部》，由阿里影业主发+主投；《熊出没》，横店影视参投。关注博纳影业主投《蛟龙行动》、万达电影主投《唐探1900》、光线传媒主投《哪吒2》、中国电影主投《射雕英雄传：侠之大者》等定档进展。

看好明年供给回暖。看国产片，万达、光线、博纳、中影等公司重磅主投主控影视作品储备丰富。看进口片，明年好莱坞电影预计将走出工会活动影响，既有系列化电影，例如《美国队长》《碟中谍》《阿凡达》，又有热门IP重启，例如《新刀锋战士》《超人》《神奇四侠：第一部》等。

消费券发放有望继续刺激观影需求释放。全国各省陆续发放电影消费券，合计金额超3亿元，据我们测算，有望带动约10亿元票房。

5、港股中等市值持续推荐

6、营销：海外AI+广告已在报表层面落地，国内公司布局积极。

7、出版：关注三条版跨主线——AI教育、C端消费、所得税。

未来建议关注1）海外AI已带动多板块公司实现业绩高增，国内未来同样有望业绩兑现；2）从近期增量政策看，居民部门降杠杆有望刺激消费回暖，同时地方政府降杠杆后，也将在地方消费刺激方面更加灵活，建议继续关注在C端消费布局积极的出版公司；3）所得税减免政策变化；。

风险提示：

版权保护力度不及预期，知识产权未划分明确的风险，IP影响力下降风险，与IP或明星合作中断的风险，大众审美取向发生转变的风险，竞争加剧的风险，用户付费意愿低的风险，消费习惯难以改变的风险，关联公司公司治理风险，内容上线表现不及预期的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，产品研发难度大的风险，产品上线延期的风险，营销买量成本上升风险，人才流失的风险，人力成本上升的风险，政策监管的风险，商业化能力不及预期的风险。