中信建投证券研究“本周精选”栏目与你一起回顾10月27日-11月2日受投资者青睐的精品研究报告。
目 录
策略：外有变数，从容应对——“重估牛”系列报告之四
策略：2024年11月金股组合——中信建投策略联合多行业
宏观：2017年以来同期最强PMI意味着什么？——2024年10月PMI数据点评
宏观：买断式逆回购是QE么？
固定收益：如何看待系列货币政策工具对债市的影响
食品饮料：公募基金三季度食品饮料行业持仓情况汇总
电新：Q3电新持仓占比回升，绩优龙头显著超配
通信：关注5G-A、CPO等投资方向，公募持仓占比再创新高
家电：10月会是拐点，拐点之后行业节奏又该如何推演？
电新：特朗普新能源政策影响浅析
No.1 策略
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近期市场对财政支持化债分歧不大，对促进房地产市场止跌回稳的后续举措积极关注，对直接强刺激消费的预期也有所调整。短期美国大选结果、美国再通胀与美债利率上行预期以及人民币兑美元汇率面临的约束，也使得国内政策对冲仍有一定复杂性，投资者需耐心观察，从容应对。但无论外因如何演变，我们相信最终内因更重要，中期牛市的核心逻辑—政策全力振兴经济，没有改变。短期我们认为可考虑底仓配置高胜率的化债与资产重估方向，精选内需景气品种，逢低布局核心资产，重视供给收缩，困境反转预期方向则徐徐图之。重点关注银行、保险、建筑、工程机械、创新药、新能源车、家电、电力设备、互联网等。重点关注主题：新质生产力，并购重组等。
近期A股牛市中的“拉锯战”特征明显。近期市场市场对流动性与风险偏好的支持没有分歧，结构性机会频现，但同时热点波动大、轮动快，交易性资金活跃，对内需复苏及相关政策的节奏与力度依然持有一定的观望态度。
美国大选结果对中国经济与市场构成新的外部变数。美国大选进入冲刺阶段，特朗普胜选概率不断攀升，复盘历次特朗普交易短期资产表现，大类资产维度，对内再通胀和对新兴市场带来不确定性是后续特朗普交易主要思路，行业维度，A股自主可控与稳定类防御板块相对占优，对美出口依存度较高的行业短期承压明显。但需注意，本轮特朗普交易的利多角度已明显前置，但对美出口以及衍生影响依然不可忽视。另外，特朗普当选后，需注意美国再通胀与美债利率上行预期以及人民币兑美元汇率面临的约束，也使得国内政策部署的考虑因素面临新的复杂性与变数。
无论外因如何演变，我们相信最终内因更重要，我们认为中期牛市的核心逻辑—政策全力振兴经济，没有改变。短期我们认为可考虑底仓配置高胜率的化债与资产重估方向，精选内需景气品种，逢低布局核心资产，重视供给收缩，困境反转预期方向则徐徐图之。化债受益、提升股东回报、复苏预期三因素驱动下A股低估值保险银行、央企等资产重估是中期高胜率方向。关注内需景气延续与困境反转预期，重视供给侧大幅下行叠加需求有改善逻辑的，重视工程机械、城商行、保险、创新药、电力设备。此外，逢低布局具备国际竞争力的核心资产。
风险提示：（1）内需支持政策效果低于预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，通胀持续低迷，消费未出现明显提振，企业盈利增速持续下滑，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。
（2）股市抛压超预期。A股快速拉升后又剧烈调整，前期入场的投资者可能止损卖出所持有的股票和基金，另外近期上市公司股东减持规模也有所增长，导致股市抛压上升。
（3）地缘政治风险。如果中美关系管理不善，可能导致中美之间在政治、军事、科技、外交领域的对抗加剧。同时俄乌冲突、中东问题等地缘热点可能面临恶化的风险，如果发生危机则可能对市场造成不利影响。
对外发布时间：2024年10月27日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
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近期市场对财政支持化债分歧不大，对促进房地产市场止跌回稳的后续举措积极关注，对直接强刺激消费的预期也有所调整。短期美国大选结果、美国再通胀与美债利率上行预期以及人民币兑美元汇率面临的约束，也使得国内政策对冲仍有一定复杂性，投资者需耐心观察，从容应对。但无论外因如何演变，我们相信最终内因更重要，中期牛市的核心逻辑—政策全力振兴经济，没有改变。短期我们认为可考虑底仓配置高胜率的化债与资产重估方向，精选内需景气品种，逢低布局核心资产，重视供给收缩，困境反转预期方向则徐徐图之。根据各行业推荐，我们精选了2024年11月的金股组合。
对外发布时间：2024年10月31日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
陈 果 SAC编号：S1440521120006
No.3 宏观
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10月制造业PMI重返扩张区间，一反环比下跌的常规季节性，多个分项创下近年同期新高，大超市场预期。
然而股债对强势PMI反应平淡，原因如下：
1、7月以旧换新和设备更新政策加大力度，10月相关产业景气开始反应。10月通用设备、汽车、电气机械器材等行业生产指数和新订单指数均位于54.0%以上，这些行业正是本轮政策重点支持领域。设备更新和以旧换新政策，市场已有一轮充分定价。重点支持领域。设备更新和以旧换新政策，市场已有一轮充分定价。
2、PMI主要反应采购经理预期和情绪，而市场对9月政策转向早有定价。PMI调查采购经理未来预期，10月PMI含有采购经理对未来政策乐观预期。而过去一个月，股债已经对政策预期有过充分定价。
未来走出通缩的政策路径及内需修复趋势，市场需要做的是静等政策出牌节奏。
事件
10月31日，统计局公布10月PMI数据，制造业PMI为50.1%，环比上升0.3pct。
简评
一、10月制造业PMI环比创2017以来同期新高。
10月制造业PMI为50.1%，时隔5个月后重返扩张区间。
今年4月制造业PMI再度跌回荣枯线下方，此后制造业PMI环比继续走弱，直至9月环比止跌，但总体读数仍低于荣枯线。连续5个月制造业PMI疲弱表现后，市场对10月制造业PMI并没有过高期待。
历年季节性趋势，10月PMI均会季节性走弱（2013-2023年同期环比均值为-0.3%），所以市场按照季节性趋势理解今年10月制造业PMI，推测大概率仍在50荣枯线以下， wind一致预期为49.5%。
然而10月制造业PMI大超预期。10月制造业PMI环比上升0.3pct，创2017年以来同期新高。
除新出口订单、产成品库存指数环比下降外，10月制造业PMI构成分项均较9月改善。生产、在手订单、价格指数、生产经营活动预期指数反弹尤为明显。
10月PMI的强势表现，还体现在多个分项都创下了近年新高。
生产指数环比上升0.8pct，创2014年以来同期新高；在手订单指数环比上升1.4pct，创2010年以来同期新高；出厂价格指数环比上升5.9pct，创2016年以来同期新高；主要原材料购进价格指数环比上升8.3pct，创历史同期次高；生产经营活动预期指数环比上升2.0pct，创2013年以来同期新高。
尽管10月制造业PMI大超预期，然而资本市场对这份数据反映偏平淡。
9点半超预期的10月制造业PMI数据公布后，上证指数甚至低开，随后在券商带动下翻红走高，截止当日收盘，上证指数上涨0.42%；债市小幅震荡，10年国债收益率下行1.2BP。
二、10月制造业PMI的逆季回升，行业信息显示7月以来以旧换新政策效果开始显现。
10月制造业PMI逆季回升背后，7月以旧换新等政策效果显现是重要解释因素。
这一点我们在工业企业利润、工业增加值等多维数据中得到印证。
从行业看，通用设备、汽车、电气机械器材等行业生产指数和新订单指数均位于54.0%以上，产需释放较快；木材加工及家具、化学原料及化学制品、非金属矿物制品等行业生产指数和新订单指数均低于临界点，产需仍显不足。
汽车制造业、通用设备制造业、电气机械器材制造业这三个行业正是本轮大规模设备更新和消费品以旧换新重点支持的领域。
7月24日，国家发展改革委 财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。9月家电和汽车零售增速明显改善，带动社零超预期增长，也是本轮政策效果显现的例证。
三、影响10月制造业PMI逆季回升的又一因素是PMI的统计方法，暗含了企业对政策发力的预期。
但值得注意的是，PMI不同行业权重是以工业增加值(或营业收入)为参考的，这三个行业工业增加值占比仅在20%左右。虽然汽车、通讯设备、电气机械10月景气大幅改善，但也不足以解释制造业生产指数环比增幅创下2014年以来同期新高。我们再度思考10月制造业景气大幅跳升的另一因素：市场预期触底反弹。
PMI是基于问卷调查计算的结果，通过调查企业的采购经理对未来经济活动的预期和当前经营状况，采用非定量的问卷形式，被调查者对每个问题只需做出定性的判断，在（比上月）上升、不变或下降三种答案中选择一种。
PMI数值的调查结果受到被调查者主观影响。自从9月24日以来，从9·26政治局会议、到10.8总理座谈会、到10.12财政部会议，一系列会议定调货币宽松，以及走出通缩的政策取向。乐观市场氛围或部分影响了被调查者的主观判断。
四、未来能否有强力政策扭转内需趋势，我们需要观察进一步政策空间。
这份PMI数据暗含了市场对政策发力预期，而市场早在9月底、10月初就已充分反应了这一预期。因此我们看到股市和债市对刚出炉的10月PMI反映偏平淡。
从新出口订单指数延续下滑来看，外需暂时看不到企稳迹象；当前大规模设备更新和消费品以旧换新政策效果初步显现，可以值得期待的是内需。9月以来财政收支力度加快，已经部分体现政策稳增长意图。
中国走出通缩方向既定，未来政策着力点在于撬动一轮通胀。当政策取向明确之后，接下来真正考验政策智慧的是一揽子政策空间和落地的具体路径。
风险提示：消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但恢复水平有限，未来延续低位震荡，还是能继续向常态化增速靠拢，仍需密切跟踪。消费如持续乏力，则经济回升动力受限。地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。
对外发布时间：2024年10月31日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
No.4 宏观
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如何理解买断式逆回购？
1、对比买断式与质押式逆回购，区别：
前者对应债券所有权转移给央行，央行可将所购债券在二级市场上再质押或卖出。
2、对比买断式逆回购和QE区别，核心差异：买断式逆回购属常规货币操作，不带特定目的，只为管理流动性波动，带有一定期限，最终效果是货币中性。
QE是特定情境之下，普通货币工具失效，央行不得不用非常规政策达成特定目的。QE投放流动性期限更长，购买资产可以是非常规资产。
3、中国央行在当前时点启用买断式逆回购，其目的或许有三点：
（1）拓宽持有债券渠道；
（2）应对年底MLF集中到期；
（3）完善回购工具箱。这一工具启用，还印证中国货币调控框架转型，这也是我们理解未来中国货币调控的出发点。
事件
10月28日，央行发布公告称，即日起启用公开市场买断式逆回购操作工具。
简评
央行启用买断式逆回购操作工具引起市场关注，市场有两个困惑：
第一，买断式逆回购和传统的逆回购有何区别？
第二，买断式逆回购和日本、美国采用的量化宽松（购买国债入央行资产负债表）有何区别？
通过回答上述两个问题之后，我们进一步理解，央行为何要在当下启用这则工具，未来中国央行货币调控框架会有哪些变化？
一、买断式逆回购和质押式逆回购最主要区别，在于债券所有权转移和利率定价机制。
买断式逆回购和质押式逆回购最大的区别，债券所有权从机构转移至央行。
质押式逆回购期间，资金融入方（公开市场一级交易商）所抵押的债券将冻结在自己的账户中，抵押债券所有权仍归一级交易商，当然债券利息也就归一级交易商享有。央行不享有抵押债券所有权，因此在逆回购期间，央行无法将抵押债券在二级市场上做流通交易。
买断式逆回购期间，央行从公开市场一级交易商处购入债券后，所购债券的所有权将转移至央行。央行享有这笔债券的利息。
债券所有权转移带来两点本质差异。
第一，券种入表。因为券归央行所有，所以央行购券之后，资产负债表扩张。
第二，央行可以自行处置所购债券。央行能将所购债券在二级市场上质押或卖出。
两种逆回购方式的利率决定机制有所差异，买断式逆回购利率更为市场化。
质押式逆回购以“固定利率、数量招标”方式进行操作。换而言之，央行会事先决定好操作利率，并通知操作对手方。
买断式逆回购则更市场化，采取“固定数量，利率招标”的操作方式。央行事先确定操作额度，参与机构则根据自身情况申报利率，中标机构的操作利率为投标利率。
风险提示：消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但恢复水平有限，未来延续低位震荡，还是能继续向常态化增速靠拢，仍需密切跟踪。消费如持续乏力，则经济回升动力受限。地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。
对外发布时间：2024年10月29日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
No.5 固定收益
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央行近期推出一系列货币政策工具，包括临时正逆回购、国债买卖、SFISF、买断式逆回购等。对应逐步减少的是MLF/PSL等工具。而OMO逆回购工具则作为基准，继续发挥重要功能。从央行系列工具的去留中我们可以看出三点：
第一，我国货币信用的基础在从单纯倚赖信贷（银行信用）转向多元化，特别是增加了债券（政府信用）的比例；
第二，通过对股票和债券的直接操作，央行的实际交易对手从过去的大行扩展到各类金融机构，对市场特别是流动性投放的话语权大幅增强；
第三，央行操作的市场化程度明显增强，一方面是从无公开报价的贷款转向有公开报价的债券等金融资产。另一方面是政策操作利率与市场利率接近、应急工具根据市场流动性差异化定价。
信息或事件：
中国人民银行10月28日消息，为维护银行体系流动性合理充裕，进一步丰富央行货币政策工具箱，人民银行决定启用公开市场买断式逆回购操作工具。这是今年以来继临时正逆回购、国债买卖后，央行再次推出新的货币政策工具。
简评：
我国央行今年以来货币政策工具更新频繁，先后推出包括临时正逆回购、国债买卖、SFISF、买断式逆回购等工具，“未来货币政策框架”初具雏形。我们认为这些工具针对老工具存在的问题进行有针对性的推陈出新，主要是推动利率市场化更进一步，并使得央行对于市场流动性的话语权大幅加强。
第一是，我国货币信用的基础在从单纯倚赖信贷（银行信用）转向多元化，特别是增加了债券（政府信用）的比例。之前我国央行没有通过买卖国债进行货币政策操作的主要原因是我国仍然是一个以银行贷款间接信用为主的国家，货币创造的主要途径是银行等金融机构。背景是在2015年811汇改后，外汇不再是央行扩表的主要工具反而有一定流出压力的情况下，央行选择通过再贷款等银行间方式进行扩表。这些工具的信用关系是人民银行和银行类金融机构。但目前我国国债发行增速提高，社融结构中政府债的增速趋势性的超过了贷款和其他分项，因此，可以说目前经济结构中，我国的信用基础有向财政转移的趋势，为央行货币政策框架转型提供了基础。
第二，通过对股票和债券的直接操作，央行的实际交易对手从过去的大行扩展到各类金融机构，对市场特别是流动性投放的话语权大幅增强。央行过去单纯倚赖银行间市场进行货币投放，且如MLF、再贷款工具对全市场流动性影响的传导相对较为间接。而目前针对直接融资市场的股债流动性投放和回收工具则将交易对手拓展到非银机构。且由于股债具有明确的公开定价，央行能够直接实现流动性的量价配合，从而大幅增加了对于市场特别是流动性市场的话语权。
第三，央行操作的市场化程度明显增强，对应的，央行对于从短端资金面到长端债市乃至股票的影响更为直接。过去央行主要是通过对银行进行流动性投放来影响市场价格，这种方式较为间接且传递速度较慢。而近期一系列工具多是基于直接的“买断式”交易，通过与金融机构直接作为对手方的交易，来市场化的影响价格。其他的影响，还包括政策操作利率与市场利率接近、应急工具根据市场流动性差异化定价等。
对于央行新推出的买断式回购工具而言，我们认为其对债市的影响偏利好，主要是央行扩表和流动性投放的新工具。除了逆回购本身的流动性投放功能之外，买断式操作能够释放大量因为质押受限的流动性资产，有利于提高债券市场的流动性，特别是增强大行在二级市场的定价权。当然，买断式回购工具也能够让央行拥有了干预债市的手段，类似于某种“借券卖出操作”。
买断式回购工具也将成为替代7万亿左右MLF的一种工具。我们前期提出，央行的国债买卖操作将从偏长端（1年以上）替换MLF，而买断式逆回购工具的期限是一年及以内，在期限上搭配国债买卖，形成更为灵活的效果。一方面可以构建全期限的利率曲线，另一方面买断式逆回购中，央行采取“利率招标、多重价位中标”的方式，也能够用市场利率替换固定利率的MLF。
风险提示：超预期违约事件：违约事件无法预测，超预期的违约事件会对市场风险偏好造成冲击，可能会造成恐慌抛售与踩踏，使得估值上行，价格下跌。政策不确定性：城投、地产以及民营企业融资环境受政策因素影响较大，隐债化解框架下城投一级发行仍严格，地产债券融资尚未完全修复，相应的对应政策大开大合概率较小，但若经济修复缓慢、货币传导淤堵、财政刺激对经济带动效果不明显，政策篮子仍有较多工具可以使用。理财净值化对市场扰动加大：理财产品原来因为核算优势，可以抵御市场波动，随着理财净值化改造完毕，原来的“债市定海神针”变为“波动放大器”，2022年11月-12月的理财赎回潮即是由利率上行幅度过大而触发，导致信用债、金融债遭到抛售，进一步加大价格跌幅。
证券研究报告名称：《利率债:如何看待系列货币政策工具对债市的影响》
对外发布时间：2024年10月31日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
曾羽 SAC 编号：S1440512070011
孙苏雨 SAC 执证编号：S1440523070003
No.6 食品饮料
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2024Q3食品饮料板块基金重仓持股总市值为3565.78亿元，环比上升22.69%。2024年以来，食品饮料板块基金重仓持股三季度有所提升，至11.3%。三季度的板块涨跌表现来看，食品饮料板块三季度跌幅靠前，上涨18.26%，位列31个申万一级行业中的第10位，弱于深证成指0.74%，强于上证综指+5.82%。【白酒】：行业预期好转，基金持仓占比有所增加【啤酒】：重仓市值及比例环比下滑，超配比例回落【乳制品】：基金持仓大减，回落至低配状态【调味品】：持仓市值增加，低配状态扩张【预加工食品】：持股比例提升，超配比例小幅提升【零食】：重仓市值及比例环比提升，超配比例略有提升【软饮料】：重仓市值环比提升，板块低配程度环比下降
食品饮料持仓市值排名申万一级行业第二。2024Q3食品饮料板块基金重仓持股总市值为3565.78亿元，环比上升22.69%，居申万一级行业第二位。2024年以来，食品饮料板块基金重仓持股三季度有所提升，至11.3%。而24Q3食品饮料在基金重仓持有股票的流通市值合计中占比5.88%，计算得超配5.41%，环比+0.16pcts。
2024Q3全A股行业基金持仓方面，持仓市值前15中有2支食品饮料行业标的，均为白酒股，包括贵州茅台（第1）、五粮液（第5）。
分板块看：三季度的板块涨跌表现来看，食品饮料板块三季度跌幅靠前，上涨18.26%，位列31个申万一级行业中的第10位，弱于深证成指0.74%，强于上证综指+5.82%。分子板块看，所有板块均有上涨，其中调味品板块涨幅最高，肉制品涨幅最小。
2024Q3，板块基金重仓持股比例和基金重仓持股市值环比均大幅增加。9月末，白酒基金重仓持股市值达到3237亿元，环比增加23.43%；白酒在基金持仓占比为10.25%，环比提升0.36pct，同比减少2.01pct；白酒市场超配状态扩张，24Q3末超配比例为6.36%，环比提升0.26pct。
2024Q3调味品板块基金重仓持股市值环比有所上升，截至9月末，调味品板块的基金重仓市值为39.73亿元，环比上升28.71%；而基金重仓持股比例为0.13%，环比下降0.01pct，超配比例为-0.28%，环比下降0.03pcts，低配状态有所扩张。
2024Q3，受制于产能过剩带来的影响，乳品板块基金持股比例环比下降0.02pct至0.27%，超配比例为-0.08%，环比下降0.05pct，回落至低配状态。持仓市值来看，9月末基金重仓持有乳制品的市值为85.47亿元，环比上升11.34%。
2024Q3，肉制品基金持仓市值为18.01亿元，环比减少10.53%。基金持仓比例0.057%，环比-0.019pct，超配比例-0.14%，环比-0.02pct。
2024Q3烘焙板块基金重仓市值为3.37亿元，环比上升118.88%。2024Q3末基金持仓比例为0.011％，环比+0.005pct；超配比例为-0.020%，维持低配，环比略有降低，下降0.002pcts。
2024Q3预加工板块基金重仓持股比例环比上升0.034pcts至0.10%，重仓持股市值环比提升82.53%至30.83亿元；板块整体处于超配状态，超配比例为0.049%，环比小幅提升0.03pcts。
2024Q3啤酒板块基金重仓市值为77.06亿元，环比2024Q2上升7.16%；基金重仓持仓比例为0.24％，环比下滑0.03pcts；超配比例为-0.16%，环比下滑0.04pcts。
2024Q3软饮料板块基金重仓持股市值为33.11亿元，环比2024Q2提升13.64%。基金重仓持仓比例为0.10%，环比-0.01pcts；板块依然处于市场低配状态，超配比例为-0.30%，环比下滑0.03pcts。
2024Q3休闲零食板块基金重仓持股比例环比提升0.02pct至0.08%，重仓持股市值环比上升61.9%至24.03亿元；板块整体超配比例环比上升0.03pct至0.01%，超配比例略有提升。
2024Q3保健品板块基金重仓持股市值1.07亿元，环比下降87.40%，基金持仓占比0.00%，环比下降0.03pcts；板块整体超配比例环比微降0.01%至-0.03%，处于低配状态。
风险提示：需求复苏不及预期，近2年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险；成本波动风险，近年来食品饮料上游大宗商品价格波动幅度有所加大，高端白酒作为高毛利品类受原材料价格波动影响较小，但是低档酒和调味品等成本占比较高的品类盈利水平可能受原材料价格波动影响相对较大。
对外发布时间：2024年10月31日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
安雅泽 SAC 编号:S1440518060003
SFC 编号:BOT242
陈语匆 SAC 编号:S1440518100010
SFC 编号:BQE111
张立 SAC 编号:S1440521100002
余璇 SAC 编号:S1440521120003
刘瑞宇 SAC 编号:S1440521100003
夏克扎提·努力木 SAC 编号:S1440524070010
No.7 电新
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Q3机构新能源机构持仓占比回升，从2024Q2的8.8%上升至Q3的10.4%，其中增幅较大的板块包括：锂电-宁德时代、光伏-阳光电源、光伏-其他逆变器；跌幅较大的包括：电力设备、锂电-负极、风电-零部件。新能源企业市值占比基本维持稳定，重仓股依然集中在宁德时代、阳光电源等绩优龙头，电力设备板块23年以来重仓股占比提升，光伏和电动车板块从2023年开始逐步低配，风电海风板块受益高成长性，行业超配。
摘要
Q3机构新能源机构持仓占比回升，从2024Q2的8.8%上升至Q3的10.4%，其中增幅较大的板块包括：锂电-宁德时代5.12%(+1.27pct)、光伏-阳光电源1.35%(+0.49pct)、光伏-其他逆变器0.44%(+0.18pct) ；跌幅较大的包括：电力设备0.85%(-0.26pct)、锂电-负极0.08%(-0.06pct)、风电-零部件0.20%(-0.05pct)。
新能源企业市值占比基本维持稳定，重仓股依然集中在宁德时代、阳光电源等绩优龙头。
电力设备板块23年以来重仓股占比提升，一方面，24电网投资超预期，特高压规划较多，高电压设备招标起量，带动主网头部公司增长确定性强；另一方面，全球电力设备进入上行周期，供需偏紧，海外尤其一次设备需求旺盛打开出海空间。板块强确定性下，处于被低配状态，主要系市场传统认为板块偏防御属性。
光伏和电动车板块从2023年开始逐步低配，主要系产能扩张速度较快，市场竞争加剧，单位利润承压。
风电海风板块受益高成长性，行业超配，但零部件、主机相关标的由于陆风业务占比较高，市场预期陆风成长性偏弱，因此低配。
氢能行业尚处于产业导入阶段，营业收入体量较小，且部分标的尚处于一级市场，板块可容纳资金有限，同时，Q1-3招标量低于预期，因此当前低配。
风险提示：1）需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；电网投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网招标进度不及预期；特高压建设推进进度不及预期等。 2）供给方面：铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期。 3）政策方面：新型电力市场相关支持力度不及预期；电价机制推进进度低于预期；电力现货市场推进进度不及预期；电力峰谷价差不及预期等。 4）国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深等。 5）市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致电力设备各环节盈利能力低于预期；运输等费用上涨。 6）技术方面：技术降本进度低于预期；技术可靠性难以进一步提升等。
证券研究报告名称：《Q3电新持仓占比回升，绩优龙头显著超配》
对外发布时间：2024年10月28日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
朱玥 SAC 编号:S1440521100008
SFC 编号:BTM546
王吉颖 SAC 编号:S1440521120004
No.8 通信
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10月23日工信部表示，支持东部地区先行先试，探索5G-A、人工智能等建设和应用新模式，统筹规划骨干网络设施。探索建立通感一体的低空经济网络设施。中国移动在全球合作伙伴大会上明确表示加快推进5G-A商用。5G-A有望成为通感一体网络的初级阶段，为低空经济发展提供支持。如要实现更高速率、通感一体等体验，有望新增频段，这将带动基站/终端设备及上游天线、滤波器、PA、PCB等环节的用量和价值量增加。传输网从100G往400G升级已开启，建议关注传输设备、长距离相干光模块等环节。此外，算力板块我们依然重点推荐，重点关注CPO带来的产业变化。
2024Q3公募基金通信行业持仓市值1363.8亿元，占比4.34%，环比+0.79pcts，占比达近十年高点。持仓集中在光模块、运营商、线缆等板块。
关注5G-A、传输网升级等投资方向。在10月23日国新办新闻发布会上，工信部新闻发言人、总工程师赵志国表示，支持东部地区先行先试，探索5G-A、人工智能等建设和应用新模式，统筹规划骨干网络设施。加强省际干线光缆网络规划建设统筹，探索建立通感一体的低空经济网络设施，集约部署城市感知终端。中国移动在全球合作伙伴大会上明确表示要推动网络设施提质扩容，加快推进5G-A、万兆光网规模商用。5G-A也有望成为通感一体网络的初级阶段，为低空经济发展提供支持。如果要实现更高速率、通感一体等体验，有望新增频段，这将带动基站/终端设备及上游天线、滤波器、PA、PCB、光模块等环节的用量和价值量增加。若大规模建设，上述相关产业环节均有望较好受益。中国移动去年末开启OTN 400G招标，标志着传输网从100G往400G升级已经开启，建议关注传输设备、长距离相干光模块等环节。此外，算力板块我们依然重点推荐，重点关注CPO带来的产业变化。在近期举办的OCP和ECOC会议上，CPO都是重要议题，CPO不仅可以用在交换机产品上，也在OIO领域存在广泛应用空间，将为光模块/光器件行业带来更大市场规模，建议关注在CPO相关技术领域有前沿布局的光模块/光器件公司。
2024Q3公募基金通信行业持仓市值占比持续提升，达到近十年高点。截至2024年10月26日数据，2024Q3公募基金通信行业持仓市值达到1363.8亿元，占比达4.34%，较2024Q2的持仓占比3.55%环比提升了0.79pcts。（特别说明：持股数量、持股市值环比变化仅供参考，基金三季报于中报披露范围差异较大。）
公募基金持仓集中在光模块、电信运营商、线缆等板块，2024Q3通信行业公募基金持仓市值前十大个股依次为：中际旭创、新易盛、中国移动、中兴通讯、天孚通信、中国联通、中天科技、亿联网络、亨通光电、中国电信，持仓市值占通信行业公募基金持仓市值94.57%。新易盛、中际旭创、中国移动、天孚通信、亿联网络公募基金持仓占其流通股超过10%，占比分别为38.04%、26.32%、14.64%、16.10%、14.89%。
2024Q3通信行业公募基金环比持仓股份数量增加前五依次为锐捷网络、楚天龙、德科立、剑桥科技、挖金客，2024Q3通信行业公募基金持仓股份数量减少前五依次为中国电信、中国联通、中天科技、亨通光电、光环新网。
风险提示：国际环境变化对供应链的安全和稳定产生影响，对相关公司向海外拓展的进度产生影响；人工智能行业发展不及预期，影响云计算产业链相关公司的需求；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率，包括ICT设备、光模块/光器件等板块的企业；数字经济和数字中国建设发展不及预期等；电信运营商的云计算业务发展不及预期；运营商资本开支不及预期；云厂商资本开支不及预期；通信模组、智能控制器行业需求不及预期。
对外发布时间：2024年10月27日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
刘永旭 SAC 编号:S1440520070014
No.9 家电
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电气标准、充电器标准以及最新发布的电自锂电标准的切换都将在今年11月1日完成，短期渠道库存和出厂端销售都在一定程度上受到影响。作为11月1日之前最后一个月，10月份或成为未来一段时间内行业基本面的拐点，往后看，11-12月份环比有可能会有所改善，但程度预计会十分有限，而明年上半年在多重利好因素的驱动下或迎来一个相对明确的行业高景气时点。
事件
电动自行车产品最新版本的电气标准GB42295-2018及第一号修改单、 充电器标准GB42296-2018及第一号修改单、以及4月份最新发布的锂电强制性标准GB43854都要在今年11月1日实施，标准的切换预计一定程度上给行业层面的出厂端销售和渠道库存带来一定程度冲击。
简评
今年11月1日，电动车产品中最新的电气标准GB42295-2018及第一号修改单、 充电器标准GB42296-2018及第一号修改单、以及4月份最新发布的电自锂电强制性标准GB43854都要开始实施。在11月1日之后，没有完成以前标准重新认证的（铅酸车完成前两个标准，锂电车3个标准全部都要进行认证）无法进行挂牌销售。
按照这个标准实施的时间节点去推断，预计行业层面进入下半年之后，出厂端销售增速会呈现环比走弱的趋势，渠道库存也会持续经历去化阶段。进入到10月份，作为11月1日新标准实施之前的最后一个月份，预计短期清库行为会更为集中、程度也会明显加剧，因而我们预计10月出厂端销售或将触及短期底部。两轮车行业层面在10月份触及短期谷底的同时或也将迎来后续边际向上的拐点。
进一步去看，如何展望10月之后行业层面的销售景气度？
首先，11-12月份受益于渠道超低库存下的补库需求，环比10月份或有一定程度改善，但是程度预计十分有限。
一方面，从当前认证中心官网查询到的各品牌车型最新认证情况来看，完成最新标准认证的车型数量相较老标准车型数量仍然偏低，因而短期11-12月份车型丰富度预计仍然会相对偏低，受此影响，渠道自身补库意愿或会受到一定程度的压制；
与此同时，从公司销售团队考核的角度看，上半年乃至前三季度销量端表现整体相对较弱，Q4进一步冲量压库动作对于全年kpi考核意义不大，预计更多压库动作和相关措施的发力将集中到明年上半年。
如果展望明年，目前看较多利好因素会在明年上半年集中释放，因而25年上半年的行业销售表现或值得期待。
一方面，如前文所述的，24Q4预计渠道层面的补库以及厂商层面的压库动作都会相对缓和，但是进入到25年开年，较低的渠道库存水平、厂商层面的主动压库、完成全新认证车型数量的提升，都会在一定程度上助推明年行业层面的补库动作，从而对于行业出厂端销量带来一定拉动。
此外，最新标准（按照意见稿内容推断）实施后，由于不再使用价格低廉、轻便的塑料件，包车的生产成本和终端售价预计也会在一定程度上提升，结合国标本身的过渡期节奏，明年上半年或是现行标准下低价豪华款（包车）购买的最后窗口期。预计营销端或会在一定程度上引导终端消费者在明年上半年这一窗口期集中购买、消费小包车产品，渠道端预计也会出现短期集中补充18版国标包车车型库存的动作，从而对短期销量产生拉动。
与此同时，市场层面持续关注的以旧换新政策短期受淡季终端需求有限、门店参与意愿等等原因，预计对行业层面销量拉动效果相对一般，但是进入到明年上半年，预计随着各地政策相关环节的持续打通，门店参与意愿的持续提升，以旧换新的拉动效果或也会有明显提振。
因而，综合来看，明年上半年或会进入一个销售景气度相对较高的阶段。
投资建议：开年以来，受检查、标准切换等多种因素的影响，相关品牌无论是渠道库存、还是出厂端销售等维度均受到一定冲击。我们判断，10月份行业或会进入一个基本面的拐点，在此之后行业层面数据或会出现边际改善，明年上半年将会呈现较好的行业景气度。
风险提示：1）终端需求大幅走弱的风险：如果今年下半年到明年，居民收入预期持续下行，消费信心不足，或会在一定程度上延迟电动车替换或者购置需求，从而一定程度上给行业短期终端动销带来压制，对相关品牌的销售带来负面影响；
2）标准切换节奏不及预期等因素的风险：如果后续相关品牌没有及时将相关车型进行重新认证，或者完成重新认证的车型数量仍然较低，或会在一定程度上抑制渠道提货意愿，从而给相关品牌的销售端带来负面影响。
3）新旧标准产能切换带来的扰动：如果明年上半年渠道短期集中补库18版国标车型，但同期厂商端产线需要及时调整至24版国标，产能端有可能会在一定程度上制约明年上半年出货节奏。
对外发布时间：2024年10月27日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
马王杰 SAC 编号:S1440521070002
No.10 电新
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美国现行新能源关税主要集中在光伏“双反”以及锂电“301”关税，目前对东南亚四国开始征收“双反”税，锂电池则从7.5%提升至25%。特朗普整体对关税、IRA等问题态度较为负面，但近期有所缓和。美国光伏、储能需求较为旺盛，且美国本土光伏电池、磷酸铁锂电池产能缺口较大，无法满足美国未来需求。对加征关税，可通过进口东南亚四国以外的中企海外产能解决需求。但若取消IRA补贴则对终端需求影响较大。我们认为需求核心在IRA补贴带来的终端经济性，取消IRA补贴的难度较大，单一依靠关税难以削弱美国光伏、储能对中国供应链的依赖。
特朗普整体对关税、IRA等问题态度较为负面，但近期对新能源态度有所缓和。
特朗普及其顾问团队曾将 IRA 称为一项有害的立法，并声称撤销IRA未动用资金并取消税收抵免。但近期特朗普关于新能源的言论有所缓和，随着马斯克公开支持特朗普竞选，特朗普态度亦有所转变。总统若想废除前任总统的法案流程较长，IRA取消难度大，但可能动用总统特权，对部分条款暂缓实施。
美国光伏、储能需求较为旺盛，且高度依赖中国供应链。
根据美国光伏协会，预计美国24-25年光伏装机规模约37.8/38.6GW，对应组件需求量为49.2/50.2GW。除去东南亚四国、中国光伏电池产能，全球电池冗余产能有限，缺口较大。储能方面，我们预测美国2024、2025、2026年储能电池需求有望达到70GWh、110GWh、130GWh。目前美国储能电池主要由国内供应商满足，美国本土产能未来也难以满足需求。
美国政策影响：关税增加影响相对不大，IRA补贴若取消则对终端需求产生较大影响。
对锂电而言，中国对美直接出口电动车、动力电池较少；储能电池美国对中国铁锂依赖较强，后续可能从中国企业海外产能进口。对光伏而言，后续可能主要通过东南亚四国以外的海外组件及美国本土的组件产能满足当地需求。但若取消IRA补贴，则对终端光伏、储能电站初始投资影响较大，从而影响终端需求；另外取消补贴也将影响本土产能。
总结：需求核心在IRA补贴而非关税，预计对中国仍将保持强依赖。
我们认为需求的核心在IRA补贴带来的终端经济性，目前来看，新任总统取消IRA补贴的流程较长、难度较大。美国光伏、储能供应链高度依赖中国，因此关税增加短期难以导致中国供应链被取代，特别在储能电池等美国本土产能和盟国供应商缺乏有效供给的情况下，大幅度增加关税亦可能是难以做出的选择。
风险提示：1）需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；电网投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网招标进度不及预期；特高压建设推进进度不及预期。
2）供给方面：铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期。
3）政策方面：新型电力市场相关支持力度不及预期；电价机制推进进度低于预期；电力现货市场推进进度不及预期；电力峰谷价差不及预期。
4）国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深。
5）市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致电力设备各环节盈利能力低于预期；运输等费用上涨。
6）技术方面：技术降本进度低于预期；技术可靠性难以进一步提升。
对外发布时间：2024年10月27日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
朱玥 SAC 编号:S1440521100008
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