本文选自招商证券固收团队于2024年9月19日发布的报告《长债利率下行空间怎么看——债市交易日记》，详细内容请参考研究报告。
作者：张伟 S1090524030002/朱宸翰 S1090524080001
摘要
从机构行为角度来看，银行边际负债成本同业存单利率可以认为构成了10年国债利率下行的下限阻力位。银行是债券市场主要的买方，银行边际负债成本主要来自存单，而资产价格边际定价，因而存单利率可以认为是构成了10年国债利率下限。历史经验来看，10年国债利率绝大多数时候要高于同业存单利率。在一些外生冲击导致资金面大幅收紧，存单利率大幅上行的时点，会出现存单利率与10年国债的短暂倒挂。9月18日，1年期AAA同业存单利率为1.93%。
从政策利率的锚定作用来看，市场预期的政策利率OMO水平，也影响长债利率下限。过去10年国债利率定价会重点参考MLF利率。但是现在MLF利率作为政策利率的功能淡化。而OMO利率作为政策利率的功能得到强化，从政策利率的传导来看，10年国债利率定价需要参考短端政策利率。9月以来1年期和3年期国债利率快速回落，回落幅度超过10bp。可以认为市场提前定价了10bp左右的降息幅度。也就是说市场预计后续可能OMO会降息10bp至1.6%。而从近期走势来看，10年国债与OMO利差在40bp左右是较为合意的水平。
二、资金面：央行回笼5103亿元
9月18日，央行逆回购投放5682亿元，当天逆回购到期2100亿元，加之此前假期15-17日分别有MLF到期5910亿元、逆回购到期915亿元、逆回购到期1860亿元。因此今日总体资金回笼5103亿元。
资金利率上行。DR001上行17.3bp至1.78%，DR007上行23.0bp至1.88%。
三、债市走势综述
【利率债】各期限收益率上行居多。国债方面，10年期国债利率下行0.3bp至2.04%，1年期国债利率上行1.8bp于1.34%。国开债方面，10年期国开债收益率基本持平上一交易日于2.13%，1年期国开债收益率下行0.7bp于1.66%。
【国债期货】超长债期货收涨。2年、5年、10年、30年国债期货主力合约分别变动+0.01%、+0.06%、+0.15%、+0.89%。
【信用债】信用利差多数走扩。3年期AAA、AA+和AA中短期票据利率分别变动-1.5bp、+0.6bp、+0.6bp。3年期AAA、AA+和AA城投债利率分别变动+0.0bp、+0.0bp、+0.0bp。3年期AAA-、AA+和AA二级资本债收益率分别变动-0.4bp、-0.3bp、-0.3bp。
四、宏观要闻
9月13日公布8月货币金融数据结构一般，政府债券和票据起到较强支撑。社融、信贷、M1同比增速走低。9月18日，发改委称将于9月19日15：00召开9月份新闻发布会，解读宏观经济形势和政策，当天权益市场午后拉升，10Y收益率继续处于历史低位水平。9月19日凌晨，美联储公布9月利率决议，市场对于本次会议的降息幅度仍有一定分歧。
风险提示：经济超预期回升，货币政策收紧超预期，通胀超预期回升
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