宏观 | 推动价格中枢回升有待于供给端优化
宏观 | 如何理解美国12月非农数据
策略 | “一致预期”真的无法实现吗？
金工 | 成交热度边际减弱
地产 | 回首与展望，地产年度总结：土地市场：一边是海水，一边是火焰，资源质量显著上升
地产 | 回首与展望，地产年度总结：房企销售：下行压力一视同仁，买方市场适者生存
银行 | 中美利差，汇率与货币的核心症结
传媒 | 微信小程序游戏MAU稳定5亿，CES大会发布多款AI新品
计算机 | 短期继续推荐低估值或格局溢价个股
农业 | 24Q4农业板块业绩前瞻
家电 | 25年政策落地，有望继续提振家电内需
环保 | 以旧换新新政落地，循环产业再迈一步
电新 | 光储行业2025年投资策略：释放消纳潜力，夯实光储拐点
电新 | 风电行业2025年投资策略：两海需求共振向上，聚焦结构性涨价环节
建筑 | 多省发布重大项目投资计划，2025年实物工作量有望改善
军工 | 板块改善趋势加强，ROE向好可期
煤炭 | 煤炭市场趋于平稳，中下游库存压力继续缓解，板块估值股息具备优势
金材 | 金价有望继续上行
宏观：推动价格中枢回升有待于供给端优化
2024年12月CPI同比0.1%，PPI同比-2.3%，按照CPI和PPI经验权重分别60%和40%简单模拟，则10月模拟平减指数同比为-0.86%，和9月、11月的-0.88%大致相当。四季度以来，PPI同比降幅小幅收窄，CPI增幅亦小幅收窄，两者形成对冲。
总结来看，目前CPI和PPI端均有一定积极线索，比如核心CPI的触底和PPI下跌门类的减少，但系统性的回升趋势尚未形成。从目前的高频数据看，推动综合价格中枢进一步回升亦需额外加力。1月8日生意社BPI读数为877，低于2024年12月底的881、11月底的890。1月前9日南华综合指数均值同比-1.5%，低于2024年12月的-1.1%。
中央经济工作会议明确指出“着力实现增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合”。对于“物价合理回升”这一目标来说，理论上需要需求扩张+供给收缩。更加积极的财政和适度宽松货币政策组合是一个基础，这一组合将有利于需求端扩张；同时，加快落地中央经济工作会议部署的“综合整治内卷式竞争”，推动供给端优化也是一个必要条件。1月3日国新办发布会上，发改委指出要“综合整治内卷式竞争，积极化解一些行业供大于求的阶段性矛盾”，关注后续这一政策线索。
风险提示：外部经济和金融环境变化超预期；地缘政治风险加剧；大宗商品价格波动超预期；国内房地产价格调整时间超预期；原材料价格受建筑业需求影响单边趋势超预期；食品价格短期内出现超预期上行或下行。
选自报告：《广发宏观：推动价格中枢回升有待于供给端优化》2025-01-09，作者：郭磊 S0260516070002
宏观：如何理解美国12月非农数据
根据美国劳工部1月10日公布数据，12月新增非农25.6万人，高于预期的16.5万人。失业率下行0.1pct至4.1%，低于预期的4.2%。
从本月数据来看，美国就业市场仍保持较明显韧性。一是25.6万人的新增非农就业远超市场预期的16.5万人；二是就业扩散指数保持高位；三是失业率（U3）从4.24%回落至4.09%，永久性失业人数的下降意味着公司裁员意愿不高；四是薪资增速保持粘性。从11月个人消费支出数据看，薪资粘性继续对消费形成支撑。
从11月职位空缺报告来看，职位空缺数量触底回升，反映雇佣需求有所回暖。一是小企业职位空缺上升为主要贡献，这在NFIB小企业雇佣调查数据走强中亦可以得到验证；二是专业和商业服务职位空缺回升最多，可能与AI软件应用的拓展有关；这轮技术周期中其个人创业意识在逐步上升；三是更高的中性利率意味着企业对高利率的敏感度在降低。
12月议息会议纪要反映美联储对未来降息态度变得更加谨慎，对通胀风险的担忧显著增加。此外，同日公布的密歇根大学短期和长期通胀预期指数显著反弹，都不利于美联储继续降息的叙事。我们将美联储下一次降息时点的预测从3月调至6月，全年降息次数下调至2次。不过，2025年美国经济和政策周期的能见度均有明显下降。特朗普的经济政策也可能会对既有的基本面趋势带来扰动，后续仍需审慎观察。
风险提示：美国经济因美联储快速收紧流动性而陷入深度衰退，导致美联储超预期降息或者提前结束缩表；美国债务上限问题升级，导致美债收益率暴跌；俄乌局势升级，引发全球通胀再度升温；欧美银行储蓄转移加速导致信贷收缩幅度超预期。
选自报告：《广发宏观：如何理解美国12月非农数据》2025-01-11，作者：郭磊 S0260516070002；陈嘉荔 S0260523120005
策略：“一致预期”真的无法实现吗？
随着越来越多投资人观察到并且开始讨论，过去15年的春节到两会这段时间，小盘指数100%的上涨概率，如果大家对于春节后小盘股的上涨形成了“一致预期”，那么这种日历效应还能否实现？
首先，春节后小盘股的反弹，究竟是不是“一致预期”？我们觉得可能未必，单就我们最近两周的路演来看，在小样本的客户反馈中，这一点也并没有达成共识，对前面提到的100%的概率，大家也并不感冒。
其次，即便真的形成了“一致预期”，我们还要考虑的是，形成这种一致预期的逻辑，未来一段时间有没有可能发生大的变化？小盘股在春节到两会的胜率之所以非常高，有几点逻辑：①年报预告和ST预警的风险在1月底靴子落地；②春节期间外围的不确定性（包括这次特朗普上任的不确定性）在春节后靴子落地；③春节后可以开始展望两会期间的产业政策；④小盘股在12-1月往往倾向于调整，因为要提前消化业绩风险，股价调整可以为后续反弹释放空间。目前来看，让市场形成春节后小盘股反弹的“一致预期”的四点因素，都在按部就班演绎，没有出现明显变化或者与以往不同的地方。
最后，不要因为“一致预期”而恐慌，大部分时候你所感知的“一致预期”，未必是真实世界的“一致预期”。并且，一旦趋势形成或者没有新的显著变化，即便是真正意义上的“一致预期”，也不能扭转股价趋势。
风险提示：地缘政治冲突超预期；海外通胀反复及美国经济韧性使得全球流动性宽松的节奏低于预期；国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力等。
选自报告：《“一致预期”真的无法实现吗？——周末五分钟全知道（1月第2期）》2025-01-12，作者：刘晨明 S0260524020001；郑恺 S0260515090004；侯蕾 S0260524070002
金工：成交热度边际减弱
长周期看深100指数技术面，深100技术面每隔3年一轮熊市，之后是牛市，比如2012/2015/2018/2021年，每次下行幅度在40%至45%之间，关注底部向上周期的可能。
风险提示：市场极端情况模型可能失效。日历效应和宏观因子事件由历史数据回测得到，PPI同比数据判断市场走势的结论是基于历史数据得出的，市场结构及交易行为的改变可能使得策略失效，注意控制风险。因为量化模型的不同，本报告提出的观点可能与其他量化模型得出的结论存在差异。
选自报告：《金融工程：成交热度边际减弱：A股量化择时研究报告》2025-01-12，作者：安宁宁 S0260512020003；张钰东 S0260522070006
地产：回首与展望，地产年度总结：土地市场：一边是海水，一边是火焰，资源质量显著上升
城市竞争格局固定，资金更加坚定选择核心城市。根据TOP50房企或城投资金支持比例的不同，TOP30城市可分为三类：第一梯队为TOP50房企拿地占比最高的北上广深杭+厦门，第二梯队为头部房企与城投资金双投入的二线与强三线，以武汉、济南等为代表，第三梯队为城投拿地为主的长三角三四线，以南通、常州等城为代表。
限价取消+稀缺地块供应+规划放宽，地王频现。年末地王频出的背后，是核心城市供地思路的积极转变，主要包括土地出让规则放宽、稀缺地块供应增多以及建筑规划限制放宽三方面：（1）开始于21年两集中时期的限地价、限房价规则陆续取消，定价权交还市场，核心城市核心地块原本被规则限制的价值空间得以释放。（2）稀缺地块的供应本身也加大了房企的土拍热情，一线地王区位核心且利润率相对丰厚，参考24年末周边楼盘售价，地王平均总成本毛利率为32.5%。（3）顺应中央对好房子的号召，各地规划限制放宽，阳台、架空走廊等不计容面积增多，新规下的产品力显著提升，加强地块吸引力。
25年土地市场的供应规模及质量将影响后续销售的可持续性，24年末的积极转变若能在25年延续，将极大助力核心城市的基本面回升，强信用企业经营表现及估值均具备较大修复机会。
风险提示：基本面不及预期；融资收紧；供给侧改革出清影响情绪等。
选自报告：《回首与展望，地产年度总结：土地市场：一边是海水，一边是火焰，资源质量显著上升》2025-01-06，作者：郭镇 S0260514080003；李怡慧 S0260524040001
地产：回首与展望，地产年度总结：房企销售：下行压力一视同仁，买方市场适者生存
行业分化格局加剧，强信用房企优势明显。百强房企整体表现较弱，且排名阶段企业表现差异较大，其中Top 20房企门槛收缩最为明显。分企业类型来看，24年高均价房企、强信用房企在热度反弹阶段表现更加优异，央国企格局持续加强，市场下行阶段，企业信用成为房企持续经营能力的重要保障。9家重点房企市占率自15年以来持续提升，头部强信用房企集中度提升逻辑从未失效。
拿地力度与销售相关性减弱，项目布局及产品力重要性加强。企业策略来看，维持较高的土地投资强度仍是跑赢市场的重要因素。但与22-23年投资强度决定销售增速不同，24年市场更看重项目布局的核心程度和企业的产品能力，“流速”是决定24年销售成败的主要因素，24年末土地市场竞争中，为提高确定性，央国企纷纷提高土地布局的“核心程度”来提升投资确定性。新房市场全面进入“买方”时代，产品、定价、定位、周转等综合能力，对企业提出了更高的要求。
25年是房地产行业大盘企稳的关键年，若行业信心延续，核心城市率先修复，企业尤其是布局核心的强信用企业经营表现及估值存在修复机会，关注后续基本面反馈及强信用房企弹性。
风险提示：政策效果不及预期，持续性不及预期；市场景气度进一步回落的风险；企业盈利能力的修复节奏低于预期。
选自报告：《回首与展望，地产年度总结：房企销售：下行压力一视同仁，买方市场适者生存》2025-01-07，作者：郭镇 S0260514080003；谢淼 S0260522070007
非银：预定利率动态调节机制出台，政策改善险企资负表现
证券：政府投资基金新政提振创投市场，互联网营销新规规范期货业务。（1）1月7日，国务院办公厅印发《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》，是首次国家层面出台促进政府投资基金发展的重要文件，明确政府引导和政策性定位，分类差异化管理，旨在构建更加科学高效的政府投资基金管理体系，强调推动有效市场和有为政府更好结合，调动基金管理人积极性。（2）1月10日，证监会就《期货公司互联网营销管理规定（征求意见稿）》公开征求意见，明确营销活动统一管理，不得欺诈、误导客户等，旨在规范期货公司互联网营销活动，指导期货公司合规有序展业，更好保护期货交易者合法权益。政策着眼于提升资本市场稳定性，维稳政策空间充足，短期经济数据与政策空窗期，市场活跃度有所震荡，随着外部不确定性与内部应对逐步落地，增量资金接力，市场活跃度有望再回升。相对短期业绩高增的基本面，证券行业有所滞涨，估值修复空间可期，建议重视券商及证券IT的业绩估值高弹性。
保险：预定利率动态调节机制细则出台，有助于降低长端利率快速下行背景下的利差损风险，同时央行暂停买入国债有助于稳定长端利率，推动长端利率上行，利好保险股估值修复，而负债端整体延续较高景气度，建议积极关注保险板块。
风险提示：资本市场大幅波动、行业竞争加剧、行业政策变动等。
选自报告：《非银金融行业：预定利率动态调节机制出台，政策改善险企资负表现》2025-01-12，作者：陈福 S0260517050001；严漪澜 S0260524070005
银行：中美利差，汇率与货币的核心症结
中美利差扩大结合跨境资金年初季节性流出对资本市场流动性产生了较大影响，2021年中美利差趋势逆转，万得全A指数1月开门红现象基本消失。
过去三年，货币当局面临如下的两难：货币宽松加剧中美利差扩大，增量资产流动性主要向债市和高息美元资产流动，汇率的表现也强化了这一趋势，权益市场的流动性改善有限，金融市场的利差风险和利率风险同时上升。解决这一两难困境的关键问题是，如何提高国内名义价格走势和实体部门回报率预期，从而将流动性向风险资产引导。解决这一关键问题单独依靠货币是不够的（过去三年已经证明了这一点），也需要财政政策的大力支持。
短期来看，通过明显扩大财政赤字可以改善价格走势预期，但如果增量财政结构主要依赖政府项目投资的方式，增加的产能虽然会提升当期资本回报率但会继续压低长期回报率预期，对长期资本吸引力可能不足。因此本轮政策重心向消费端转移有利于长期预期的改善，资本市场对此也有明显反应。预计后续财政将更大力度指向需求端，且考虑到居民需求函数中局部需求的有限性和边际效果递减，预计后续财政政策会扩大需求端支持范围和力度以支持居民消费和人力资本再生产。
风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等。
选自报告：《银行投资观察20250112：中美利差，汇率与货币的核心症结》2025-01-12，作者：倪军 S0260518020004；许洁 S0260518080004
传媒：微信小程序游戏MAU稳定5亿，CES大会发布多款AI新品
本周A股传媒板块小幅回调，主要系市场预期近期AI等方向短期缺少强催化，年底资金兑现。AI产业趋势持续，本周CES大会有多项AI算力+大模型+硬件端等方面更新，传媒互联网政策环境边际宽松，并且短期春节档影片供给丰富，微信蓝包随春节临近有望释放增量，行业有望迎来拐点，业绩预期向好、估值合理的方向建议积极关注。
互联网：2025年微信公开课PRO更新了多个业务方面的进展，（1）企业微信将全面支持国际化，全球均可下载。（2）微信小店：送礼物功能会不断迭代发展，通过“送礼物”功能交易的商品，退货率非常低。（3）小程序游戏月活稳定在5亿，商业化规模也有持续的健康增长。
AI：算力端，英伟达发布RTX5090显卡，并发布Cosmos，为AI应用提供独特的视频输出。大模型端，国内昆仑万维正式上线「天工大模型4.0」o1版和4o版。多模态端，可灵AI V1.6模型现已开放API。硬件端，本周CES大会发布AI宠物、眼镜等多个硬件新品，如雷鸟V3眼镜具有AI+摄像头功能，与阿里通义千问达成了合作。算力、大模型、多模态的进步为AI应用开发打下了更坚实的基础，端侧的突破有望提升AI应用的渗透率，建议继续关注AI应用投资机会，重点关注大厂生态以及AI 2C应用商业模式的创新。
风险提示：板块系统性风险、政策监管风险、游戏公司技术性风险。
选自报告：《互联网传媒行业：微信小程序游戏MAU稳定5亿，CES大会发布多款AI新品》2025-01-12，作者：旷实 S0260517030002；叶敏婷 S0260519110001
计算机：短期继续推荐低估值或格局溢价个股
算力国产化趋势进一步明确。海外算力快速进步叠加对中国区域的限制趋势明确强化国产算力的需求。商业化应用聚焦高附加值领域。国内完善的工业体系为AI应用的追赶提供了丰沛土壤，机器人和智能汽车只是其中代表，制造业为主的升级推动将给工业软件的发展提供持续动力。考虑到企业级应用的严格要求和节奏，判断未来一段时间可能出现企业应用/工业软件的主题趋势投资机会。
当前时点对计算机行业的观点主要如下：(1)继续聚焦于低估值且有边际变化预期的个股。主要推荐或建议关注的重点个股在产业规律角度存在Q1出现较大变化可能的共性；(2)考虑到下游大多数景气度和美国相关政策对风险偏好的影响较大，短期对计算机行业而言更多建议是结构性配置。
风险提示：年报业绩预告观察期，行业估值整体承压。外部环境方面，美国方面后续政策变化的影响呈观望姿态；国内部分信创开支节奏和财力尚需等待明确落地信号；风险偏好和流动性趋弱的风险。
选自报告：《计算机行业：短期继续推荐低估值或格局溢价个股》2025-01-12，作者：刘雪峰 S0260514030002；李婉云 S0260522120002
农业：24Q4农业板块业绩前瞻
受益于24年生猪价格上行等因素，预计24年农林牧渔板块整体盈利水平较23年明显改善，主要由于养殖相关上市公司业绩大幅改善，实现扭亏为盈。（1）畜禽养殖：受益猪周期上行以及养殖成本下行等因素，预计24年生猪板块整体实现扭亏为盈，业绩大幅改善。（2）肉禽板块：24年白鸡产业链价格有所分化，上游父母代鸡苗销售处于盈利状态，下游毛鸡养殖利润相对低迷，预计24年白鸡板块业绩同比小幅下滑。受益饲料成本下行，黄鸡养殖24年实现较好盈利，板块业绩同比增长。（3）饲料、动保：24年生猪存栏以及水产存塘量下降导致猪料、水产料需求承压，禽料整体需求保持稳定。行业竞争加剧背景下，龙头公司凭借采购、运营、配方、海外市场等综合优势，实现逆势增长。动保方面，伴随猪价回升、行业补栏，4季度板块业绩有望触底回升。（4）宠物食品：24Q4出口维持较快增长，国内业务收入与利润均表现亮眼。龙头公司双11大促实现快速增长，24Q4业绩高增速有望延续。（5）种业：24/25年度新销售季玉米种子销量分化，耐密高产品种市场需求提升。在近两年南方锈病等在主产区爆发的大背景下，耐密高产、高抗性玉米品种的推广面积快速提升，具有优势品种储备的龙头公司有望充分受益。
风险提示：农产品价格波动风险、疫病风险、政策风险等。
选自报告：《农林牧渔行业：24Q4农业板块业绩前瞻》2025-01-12，作者：钱浩 S0260517080014；周舒玥 S0260523050002；李雅琦 S0260524080006
家电：25年政策落地，有望继续提振家电内需
2025年以旧换新政策落地，品类扩充、资金规模增加。1月8日，国家发改委、财政部发布关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知。继续支持冰箱等8类家电产品以旧换新，具体补贴力度与2024年一致，新增部分在于空调产品每个消费者最多可补贴3件，并将微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等4类家电产品纳入补贴范围。
2025年以旧换新规模或大幅增加。1月8日，国务院政策例行吹风会上国家发改委副主任赵辰昕表示，25年超长期特别国债用于支持两新的资金总规模比去年有大幅增加；财政部经济建设司司长符金陵表示，近日中央财政已预下达2025年消费品以旧换新资金810亿元，支持各地做好政策持续实施的衔接工作，后续资金分配将按照“激励相容”原则，向工作成效较好的地区倾斜。
龙头更为受益，份额环比回升。国补以来，参与补贴的产品中一级能效标准的产品占比约90%，带动终端零售结构改善。龙头产品布局更为完善、渠道覆盖面广、渠道资质更优，在本轮国补政策中相对更为受益，龙头线上线下零售额份额均环比提升。
风险提示：政策不及预期；终端需求不及预期；原材料价格大幅上涨。
选自报告：《家用电器行业：25年政策落地，有望继续提振家电内需》2025-01-08，作者：曾婵 S0260517050002；陈尧 S0260524010003
环保：以旧换新新政落地，循环产业再迈一步
以旧换新新政落地，循环产业正规化、头部化。本周《2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新》发布，新增强调：（1）继续安排超长期特别国债资金支持高水平回收循环利用项目建设；（2）支持中国资源循环集团有限公司加快设立全国性、功能性资源回收再利用平台；（3）支持供销合作社系统发挥基层网点优势，加快健全标准化规范化回收利用网络等。从政策脉络来看，以旧换新明确目前我国循环再生产业的难点、痛点在于前端回收体系的建设，由此延伸对于供销社+中国资源循环集团形成的“两新”回收体系的重视。伴随着未来循环再生产业的正规化、头部化，在前端回收体系布局初有建树的企业有望率先受益。
2025年股息资产仍是重点之一，聚焦边际改善明显标的。伴随着央行的降准、降息政策落地，环保A股3~5%、港股5~8%股息率性价比更加突出。此外南京、长沙等主流城市已经启动水价调整，结合绿色转型等中央政策提及的环保价格机制改革，预期后续供水、污水、垃圾处理费等公用事业价格陆续理顺将是必由之路。当前水务、固废板块历史回款依旧可控，未来价格机制的理顺下回款保障度进一步提高，其中重点关注2025年回款健康，具备分红提高潜力的固废、水务公司。
风险提示：订单和新业务布局低预期，政策变动风险，分红低预期。
选自报告：《环保行业深度跟踪：以旧换新新政落地，循环产业再迈一步》2025-01-12，作者：郭鹏 S0260514030003；陈龙 S0260523030004；荣凌琪 S0260523120006；陈舒心 S0260524030004
汽车：如何看待乘用车以旧换新政策延续下的销量弹性
汽车报废更新支持范围扩大，单车补贴力度持平于24年。2025年1月8日，国家发展改革委、财政部发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》：（1）扩大汽车报废更新支持范围；（2）乘用车单车国家报废补贴力度不变：购买新能源乘用车单台补贴2万元、购买2.0升及以下排量燃油乘用车单台补贴1.5万元；（3）乘用车单车地方置换补贴力度基本持平于24年：购买新能源乘用车单台补贴最高不超过1.5万元，购买燃油乘用车单台补贴最高不超过1.3万元。
复盘：24年以旧换新政策预计刺激销量约190万台，有效刺激时间约4个月，政策透支影响可控。此次购置税优惠政策是对首购/增购/换购需求的全面刺激，而本次以旧换新政策主要是通过加快更新速率刺激了换购需求。
展望：预计25年乘用车终端销量或小幅正增长。综合考虑以下因素：（1）24年的以旧换新政策刺激不同于历史上的购置税优惠政策，需求透支的影响或较小；（2）符合乘用车报废/置换补贴的保有量依然较大；（3）24年政策刺激有效时间约4个月，25年以旧换新政策刺激时间更长，预计25年乘用车终端销量或小幅正增长。
风险提示：政策效果不及预期；行业景气度下降；行业竞争加剧。
选自报告：《汽车行业：如何看待乘用车以旧换新政策延续下的销量弹性》2025-01-08，作者：陈飞彤 S0260524040002；闫俊刚 S0260516010001；周伟 S0260522090001；纪成炜 S0260518060001
电新：光储行业2025年投资策略：释放消纳潜力，夯实光储拐点
以消纳定需求，光储平价比例持续突破推动消纳潜力释放。光储平价，即光伏+储能实现近乎火电的功率可控性，将驱动光伏需求新一轮超预期，其核心在于光伏配储比例。用户侧全面平价有望率先到来，驱动分布式光储放量；而发电侧光储平价在现行电价体系下难完全实现，但随技术效率提升与成本下降，光伏配储比例提升仍将成为新一轮需求超预期的关键因素。
光伏：需求降速、盈利修复、技术升级。全球需求：中国：消纳受限、特高压开工不及预期、新能源参与现货市场，预计25年光伏装机下滑；欧洲：能源危机推动的爆发式增长已平息，预计未来数年保持小幅增长；美国：关税与政策不确定性加剧，在美建厂受益；亚非拉：电力短缺+能源转型增长动力强劲。供需周期：行业自律开启，产业链盈利拐点已至。技术创新：降本增效助力盈利率先反转，BC与铜浆产业化提速。
储能：新能源快速发展催生需求，多场景引来转机。大储：电改带动中欧新一轮需求高增；美国电网升级+机制优化支撑大储提速。工商储：中国分时电价调整+峰谷价差拉大；欧美工商业低电价+小规模难以参与辅助服务市场制约经济性，电价政策与市场机制完善有望释放需求。户储：产品聚焦区域差异化，亚非拉需求波动向上，新兴国家贡献增量。
风险提示：新需求不及预期；产业链价格风险；竞争格局恶化风险等。
选自报告：《光储行业2025年投资策略：释放消纳潜力，夯实光储拐点》2025-01-06，作者：陈子坤 S0260513080001；纪成炜 S0260518060001；陈昕 S0260522080008；高翔 S0260524070008
电新：风电行业2025年投资策略：两海需求共振向上，聚焦结构性涨价环节
海风制约因素解除+招标高企，25年风电行业底部反转或迎估值切换。2024Q3以来海风制约因素陆续解除，国内海风迎来多重催化，行业需求回暖可期；且十四五目标下各省市海风发展目标坚定，看好2025年海风招标与装机高增，预计2025年海风装机或达12-15GW。
陆风价格筑底企稳，深远海大型化逐步推进，聚焦结构性涨价的整机和铸锻件环节。大型化进入瓶颈期，陆风风机价格自2023年初不断走低，2024年9月价格拐点初现，伴随招标高景气，2025年预计陆风整机盈利触底回升。海外政策加码提升海风装机需求，国内整机商在电价、原材料价格和人力成本等方面价格优势明显。主轴方面，铸造主轴在深远海渐成趋势，2025年大兆瓦型号供需偏紧。铸件方面，差异体现在工艺水平和规模优势，预计2025-2026年风电铸件市场将从产能过剩向供不应求过渡。
两海：海外风电方兴未艾，深远海漂浮式加速拓展。多国政策提升海风景气度，欧美区域提供重要增长驱动力，新兴市场初具规模。《欧洲风电行动计划》打开成长空间；英国海上风电项目显著提价，看好2025年招标加速。绵长海岸线和热带季风气候赋予东南亚海上风电深厚发展潜力。2023年10月，国家能源局通知组织开展深远海海上风电平价示范，国内深远海市场启动，多以GW级大项目为主，漂浮式海风降本助力发展。
风险提示：风电政策及装机需求不及预期，原材料价格大幅波动风险，电子元器件供应紧张，大兆瓦技术趋势发展不及预期等风险。
选自报告：《风电行业2025年投资策略：两海需求共振向上，聚焦结构性涨价环节》2025-01-07，作者：陈子坤 S0260513080001；纪成炜 S0260518060001；曹瑞元 S0260521090002
建筑：多省发布重大项目投资计划，2025年实物工作量有望改善
各省发布25年重大项目投资计划，多省总投资规模在万亿以上。各省发布25年重大项目投资计划，多省总投资规模在万亿以上。截至1月11日，已经有19省市发布各自2025年重点/重大项目投资计划，项目总数量约12000余项，涵盖基础设施、制造业、高技术产业、民生改善等多个领域。其中，在已公布25年重大项目投资省份中，浙江、陕西、湖北、河北重大项目投资金额较大，总投资均在1万亿以上。从项目投向来看，新质生产力、低空经济、水利工程等为重大项目主要投资方向。
多省发布25年重大项目投资计划，实物工作量有望改善，此外，化债资金顺利落地，在地方政府财政宽松背景下，关注低估值央企及地方国企。建议关注：①位处政策或倾斜的优质区位的地方国企，这类企业或从需求端以及资产端率先受益；②化债持续推进，建筑工程企业资产负债表将普遍得到修复，建议关注低估值央国企；③过去有较多投资业务的上市公司新签端或得到修复。
风险提示：行业景气度下行；海外订单不及预期；基建资金低于预期。
选自报告：《建筑行业周报：多省发布重大项目投资计划，2025年实物工作量有望改善》2025-01-12，作者：耿鹏智 S0260524010001；谢璐 S0260514080004；尉凯旋 S0260520070006
军工：板块改善趋势加强，ROE向好可期
近期合同公告频次提升，国防科技工业工作会议提出“紧抓快干”，板块改善趋势有望进一步加强。1月5日，2025年国防科技工业工作会议在京召开，部署2025年重点任务，号召动员全系统凝心聚力，紧抓快干，加快推动国防科技工业高质量发展。近日中央军委纪律检查委员会印发《精准规范问责常见情形》，督促和激励各级党组织、党员领导干部认真履职、担当作为。近日党组印发2025年一号文，号召全体干部职工坚决完成“十四五”规划各项任务，为实现“十五五”良好开局打牢坚实基础。可观察到近期部分公司陆续公告销售合同，多单位工作会议着重强调打好“十四五”收官之战，规划“十五五”良好开局，看好装备采购景气恢复下板块25年业绩改善弹性。
低空和船舶景气度进一步上行。交通运输部近日发布《交通运输标准提升行动方案（2024-2027年）》，明确表示加快推动无人机创新应用场景规模化落地。1月7日中国民用航空局航空器适航审定司就《民用无人驾驶航空器系统分布式操作自动化等级测试（征求意见稿）》公开征求意见。
风险提示：装备列装及交付不及预期；政策调整；价格波动风险等。
选自报告：《国防军工行业：板块改善趋势加强，ROE向好可期》2025-01-12，作者：孟祥杰 S0260521040002；吴坤其 S0260522120001；邱净博 S0260522120005
煤炭：煤炭市场趋于平稳，中下游库存压力继续缓解，板块估值股息具备优势
近期市场动态：动力煤价趋稳，焦煤价格总体稳定，焦炭价格第六轮提降落地。动力煤方面，本周国内动力煤价延续小幅回升，临近周末港口煤价趋于平稳。后期，1月上中旬电厂日耗预计维持高位，同时产量和进口量下降后库存压力有望持续缓解，煤价或延续基本平稳。焦煤方面，本周国内港口主焦煤价保持平稳，产地局部延续小幅回落。综合来看，近期下游观望情绪较浓，焦煤价格相对弱势，考虑到本周临汾地区地震、临近春节主产地焦煤产量可能回落，加上煤价处于年内低点，预计后续有望逐步企稳。
近期重点关注：（1）政策面：国家发改委《2025年电煤中长期合同签订履约工作通知》及中国证监会《上市公司市值管理监管指引》；（2）国内供需面：11月火电同比稳健增长1.4%，国内产量及进口量均处于高位；（3）国际供需面：前10月海运贸易煤同比增长2.3%，供给增量主要来自印尼、蒙古。
行业观点：12月以来煤炭市场延续弱势，尤其动力煤加速下跌，主要由于产量、进口维持高位以及冬季气温相对偏暖。12月下旬以后由于冬储需求逐步增加、年底及1-2月供给制约，加上宏观稳增长政策持续落地，煤价企稳回升。
风险提示：下游需求增速低预期，进口煤量过快增长，加速供需关系恶化，导致煤价超预期下跌等。
选自报告：《煤炭行业周报（2025年第2期）：煤炭市场趋于平稳，中下游库存压力继续缓解，板块估值股息具备优势》2025-01-12，作者：沈涛 S0260523030001；安鹏 S0260512030008；宋炜 S0260518050002
金材：金价有望继续上行
基本金属：美联储降息预期弱化，预计基本金属价格震荡。美国劳动力市场仍有韧性，再通胀预期走强，美联储2025年上半年降息预期减弱，叠加美元高位、特朗普交易，工业金属价格的上行动力较弱，考虑国内设备更新和消费品以旧换新共同支撑内需，工业金属供给较弱，氧化铝价格下跌改善电解铝利润，预计工业金属价格震荡。
钢铁：需求反弹，盈利率回升，预计淡季价利平稳。价利方面，供需格局短期较弱，预计短期钢价震荡为主。关注财政政策提振预期。
贵金属：金价继续上行，把握板块配置机会。本周公布的美联储12月会议纪要显示“未来几个季度需要谨慎行事”，市场预期2025年美联储降息次数或下降。中国央行2024年12月继续增持黄金，特朗普就任之前，商品属性+抗通胀特征+避险属性或仍为黄金定价的主旋律，金价有望继续震荡上行。
能源金属：供需双弱预期，锂价预计窄幅震荡。当前锂价下供方挺价情绪仍高，预计锂价格窄幅震荡为主，关注需求超预期变化情况。
小金属：钨、钼价格窄幅震荡，预计短期价格平稳。本周钨价环比微幅上涨，供需格局较为平衡，预计钨价平稳。本周钼价平稳，下游不锈钢库存去化缓慢，产业链供需格局有待优化，预计钼价高位震荡。
风险提示：宏观经济修复不及预期；金属下游需求不及预期；相关矿山供应增速超预期；美联储加息超预期；军工等下游需求不及预期；铁矿石、焦煤焦炭产量不及预期；粗钢减产情况不及预期。
选自报告：《金属及金属新材料行业：金价有望继续上行》2025-01-12，作者：宫帅 S0260518070003；王乐 S0260523050004；陈琪玮 S0260524040003
