Acharya V V, Berner R, Engle R, et al. Climate stress testing[J]. Annual Review of Financial Economics, 2023, 15(1): 291-326.下载地址：
https://doi.org/10.1146/annurev-financial-110921-101555
本文通过介绍央行传统金融压力测试的方法，引入气候压力测试的方法，以探究气候变化所产生的压力如何影响经济与金融活动。本文顺着压力测试三个组成部分：情景、模型和结果依次展开。我们发现，在不同情景下，气候风险对经济金融的影响程度可能不同。在模型方面，目前总结的气候风险对银行层面资产的影响途径主要为信用和市场风险，但在能否针对气候风险充分定价和纳入投资者气候风险预期两方面还需有进一步突破。最后，在结果方面，需全面看到压力测试结果背后的隐患以及对比不同情景下的结果，以采取更好的应对措施。
02 文献综述
在本文中，我们研究了压力测试在评估和管理气候相关金融稳定风险方面的潜力。压力测试其实是一种定量练习，中央银行会定期进行压力测试，用于评估银行资本是否在相对严重但合理的情况下低于给定的监管最低限度。如下图所示，用于银行层面或监管（监督或宏观审慎）风险管理目的的压力测试通常包含三个组成部分：情景、模型和结果。
- 情景是宏观经济和金融冲击的组合，预计会影响单个银行和金融体系的韧性。它描述了已识别冲击的严重程度、重要结果的传播渠道以及压力可能实现的时间范围。
- 模型即为探索压力情景中描述的各种指标的实现如何影响银行。
- 结果是一系列压力测试结果，包括压力情景下的银行资本缺口、净利息收入、拨备前净收入和资产负债表预测。除了会计指标外，结果还可以包括前瞻性的基于市场的指标。
使用压力测试进行气候风险管理的第一步是确定要考虑的一组可能的压力情景。气候压力测试在目标方面与纯粹的金融稳定压力测试不同。金融稳定压力测试主要评估金融机构对冲击和经济衰退的抵御能力，而气候压力测试则具有更广泛和更长期的视角，旨在指导金融机构管理气候风险。气候相关经济风险通常分为两种类型：物理风险和转型风险。物理风险是指气候变化的直接表现（如洪水、热浪和野火）对经济活动和资产价值的影响。转型风险是指在向碳密集度较低的经济过渡期间因政策、技术或偏好变化而造成的经济损失。然而分析表明，转型风险被认为比物理风险更重要，例如近 90% 的央行研究探讨了转型风险的影响，而大约 67% 的央行分析了物理风险的影响。物理风险和过渡风险有时一起移动，有时则相反。具体来说，在转型的早期阶段，这些风险可能会一起移动，因为越来越多的物理损害导致立法者实施越来越有力的监管措施。随着时间的推移，只要监管干预措施在减少碳排放和减缓气候变化进程方面有效，长期物理风险可能会因为转型风险的实现而降低。相反，此类政策的延迟可能会降低转型风险，但会增加长期的物理风险。因此，气候风险情景需要考虑物理风险和转型风险的一系列可能的联合演变。然而，即使面临诸多困难，NGFS 在制定一系列气候风险情景方面发挥了主导作用。NGFS发布了2020年版本的前四种情景的路径：“无序过渡”、“有序过渡”、“温室世界“和”太少太晚“。这些情景基于转型路径的有序性和气候目标的实现情况。而在2021年NGFS发布了其情景的第二版，描述了三类六种情景：有序转型（2050 年净零排放，低于 2°C）、无序转型（发散的净零排放，延迟转型）和温室世界 [国家自主贡献 （NDC），当前政策]。NGFS还概述了通常用于将情景叙述映射到情景变量的三各方面。首先，为了估计气候风险实现的直接影响，气候影响模型采用排放和经济暴露数据，并生成气候变量（如温度）和经济变量（如自然灾害事件的直接损失）。其次，为了估计气候风险实现的间接影响，转型路径模型将排放预算中的限制等气候政策作为输入，并生成碳价格和温度的具体轨迹。第三，经济影响模型，如国家研究所全球计量经济学模型
（NiGEM） 和综合评估模型 （IAM），以转型路径为输入，并产生对 GDP、失业率和通货膨胀等关键经济变量的预测。此类模型的不同组合会生成一组不同的情景变量。平均而言，与基线情景相比，由于慢性物理风险，2050 年净零排放情景预计会导致世界 GDP 减少 1.97%。延迟转型情景预计会导致 GDP 下降 2.86%，而当前政策情景预计会导致 5.66% 的最大平均 GDP 下降。许多监管机构已经进行了气候压力测试和情景分析，并计划在未来几年进行更多此类活动。表1回顾了不同金融监管机构选择的不同情景。尽管近年来在制定第一组气候风险情景方面取得了很大进展，但仍存在许多问题。在情景方面，我们认为未来可突破的主要有以下三方面。1.监管转型风险作为政策选择。监管转型风险的实现不太可能主要由外生物理过程驱动。相反，它们是政策制定者决策过程的结果，旨在权衡政策的成本和收益。因此，我们认为，重要的是通过更正式地探索哪些政策和私人应对措施可能是子博弈完美的均衡结果来补充合理的转型风险情景的设计。2. 气候变化与经济之间的反馈循环。确定气候风险和经济活动之间的各种反馈循环关系的一个关键挑战是，与传统银行压力测试中具有样本内实现的宏观经济和金融风险因素不同，极端的物理或监管气候风险尚未发生，从而最大限度地减少了统计技术理解相关反馈循环的有用性。因此，了解气候风险实现与 GDP 增长之间的关系需要使用结构性经济模型。3.复合风险。可以构建这些场景来说明风险实现的可能时间顺序。例如，经济增长产生的碳排放可能只会导致气候风险，而且会有很大的延迟，而监管风险实现对增长的影响可能需要一些时间才能显现。在选择了一组情景之后，气候压力测试的下一步涉及了解情景指定的气候和宏观经济变量的变化如何影响银行的财务状况。原则上，如图三所示，物理风险和转型气候风险都可以通过多种渠道影响银行，包括通过其贷款账簿（信用风险）以及交易组合（市场风险）。接下来，我们将讨论几个重要的考虑因素，这些因素对于评估这些渠道何时有可能通过其对银行财务状况的影响来影响金融稳定。物理气候风险的实现首先有可能增加银行的信用风险敞口。例如，由于海平面上升而导致的房价下跌可能会导致借款人违约，或是自然灾害维护费用可能会降低房主支付抵押贷款的能力。其次，可能会影响银行抵押贷款的价值。由于海平面上升或野火风险而导致的房屋价值下降也可能影响当地的财产税收入，从而影响受气候风险影响地区的市政当局的还款能力。第三，物理气候风险也会通过抵押渠道影响银行的贷款价值。热浪会增加能源支出，公用事业可能无法将满足更高需求的成本转嫁给消费者，从而对他们的财务状况产生负面影响。最后，物理气候风险的实现也可能破坏供应链和生产过程，并可能影响公司服务和偿还银行贷款的能力，因为经济增长或生产率的任何下降都会影响贷款表现。然而，由于物理气候风险实现的许多现金流影响预计只会在更长的时间内实现，这些风险通过贷款账簿对银行的影响可能是有限的。研究人员建议银行仅针对期限超过 15 年的抵押贷款调整利率以适应海平面上升风险。因此，将未来气候风险情景的关注更多地放在物理气候风险情景的长期影响上将是有价值的。转型风险实现也会通过增加银行的信用风险来影响银行的贷款账簿。例如，高额碳税会降低高排放行业企业的盈利能力，其中许多行业往往具有高杠杆率，从而降低了它们偿还任何未偿还银行贷款的能力。碳税和相关的高排放活动转移也会影响高排放行业相当集中的地方的地方税收。确定银行通过信用风险渠道对更遥远的气候风险实现的可能风险敞口，需要采用动态资产负债表方法。在物理风险方面，抵押贷款机构对面临更大海平面上升风险的房产的抵押贷款收取更高的利率。在干旱风险较高的地方，公司支付的银行贷款利差更高。从压力测试的角度来看，一方面，这些贷款的较高成本不会对银行的信用风险敞口造成任何重大影响，除非未来成本上升到贷款数量受到重大影响的程度。另一方面，向更易受气候风险实现影响的实体提供贷款的短期收入较高，可以提高银行的资本充足率，并降低因气候风险实现而导致的任何未来信贷损失对金融稳定构成威胁的可能性。在转型风险方面，一些研究表明，银行会为气候政策风险敞口定价。银行对向环境表现不佳的公司发放的贷款收取更高的利率，并且倾向于避开关注环境的公司。银行试图通过缩短贷款期限和减少高排放企业获得永久银行融资的机会来降低其转型风险敞口。总体而言，对高排放企业贷款数量的调整将减少银行通过信用风险渠道实现气候风险的长期风险敞口。气候物理以及转型风险还可能直接对金融资产的现值产生影响，即将气候风险纳入相关资产定价的范畴。接下来，我们主要分析金融市场中的几个主要金融工具： - 股价。气候风险至少部分包含在股票价格中，分析师们预测绿色资产的预期回报较低，气候风险敞口较低的股票在气候风险负面新闻出现期间的表现优于大盘，甚至在当地气温异常高且投资者特别关注气候风险的时期，碳密集型公司的表现低于碳排放量较低的公司，都说明气候风险因素应被纳入股票定价考虑因素之中。
- 市政债券。由于税基的地理集中性，市政债券可能会受到对物理气候风险的担忧的影响，例如受海平面上升影响地区的发行人的借贷成本明显高于“近邻”未暴露的发行人，这对长期债券的影响更大。
- 公司债券。当投资者担心气候风险时，他们愿意为环境表现较好的公司发行的债券支付更高的价格。
- 房地产。在气候风险关注度增加的时期，风险敞口较多的房产的相对估值会下降。不仅如此，气候风险对房地产价值的这些影响对抵押贷款市场产生了后续影响。抵押贷款机构对受海平面上升影响较大的房产的抵押贷款通常会收取更高的利率。原因之一在于强制性洪水保险减少了抵押贷款，因为借款人必须支付昂贵的保险和抵押贷款，银行可能会怀疑他们无法做到这一点。
既然气候风险应被纳入定价的考虑因素之一，那么随之而来的问题一方面是能否充分定价，尤其是在气候风险被严重低估的情况下，投资者感知或对这些风险的关注的变化可能会导致资产的进一步重新定价。有证据表明，至少在房地产市场，投资者的气候信念与资产的气候变化风险敞口之间存在差异。部分关注气候变化的个体不成比例地倾向于居住在高风险的洪水区。而对气候变化持怀疑态度的投资者可能是各种气候暴露资产的剩余持有者。另一方面，投资者的气候风险预期在资产价格方面发挥重要作用。例如投资者今天在不同情景中的气候信念相似，那么今天不同情景的资产价格的差异就会很小。因此，我们认为需要将投资者风险预期纳入经济模型中，从而在不同情景下产生资产定价结果。在量化了各个银行的气候风险敞口后，压力测试最后会探索这些银行层面的风险如何汇总以影响金融稳定。虽然目前压力测试通常得出结论，气候相关风险尚未对金融稳定构成重大威胁。然而，却包含一些潜在隐患。例如，欧洲央行发现，在短期的 3 年无序过渡风险情景和两个独立的物理风险情景（洪水风险和干旱和高温风险）下，提供预测的 41 家银行的信贷和市场风险损失合计约为 700 亿欧元，此外，加拿大银行得出结论，在其转型风险情景下，最大的影响在化石燃料行业，其资产价值比2050年的当前政策基线低80-100%。压力测试结果还强调不同情景的结果比较。在大多数情况下，有序过渡比无序过渡或不采取行动涉及的经济损失要小。英格兰银行表示，在后期行动情景中，银行预计的气候相关信贷损失比早期行动情景高 30%。法兰西银行得出结论，在有序过渡情景中，信用风险成本估计在 2050 年将达到 15.8 个基点，而突然无序过渡情景的成本将达到 17.2 个基点，比有序过渡情景高出 8.9%。我们通过介绍央行传统金融压力测试的方法，引入气候压力测试的方法，以探究气候变化所产生的压力如何影响经济与金融活动。我们发现不同情境下、不同影响途径和模型下预测气候变化映射到经济损失和银行贷款损失或按市值计价是不同的。因此，谨慎的做法是进行完整气候压力测试，即寻找贴合当下的情景，用含气候风险因素衡量的信用风险和市场价值进行估计测试，最后比较结果。这种方法更有可能反映市场对气候风险及其对企业、银行和更广泛经济的影响的预期变化。本文对气候变化对金融稳定影响的讨论主要集中在对银行业的影响上，但气候变化也可能通过其对保险公司、共同基金和养老基金等非银行机构的影响来影响金融稳定。因此，调查气候变化对其他金融机构的影响似乎也是一个重要的研究方向。
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