从会议公报看，中央政治局认为我国当前经济运行处于稳定状态，但出现一些新情况和问题。根据国家统计局数据，上半年国内生产总值616836亿元，按不变价格计算，同比增长5.0%，虽然二季度经济增速较一季度有所回落，但仍符合年初政府工作报告设定的目标预期。不久前公布的我国8月份经济运行数据，也显示了第三季度我国经济运行依然处在相对理想的状态，其中最具代表性的数据是全社会用电量，今年1至8月，全社会用电量累计65619亿千瓦时，同比增长7.9%，按照往年GDP与用电量增速的关联关系，第三季度经济增长大概率保持在5%左右。

而会议所提的新情况和问题具体指的是什么，结合8月份经济数据以及近期全球形势的变化，主要有：

美联储下调基准利率。美国时间9月18日，美联储宣布下调基准利率50个基点。随着美国降息，中国所面临的外部环境将发生较为深远的变化，其中最直接的是人民币对美元汇率上升，美联储宣布降息后，美元兑中国离岸人民币已经跌破7.0，人民币汇率上升将对中国出口造成影响，外部需求将承受压力。

内部需求动能下滑。根据第二季度经济数据，2024年二季度人均消费累计增速为6.7%，连续两个季度出现增速下降，而最新公布的8月份经济数据显示，8月份，社会消费品零售总额38726亿元，同比增长2.1%，环比下降0.01%。从上述数据可以看出，我国内需动能正处于缓慢下滑的状态。内需是近年来对我国经济增长贡献最大的部分，二季度对经济增长的贡献率为60.5%，内需持续放缓将对我国经济的稳定增长造成巨大影响。

图 1 近期我国人均消费支出累计同比增速

资本市场持续低迷。今年以来，我国资本市场一直处于低迷状态，在人民银行宣布降准前，上证指数维持在2700点的低位。资本市场的低迷不利于创业投资、风险投资资本退出，对创业投资、风险投资等能够支持新兴产业发展的资本的发展造成较大打击，与前段时间政府出台支持创业投资的政策意见不匹配。因此提振资本市场是畅通长期资金入市渠道的重要工作。

房地产行业继续下滑。房地产作为我国重要产业之一，2024年上半年，房产投资额仍处于下行阶段，较去年同期同比下降10.1%。根据国家统计局数据，我国主要城市房价仍然处于较快下滑阶段，8月份，一线城市新建商品住宅销售价格同比下降4.2%，降幅与上月相同。二、三线城市新建商品住宅销售价格同比分别下降5.3%和6.2%，降幅比上月分别扩大0.5个和0.4个百分。一线城市二手住宅销售价格同比下降9.4%，降幅比上月扩大0.6个百分点。二、三线城市二手住宅销售价格同比分别下降8.6%和8.5%，降幅均比上月扩大0.4个百分点。目前房价的整体价格已经接近2017年水平。

从过去十多年看，中国房价自2010年以来，先后经历了三次阶段性变化，2020年以后，房价出现回调，而2014年和2017年等过去房价增长阶段性关键节点，是房价调整的重要参考，这也是此次中央政治局会议明确提出促进房地产市场止跌回稳的重要原因。

图 2 近年中国平均房价情况

针对当前经济形势，中央政治局明确了“加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出”的宏观政策方向，具体政策举措包括了“降低存款准备金率，实施有力度的降息”、“调整住房限购政策，降低存量房贷利率”、“提振资本市场”、“支持上市公司并购重组，稳步推进公募基金改革”等。上述提及的部分工作，已经在中央政治局会议召开前落实了。

如9月24日，人民银行表示引导商业银行将存量房贷利率降至新发房贷利率附近，预计平均降幅大约在0.5个百分点左右；将全国层面的二套房贷最低首付比例由25%下调到15%，统一首套房和二套房的房贷最低首付比例。9月25日，中央金融办、中国证监会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》，以大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点，努力提振资本市场。9月27日，人民银行宣布下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。综合上述已经落地的举措看，此次政府调整力度是较大的，上证指数在几天内从2700点涨破3000点正是资本市场对此次调整的直接反映。但从长期看，应保持相对理性的态度，主要原因在于：

存量房贷利率下调能刺激居民消费，但长期的消费能力释放需要合理的收入分配结构支撑。存量房贷利率下调后，不少家庭的还贷压力下降，按照100万到300万的平均贷款规模，利率下调0.5个百分点，每个月可以节省大约500到1500元，对于促进消费具有明显作用。但从长期看，消费能力的释放仍需收入分配结构的优化作为支撑，根据OECD数据库，中国住户部门的初次分配比重为61.1%，与美国、英国、德国等发达国家对比有明显差距，更接近于日本与韩国，而与中国个人分配水平接近的日本、韩国明显处于内需不足的阶段。可以预期，在初次分配没有实现合理调整的情况下，内需的增长将会收到较大的限制。

图 3 主要经济体初次分配结构

数据来源：OECD数据库

房地产供大于求没有根本扭转，城镇化进程减缓带动行业存量时代来临。根据国家统计局数据，全国城市城区面积在2018年达到了200,896.5平方公里的峰值，随后开始下降，到2022年降至191216.7平方公里。随着城市大规模扩张结束，推动城市内生式发展成为新阶段我国社会发展的重要方向，表现为我国城市建成区面积持续保持稳定提升态势，2022年我国城市建成区面积为63676.4平方公里，占城市面积比重提升到33.3%。随着快速城镇化进程结束，增量住房需求将快速减弱，中国房地产将逐步进入存量阶段，除了部分人口持续增长城市对首次购房有较大需求，其他地方主要以存量替代为主。

图 4 2009-2022年全国城市城区面积和建成区面积

流动性供给增加支撑资本市场提振，但资本市场长期健康发展仍需大量优秀企业作为基础。支持资本市场发展的基本逻辑是民众通过购买企业股票获得分享企业利润分红实现收益，从根本讲，企业的盈利能力是支撑企业股价的核心基础，大量能够实现盈利的优秀企业是整个资本市场健康发展的根基。若资本市场上能够盈利的优秀企业不足，普遍投资者的获益模式是通过低买高卖赚取股票差价，导致整体交易量过高。因此交易量与整体市值之间的比值，可以一定程度反映资本市场中企业的质量，比值越高反映通过低买高卖赚取股票差价的倾向越高，上市企业盈利能力就相对较差。

根据世界证券交易所联合会（WFE）数据，2022年底，上交所股票总市值67000亿美元，深交所股票总市值为47000亿美元，而当年全年交易量为分别为143000亿美元和272000亿美元，交易量与市值的比值分别为2.13和5.79，同一时期纽交所和纳斯达克的股票总市值分别为241000亿美元和162000亿美元，交易量分别为145000亿美元和272000亿美元，交易量与市值分别为0.60和1.68，较大程度反映了中国资本市场上企业质量与美国资本市场上企业质量存在显著差距。通过低买高卖赚取股票差价获益的模式本质上是一种财富转移，有人获得收益，必然有人损失相应的利益，并不能实现普遍参与者的收益增加。流动性的增加只能刺激资本市场短暂提振，长期看仍需加大力气提升上市企业质量，构建起以企业利润为核心的股票分红机制，才能实现资本市场的健康发展。

图 5 2022年全球主要证券市场市场资本重量与交易量

数据来源：东京商品交易集团2023年报

从短期看，货币政策和财政政策本质是对社会财富分配的调节，如果需要实现经济的持续发展，仍需要利用短期财富分配调节带来的红利，促进生产力的发展，实现财富的持续增加，因此随着我国经济持续调整，产业硬实力提升成为保持我国经济增长动力的关键，可以预计在今年下半年，甚至在未来较长一段时间内，我国宏观政策将围绕产业发展这一重要任务，以业务场景打造为抓手，建立投资到消费的正向循环，以解决投资信心与消费信心的问题，为经济增长提供持续动力。在此思路下，我国的宏观政策将持续聚焦如下方面：

图 6 未来宏观政策思路研判

产业发展方面，一是推动传统产业通过数字化、绿色化、内外贸一体化、品牌化等方式转型升级，焕发传统产业发展活力；二是通过完善装备更新方案、新技术应用场景试点方案、消费场景培育等政策创造、扩大有效、高端供给，打造新型产业应用场景；三是引导金融资源流向国家产业发展方向，打击“资金空转”，强化金融对产业支持的力度。

风险管控方面，一是强化房地产风险防控，在保障民生的基础上，确保房地产平稳着陆；二是重点关注金融风险，加快不良资产处置通道，避免不良资产触发业内风控机制，发生不可控事件；三是持续关注就业风险，稳定就业形势，保障民生与消费信心。

优化分配方面，一是建立价值引导，健全的薪酬市场，对于在市场机制下出现一定失序的资源分配机制进行定向矫正，合理调节部分行业不合理收入；二是丰富居民收入渠道，加强上市企业的利润分配机制以及拓展其他项目分配建设。

近期密集宏观政策为我国经济持续发展带来了较大的红利，长期看我国经济发展仍需坚持长期主义、产业主义，才能真正实现用好短期政策的红利，为我国产业升级提供良好环境，这应该是此次中央政治会议的真正目的。