【招商电子】美光FY24Q4跟踪报告：单季收入和毛利率同比显著增长，2025年资本支出聚焦HBM扩产

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事件：

美光于9月26日公布FY24Q4财报（注：截至8月31日的3个月期间），营收77.5亿美元，同比+93%/环比+14%；毛利率36.5%，同比+46pcts/环比+8pcts，AI需求推动收入和毛利率持续增长。综合财报及交流会信息，总结要点如下：

评论：

1、FY24Q4收入位于指引上限，毛利率超指引，库存环比持平。

按NON-GAAP口径，美光FY24Q4收入为77.5亿美元，位于指引上限（76±2亿美元），同比+93%/环比+14%，超市场预期；毛利率36.5%，同比+46pcts/环比+8pcts，超指引上限（34.5%±1.0pcts）；FY24Q4末库存89亿美元/环比持平，DOI 158天/环比+3天；摊薄EPS 1.18美元，超指引上限。

2、FY24Q4存储价格持续环比增长，数据中心DRAM和SSD收入创单季新高。

1）按产品划分：①DRAM单季收入53.3亿美元，同比+93%/环比+14%，占比69%，位元出货量保持稳定，ASP环比增长中十位数百分比；NAND单季收入23.7亿美元，同比+96%/环比+15%，位元出货量环比增长高个位数百分比，ASP环比增长高个位数百分比；其他（主要是NOR）收入0.6亿美元，同比+18%/环比+9%；2）按业务划分：①计算和网络（CNBU）收入30.2亿美元，同比+152%/环比+17%，数据中心/服务器DRAM单季度收入历史新高；②手机（MBU）收入18.8亿美元，同比+55%/环比+18%，主要系季节性因素影响；③嵌入式（EBU）收入11.7亿美元，同比+36%/环比-9%，汽车收入创纪录；④存储（SBU）收入16.8亿美元，同比+127%/环比+24%，数据中心SSD创纪录，NAND存储2024财年创纪录。

3、2024财年HBM收入达数亿美元，指引行业PC和手机出货量持续增长。

1）HBM：公司预计HBM市场规模从2023年的40亿美元增长至2025年的超250亿美元。美光2024财年内HBM收入达到数亿美金，本季度开始向关键合作伙伴出货可量产的12 Hi HBM 3E，预计2025年初提高产量，并在2025年增加12Hi占比；2）数据中心：单季收入创纪录，预计2024年出货量同比增长中至高个位数百分比，主要系AI服务器推动，传统服务器出货量同比增长低个位数百分比；2025年HBM、大容量DDR5和LPDDR5、数据中心SSD分别均将带来数十亿美元收入；3）PC：公司预计24H2 PC销量稳步增长，2025年春季PC OEM厂商的库存将更加健康；公司预计2024年PC销量同比增长低个位数百分比，2025年持续增长，25H2销量将在AI PC和windows 12系统换代的推动下加速增长；4）手机：预计2025年出货量持续增长，公司LP5X DRAM和G8 NAND UFS 4.0巩固领先地位；5）汽车：信息娱乐系统和ADAS促进车规存储容量增加，公司预计FY25H2汽车业务恢复增长。

4、指引FY25Q1收入和毛利率同比高增长，2025年增加资本支出用于HBM。

1）FY25Q1指引：按NON-GAAP口径，指引收入87±2亿美元，中值同比+84%/环比+12%；毛利率39.5%±1pcts，中值同比+38.7pcts/环比+3.0pcts；摊薄EPS 1.74±0.08美金；2）需求：上调2024日历年DRAM位元需求增长率至高十位数百分比，NAND位元需求量增长中十位数百分比不变，预计2025日历年DRAM和NAND位元需求增长率均在中十位数百分比左右；3）供给：2024年DRAM和NAND产能均低于2022年峰值水平，由于HBM占比增加及NAND大幅减产后维持低资本支出，预计2025日历年DRAM和NAND供需格局良好；4）资本支出：2024财年资本支出为81亿美元，高于此前80亿美元的指引，预计FY25Q1资本支出35亿美元，2025年将明显增加Capex，FY2025的Capex占收入比例将达30%；爱达荷州、纽约州新建晶圆厂及HBM支出将占总支出绝大部分。

风险提示：宏观经济及政策风险；DRAM和NAND涨价不及预期的风险；新品研发不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；HBM产能不足的风险。

附录：美光FY2024Q4业绩说明会纪要

时间：2024年9月25日

出席：Mark Murphy–执行副总裁兼首席财务官

Sanjay Mehrotra–总裁兼CEO

Satya Kumar–副总裁兼IR

会议纪要根据公开信息整理如下：

管理层介绍：

美光FY24Q4的收入、毛利率、EPS均超指引，NAND和存储部门收入历史新高。美光FY2024收入增长超60%，毛利率增长超30pcts，在数据中心和汽车领域实现了收入。

美光正在增加最先进的DRAM/NAND生产，1-beta DRAM和G8（232层）以及G9 NAND节点正在大规模增加产量，逐渐在FY2025成为产品组合更大的一部分，1-gamma DRAM的试产正在顺利进行，并且公司计划在2025年日历年实现量产。

FY2024美光实现DRAM（HBM外）前端降本超预期，NAND成本降低符合预期，预计2025财年DRAM前端成本降低（不包括HBM）将在中至高个位数百分比。预计2025财年NAND成本降低将在低至中十位数百分比。

美光继续推进在美国爱达荷州的新工厂建设，并与州和联邦机构合作，进行纽约场地的许可程序；在印度的组装和测试设施以及中国西安的后端扩张的建设正在进行中；收购了台湾的一家LCD工厂，该工厂将被改造以实现DRAM生产测试。

美光专有垂直整合的测试能力为公司提供了竞争优势，并使我们能够向客户提供优质产品。内存对于扩展AI功能至关重要。未来几年，多个因素将推动AI内存需求的增长，包括模型尺寸和输入指令需求的增长、多模态、多代理解决方案、持续训练，以及推理工作负载从云端到边缘的扩散。

行业景气度：

1）数据中心：数据中心客户的需求持续强劲，客户库存水平健康，预计在2024日历年，服务器出货量将增长中到高的个位数百分比，主要基于AI服务器的强劲增长以及传统服务器的低个位数百分比增长的推动。预计传统服务器的需求将从新周期中受益，因为一台最新一代的传统服务器可以替换多台旧的老款服务器，为数据中心提供宝贵的空间、电力和性能改进，以提高数据中心的效率。在传统和AI服务器中，我们看到DRAM和NAND内容都在增加。

我们在2024财年的数据中心收入达到了创纪录的水平，我们预计在2025财年将继续显著增长。美光在数据中心方面处于有利地位，我们的产品组合包括HBM、大容量D5和LP5解决方案以及数据中心SSD产品。我们预计这三个产品类别在2025财年都将带来数十亿美元的收入。

① HBM及DRAM：在HBM方面，我们在产量和产出能力上取得了极好的进展。第四季度我们实现了预期的销量，并实现了我们的目标，即在2024财年从HBM获得数亿美元的收入。尽管我们的DRAM毛利率有所提高，但我们第四季度中HBM毛利率对公司和DRAM毛利率都有所增加，表明我们HBM产量增长。我们预计在2025年日历年的某个时候实现与我们整体DRAM市场份额相称的HBM市场份额。我们预计HBM的整体市场规模将从2023年日历年的大约40亿美元增长到2025年日历年的超过250亿美元。HBM在DRAM总容量中的份额预计将从2023年的1.5%增长到2025年的约6%。

本季度，美光开始向关键行业合作伙伴出货可量产的HBM3E 12层堆叠36GB单元，以助力其在整个人工智能生态系统中获得认证。值得注意的是，美光的HBM3E 12层堆叠36GB产品的功耗比我们竞争对手的HBM3E 8层堆叠24GB产品低20%，同时DRAM容量提高了50%。我们预计在2025年初提高HBM3E 12层堆叠产品的产量，并在2025年全年增加12层堆叠产品在出货量中的占比。

正如我们之前所说，我们的HBM在2024年和2025年的产能已全部售出，且此时间段的定价已经确定。在2025年和2026年，由于我们凭借业界领先的HBM3E解决方案赢得了众多HBM客户的业务，我们的HBM收入结构将更加多元化。

我们看到市场对我们的高容量D5和LP5解决方案有着强烈需求。我们基于单片晶圆的128GB D5 DIMM产品正被越来越多地采用。我们正利用我们创新且业界领先的LP5解决方案，率先推动数据中心服务器采用低功耗DRAM。美光的LP5是专为数据中心和人工智能应用而设计的，为服务器平台提供了增强可靠性、可用性和可维护性（RAS）的独特功能。我们正专注于LPDDR设计创新，以优化人工智能服务器基础设施的容量、功耗和系统可靠性要求。

②SSD：数据中心固态硬盘（SSD）的需求继续受到人工智能（AI）强劲增长以及传统计算和存储市场复苏的推动。我们采用更高程度的垂直整合战略，包括使用美光设计的控制器和固件，从而打造出满足客户需求的数据中心SSD产品组合，这些产品具备丰富的特性和功能、具有竞争力的总体拥有成本，以及业界领先的性能和质量。因此，我们在数据中心SSD市场获得了显著份额。在上一财年第四季度，我们的数据中心SSD收入超过10亿美元，创下单季收入纪录，而2024财年的数据中心SSD收入较一年前增长了两倍多。

2）PC：由于内存价格上涨，AI PC市场增长，客户已经建立了库存，随着2024下半年PC销量的季节性增长，到2025年春季，PC OEM厂商的库存将更加健康；

2024年PC销量预计将保持在低个位数百分比的增长范围内，我们预计2025年销量将继续增长，2025下半年将随着AI PC和windows 12系统的推出而加速增长；

PC正处于转型的早期阶段，我们预计将向AI驱动的功能转变，这些功能有望提升用户体验和生产效率。AI个人电脑需要更高容量的内存和存储。例如，领先的PC OEM厂商最近宣布了支持AI PC，其中价值型电脑至少配备16GB DRAM，中端和高端电脑则配备32GB至64GB DRAM，而去年所有PC的平均内存容量约为12GB。

凭借我们的客户端低功耗DRAM、DDR和SSD产品组合，美光完全有能力支持AI PC的增长。我们的LPCAMM2产品已经在多家PC OEM厂商处获得多个设计奖项，与基于DDR5的替代模块化解决方案相比，LPCAMM2的功耗降低了高达60%，性能提高了高达70%，同时节省了60%的空间。我们的3500客户端SSD已获得所有主要PC OEM厂商的认证，并为AI工作负载提供了所需的性能提升。

3）智能手机：智能手机客户的库存动态演变方式与PC客户有些相似，2024年日历年的智能手机销量预计将以低至中个位数的百分比范围增长，我们预计2025年销量将继续增长。智能手机OEM正寻求通过融入更多AI功能来使其设备与众不同，例如个性化推荐、改进的相机功能和更智能的语音助手。最近，领先的安卓智能手机OEM宣布了支持AI的智能手机，其DRAM容量为12至16GB，而去年旗舰手机的平均DRAM容量为8GB。

美光凭借我们前沿的内存和存储产品，完全有能力支持AI智能手机的增长。在本季度，我们通过第二代基于1-beta的LP5X DRAM和第二代G8 NAND UFS 4.0产品的首次客户认证，进一步巩固了我们的产品领先地位。

4）汽车：信息娱乐系统和ADAS正推动着内存和存储内容的长期增长。美光连续第四年在2024财年实现了汽车业务收入的创纪录增长。美光已构建起业界领先的汽车级DRAM和NAND产品组合，为这些高增长应用提供了一流的解决方案，这得益于我们的技术和产品领先地位、顶级质量排名以及与客户的紧密合作。

在本季度，我们基于1-beta的16Gb LP5产品以每秒9.6Gb的速度通过了汽车市场的认证，这将支持数字座舱和ADAS中由AI驱动的更高性能需求。汽车行业继续调整电动汽车、混合动力汽车和传统汽车的组合，以满足不断变化的客户需求。随着汽车客户库存根据这一新组合进行调整，我们预计2025财年下半年我们的汽车业务将恢复增长。

需求与供给

需求：2024年日历年度DRAM行业需求展望有所改善，主要是数据中心服务器的发展趋势以及其他市场细分的增长。因此，我们将2024年日历年度行业DRAM位元需求增长预期上调至高十数百分比。我们对2024年日历年度行业NAND位元需求增长预期中十数百分比不变。在2025年日历年度，我们预计DRAM和NAND行业的位元需求都将增长中十位数百分比。

供给：建设性的行业条件将有助于推动盈利能力和投资回报率的大幅提升，这是支持未来增长所需投资所必需的。由于2023年全行业采取了资本支出削减和供应减少的行动，我们预计2024年DRAM和NAND的行业晶圆产能都将低于2022年的峰值水平，对于NAND来说，这一降幅将更为显著。叠加HBM晶圆占比的增加，DRAM供应正在减少，有助于形成我们预期的2025年日历年度DRAM行业健康的供需环境。鉴于NAND行业晶圆产能的大幅减少以及持续的NAND低资本支出环境，我们也预计2025年日历年度NAND行业将呈现健康的供需环境。

NAND技术转型通常能带来每晶圆年化位元的增长，这一增长幅度比NAND位元需求年均复合增长率预期更为显著。因此，我们预计行业技术转型之间的间隔会延长，并且随着时间的推移，资本投资将趋于平缓，以使行业供需相匹配。这有助于随着时间的推移降低NAND的研发费用增长和资本密集度，进而促进NAND行业财务状况的改善。

资本支出：

美光在2024财年投入了81亿美元的资本支出。根据我们当前的资本支出和收入预期，我们预计2025财年的资本支出将显著增长，约占收入的30%。新晶圆厂建设和HBM资本支出的增长预计将构成年度资本支出增长中的绝大部分。

我们在爱达荷州和纽约州的设施与建设投资将支持我们对DRAM的长期需求展望，但不会在2025财年和2026财年贡献任何位供应量。美光将继续实施供应和资本支出的严格管理，并专注于提高盈利能力，包括放弃利润较低的业务，同时仍保持我们在DRAM和NAND市场的总体位份额。

FY2024Q4财务状况：

美光的收入达到了指导范围的上限，同时毛利率和每股收益均超过了指导范围的上限。我们以强劲的势头结束了这一财年，扩大了行业领先的产品组合，成功执行了定价策略，并自年初以来显著改善了财务业绩。

营收：78亿美元，环比增长14%，同比增长93%。2024财年总收入为251亿美元，同比增长62%。

分产品：

DRAM：收入为53亿美元，同比增长93%，占总收入的69%。DRAM收入环比增长14%，出货量保持稳定，价格则上涨了中十位数百分比。在整个财年，DRAM收入同比增长60%，达到176亿美元，占总收入的70%。

NAND：收入为24亿美元，同比增长96%，占美光总收入的31%。NAND收入环比增长15%，出货量增长了高个位数百分比，价格也上涨了高个位数百分比。第四财季NAND收入创下了美光季度收入的新纪录。在整个财年，NAND收入同比增长72%，达到72亿美元，占总收入的29%。

分业务部门：

计算和网络业务部门：收入为30亿美元，环比增长17%。数据中心服务器DRAM在第四财季创下了季度收入纪录，这得益于对大容量解决方案的强劲需求以及我们持续增长的HBM业务。

移动业务部门：收入为19亿美元，环比增长18%，这得益于季节性产品的推出。

存储业务部门：收入为17亿美元，环比增长24%，其中数据中心固态硬盘（SSD）的收入创下了季度纪录。我们的NAND存储业务在2024财年实现了创纪录的高收入。

嵌入式业务部门：收入为12亿美元，环比下降9%。在2024财年，汽车部门连续第四年实现了财年收入的新纪录。

毛利率：36.5%，环比提高了8个百分点。更高的定价和改善的产品组合是盈利能力增强的关键驱动因素。在整个财年，合并毛利率为23.7%，同比提高了31个百分点以上。

费用：运营费用为10.81亿美元，环比增长了1.05亿美元，主要由于研发项目费用的增加。在整个财年，运营费用为40亿美元，同比增长11%。2024财年运营费用的增加主要是由于研发投资的增加和短期激励薪酬的恢复。

营业利润率：我们在第四财季实现了17亿美元的营业利润，营业利润率约为23%，环比提高了9个百分点，同比提高了53个百分点。2024财年的营业利润为19亿美元，营业利润率为8%，同比提高了39个百分点。

EBITDA：EBITDA为37亿美元，EBITDA利润率为48%，环比提高了5个百分点，同比提高了30个百分点。2024财年的EBITDA为97亿美元，EBITDA利润率超过38%，同比提高了20个百分点。

税费：税费为3.87亿美元，高于我们的指导范围，这主要是由于收益管辖区构成的变化。2024财年的税费为3.79亿美元，约占税前收入的20%。

EPS：Non-GAAP稀释每股收益为1.18美元，相比之下，上一季度为0.62美元，去年同期则为每股亏损1.07美元。第四财季的非GAAP每股收益超过了我们指导范围的上限，这得益于更好的定价和盈利能力。2024财年的Non-GAAP每股收益为1.30美元。

现金流和资本支出：运营现金流为34亿美元，占收入的44%。在整个财年，我们产生了85亿美元的运营现金流，占收入的34%。

资本支出：31亿美元。整个财年中资本支出总额为81亿美元，相比2023财年的70亿美元有所增加。本季度我们产生了3.23亿美元的自由现金流，整个财年则为3.86亿美元。

回购：鉴于条件改善，我们决定可能恢复股份回购。因此，随着我们恢复自由现金流、降低杠杆率并保持长期乐观展望，我们看到了在本季度回购股份的机会。在第四财季，我们以每股平均93.07美元的价格回购了3亿美元或320万股股份。

存货：为89亿美元，周转天数为158天，比上一季度增加了3天。美光科技继续坚持定价纪律，并预计2025财年行业将呈现健康的供需环境。我们打算减少库存，以支持2025财年的收入增长。

资产负债表：92亿美元的现金和投资，包括未动用的信贷额度在内，我们保持了近117亿美元的流动性。总债务为134亿美元，净杠杆率较低，债务加权平均到期时间为2031年。

前景展望：

预计第一财季的毛利率将环比改善，主要基于更好的定价和产品组合。本季度HBM对DRAM和公司整体毛利率都产生了积极影响。我们预计产品组合的变化将继续在未来对毛利率利好。

在第一财季，我们预测资本支出将环比增至约35亿美元。根据我们当前的资本支出和收入预期，我们预计2025财年的资本支出将占收入的30%中期范围左右。我们对所有资本支出保持审慎态度，对晶圆厂设备（WFE）投资保持纪律性。

FY2025Q1业绩指引：

营业收入：87±2亿美元；

毛利率：39.5%±1pct之间；

营业费用：10.85±0.15亿美元；

每股收益：1.74±0.08美元

总结

2024财年是创纪录的一年，而预计2025财年将更加出色。随着人工智能的到来，我们正处于我职业生涯中所见过的内存和存储领域最令人激动的时期。美光科技在内存和存储方面的创新正在实现巨大的突破，改变着世界使用信息的方式，为所有人的生活增添色彩。

美光科技在DRAM和NAND领域保持了多代技术的领先地位。我们独特的文化、行业领先的产品组合，再加上世界级的制造执行力和质量，使我们能够在各终端市场提供差异化、高价值的解决方案。这使得我们在客户规划长期路线图时成为他们首选的合作伙伴，而我们的发展势头也为激动人心的2025财年奠定了基础。

Q&A:

Q：在假设和指引方面，第一财季的DRAM和NAND位元出货量维持平稳的假设是否保持不变？利润增长是否主要来自价格上涨？

A：我们在八月有小的更新，DRAM方面位元出货量比我们预期的稍高，最新指引再次调高了DRAM的上修幅度；NAND方面维持稳定。

我们的指引考虑了健康的供需环境和优化后的产品矩阵，包括HBM、高容量DIMMs、LPDDR、数据中心SSD。我们也看到了更加强劲的数据中心需求。

Q：本季度HBM的收入贡献是多少？

A：公司不会披露季度的具体收入，2024财年的收入目标几亿美元已经达成。预期FY25 HBM实现数十亿美元收入。

Q：毛利率的推动因素是什么？有多少得益于DRAM，ASP增长、产品矩阵优化、HBM产量提升和成本降低？11月应当如何看待这些因素？

A：供需市场达到平衡，定价环境健康；高价值产品占比提升；成本控制取得成效。但是在第一季度，由于HBM占比提升，DRAM的成本略微上升。

Q：是否会根据终端市场的变化调整Capex的计划？

A：没有其他的变化，仍然聚焦于HBM投资，为长远发展做打算。

Q：AI客户正在将产品采购周期缩短至12个月，HBM蓝图也从18个月缩短至12个月，是否会让公司处于劣势？换句话说，随着HBM3E的产量和毛利率的提高，你们必须迁移到HBM4，而新的节点产量较低。HBM周期的变化会如何影响产量和毛利率？

A：8层HBM3E产量已达预期，12层将于23年爬坡，HBM4将在2026年推出。

任何新产品早期都会有产能爬坡的过程，但是我们相信，凭借我们在HBM3E的性能、功耗和整体产品功能方面展现的优势，在未来几年仍会保持领导地位。

Q：上个季度库存增加的原因是什么？

A：一些客户出于对价格上涨、AI设备推出以及供应确定性的考虑而提前囤货。

公司库存确实有所增长，预计到FY25，库存水平仍将保持高位，我们会继续谨慎管理库存，并逐步退出利润较低的业务。但是鉴于先进节点紧缺，仍需要库存来进行过渡。

FY25年底，公司预期库存将会接近目标水平，下半年库存周转天数改善将会更明显。

Q：公司如何实现HBM市场份额的目标？是否仍然供给紧张？

A：我们的HBM3E性能最佳，功耗比8层产品低30%。12层的功耗比其他8层产品的功耗低20%，同时容量比其他8层产品大50%。

我们预期明年HBM市场总规模为250亿美元，占行业位元6%，虽然目前产量有限，但是对于2025年实现市场份额达到与行业份额相符的目标很有信心。

Q：HBM方面，如果有3家供应商，是否存在潜在供应过剩的可能性？如果只有2家供应商提供下一代HBM，第3家是否可能通过增加DRAM进入市场？

A：我们认为第3家供应商能够成功推出HBM3E产品并占据一定份额。公司竞争力很强，2025年的产品已经售罄。

2022、2023年随着capex收紧和行业各公司转向先进技术节点，晶圆产能开始下降。与2022年的峰值水平相比，较低的晶圆产能叠加HBM 消耗的晶圆是普通DRAM消耗量的3倍比率，这些因素总体上使整个行业处于供应紧缺状态，不仅对HBM市场如此，对非HBM市场也是如此。

总体上，我们DRAM和HBM的供应维持稳定，这也符合我们对整体市场的预期。

除了HBM，在过去的春季，手机、PC的存储需求增长。手机、PC客户库存预计春季达到之前的水平，将拉动需求。FY25高容量DRAM模组和LPDDR收入将达到数十亿美元。

总之，公司对FY25的市场环境和公司表现很有信心。

Q：对FY2025毛利率的预期如何？

A：很乐观。由于供需环境健康、行业前沿制程进展、晶圆产能下降、HBM供给受限，我们的产品结构也向高价值转移。

Q：HBM在FY2025已经售罄，是否意味着HBM收入缺乏上行空间？HBM毛利率是否还会进一步上升？

A：我们依然专注于实现我们的目标，即在 2025 年使 HBM 份额与 DRAM 份额保持一致，并继续提升产量。目前进展顺利。如果后续有新增上行潜力，我们会把握住。

预计FY2025 HBM业务将实现增值，此外无法提供更详细的信息。HBM 在2024-2025年的量价已经锁定。

Q：公司将DRAM的2024年位元需求增长率展望上修至高十位数百分比，2025年初步展望是中十位数百分比。与2024年相比，为什么DRAM的增速放缓？

A：将2024年展望提升至high-teens主要基于数据中心的需求拉动。对于2025年的展望考虑了两方面因素：第一，与2024年的高预期相比；第二，虽然终端市场的PC和智能手机状况良好，但是仍有库存。预计到2025年春天，库存水平会比现在更健康。

2025年手机、PC销量增长和AI手机将会更加普及，而且下半年会更加明显。我们的DRAM预测也已经考虑了这些。

我们之前预计 2025 年HBM总体市场规模将超过 200 亿美元，现在预计超过 250 亿美元。而且HBM生产相同位元所需的晶圆数量是标准产品的三倍，因此HBM 的增长也影响了总体位元的同比增长。