同业存款降息,如何影响债市

财富   财经   2024-12-03 15:10   上海  


影响范围有多大? ①银行端,一方面有效降低了银行,尤其是国股行的负债成本,净息差或改善1.5-2BP。但另一方面,同业存款对非银的吸引力下降,大行负债端压力进一步增加。②非银端,产品收益率或将下行4-5BP,导致货基及理财选择赎回同业存款,转向短债、存单等流动性高、风险低的债券品种,或进行回购等操作。

对债市有何影响? ①资金利率方面,R007与DR007的利差或进一步收窄至10BP以下。②同业存单方面,供需两旺,但需求端可能占据主导,若R007压缩至1.5%附近,则1Y存单有向下突破1.6%的可能。③长端利率债方面,《关于优化非银同业存款利率自律管理的倡议》间接导致了非银杠杆需求增加+长端品种性价比提升,长端利率债有下行动力。

在节奏上,考虑到实际推行速度以及一季度开门红的影响,实际纳入MPA考核的时间点或在2025年一季度,届时非银活期存款或有系统性出表,资金利率及短端利率的下行动力更强。


1、同业存款降息,如何影响债市
继2024年4月8日禁止手工补息政策出台后,近日市场利率定价自律机制针对非银同业活期存款利率提出要求,继续为高息存款“打补丁”。11月29日,市场利率定价自律机制发布《关于优化非银同业存款利率自律管理的倡议》,要求将非银同业活期存款利率纳入自律管理,非银同业活期存款(除金融基础设施机构)应参考OMO操作利率合理确定利率水平,倡议自2024年12月1日起生效。
那么,这一倡议的影响范围有多大?又会对债券市场造成哪些影响、产生哪些机会呢?

1.1

影响范围有多大?

1、银行端
①一方面,有效降低了银行,尤其是国股行的负债成本,净息差或改善1.5-2BP:
根据上市银行披露的2024年半年报数据,截至2024年6月末,42家上市银行的同业存款规模达24.8万亿元,其中活期存款规模15.1万亿元。分类型来看,国有行及股份行相对更加依赖同业存款,占总负债的比重分别达到9%和12%,相对城农商行更高,且活期占比也更高。
当前同业活期存款利率在什么水平?根据中国日报网,虽然近几年银行存款利率持续下行,但同业活期存款利率“降不动”,始终维持在1.75%附近,甚至个别财务公司、理财子公司在银行的同业活期存款利率接近3%。
假设同业活期利率由1.75%降至1.5%,则上市银行每年将节省400亿元左右的利息支出,净息差改善1.5-2BP,国股行相对更加受益。
②但另一方面,同业存款对非银的吸引力下降,大行负债端压力进一步增加:
国股行对同业存款的依赖度相对更高,且规模仍在快速扩张。今年以来,大行同业存款规模由2023年12月的11.8万亿元快速增长至2024年10月末的17.1万亿元,各月同比增速普遍在30%以上。原因在于,大行承担了发放贷款、承接债券的任务,但负债端存款挂牌利率相较城农商行并无显著优势,更多依靠高息存款揽储,非同业存款增速快速回落,资产配置压力较大。
类比今年4月禁止手工补息政策后,大行的负债端流失较中小银行更严重。本次压降同业存款利率落地后,大行负债端或再次受到冲击,届时或需借助同业存单补充负债,资产端债券配置规模可能也会受到影响。
2、非银端
截至6月30日,理财持有现金及银行存款7.7万亿元,占总资产投资的25.3%,截至9月30日,货基持有现金及存款6.1万亿元,占资产净值的46.8%。假设货基、理财持有的现金及存款中,同业活期的占比为50%,那么同业活期利率由1.75%压降至1.5%,将导致收益率下行4-5BP。

收益率的下降或导致货基及理财选择赎回同业存款,转向短债、存单等流动性高、风险低的债券品种,或进行回购等操作。截至11月29日,1Y AAA中票及同业存单的收益率分别为1.92%和1.80%,R007则收于1.79%,相较于压降后的同业活期存款(1.5%)性价比突出。
类比4月禁止手工补息后的债市行情,一方面,非银资金融出能力增强,带动R007下行,甚至一度与DR007倒挂。另一方面,非银买债规模也有明显提升,4月广义基金新增债券托管规模创2021年12月以来新高,达0.97万亿元,其中基金主要增配7-10Y的中长端利率债和1Y以下的短端信用债,理财则以同业存单为主,带动短端信用及长端利率品种收益率明显下行(截至4月23日央行喊话之前)。

1.2

对债市有何影响?

1、在品种上
本次倡议主要影响非银资产端短端配置品种的选择,并不会像禁止手工补息政策时,带来非银负债端的快速扩容,因此,本次政策的直接影响可能更多集中在短端。具体来看:
①资金利率:非银或将部分同业活期存款转向回购市场,R007有进一步下调的空间,同时,由于银行负债端有流失风险,DR007可能维持当前点位,甚至有所上行。因此,R与DR的利差将压缩,4月以来,R007-DR007的平均利差在10BP左右在同业活期存款利率下调后,利差可能进一步压缩至10BP以下。
②同业存单:供需都有明显增加:一方面,大行负债端流失,导致增加同业存单的发行量以弥补负债缺口,另一方面,非银将同业活期存款切换至存单,需求量增加。
但整体而言,类比4月禁止手工补息的行情,需求端占据主导地位,虽然发行量明显增加,但存单收益率仍在持续下行。对比资金利率,若R007压缩至1.5%附近,根据今年4月以来存单与资金价格平均利差7BP计算(截至11月29日),1Y存单有向下突破1.6%的可能。
③长端利率债:一方面,银行端,大行负债端萎缩,可能会对其债券配置产生影响,但若央行采取降准、逆回购、买卖国债等手段增加资金投放,负债缺口将有所缓解。
另一方面,在非银端,资金利率的下行使机构加杠杆的动力更足,对主力品种长端利率债的需求将有所增加。同时,短端利率的下行也为长端利率打开下行空间。整体而言,本次倡议间接导致了非银杠杆需求增加+长端品种性价比提升,长端利率债有下行动力。
2、在节奏上
倡议将于12月1日开始执行,但考虑到实际推行速度以及一季度开门红的影响,实际纳入MPA考核的时间点或在2025年一季度,届时非银活期存款或有系统性出表,资金利率及短端利率的下行动力更强。



2、机构债券托管量

3、机构资金跟踪






3.1

资金价格

本周流动性略有放松。R007收于1.79%,较上周减少1BP,DR007收于1.64%,与上周基本保持不变。6个月国股转贴利率收于0.82%,较上周增加8BP。

3.2

融资情况

本周银行间质押式逆回购余额116609.5亿元,较上周增加1.1%。从广义资管来看,本周基金公司、银行理财分别净融资1320.6亿元及1291.0亿元。

4、机构行为量化跟踪






4.1

把脉基金久期

本周市场绩优利率债基金久期测算值为4.97,较上周增加0.25。一般利率债基金久期测算值为3.64,较上周减少0.04。

4.2

“资产荒”指数

4.3

机构行为交易信号

(1)二级资本债
(2)超长国债
(3)10Y地方债

4.4

机构杠杆全知道

本周全市场杠杆率为108.1%,较上周增加0.1个百分点。广义资管方面,本周保险机构杠杆率录得116.3%,较上周增加0.4个百分点;基金杠杆率录得106.4%,较上周增加1.7个百分点;券商杠杆率录得199.0%,较上周减少16.4个百分点。
5、资管产品数据跟踪






5.1

基金

5.2

银行理财

本周全市场理财产品破净率较上周有所下行,全部产品破净率为3.0%。
6、国债期货走势跟踪




7、广义资管格局





风险提示:需要警惕流动性的“退潮”;历史数据不能完全作为未来市场走势参考;模型测算可能存在误差;指数样本券调整可能会导致潜在的测算偏误;经济数据及经济政策超预期;信贷超预期。


相关报告

1、《2023中期机构行为观察》
2、《农金社交易能力强吗?》
3、《国债期货定价了什么预期?》
4、《降息后的机构百态》
5、《利率型债基还在加久期吗?》
6、《选久期还是票息?》
7、如何看二级资本债的交易机会?
8、如何提升长债交易胜率?
9、《保险欠配改善了吗?》
10、“资产荒”演绎到哪一步了?



相关声明

证券研究报告《同业存款降息,如何影响债市—机构行为周观察》

对外发布时间:2024年12月3日

发布机构:国海证券股份有限公司

本报告分析师:

靳 毅 SAC编号:S0350517100001

刘 畅 SAC编号:S0350524090005

本公众号推送观点和信息仅供国海证券股份有限公司(下称“国海证券”)研究服务客户参考,完整的投资观点应以国海证券研究所发布的完整报告为准。若您非国海证券研究服务客户,为控制投资风险,请取消订阅、接受或使用本公众号中的任何信息。本公众号难以设置访问权限,若给您造成不便,敬请谅解。国海证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号推送内容而视相关人员为客户。

本公众号不是国海证券的研究报告发布平台,只是转发国海证券已发布研究报告的部分观点,订阅者有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义,应以国海证券研究所发布的完整报告为准,且须寻求专业人士的指导及解读。

本公众号及国海证券研究报告所载资料的来源及观点的出处皆被国海证券认为可靠,但国海证券不对其可靠性、准确性、时效性或完整性做出任何保证。本微信号推送内容仅反映国海证券研究人员于发出完整报告当日的判断,本公众号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效,国海证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务,在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。

在任何情况下,本公众号所载信息、意见不构成对任何人的投资建议,所述证券或金融工具买卖的出价或征价,评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。对任何直接或间接使用本公众号所载信息和内容或者据此进行投资所造成的任何一切后果或损失,国海证券及/或其关联人员均不承担任何形式的法律责任。

本微信号及其推送内容的版权归国海证券所有,国海证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经国海证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容,否则将承担相应的法律责任,国海证券就此保留一切法律权利。

本报告的风险等级定级为R3,仅供符合国海证券股份有限公司(简称“本公司”)投资者适当性管理要求的的客户(简称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通,需以本公司的完整报告为准,本公司接受客户的后续问询。

本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证其中的信息已做最新变更,也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考,在任何情况下,本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。

市场有风险,投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前,如有需要,投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。

若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。

任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。

本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定,除法律规定的情况外,任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容,否则均构成对本公司版权的侵害,本公司有权依法追究其法律责任。






靳毅投资思考
国海固收•靳毅团队
 最新文章