中国10月份的经济数据已经发布，其中有一些数据超出了预期。关于明年的中国经济，我认为有三个关键指标值得关注：第一是房地产，尤其是房地产销售，因为这决定了明年中国经济增长的中枢；第二是出口，因为在明年潜在的贸易战和加征关税背景下，出口可能会先经历一个强势期，随后受贸易干扰出现较大波动；第三是消费，因为消费和出口可能在明年形成内需和外需的对冲组合。
当出口承压时，消费可以起到对冲作用，平滑这种波动。如果明年房地产销售相对稳定，经济压力应该会比较温和。但如果出口受到较大影响，而消费的对冲作用又相对滞后，经济可能会出现一些不正常波动。因此，对明年经济的判断需要按重要性排序：首先看房地产销售，判断经济增长中枢是继续维持在5%左右，还是会下一个台阶；其次关注加征关税对出口的影响和消费的波动情况，这将决定各季度经济表现的高低。从10月份数据来看，出口表现依然很好，10月出口增速12.7%，9月为12.4%。短期内有一个因素是9月份台风影响了部分商品出口，这部分延至10月完成。如果将九、十月份合计，出口同比增长7.4%，与5-8月份7.9%的增速水平基本一致。可以说，今年出口依然保持韧性，呈现超预期的高增长状态。有人问这是否与预期中的加征关税有关，是否存在抢出口现象？从最近的出口数据看，这一点并不明显。首先，从出口国别来看，10月份一带一路国家对我们出口贡献较大。今年前十个月，中国对一带一路国家出口增长8%，对东盟增长12.5%，较去年同期都有提升，而对美国和欧盟则继续回落。通常，抢出口会体现在对美国直接出口占比上升和增速提升上。但10月份对美出口仍属正常，虽然整体出口增速上升了10.3个百分点，对美出口增速仅上升5.9个百分点，没有表现出明显异常。10月份对美出口的环比变化也符合正常的季节性特征，因此抢出口虽然可能会发生，但目前尚未出现。历史经验表明，抢出口通常需要两个前提：一是确定性因素，比如新一届政府上任或确定加征关税；二是美国真实需求状况良好。2018年的情况就是如此，从2017年底开始进行301调查，强出口现象在2018年上半年开始出现。展望后续，这两个前提可能都会具备——一个是加征关税，另一个是美国补库存目前仍处于稳定阶段，前三季度美国库存水平仍在稳步提升。因此接下来一段时间，强出口表现可能会比较明显。回到当前，中国出口份额的提升是主要特点。虽然对美国没有上升，但在全球范围内，中国的出口份额今年继续创下同期历史新高。在WTO口径下，上半年中国出口占73个样本国家地区的份额升至16.8%，达到过去三年来最高水平。中国出口韧性主要来源于份额上升。一方面是对新兴贸易目的地的份额增长，如一带一路国家、东盟、墨西哥，以及欧洲边缘国家和中东；另一方面是部分商品份额的增长，特别是高新技术产品和机电类产品，这两类产品份额明显提升。具体来看，今年前10个月出口累计增长5.1%，其中机电产品贡献4.05个百分点，高新技术产品贡献1.17个百分点。出口份额上升背后，首先是对非美、非欧国家份额占比的持续提升。这其中包括转口贸易，以及我们在这些国家建立新的生产基地，对国内产能进行部分备份和转移。另外，我们的产品质量竞争力和技术含量确实在提升，性价比更高，使得我们能在欧美以外市场替代原有欧美品牌。这在汽车领域表现得尤为明显——俄罗斯是我们最大的出口市场，同时对东南亚、拉美的自主品牌出口持续提升，对欧洲则主要出口电动车。中国出口增速能够保持韧性，关键在于国内制造业的产业升级，这是一个显而易见的趋势。表现特别突出的主要有三类：第一是汽车，前10个月出口增长18.6%。最近一个月，燃油车增速反弹超过电动车——虽然电动车受到7月份欧盟制裁影响，对欧出口增速明显下滑，但燃油车快速填补了这一缺口。对俄罗斯方面，由于基数较大，增速变化相对较小，但对拉美市场的燃油车出口增速提升很快。第二类是集成电路，前十个月出口增速19.6%，拉动出口0.8个百分点。虽然在先进制程方面还有差距，但在成熟制程领域，中国半导体产业链优势逐渐显现。第三类是船舶，前十个月同比增速72.5%，拉动出口0.6个百分点。过去造船业一直是台湾省和韩国占据主导地位，而现在中国已占全球船舶份额约70%，韩国被压缩到一些细分领域，如专门的汽车运输船和特种货物运输船等，但中国在这些领域的追赶速度也很快。由此可见，我们的出口韧性主要来自技术提升和产业升级的推动，这在很多产业链中已经越来越明显。因此，尽管明年面临关税、贸易等不确定性，我们对出口前景仍然保持乐观。回顾这些年，中国出口一直超出预期，保持韧性。这并非仅仅因为美国经济向好或外需强劲——事实上我们对美国的出口份额在下降。真正的原因是我们的技术水平和竞争力在提升，通过走出去战略，我们在一定程度上将自身能力复制到了全球，同时也分散了贸易风险。从特朗普政府到拜登政府，尽管关税政策一直存在，甚至拜登在任期临近结束时还提高了对中国新能源车的关税，但这些措施都没有影响中国出口在全球份额的持续增长。我们此前的研究显示，特朗普三轮加征关税影响了约3,700亿美元的中国商品出口。在加征关税背景下，这些商品中约40%是全球份额上升而对美份额下降，20%是对全球和对美份额都上升，剩余约1/3是两个份额都下降。这表明加征关税并未阻碍中国制造业升级和出口份额提升，也没有改变中国企业从出口到走出去、提升全球竞争力的历史性趋势。加征关税后，2/3的受影响商品在全球份额仍在上升，主要集中在机电和高技术制造业领域，如前面提到的新三样：集成电路、汽车、船舶等技术密集型、资本密集型、资源密集型产品。相比之下，鞋靴、服装等劳动密集型产业和消费电子组装环节已经向外转移，这种转移即便没有关税压力可能也会发生。因此，对明年的出口，我们保持积极乐观态度。这种信心来自于我们在贸易战背景下取得的成绩。当然在这过程中我们要应对不确定性风险，消费将成为明年对冲出口波动的重要棋子。消费在9月份开始反弹，10月份继续上升，过去两个月从波动区间的下沿回到了上沿。2023年以来，社会消费品零售总额增速一直在区间内波动。从疫情后来看，消费明显下了一个台阶。疫情前我们的消费增速在8-10%，疫情期间在5-8%，现在则在2-5%区间。今年七八月份降至区间下沿，8月份社会消费品零售总额增长2.1%，9月份反弹至3.2%，10月份进一步升至4.8%。9月份的反弹其实与最近出台的一揽子政策关系不大，因为这些政策是9月24日宣布、26日政治局会议确认的，最快也要到10月份才能见效。9月消费反弹反映出中国经济韧性较强，特别是在服务消费、必需消费和大众消费方面。在这种经济韧性基础上又叠加了一揽子增量政策，因此四季度消费可能具有最大弹性，也最值得期待。具体的消费支撑主要有几类。第一类是政策支撑，如家电汽车以旧换新政策。从8月份开始，这些政策持续支撑消费改善。截至11月11日，数据显示汽车报废更新补贴申请达188万份，置换补贴申请180万份，每辆汽车补贴约1.5-2万元。家电方面，截至双十一有2,160万消费者购买了补贴家电，购买量达3,270万台。家电以旧换新提供八折优惠，直接补贴方式，已补贴630万件，带动190亿销售额。7月底政治局会议部署了1,500亿资金，其中部分用于农机领域，约1,300-1,400亿可用于汽车、家电。一些地区扩大了补贴范围，如深圳将手机纳入补贴范围。目前估计以旧换新资金已使用一半，约650亿。这650亿资金从8-10月的消费增速上已见成效。10月份家电、汽车、家具等补贴类商品拉动社会消费品零售总额增长1.2个百分点，反弹明显。剩余650亿资金如果按四个月计算，每月150亿可拉动消费增速0.6-0.8个百分点。这对消费是持续利好，政策可能延续到明年，以对冲出口波动。对明年消费，我们保持相对乐观。在此前消费增速低迷的情况下，边际改善空间最大。第二个支撑是商品房销售回暖带动地产后周期消费回升。10月份地产相关消费反弹明显，家具家电、建筑建材等相关消费增速从8月份的1%升至9月的13.4%，10月达到28.1%，较9月提高14.7个百分点。商品房销售方面，10月累计同比降幅收窄至-15.8%，较9月收窄1.3个百分点，销售金额降幅收窄至-20.9%。单月表现更好，同比降幅收窄9.2个百分点至-1.6%。房地产销售改善带动了后周期消费回升，是10月消费表现良好的重要原因。另一个短期因素是双十一促销。今年双十一较去年提前11天，从10月14日开始，且基本取消预售制，多数商品可直接以双十一价格购买。天猫、京东等平台推出多轮消费补贴，推动10月整体商品消费，特别是科技类消费改善。10月消费还呈现一个新特征：城乡消费差异收窄。此前城乡零售额增速差异较大，乡村高于城镇。这主要源于收入增速差异。乡村居民收入以工资性和经营性收入为主，这两项今年前三季度增长较快，工资性收入增速超过5%，经营所得增速超过6%，但财产性收入增速接近于零。城市居民，特别是一二线城市居民的财产性收入占比较高，受房地产和股票等资产影响大。前三季度城市居民财产性收入仅增长0.2%，这是城乡消费差距扩大的主要原因。从10月份数据来看，城乡差距明显收窄。城镇社会消费品零售总额同比增长1.6%到4.7%，乡村增长1个百分点至4.9%，城乡差距缩小至0.2个百分点。这背后的原因尚待确认，因为收入数据要到季度末才会公布。但可能与房价降幅收敛、股市上涨带来的财产性收入上升有关，这些因素或许提升了居民消费意愿。不过这仅是初步假设。具体原因还需观察两点：一是11月、12月的城乡消费差距，因为当前变化可能受双十一促销影响；二是要关注四季度的收入增速数据。整体而言，消费还有持续改善空间，主要得益于两个尚未充分发挥作用的政策：第一是存量房贷利率下调。这项政策从10月25日开始落地，每年可为居民减少1,500亿元利息支出，直接提升居民可支配收入。更重要的是，这一政策还能提升消费意愿。此前，存量房贷和新发房贷利率差距较大，平均有70-80个基点，一线城市甚至超过100个基点。这导致居民倾向提前还贷。虽然提前还贷长期来看有利于提升消费能力，但短期内会压制消费。现在新旧贷款利率已基本拉平至3.3%，减少了提前还贷意愿，有望提振消费。同时，失业率持续回落——8月5.4%、9月5.1%、10月5.0%。失业率下降带来收入预期稳定，有利于改善消费意愿。因此，房贷利率政策对一二线城市的可选消费应该会有帮助，这也可能成为城镇消费增速持续回升的支撑因素之一。第二是100万套城中村改造和微旧房改造的规范安置。虽然规模比2015-2017年每年500-600万套的棚改小得多，但性质有所不同。当年的棚改主要在三四线城市，拆迁后需要购买新房，带动了当地商品房销售去库存，部分地区房价甚至上涨一倍。而这次主要在35个大中城市，城中村居民普遍不缺房，房地产往往是其经营性收入来源。考虑到当前房价上涨预期减弱，住房自有率较高，这些补偿资金更可能流向消费或其他投资领域，将对大中城市消费形成有效支撑。因此，四季度消费弹性较大，已回到4.5%-5%的区间波动上沿，单月突破5%也有可能。这将成为四季度经济稳增长的重要抓手。我们估计10月GDP增速已达5.1%。要完成全年5%的目标，四季度达到5.1%-5.2%即可，即使只有4.8%（四舍五入后仍是5%左右），也基本可以提前完成目标。就政策而言，虽然增长目标实现已无大碍，但政策重点可能转向防风险。10月8日人大常委会提出的"6+4+2"化债政策，主要目的是化解地方政府债务风险，帮助地方政府减负解绑，轻装上路，加快转型。随着特朗普及其政策团队逐渐成型，尤其是包括卢比奥、莱特希泽等对华政策倾向鲜明的鹰派人物，中国政策可能需要两方面调整：一是为应对贸易出口不确定性，在内需特别是消费方面储备更多政策；二是考虑到外部环境预测性降低，内部政策节奏也需相应调整。在外部确定性高的情况下，我们可以专注应对内部问题；但如果内外部都面临挑战，特别是外部不确定性较大时，我们可能需要优先做好防风险、兜住底线，避免内部在压力下出现问题，同时谨慎使用政策储备，为应对和博弈留出后手。对于特朗普可能加征的关税，从长期看反而可能促进中国出口和制造业发展。我们可能采取持久战策略，即对等反制以促成谈判。同时，考虑到美国可能对其他国家加征关税，以及俄乌战争和对欧战略施压可能减弱，我们也可能采取运动战策略，主动拉拢欧洲、日韩等美国盟友，通过降低关税、推进电动车等领域谈判来减轻在美国以外的贸易压力。这可能是针对特朗普上台及其鹰派政策团队，中国政策的两个主要调整方向。最近出台了一个新政策，前两天我发现大家关注度不高，就是关于出口退税。这次扩大了取消出口退税的范围，包括铝材、铜材和一些化学合成类的酯类产品都取消了退税。另外，一些商品的退税水平也有所降低，比如成品油、光伏、电池、非金属矿等产品的出口退税率从13%降到了6%。出口退税是WTO框架下各国的惯例，主要是退还生产环节的增值税。因为产品不在国内销售，所以把生产环节的增值税退还给企业。这不仅中国有，日韩等东亚国家也有。由于东亚国家需要鼓励出口，所以在出口退税政策上都保持较为积极的态度。我国的出口退税主要有两档：13%和9%，这与增值税率基本匹配。比如增值税13%就退13%，增值税9%就退9%。举个例子，100元的商品收了113元增值税，退税后就变回100元。因为产品出口到其他国家后还要征收进口环节的增值税，所以这种出口退税符合WTO规则。当然，退税的标准并不统一，可以全退也可以部分退，这体现了各国对出口环节补贴的程度。我国基本上是全额退税，这是因为我们一直在财政上补贴出口。根据商务部2022年的统计，约有1.8亿劳动人口从事外贸相关工作，所以通过出口退税来补贴出口，支持出口环节的就业。地方政府方面，虽然出口退税属于中央税种，但在地方层面还存在额外的奖补政策。比如当贸易额达到一定规模时，会有补贴、奖励，甚至还有地方营业税费或所得税的返还。地方政府一方面追求GDP，另一方面也把出口和贸易规模作为政绩考核指标。因此，中国的出口退税存在两个主要问题：一是退税比例过高，基本是全额退税；二是存在地方保护主义和额外补贴，导致产能过剩。市场经济下的产能过剩最终会自行出清，但持续无法出清的产能过剩，往往是由政府补贴和地方保护主义造成的不公平竞争导致的。这种情况在光伏行业很常见，甚至在农产品领域，如牛奶、奶粉等，也因为补贴农户而造成产能过剩。最近新闻报道，一些地区开始屠宰奶牛，因为国内牛奶价格与进口价格完全倒挂，拉美和澳大利亚的奶粉价格都比我们便宜很多。日产奶量30公斤以下的奶牛都将被淘汰。可以说，产能过剩的主要原因不是出口退税，而是地方补贴。随着出口退税的逐步取消，地方政府的各种贸易和出口补贴也需要退出。8月1日的公积金条例已经禁止地方政府通过费用返还等各种形式对制造业进行不公平竞争补贴，反对地方保护主义。我们要建立统一大市场，推进市场化改革，这些产能过剩、低效率、亏损的压力会随着市场化逐渐得到化解。取消补贴和出口退税后，亏损企业会加快退出和倒闭。这带来的积极效果是商品提价，对于效率高、不依赖补贴的企业来说，由于竞争对手减少且价格回升，其利润会明显修复。从财税角度看，每年出口退税约1.7万亿，与今年第一本账近1万亿的缺口相近。过去的出口退税形成了一个正循环：补贴出口和制造业，带动地方经济，进而带动土地财政。但现在土地财政的正循环已经消失，用补贴形式拉动出口的必要性不大。我们前面讲过，中国出口不需要加关税，因为关税虽然导致低附加值、劳动密集型产业外流，但反而使高附加值、技术密集型、资本密集型产业更加集中。现在中国在多个产业领域都有企业成为产业链主导者，进入全球细分行业前三，在高技术产业中的竞争力和市场份额持续提升。因此，即使不补贴、适度提价，也不会显著影响我们的出口。这表明中国出口的竞争力越来越强，越来越有自信。我们不需要靠补贴来维持出口或追求高增长。通过适度提价，我们可以修复利润，将财税留在国内，而不是让其他国家通过关税获取。这种方式有助于缓解财政压力。每年1.7万亿的出口退税适当减少，就能转化为真金白银的财政收入。这不仅不会影响出口，还能帮助企业修复利润，促进低效率企业出清，让高效率企业提高利润，同时改善政府资产负债表。中央取消出口退税修复中央财政，地方停止补贴改善地方财政，有利于缓解整体财政压力。过去的出口退税实际上是一种自我通缩：企业利润转负，政府税收又返还，变相补贴了外国消费者。商品价格低廉的背后是政府没收到税收、企业没赚到钱、员工工资低。现在取消补贴后，企业可以提价，修复利润，员工收入可以提高，政府也不用退税，实现多方共赢。这种转变的基础是我们的制造业具有竞争力和不可替代性。通过贸易战的考验，中国企业从出口到走向海外，供应链稳定性和产业链完整性不断提升，这也是贸易战带来的积极变化。经过这个过程，我认为逐步取消出口退税、修复财政和企业利润是大势所趋。2021年我们已经取消了部分商品的出口退税。虽然初期因涨价出现出口下跌，但到2022年、2023年，矿产出口快速回升，特别是板材等制造业产品和螺纹钢出口都大幅提升。历史经验表明，在我们具有竞争力、全球份额上升的行业中取消出口退税，并不会影响出口。这个政策变化是积极的，符合中国经济升级转型、取消地方保护主义、统一大市场、推进市场化的方向。这是改革的重要一环。从924政策协调性提升，到11月8日人大常委会12万亿化债防范地方政府风险、降低系统性风险、稳定人民币汇率，再到最近取消部分商品出口退税，都体现了改革的积极进展。对中国经济和市场来说，改革是最重要的。这是我对近期政策变化的看法。
