洪灏：区分短期波动和长期结构性问题的重要性，关注明年的财政规划和长期结构性改革，而非仅仅关注短期刺激措施
文摘
2024-11-03 09:03
广东
本文深入分析了中国当前的经济状况，包括消费趋势、通缩压力、房地产市场下滑等问题。洪灏强调了区分短期波动和长期结构性问题的重要性，并呼吁关注明年的财政规划和长期结构性改革，而非仅仅关注短期刺激措施。在短期内，我们需要区分短期波动和长期结构性问题。我们不应过分关注具体的数字，如十几或几十万亿这样的数额。相反，我们应该更多地关注明年的财政规划，以及如何通过政策解决我们刚才提到的经济痛点。这些才是更长远的考虑。首先，我们看到消费呈现了多样化的现象。以泡泡玛特为例，它主要吸引年轻一代的消费群体，与中老年人几乎无关。年轻人的消费观念发生了巨大变化，现在普遍存在"月光"、"啃老"，甚至借钱消费的现象。这与上一代的消费理念和投资方式截然不同。其次，节假日出行确实回到了2019年疫情前的水平，甚至超过了。然而，人均消费却在下降，大约不到100元。许多地方都在"花钱赚吆喝"。这种现象并不令人意外，毕竟在我们130万亿的经济体中，存在着不同的消费群体和城市层级。疫情后，尤其是房地产市场下行后，许多外地人口和农民工在失业后回到了老家。我在内地走访时发现，特别是在三线以下城市，消费反而非常旺盛。这是因为回到老家的工人发现物价便宜，无论是买房还是日常消费，都比城里便宜很多。因此，在三四线城市的消费场景中，你感受不到整体宏观经济的低迷。然而，一线城市的情况截然不同。那里的白领、外企员工、外派人员等是消费的主力。他们的消费能力很强，一个人的消费可能相当于几个普通消费者。如果他们减少消费或降级消费，对整体宏观经济数据的影响就会很大。因此，这种消费现象的差异也不足为奇。毕竟在如此庞大的经济体中，存在着不同层次、不同群体的消费者。所以，增量政策的必要性主要取决于经济的强劲程度。如果我们的经济非常强劲，可能就不需要增量政策。但我们要求增量政策的目的，是因为我们发现经济运行遇到的阻力比想象中要大得多。举个简单例子，在上游我们看到通缩的条件已经持续了约两年。GDP平减指数显示通缩已持续好几个季度，这可能是我们有数据以来最长的一次。简单来说，这种通缩压力源于需求不足，或者说供给远远大于需求，导致价格下行压力。通常，需求不足的经济会面临巨大运行阻力。生产的商品无人购买，自然会导致经济下行压力。从我们刚才看到的数据，以及CPI在0左右徘徊的情况来看，我国经济确实存在明显的需求不足。如果剔除CPI中季节性波动较大的因素（如猪肉价格），通缩压力会更加明显。这正是我们推出增量政策的原因。另一方面，2023年1月至8月，中国的财政支出实际上在放缓，尤其是二季度之后。因此，二季度后的经济数据表现不佳。到了下半年，特别是重要会议期间，我们看到一系列相关政策陆续出台。例如，7月份央行开始劝阻购买国债。当时无人听从，国债收益率持续创新低。现在回顾，3-4个月后，我们理解了央行的苦心——当时已在研究新政策。这些政策力度很大，包括央行的买断式回购等，还有即将出台的财政政策。如果在这些大力度政策出台时大家都集中持有长期债券，很容易引发问题。实际上，2023年初（一二月份）就出现过类似情况，当时是理财产品"破净"。一些理财基金的净值跌至0.8甚至更低，情况十分危险。现在回顾，一切都变得合理了。7 月份我们就开始研究这些政策，现在正是这些政策获批并实施的窗口期。最后需要强调的是，股市的涨跌并不能说明什么，股市短期波动与经济基本面没有直接关系。这一点大家必须明确区分。股市表现好并不意味着经济就一定好，股市表现差也不代表经济就糟糕。这是大家最需要理解的。其次，短期内刺激市场上涨并不难。这种情况不仅发生在当下，2014-2015 年也曾出现过。回顾当时的工业增加值、资本流动等数据，你会发现从 2014 年底到 2015 年 6 月（股市达到 5,000 点时），股市走势与基本面出现了显著背离。这可能是我见过中国基本面和股票价格背离最严重的一次。从定义上讲，这就是一个泡沫。泡沫的本质是股票价格远离基本面，导致股值飙升到无法持续的地步，而基本面无法跟上。在这种情况下，泡沫最终会破裂，就这么简单。这正是 2015 年的情况。因此，我们要回到刚才那句话：市场涨跌本身并不能说明什么。同样，通过话术或货币宽松来刺激股市上涨，我们以前也做过，这些都不是新鲜事。我认为，短期内我们要区分短期波动和长期结构性问题。我刚才提到的两个重要因素是相互关联的：首先是房地产市场泡沫破裂，导致房子滞销，房价下跌。从顶峰时 28 万亿的年销量跌到今年可能只有 7 万亿，下跌约 60%。许多城市二手房价格跌了 50%-60%，这已经很普遍了。当然，这些在官方数据中看不到，因为官方关注的是新房数据。新房价格受到指导，我们也不希望房价跌得太快，因为这会直接损害银行的资产负债表，进而影响银行的放贷能力，最终可能导致经济陷入萧条，这是我们不允许发生的。如果房地产开发商卖不出房子，地方政府的土地出让收入就会大幅减少。地方政府收入不足，就无法支出，这就形成了两个紧缩效应：一是货币政策紧缩，降息速度过慢导致中国的投资压力非常明显，实际利率非常高；二是财政紧缩，因为卖地收入减少。我们现在需要解决的不是那些流传的几十万亿的数字。目前传言的数字越来越大，从十万亿到二三十万亿，甚至有人说要用 GDP 的 10%。这些说法实际上都是无稽之谈。这样的数字很容易引起误解，因为许多人不了解特别国债的含义和计划内财政支出的区别。有人将各种数字简单相加，但其中存在大量重复计算，导致各种夸张的数字满天飞，造成了诸多误解。数字越大，我们最终出台的政策就越可能不符合市场预期。我们始终按照自身能力来制定政策。因此，当政策出台时，如果数字低于预期，市场就会感到失望。这也是近期市场波动较大的原因之一。因此，我认为我们不应过分关注具体的数字，比如十几或几十万亿这样的数字。相反，我们应该更多地关注明年的财政规划，以及如何通过政策解决我们刚才提到的经济痛点。这些才是更长远的考虑。同时，我们还需要进行一些长期结构性改革，如提高民生福利、改善社会保障、改革退休制度和户口制度。这些都是长期结构性问题。如果这些问题能得到重视、讨论，并有明确的解决计划和路径，我相信市场会更加健康。我们不应该仅仅关注注入多少资金或刺激股市。这种做法可能会让市场短期上涨，但这只是情绪的改变，而非真正的信心。情绪和信心是不同的：情绪是短期的，比如今天心情好就买股票，心情不好就卖掉；而信心是长期的，是对未来远景的期待。有了信心，即使短期情绪波动，也不会轻易改变投资决策。这就是为什么我们说每天的股票波动与基本面关系不大，它更多反映的是情绪面。重塑信心需要的时间远比情绪波动的周期长得多。例如，要让房地产销售回暖，我们需要看到就业情况改善、未来工资收入增长的预期，以及人们对自己人生的规划。社会福利的改善等因素都会帮助调整信心。确实，信心的重塑需要时间，这是投资时需要特别注意的。如果只是情绪的改变，比如十月第一周和九月最后一周，这种情绪变化可能会导致市场暴涨，但其持续性通常不好。
