编者按
关键发现
中国资助的越南和巴基斯坦CFPPs提前退役可增加企业价值
较年轻的CFPPs能够在缩短运行时间的同时，保持经济价值
国家因素，如巴基斯坦的循环债务问题，会影响提前退役战略的可行性
立即采取再融资行动有望取得更好的效果，同时为公正转型规划留出时间
优惠融资和创新工具可以加速亚洲经济体CFPPs的退出
报告设置了三种融资模式和影响CFPPs现金流的未来地缘经济情景，对于2010年至2023年期间，由中国资助、在越南和巴基斯坦投产的六座发电量从600MW到1320MW不等的CFPPs的企业价值进行评估。结果表明，再融资可以提升企业价值，支持提前退役。年轻电厂，尤其适合提前退役。将再融资与提前退役和可再生能源投资相结合，可以显著提高企业价值，从而促进CFPPs的加速退役。
亚洲新兴经济体CFPPs退役的挑战
目前，全世界公认的尽早淘汰CFPPs需要面对包括公正转型的社会考虑因素（大量研究分析了对工人和社区的影响以及可能的解决方案）（Anh和Nhien，2022年；Hughes和Rescalvo，2021年）、替代CFPP的技术考虑因素（如确定可再生能源（RE）园区的合适地点）以及管理投资者合法权利的法律和政治考虑因素等挑战。对于包括亚洲在内的新兴经济体而言，加速CFPP退役还有三大挑战尤为突出：
首先，人口增加、经济增长以及工业和交通电气化带来的电力需求增长，预计的年增幅约为3-5%（国际能源署（IEA），2022 年）。因此，需要对可再生能源进行更大规模的投资，以满足电力需求，同时弥补因 CFPPs退役和相关基础设施投资（如输电）而损失的发电能力。
其次，普遍认为新兴经济体中CFPPs的平均服役时间相对较短（例如，越南电厂的平均服役时长为6.7年，印度尼西亚的为10.8年，而美国的则超过40年）（Global Energy Monitor (GEM)，2022年），提前退役被认为代价高昂（Clark等人，2023a；Maamoun等人，2020年；Shrimali，2020年；L. Zhou等人，2023年）。投资者往往希望在看到退役的经济效益之前，尽可能长时间地持有CFPPs资产。
第三，尽管中国国有企业（SOEs）和国有金融机构（SOFIs）一直是新兴亚洲CFPPs的主要资助者（Nedopil，2023年），但这个影响因素一直未被纳入当地的一些考虑之中（Clark等，2023a）。
研究方法及结果
报告分析了不同融资模式和地缘经济情景下，提前退役对越南和巴基斯坦各三家，总计六家中国资助的运行中CFPPs财务价值的影响。关键方法学包括：
搭建三种未来地缘经济情景：即基准情景、ALLIES情景和FUTURE情景，模拟外部因素对CFPP未来现金流的影响（例如，地缘经济可能对燃料价格产生影响）；
通过几家电厂的财务和运营数据，计算其企业价值以及与股权所有者特别相关的股权价值；
企业价值的计算基于贴现现金流，这一概念认为由于未来风险不断增加，理性投资者对当前特定金额的估值高于对未来相同金额的估值；
利用实际可用的现金流和适用的融资结构选择退役方式；
将CFPPs通过资产再融资获得的企业价值和股权价值与基准情景（购电协议（PPA）25年有效期）进行比较，对比“提前退役”和“退役和可再生投资捆绑”（假设退役的煤电用两倍装机容量的可再生替代），旨在寻求最大限度缩短CFPPs的运行时间，同时增加企业价值的方案。
研究结果表明：
通过再融资，所有CFPPs的提前退役都会增加企业价值；
将再融资与可再生能源投资捆绑在一起，企业价值将比原PPA的价值增加两倍多；
最重要的，也是完全不同于以往的研究结果的是，由于年轻的电厂在运营前几年债务负担仍较重，融资成本较高，因此更倾向于缩短的运营时间并提前退役；
在大多数情况下，股权价值也会增加，因此业主有充分理由积极主动地解决再融资问题。
报告认为参与海外CFPPs的中国企业、金融机构和其他投资者应降低CFPPs敞口，尽快转向可再生能源投资。通过优惠贷款、信用增级机制和创新融资工具，如中国CFPPs资助方参与的“债务气候置换”（debt-for-climate swaps）等，进一步提高与可再生能源投资捆绑的CFPPs退役项目的企业价值和可行性。
政策影响和建议
报告通过分析由中国企业和机构资助的巴基斯坦和越南CFPPs的企业价值和股权价值，比较较低成本再融资（即越南利率降低1%，巴基斯坦利率降低0.49%）和可再生能源捆绑产生的价值与现有PPA的价值，发现CFPPs的提前退役在财务上可行性很高，且利于增加企业价值，特别是为投资方带来更高的股权。
对于巴基斯坦和越南两国来说，这一点尤其值得关注。首先，CFPPs的合同协议旨在为其所有者提供巨大价值。其次，这些国家的CFPPs相对年轻，而现有文献多强调了年轻电厂面临的退役挑战。但本报告得出的与之相反的结论，即由于年轻电厂的融资成本高、利率高，当其利率可以降低时，年轻电厂可以减少更多的运行年限（由于债务/权益比率较高）。第三，在不同的未来情景下，不同的金融机制对投资者而言更有利可图：在ALLIES和FUTURE情景下，考虑到CFPPs未来运营的高风险，与基准情景相比，通过“资产/投资组合再融资”和“可再生能源捆绑”机制的提前退役可以提供可能的“对冲”，使投资者能够保留资产价值。同时，在FUTURE情景下，CFPPs发电的优先级降低，“资产/投资组合再融资”和“可再生能源捆绑”机制仍具有优势，但由于可再生能源的竞争加剧，一定程度上降低了其长期盈利的能力。
具体到巴基斯坦，循环债务和支付问题使其提前逐步淘汰煤电厂的做法在财务上可行，但前提是必须拥有资金支付剩余和未来的应收账款，以及当地可用的可再生能源投资。在越南，第八版《国家电力发展计划》（PDP8） 提出了明确的能源部署目标，以及CFPPs的再利用和退役规划，但新的上网补贴电价（FIT） 并不像预期那样具有竞争力。
基于这些发现，报告认为当地利益相关者、国际和中国的资助者在评估再融资与优惠融资要素结合应用方面占得先机。因此，建议：
应用各种金融工具，如绿色金融（如绿色债券、低息的绿色信贷）、与优惠融资相结合的混合融资、通过保险和担保提供信用增级，以换取提前退役CFPPs的承诺以及可再生能源捆绑。国际金融机构和开发金融机构，以及与所分析的CFPPs有重大关系的中国金融机构都可以提供这些服务；
这些CFPPs的大部分债务通过中国政策性银行提供，并由巴基斯坦和越南担保，因此以债务气候置换（Nedopil等人，2023年）的形式进行主权债务转换或债务免除将加速CFPP的退役；
进一步的激励措施可直接提供给CFPPs的股权所有者，通过赠款注资提高股权价值（即基准情景股权价值高于再融资和提前退役后的股权价值）。在整体利率上升的环境下，这种做法更为必要，因为在这种环境下，新融资将比现有融资更加昂贵；
CFPPs的提前退役不仅为资助方创造了巨大的金融价值，而且能够降低气候风险、潜在的电力成本，以及通过减少与煤炭相关的污染带来更广泛的健康益处，实现更广泛的经济价值（Jindal和Shrimali，2022年），同时还能进一步推动可持续发展。特别是对中国而言，加快与可再生能源捆绑的CFPPs退役可为可再生能源技术出口提供新机遇，而中国在这一领域已是全球领导者。
研究结果还表明，立即为退役项目进行再融资和理想的可再生能源捆绑行动可以取得更好的效果。立即再融资并不意味着立即退役，这段时间可以用来规划和实施公正转型计划和技术措施，以确保电力充足。这还应包括研究不同融资工具（如绿色信贷、信用增级、债务转换）的应用及其对投资者的影响，以及金融与法律之间的互动，以确定投资者保护条款的解决方案。
报告认为下一步研究的重要方向是将CFPPs退役的技术和社会可行性纳入考虑，以确保公正转型和替代投资的技术条件（如项目的地理位置及相关条件），这需要就业、电力传输和可再生能源区域规划能力等多学科的数据和研究。
本文发布于Science Direct。文章仅代表作者观点，不代表本公众号立场。
封面图源：pixabay
翻译 审校/韩迪 李鑫迪 编辑/包林洁
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