本文为《投资成长股：罗•普莱斯投资之道》读书笔记和精要解读。
托马斯•罗•普莱斯，美国万亿资管巨头普莱仕集团的创始人，从1937年成立投资公司至1983年去世，46年间管理了三只不同策略的基金，均取得了卓越的回报，被《福布斯》杂志誉为“巴尔的摩的圣人”。从1930年末到1949年，普莱斯投资的雅培制药、3M公司及IBM公司等获得了198%和334%的可观增长，而夏普与多梅制药公司更是取得了468%的增长。虽然经历了二战，公司的资产规模仍然从1938年230万美元扩张至1949年的4200万美元。
普莱斯的投资核心理念是，投资者应该将投资重心长期放在成长型个股上，而投资研究是他投资生涯成功的基础。他相信...巨额财富的机会都来自投资成长型企业，长期持有并与之同甘共苦，而不是将投资从一个证券切换到另一个证券上。投资者可以通过投资管理良好、收益和预期增长速度超过通货膨胀和整体经济成长速度的企业个股赚取高回报。
一、罗普莱斯对成长型股票的定义
企业收益长期维持较高速度的增长，每股收益在过去每一个商业周期的顶点创新高，同时，还有迹象表明它还将在未来的商业周期顶点创出新高。每股收益的增长速度超过经济发展的整体增速，并快于生活成本的增长速度，以便抵消美元购买力的下降预期。
公司成长的内涵：公司的增长应该是长期持续的增长，而不仅仅是因为一项新产品带来短期快速增长或暂时的有利商业环境带来的提振。投资需要进行谨慎的研究，以确保增长可以持续到未来。成长型股票投资理论强调谨慎地研究的重要性，而不仅仅是主观期望或盲目相信这种高速增长会持续数年。
成长型公司也可能是一家老公司：成长型公司可以出现在充满活力的新兴行业中，也可以出现在不断推出新产品、正蓬勃发展的老公司中，管理层的变革往往也会让公司出现新的发展迹象。杜邦、3M、默克这样的公司70多年来，虽经历风雨，却始终是优质的成长型股票。他们为投资者带来30多倍甚至更多的收益，这一点是很容易被遗忘的。
解读：1.一个关键词：有迹象。这个迹象需要通过调研来发现。普莱斯重视投资调研工作，他强调，最重要的是企业盈利增长真实可靠，但这个可靠需要有证据证明。2.成长股连续高速增长很多年是不现实的，企业发展不会是线性的，但只要这个趋势在就好。
二、中宏观结合的投资研究
生命周期：成长型股票投资理论最重要的一个概念是研究和理解公司的生命周期，包括行业和单个公司的生命周期。
高景气的危险：大多数人以为相比在成熟和衰退期投资，在收益增长强劲时投资一家公司应有更高的收益和更小的风险。然而，在商业周期上行期景气度高点，繁荣的景象往往会掩盖行业衰退的信号。
高景气中的衰退信号：一个早期的预警信号是行业整体成交销售额出现下滑，特别是在单位时间销量仍在上升的情况下，成交额开始下降，这预示着行业内公司的盈利能力开始在下降。
解读：高景气时投资的风险一方面是估值过高、投资收益下降，一方面是即将到来的衰退带来股价的崩盘。普莱斯提醒投资者，在寻找那些激动人心的行业时，投资需要小心的是行业是否已经变得饱和——竞争格局恶化、净利率下滑、回报率下降。
成长环境的重要性：肥沃的土壤没有激烈的竞争和政府干预等障碍，无论是玉米种子还是公司，在肥沃的土壤中生长都很容易。如果土壤贫瘠，岩石遍野杂草阻碍生长，竞争也会妨碍公司的发展，最终的产量和利润都是有限的。即使农民很能干、很勤奋，也很难改变运势。持续监测整个田地的肥力，不仅仅是单个公司的经营，结果这一点很重要。
解读：中宏观结合的研究强调顺势而为，包括政策的支持导向、当地的营商环境和需求的持续性、周期性。十多年的地产开发工作经验让我明白了趋势之下，任何优秀的管理层也难以施展的绝望。所以巴菲特强调要买一个傻子也能经营好的公司，一是因为公司迟早会迎来傻瓜一样的管理层，其次，在动荡变革中，管理层的智慧很重要，但在中宏观确定的情况下，管理层也不是绝对的重要。另外，长期在农村生活的经验也告诉我，早期的小麦和水稻品种决定了1980年代农民辛苦一年的收成只能勉强应付交公粮，远远无法满足生活所需，后来包括袁隆平推广的高产稻品种的推广才真正解决了中国广大农民的温饱问题。这说明，在土壤环境一定的情况下，公司的质量和成长基因也很重要。
调研的重要性：在投资之前，所有的投资公司都要有分析师进行至少一次实地考察，此后每年安排一次实地考察。在实地考察期间，分析师应会见几位管理成员，包括首席执行官，以便讨论公司的发展前景并评估管理团队。评估管理工作并非一件易事，不但要有丰富的经验还要有接触很多不同管理风格和从业人员的经历。分析师需要善于倾听，要关注管理层对问题的反应——回答是有洞察力的和理解力的，还是千篇一律的？在就产品生命周期，财务状况，人力和物力方面展示公司的预期增长时，首席执行官在多大程度上是深思熟虑的？管理层在新产品导入销量预计和销售目标方面的具体策略如何？哪些竞争可能会危及威胁到公司的地位以及管理层的应对策略？
解读：会见不同的管理层，了解不同高管对公司发展目标和战略的理解。一般公司都会宣布对某一件事情的统一对外口径，如果和管理层不熟悉，要让他们开口说出自己的理解。做到这一点不容易，但可以努力。我们对管理层的调研强调连续性，从过往多年的调研报告、管理层经营讨论和目标设定，到最近年份的连续实地调研看公司的里程碑达成情况，以此判断管理层对行业战略目标管理的判断的理性程度和执行力。但公司管理层只是公司的调研的一部分，公司上下游、竞争对手都是公司调研必须要做的工作。
三、成长型公司的特征
成长型公司的两个财务标准：判断一家公司是不是一个好的投资项目第一要看销售增长。第二要关注的财务标准是投资资本回报率。多年来杜邦公司要求其管理人员只做预期资本回报率超过20%的项目。很多快速增长的公司，因为没有关注资本回报率这个重要指标而陷入了破产。他们成功实现了销售目标，但是由于资本回报率不足，最终陷入了债务的漩涡。
解读：增长很重要，但有质量的增长更重要。这个质量包括现金流和资本回报率。笔者曾受邀辅导过一家所谓独角兽公司，但在梳理商业模式的时候发现，公司有大量的应收款无法收回，而且撒货出去的销售方式还在继续，没有人为此承担责任。后因无法说服管理层我选择了退出。
典型成长型公司的业务特征：
1.产品持续迭代，市场持续刷新。如果一家公司想在瞬息万变的世界中开拓进取，那么就需要不断研发新产品或开发新市场。对于一家公司而言，相比已经内卷中的老产品，新产品更容易实现高额利润。
2.竞争格局良好。（普莱斯曾提到行业最好不要有你死我活的竞争。）
3.公司拥有雄厚的经济实力。雄厚的财力使得管理层可以在业务一帆风顺时抓住机会扩大业务，也能够在经济不景气的时候避免破产或财务紧缩。（补充：这里的财力应是以现金流为主的财务实力，只有土地、物业、矿产等硬资产的公司在经济下行期往往会因为现金问题而陷入绝境。）
4.拥有合理的利润率。合理的利润率因行业而异。对于一家销售食品服装和低价杂货等消费品公司来说6%的利润率是令人满意的，因为行业的周转速度足够快。对价高量少的公司来说，10%到15的利润率是必要的。
5.拥有融洽的管理层和员工关系。员工的报酬要高，但公司的工资总额相对较低，而且公司可以根据业务量的变化进行调整。
四、成长股的估值
股票估值与银行存款、国家政府债券和公司债券的收益率直接相关。如果利率在3%到5%那么，一家成长性公司股票的价值应是未来12个月收益的20到25倍。成长型股票的估值基本上是股票市场平均估值的两倍。
解读：估值一般是利率的倒数。这应是一个相对合理的中线，具体要因公司和行业的成长性而定。
五、重视成长型公司的股息成长
一鸟在手胜于二鸟在林。手中的鸟是指收入是可以使用的美元。林中的鸟相当于资本增值。
成长型公司的股息率一般都比较低。但随着公司的快速增长，股息也会实现快速增长。投资大众不明白的是，那些股息率比较低，但增长迅速的股票能够比债券或收益率高但已经进入成熟期的公司支付多得多的股息。
解读：如果是长期持有，相对较低的股价，不断增长的股息将给最初的投资带来超高的股息收益和自由现金流。
以宁德时代的分红为例，2018年分红3亿，2023分红达132亿，5年分红增长了44倍。如果相对于2018年上市时30元左右的股价，到今天2024股息收益率也达到了10%。这才5年，如果公司能够长期持续增长，相对投资额的分红率还会更高，更何况普莱斯持股的年限都是按30—40年计算的。巴菲特也经常说持股公司的分红已经远远超过了当初的投资额，比如巴菲特1988年投资可口可乐13亿美元，2022年从可口可乐公司获得了7.04亿美元股息，不考虑公司股价的增长，因为分红不断且持续增长，累积下来，巴菲特从可口可乐公司获得的分红早已超过了最初的投资额。
六、投资组合管理策略
投资的目标：组建一个投资组合，其成分企业的收益预计在十年内翻倍，包括股息和市值。
善待盈利：一旦仓位确立，如果股票价格相比估值已经有了很高的溢价，建议出售部分股份，以覆盖投资成本税收支出。为了保护投资所得并获取收入，应该将所得利润再投资长期国债或优质公司的债券。投资组合中，剩余股份所代表的利润继续增殖（这部分股票，实际上没有成本），直到公司已经成熟而不再被视为成长型公司。
让赢家奔跑：就像修理花园一样，让实力雄厚的公司继续增长，同时减少对实力弱小公司的投入。随着时间的推移，实力雄厚的公司将会在组合中逐渐占据主导地位。
随着所投公司在投资组合中所占的比例越来越大，而逐步卖出获利。尤其是当估价过高时，投资者应该先收回原始成本。即在股价上涨时出售其所持有的部分股票，并将其收益存入上述优质的收益基金中。只要公司仍然是成长型股票就继续保留股份。最好的股票会自动占据组合的较大比例，从而使投资组合整体实现更快的增长。
组合构成：每一个投资组合都应该包含一部分短期政府债券以为本金提供终极保护。投资组合中还应该有一部分免税债券或者是公司债券以补充收入，这部分债券的价格会因为利率的变化而波动。其余部分是30～40只成长型股票，目的是使得投资足够分散化。
解读：让赢家奔跑，铲除杂草，留下鲜花，这和彼得林奇的策略相同。不同的是洛普莱斯会在盈利之后逐步卖出回收成本，并用这笔钱买入债券以保护本金的绝对安全。组合股票数量依规模定，不可照抄。
七、投资策略组合
应对成长股业绩不佳的困境：1973到1974年美股市场急剧下跌引发熊市。成长股一路领跌。为了取得更好的短期市场表现，投资委员会适度减持了大型成长型股票，增加了高股息、低价格的价值型公司，如涉及火灾和伤亡事故的公司和造纸行业的公司。经过几年的停滞不前，成长型股票恢复了良好的业绩相对表现，委员会又很快转投业绩较好的成长型股票。
在成长型股票受欢迎程度下降时，价值型股票给投资组合带来了提振。价值型股票为客户提供了极好的投资机会，并为公司的投资提供了良好的平衡。因为价值型股票往往在经济周期不同阶段，领先于成长型股票。这两个策略的强劲表现提醒，我们没有任何一种投资风格，一年四季都会占主导地位，投资策略的多元化非常重要。
解读：这也是我们在本轮周期中体会最深的地方。未来我们的投资策略，将在坚持以成长为主线的同时，在股价的相对高位将转换可转债或债券类资产—作为类现金以保护本金的安全、应对未来市场的下跌。
八、买入卖出时机及市场观点
长期持有：只有在确信一家公司的股票，不再是成长型股票之后，才会完全抛售这家公司的股份。对任何投资的预计持有期都是按几十年计算的。然后按照计算出来的价格逐步买入和卖出。买卖的时机，从来就不是一个问题。
成长类公司的股票价格的波动提供了受欢迎的投资机会，如果市场卖出股票时价格低于公允价值，那么就可以低价买入并获利。如果价格被推至远高于公允价值时就应该削减仓位以收回成本。
购买成长股的最佳时机是当它们不再是受人追捧的投资热点时。由短期交易者主导的市场为长期成长股投资者带来了理想的买入机会。大多数投资者对短期业绩的关注会导致股价的大幅波动。如果一个季度的收益远低于大多数分析师的预期，那么它的股价会跌至远低于内在价值的点位，从而为长期投资者提供一个为期五到十年的盈利买入机会。
风险只存在于财务方面，反映的是公司破产的可能性。
投资的对象不是一张纸，而是一家企业的真实股份。
买入并持有行业中经营良好的公司的股份并不需要成为天才，仅需要一点常识和耐心而已，而这些公司最终会带来市场价值的大幅增长。
这个国家获得巨额财富的机会都来自投资成长型企业，长期持有并与之同甘共苦，而不是将投资从一个证券切换到另一个证券上。
解读：今天这些内容很多投资者已经滚瓜烂熟，但我们要知道洛普莱斯是和格雷厄姆同时代的投资者，也同样经历过1930年股灾。洛普莱斯对股市的认知也是领先于市场的。1933年美国市场还处于恐慌与绝望时，普莱斯却在日记中写道“我认为是时候囤积股票了，我认为国家和市场的长周期是向上的。”在他看来，投资者最好的财产保障，就是购买并持有能够保持长期持续高增长的公司。
保持机敏：股票价格可能在很长时间内被高估或者是被低估。建议投资者要有耐心，随着时间的推移，以合理的价格买入，或者是卖出。持续保持机敏，以便在机会显现时突击买入更多的股票。新闻事件往往可以为投资者创造极好的买入机会。
解读：闪电打下来的时候，你要在场。和上文同义，不是说要去迎接闪电，而是要善于在恶劣的环境出现时，积极投资。特别是在当前网络媒体发达的今天，“好事不出门，坏事传千里”，黑天鹅事件往往会被媒体过度放大，煽动更多投资者的情绪，受伤的股价也会下跌过度，这会给认可了解公司的投资者带来绝佳的投资机会。
区别噪音：随着互联网占据主导地位，太多的信息成了问题。投资者应明白哪些信息重要哪些信息不重要，并从重要的信息中获得对公司的深刻见解。在这一过程中持续关注公司长期前景，同时忽略对冲基金和大多数共同基金强调的短期数据的噪声，这将为投资带来极大的帮助。
解读：路边的吵闹可以远观，但不可以入戏。永远坚持基本面思维，坚持独立思考。
有了远见卓识，才能在买卖之初就能够占得先机。
解读：对市场和经济不可思议的洞察力，相比大多数投资者，洛普莱斯才看到了更远的未来。先胜后战要求投资者要不断学习、调研，不断观察、思考。学习的内容包括不限于历史、经济、产业和市场心理研究。
一个令人深刻的见闻：那些试图在自己公司的股票上赚取更多利润的员工，他们试图在股价过高时抛售，以较低的价格买回来。最后，他们的收益并不如那些在整个市场周期中始终持有公司股票的人。
解读：锂电龙头公司的一位高管就曾经和我抱怨过他在公司的股票上买进卖出，总是做错而亏损。
