![]()
今年3月国务院印发“以旧换新”方案后，医疗设备领域执行情况不如预期，甚至各地医院在等待中减缓了采购节奏。但近期“以旧换新”在医疗设备领域加速落地，各省密集发布“可行性公示”“项目审批公示”“招标采购公告”，给市场注入一针“强心剂”。1.医学影像、放疗、手术机器人等医疗装备的更新改造；从各省份设备披露的采购意向看，超声、CT、消化道内镜、DR、MR是各省份采购的重点产品，麻醉机、监护仪等招标公告也在增加。2024年前三季度公司实现收入5.01亿元，同比增长16.79%；净利润3730.3万元，同比下滑17.45%；扣非净利润1481.29万元，同比下滑60.25%。分季度看，2024Q3公司实现收入1.47亿元，同比增长5%，环比下降20.19%；在外部政策和招投标压力下公司收入端仍增长，增速上有放缓，但预期未来将逐步恢复。净利润3164.14万元，同比增长345%，环比增长990.29%；扣非净利润1615.88万元，同比增长379%，环比增长1568.58%。利润端大幅增长主要由于公司预计2024年运营结果不能满足限制性股票归属条件冲回已计提股份支付费用，同时三季度收到大额政府补助导致。2、研发端：重视产品研发迭代，持续推出差异化新产品2024年前三季度公司研发费用1.13亿元，同比提升6.62%；研发费用率22.60%，同比下降2.15百分点。研发上公司仍然在持续投入。2024年10月公司推出AQ-150、AQ-120新品，其中：AQ-150成为公司第二款4K内镜系统，搭载10.1英寸超大可触控液晶屏，适配胃肠镜、支气管镜、鼻咽喉镜等众多镜种，满足不同科室临床需求；AQ-120凭借一体式的轻巧机身，适应多种环境下诊疗需求，将在基层县域医疗中大放异彩。2024年前三季度公司销售费用率为31.94%，同比增长2.34个百分点；管理费用率为14.92%，同比增长1.33个百分点；财务费用率为-0.08%，同比增长0.41个百分点。公司管理层也多次说到：公司目前处于投入阶段，核心点就是营销端，营销费用投入后可以看到市场效果，主要体现在院端招投标的数据上。A：我们原定的指引是今年二十，明年是二十五。目前这个做的判断还是比较保守的，是基于目前院端的环境。软镜细分赛道，供应商非常集中，供需关系很多时候是供给决定的。如奥巴X1，近期在国内一直不上，实际上抑制了整个院端采购的需求，医院在给它留预算，不招采，等到后面放出机会了，我们才会有机会。
总体今年行业行情不好，一方面是政策，还有一方面跟领头羊在国内新产品上市节奏还是有一定关系的，镜体在国内没上，实际上也是抑制了这方面的需求。两相叠加，今年行业数据不好看，是非常重要的因素。总体来说，明年情况应该会好很多。Q：公司要拿到更高份额，重点是靠产品性能还是在渠道？A：两者缺一不可，对应公司两个核心部门，一个是研发，一个是营销，二者缺一不可。产品是最根本的，医生要用最好的产品，而且每个品牌的操作手感、操作顺畅度，每个医院每个医生会有他使用习惯，所以这些细节上要提升，本身需要时间，这同时也说明这个产品为什么国产替代的速度不像有一些设备，国产能很快起来，内镜（的市场替代）是一个比较艰难过程，因为每个医生的使用习惯。产品必然是核心，公司产品跟日本产品做得仅仅像是不行的，即便手感跟日本产品做得几乎一模一样，终端还是按习惯去买日本的产品，因此一定还要有创新点，澳华产品是通过差异化去做进口迭代。产品是核心，但光有产品，营销体系不行，也是很难生存下去的。市场竞争非常激烈，特别中国又是奥巴非常重视的市场，可以关注到现在奥巴的定期报告，必然会有几张内容是讲中国市场的。在这一情况下，营销也要持续的完善和发力。
我们也在不断调整，这两者相辅相成，缺一不可。如果是新进入企业，可能产品更核心一些，到一定体量以后，营销能发挥作用越来越大，两者相辅相成。A：软镜实际上是耗材逻辑，基本上跟临床诊疗量是绑定的关系，是一个非常高的正相关。今年国内内镜诊疗量数据来没有掉，频次仍然是在增加的，而且县域工程国家在推这件事，所以诊疗量不会掉，未来市场前景还是在那里放着，我们会进一步去提升三级医院的占有量。即便整个行业短期因为政策层面的影响，长期看我们还是非常看好这个赛道。Q：今年AQ-300在头部医院的主机、镜体配备情况？A：年报的时候会总体披露。总体来说，AQ-300在一些头部医院卖的不止一套，甚至有好几套，大三甲新建院区可能用到一半是用澳华的产品。产品陆续得到国内临床认可，这是非常好的现象。新医院产品能够占到一半内镜室，后面设备的使用，包括设备的更换，逻辑就形成了。整个入院情况还是不错的。三级医院也是分很多层级，有发达地区的超三甲，也包括相落后区域的三级医院。我们现在参与东华医学会的县域工程项目，国家也在有意识的提高胃肠镜检查的早筛率，所以公司也在积极参与这些活动进入县域市场。目前客观讲，这些是公司三级医院的主阵地，当然我们也是在拿一些头部医院，总体来说趋势是由点及面在展开，后面AQ-300会得到越来越多临床认可。（备注：2023年，全国1894家县医院达到了二级以上医院服务能力，1163家医院达到三级医院医疗服务能力）Q：AQ-400针对AQ-300做了哪些方面提升，上市后推广侧重点？A：100、200、300旗舰机型的上市节奏大概是四~五年的迭代周期，AQ-300到目前上市是两年的时间，（AQ-400)快的话应该在2026年上市，目前研发和拿证的节奏符合预期，但上市节奏肯定要根据客观的一些市场终端的情况来做判断。AQ-400的主升级点，整个技术平台前不久已经发布了高光谱的技术平台，实际上是提供了非常多种的特殊光给到临床医生。特殊光技术对于内镜诊疗来说是非常重要核心技术，这块我们会进一步做提升。未来保持跟进口品牌商业化的核心功能点，包括日本友商推出的好的功能，我们也会去努力，去学习和跟进。AQ-400产品从整个产品力来说，是真正对标目前市面上最好的产品，产品力是毋庸置疑的。上市节奏预计是2026年，甚至可能还要往后一点，这根据整个市场渗透的情况来看。从主攻医院来看，目前AQ-300头部在插旗帜，但主攻还是那些相对来说不是日系奥林巴斯核心客户，都是一些相对来说偏远一点的三级医院。AQ-400肯定就是头对头去硬刚日系产品的核心医院，这是我们的目标。总体上市节奏应该是2026年，目前从AQ-300放量节奏来看，不会太早，因为AQ-300整个节奏还是符合预期的，还是可以卖一段时间的。如果友商的X1完整体上了 ，并且拿证以后，进一步巩固它在中国国内的一个垄断地位后，AQ-400会不会提前也不好说，总体也是跟着竞争格局走。A：从定性来看，今年海外肯定比国内会快一些，因为国内今年环境不太好，所以海外肯定比国内要快一些。供欧美的主流市场，是一定要做临床的，所以目前还是处于非常初期的阶段。AQ-300在欧盟拿了CE证也就一年不到，也陆陆续续做了一些跨国学术交流。整体来说，目前还处于找区域销售代理，摸市场的过程。之前卖的还偏偏性价比的产品，偏基层产品，真正接对欧美主流市场还需要一个过程。A：对渠道库存，动销涨起来以后，渠道库存会有三个月的量，合理的一个渠道库存量以后，它完全能够站起来。基本上新产品前期导入端会有一段渠道冗余，后面随着产品的放量以后，都会进入一个正向循环。从业绩拐点角度来说，抛弃今年特殊情况，整个赛道的成长还是不错的。一方面是临床上在涨，另一方面国产替代的速度在加快，国产市占率在提升。两项叠加，业绩应该会持续往上走，只是往上走的速度快慢的问题。净利润拐点，当市占率达到一定的程度。目前日本两家奥巴和富士还是在前面，如果国产能够超过富士，这个体量有了以后，做镜体业务的利润渐渐也会相对比较高，到达一定程度稳定下来，是一个连续过程，具体时间目前不太好预测。(备注：2024年第一季度，富士在消化道内窥镜市场的份额为25.8%，仅次于奥林巴斯。)A：实际上日本友商奥巴很长时间段是没有渠道库存的，就是经销商必须得拿到医院订单才能跟奥巴去订货。早期的时候是这样（产品特别好卖的时候），但现在不是。奥巴以前不放渠道库存，现在也开始放了。作为相对来说晚来的品牌，我们一开始跟随，万事开头难，肯定开始会有一些渠道库存。何况今年整体环境又不好。A：新产品的渠道库存跟已经卖了一段时间的产品还是不太一样的。新产品，从导入期到放量期，会有一个提升的过程。多少库存合理，不能按照一个完全处于销售平稳期的产品去做类比。市场活动做上去，品牌做上去，装机量提升上去以后，渠道库存的消耗速度很快。由于今年客观的政策层面因素，院端的招采节奏跟以往不太一样，所以我们之前预判的渠道库存就会形成压力。目前这一波的政策面调整下，实际上对于经销商的打击非常大，对他们未来的业务信心指数会有影响。一旦终端不好，经销商不愿意再去拿渠道库存。正常的新产品，他们肯定希望医院拿，产品不断的能够装机，不断的医院端提升，他是愿意去投入的。但目前的情况下，大家会保守一些。从第三方提供的数据，装机量情况，包括我们自己的掌握情况，装机速度是在提升。健康的渠道库存三个月，整个三个月要动态的看。像AQ-300刚上的时候装不了几家医院，那时候放渠道库存，绝对不是按照那个时间节点看的三个月。从今年整个去库存的动作来看，中长线逻辑是没问题的。今年清库存的动作，对明年业绩增长会有很大的帮助，不用等到后年（业绩拐点），26年AQ-400都快上了，所以大家不用担心。A：这个赛道目前进口的市占率还是非常高的，奥巴一家占到50-60%以上的份额，宾得、富士也有十几二十的份额，加总在一起，绝大部分的市场还是日本占着。目前国产产品要攻高等学院，然而高等学院实际上都在用日本人的产品。从日本厂商角度来说，医院已经在用奥巴的CV-290也好，富士ELUXE-7000也好，只需要往里面卖就行了，处于它的舒适区。我们进去以后，遇到这一课题，原来已经是他们的设备，我们把它替换掉，过程是非常难的。基本上从医生做比较角度，他不会说跟国产去比来不去，没有意义，都是跟目前他们已经用顺手的奥巴产品也好，富士产品也好，去做比较，看国产有没有吸引他们的点。目前进口还处于非常高的一个市占率，垄断的情况下，国产目前都是一样的，我们（国产）之间的性能比较或产品差异比较，对医生来说不是一个决定性因素，而是我们的产品跟奥巴CV-290，下一步就是奥巴X1，富士8000这种产品之间的比较，这是最核心的点。A：没有地域区分，中国有四万名内镜医生，70-80%以上属于消化科。那些医生实际上可以理解为是一个社群，他们学术之间，会到处出差，交流非常多。我们跟国内友商这边销售的业绩好的区域肯定是有差别，主要是营销能力来决定的，而不是产品上，基本上这个产品是全国性的产品，国产作为后进品牌，提升品牌，提升产品在临床专家心目中的地位，是需要时间的。总体来说，销售是全国性，我们在任何地方，每个省都有销售点，只是说是营销能力的差异，可能会在一些区域，年对年的看到销售市场率的差异。但总体还是由产品力决定了你在整个细分市场的市占率。Q：日本厂商做低端价格的调整，对国产品牌市场的影响？A：对于日本这些传统的核心区域，特别是发达地区超三甲医院，钱对他们都不是问题。现在北京、上海、广州做胃肠镜还是要排队的，他不缺客源。所以分区域来看，有些区域资金重要，有些区域这因素不是那么重要。从格局上来看，日本厂商推的低端产品调价，实际上奥巴、富士一直有低端产品，只是做不起来，有点水土不服，因为他们整个营销的费用各方面比我们要更高。性价比市场不太担心，国产起来以后，低端性价比市场的竞争以后会越来越激烈，单靠低价把市场占住是很难的。A：现在常规胃肠镜都是医保的，无痛胃肠镜在一些局部地区浙江、上海这些区域都进了医保。对这些区域，胃肠镜开展的普及率，渗透率都是有进一步提升。目前量化的数据我们还没有拿到，但总体来说，特别是今年参加县域工程，消化内镜科室在很多医院，只要说开展到一定的例数，或者科室发展到一定程度，它肯定是盈利的，不是一个亏钱的部门。无论是从国家宏观的卫生医学角度，还是从医院本身经营的角度来看，都是一个非常好的科室。后面会关注这方面的数据，特别是上海，医保前和医保后，对这些数据做一些研究。中国目前胃肠癌症检测率仍然偏低，特别跟我们的邻居相比，所以未来五到十年都会是不错的量提升的过程，还有本身老龄化在进行，胃肠道也是跟年龄相关，后面会找到更多一些量化的支撑。A：从医院采购设备的资金来源来说，可以自筹，也可以通过财政的补贴去拿。对于医院来说，这个钱如果自己能不出，财政有相应的支持，帮医院出这个设备钱当然好。如果财政不出，医院就不买，这对头部医院是不存在的，消化中心或者消化科都是盈利科室，没有理由不买，这设备买过去以后，后面现金流能滚起来。但相对来说诊疗量没那么大的区域，县域的一些医院，需求还没有完全释放出来。软镜跟别的不太一样，对操作者的要求，对内镜医生的要求是非常高的。很多情况下，光买设备是不行的，买了设备，没有内镜医生用，设备就是摆设。如果没有这些病人，医生也留不住。总体来说，一定是要有意识的去推动这件事，国家层面在关注和已经推东这件事在落地。从资金来源角度看，县域工程对于县域医院，本身财政也不富裕，如果国家有相关政策给到他们，他们是很乐意去去买设备，对产品的销售、渗透肯定是有帮助的。Q：这两年的激励目标下调，后续会出新的激励政策么？A：激励政策主要跟公司的人才梯队，包括引进，培养的节奏是相关的。第一轮股权激励肯定是公司上市节点的研发、营销、管理上的一些骨干。第二轮股权激励实际上倾向于这几年新加入公司，公司上市以后，营销端和研发端是团队扩张挺快，特别是营销端，招了很多业内比较资深的人。
我们的股权激励都是往一线，往最核心的部门去做。后面会不会做，也是跟这个节奏相关。澳华研发费用率相对稳定，都在20%以上，未来都会是，这跟公司的核心竞争策略有关。经营活动产生的现金流量净额与净利润比率：开立医疗＞澳华内镜2、盈利能力上，澳华毛利率好于开立，但整体是下降趋势，净利润有所上升，但整体还是低于开立。3、控费能力上，澳华还处于产品推广期，整体费用上比开立高。4、偿债能力上，两家偿债能力相差无几，澳华相对好一点。澳华内镜和开立医疗相比，相对比较纯粹，主要围绕内窥镜产品做相应的布局，在高端领域推出了AQ-300，在中低端领域也在不断迭代之前的产品。公司真正对标奥巴的AQ-400将于2026年左右上市，目前整体还处于推广布局期。
公司基本面数据暂时弱于开立医疗，但之后随AQ-300等产品在三级医院扎根，盈利能力等指标将有所转变。
【相关链接】
澳华内镜：阶段性波折
澳华内镜：年内市占率目标不变，但...
澳华内镜：目前处在快速增长期，全年业绩指引+50%
特别提醒：本文为投资逻辑分享，不构成投资建议。
万水千山总是情，
点个【在看】行不行？
价值投资理念、知识经验交流、投资风险教育传播平台。发现价值，践行价值。读书会长期开展独立投研活动，定期发布原创研究报告，组织线下分享活动。“行稳致远”，秉持“专业、谨慎、诚信”的精神，努力与会员和客户共同实现长期价值稳步成长。
