开源晨会1120丨财政发力追赶预算目标；加大税收优惠力度，促进改善购房需求释放

【宏观经济】财政发力追赶预算目标——宏观经济点评-20241118

【非银金融】10月保费增速回落，关注开门红筹备及产品切换进展——上市险企保费点评-20241119

【地产建筑】加大税收优惠力度，促进改善购房需求释放——行业点评报告-20241119

【海外：阿里巴巴-W(09988.HK)】FY2025Q2业绩符合预期，关注电商竞争格局——港股公司信息更新报告-20241118

财政发力追赶预算目标——宏观经济点评-20241118

事件：10月，全国一般公共预算收入21922亿元，全国一般公共预算支出19686亿元。全国政府性基金预算收入4601亿元，全国政府性基金预算支出9659亿元。

1、一般公共财政收入回升，支出大幅提速

财政收入改善，非税收入高速增长。1-10月公共财政收入18.5万亿元，同比下降1.3%，降幅收窄。10月财政收入同比增速大幅回升至5.5%。非税收入延续快速增长。10月全国税收收入19067亿元，同比增长1.8%；非税收入录得2855亿元，同比增长40%。非税收入高增的背后意味着财政“追赶进度”诉求较强。一直以来，非税收入是税收收入下滑的“缓冲垫”，2024年非税收入月均增速达到17%。其分项主要包括专项收入（如教育附加收入、文化事业建设费收入、农田水利建设资金收入等等）、行政事业性收费收入、罚没收入、国有资本经营收入和国有资产（资源）有偿使用收入等。国有资本和资产收入的弹性相对较高，年内或是财政弥补缺口的有力支撑。

税种表现方面，消费税和增值税收入提速。10月主要税种收入大多改善，消费税、所得税收入回升，增值税降幅显著缩窄。全国增值税收入6146亿元，同比下降1.2%，收入环比改善11个百分点。消费税收入1394亿元，同比增长10%。10月消费改善突出，主要受消费品以旧换新加快见效、“双十一”大幅提前，以及潜在的股市回暖兑现财富效应等拉动，相关税收均有边际改善。个人所得税、企业所得税收入分别同比增长5.6%、5.2%，其中个税收入为今年4月以来首次正增长。其他税种表现分化。房产税、耕地占用税延续高增长，分别同比增长14%、45%。土地增值税同比转为下滑，同比减少13%。契税延续2024年以来的同比下降趋势。关税下滑幅度加大，同比下降13%。

财政支出增速大幅提升。10月公共财政支出19686亿元，同比增长10.4%。基建支出全面加速发力。农林水事务类支出继续放量，同比增长56%，增速环比提升44个百分点。交通运输类支出由负转正，同比增长17%，城乡社区事务支出同比增长12%，增速较前值提升8个百分点。10月基建投资累计同比增速改善，其中水利回升幅度较大，或与财政资金倾斜有关。民生方面保持强度，社保就业、卫生健康支出分别同比增长16%、18%，环比均有提升。科技类支出增速转强，同比增长22%。相比之下教育、文旅传媒类支出有所放缓。

2、政府性基金支出提速，后续基建投资还有上升空间

政府性基金收入持续改善。10月全国政府性基金收入4601亿元，下滑幅度缩窄至10%。地方本级政府性基金收入同比下降9.6%，降幅收窄6个百分点。地方国有土地出让金收入3684亿元，同比下降10.5%，土地收入延续边际改善。土地市场小幅缓慢回暖，年内政府性基金或难有显著改善。

政府性基金支出表现亮眼，专项债后续仍将形成支撑。10月政府性基金支出9659亿元，同比增长48%，增速提升14个百分点。10月专项债资金落地起效速度加快，广义财政资金与狭义支出一同助力10月基建增速改善。截至10月专项债发行基本结束，资金使用速度也在稳步提高。后续专项债支出和实物工作量形成还有上升空间，11-12月广义财政支出有望保持较高增速。

3、年内将加速追赶预算目标；新一轮特殊再融资债发行已开启

10月财政收支都有较为显著的提速，体现追赶预算目标。财政部在11月8日的发布会上表示，要“确保完成预算目标”。收入端，截至10月底，财政收入完成预算目标的82.6%，这一进度近年来仅与2022年持平，而2022年全年财政收入有3%的缺口，当下收入完成目标的难度仍大，财政缺口还需调入资金弥补。支出端，财政支出的进度处于近年来中等偏上水平。此外，政府性基金收支完成进度分别为50%、58%，显著低于近5年水平。

下一步看，一是财政收支将继续发力追赶；二是新一轮地方化债已启动。人大常委会公布大规模化债方案后，财政部已将6万亿元债务限额下达各地，部分省份已经启动发行工作。已有河南、江苏、贵州、大连等省、市开始招标发行再融资专项债，用途为“置换存量隐性债务”，需持续观察后续地方发债节奏。

风险提示：经济超预期下行；政策执行力度不及预期。

10月保费增速回落，关注开门红筹备及产品切换进展——上市险企保费点评-20241119

1、10月保费增速回落，关注2025年开门红筹备及产品切换进展

（1）2024年1-10月累计：5家上市险企总保费同比+5.9%，增速较9月-0.3pct。其中中国平安+9.0%、中国人保+7.0%、中国人寿+4.9%、中国太保+2.4%、新华保险+1.8%。（2）2024年10月单月：5家上市险企人身险总保费合计713亿元、同比-1.2%，增速较9月-7.3pct。其中：中国太保+2.3%、新华保险-0.2%、中国人保-0.9%、中国平安-1.9%、中国人寿-2.6%，4家上市险企10月保费增速回落主因预定利率下调导致部分需求提前释放，其次上市险企经营重心转向开门红。中国太保单月保费正增长主因2023年10月低基数（同比-25%）。（3）展望：预计2024年负债端保持高质量增长，关注2025年产品结构向分红险切换进展及开门红情况，考虑预定利率调降、个险报行合一、险企持续优化期限结构预计带来2025年价值率延续提升，个险渠道人力规模企稳+产能提升，银保1+3放开利于行业竞争，中长期养老储蓄需求依旧旺盛，保险收益率和刚兑优势仍在，预计新单增长保持稳定，2025年负债端有望延续高景气。

2、10月中国人保长险首年保费增速回落，健康险期交首年增速延续扩张

中国人保人身险板块2024年前10月总保费1456亿元，同比+7.0%，较9月-0.3pct，长险首年保费557亿元、同比-4.2%，较9月同比改善1.5pct，10月长险首年保费11.2亿元，同比+44.9%，同比较9月-39.2%，其中趸交4.0亿元、同比-11.8%，期交首年7.2亿元、同比+122.1%（寿险/健康险分别同比+73.6%/+183.3%），10月整体增速均有回落，预计受预定利率下调导致需求提前释放有关，期交首年保费低基数下保持高增，健康险期交首年保费增速延续扩张。

3、2024年10月车险增速延续改善，非车险结构持续优化

（1）2024年10月4家上市险企财险保费收入748亿元，同比+9.5%，较9月+0.5pct，各家10月同比分别为：众安在线+36.1（9月+44%）、平安财险+12.2%（9月+10.9%）、人保财险+7.8%（9月+7.2%）、太保财险+3.9%（9月+6.7%）。2024年10月乘用车汽车/新能源汽车销量分别同比+10.7%/+49.6%，累计增速+3.7%/+33.9%，较9月明显改善。（2）人保财险10月车险保费同比+6.4%，增速较9月+1.1pct，10月累计同比增速+3.6%，较9月+0.4pct。非车险10月单月同比+12.3%，较9月+3.4pct，10月累计同比+6.2%，较9月+0.2pct。其中单月意健险/农险/责任险/企财险/信用保证保险/货运险分别同比+25.6%/-1.4%/+7.8%/+1.1%/-22.8%/+22.2%，意健险、责任险、货运险同比改善，信用保证保险等高风险业务持续压降。展望2024年新车需求回暖叠加车均保费改善，预计车险保费增速持续回暖，非车险结构有望持续改善。

4、负债端延续高景气，稳增长政策发力利好资产端，看好寿险板块顺周期机会

（1）财政化债政策表态积极，地方政府超长债供给有望明显增加，利于险企降低资产负债久期缺口，降低利差损风险，利于长端利率企稳。（2）目前市场关注2025年开门红阶段负债端表现，从NBV增速展望角度看，我们认为价的影响或大于量，个险报行合一、产品结构优化和预定利率调降有望进一步支撑价值率提升，关注供给侧产能提升和需求侧的新变化，预计寿险2025年负债端仍将保持较好增速。（3）稳增长、稳股市和稳地产积极政策持续落地实施，利好寿险资产端，负债端仍在上行周期，看好负债端景气度持续性好、权益弹性突出标的，推荐中国太保、中国平安、中国人寿，受益标的新华保险。

风险提示：经济复苏不及预期；保险产品需求复苏不及预期。

加大税收优惠力度，促进改善购房需求释放——行业点评报告-20241119

1、事件：三部门发布关于促进房地产市场平稳健康发展有关税收政策的公告

2024年11月13日，财政部、税务总局、住房城乡建设部发布关于促进房地产市场平稳健康发展有关税收政策的公告，明确多项支持房地产市场发展的税收优惠政策，包括加大住房交易环节契税优惠力度，积极支持居民刚性和改善性住房需求；降低土地增值税预征率下限，缓解房地产企业财务困难。新政策自2024年12月1日起执行。

2、加大住房交易环节契税优惠力度，支持居民改善性住房需求

契税层面，本次公告将享受契税优惠的面积界限从90平米调整至140平米，同时对一线城市二套房的契税进行了调降，分别为1%（140平及以下）、2%（140平以上）。契税政策整体覆盖面较广，落地后将进一步降低居民购房的税费成本，促进改善型购房需求释放；同时对于一线城市而言，契税优惠的力度更大，最高降幅可达2个百分点。

3、一线城市增值税解绑普宅，土增税预征率统一下调0.5pct

增值税层面，明确与取消一线城市普通住宅和非普通住宅标准相衔接的增值税，对个人销售已购买2年及以上住房一律免征增值税。此项政策主要是取消了非普宅满两年出售时需缴纳的增值部分5%的税费，一线城市购房成本有望进一步压降。此前北京和上海已明确将落实国家要求，适时取消普宅标准，我们预计一线城市取消普宅标准政策有望加速落地。土增税层面，对增值额未超扣除项目金额20%的住宅，仍免征土增税；同时将各地区土地增值税预征率下限统一降低0.5个百分点，各地还可以结合当地实际情况对实际执行的预征率进行调整，对于土增税预缴制的房企而言，有利于降低现金流压力。调整后，东部地区预征率为1.5%，中部和东北地区为1%，西部地区为0.5%。

4、投资建议

本次三部门公告延续了9月底以来房地产政策宽松导向，是对二十届三中全会提出的完善房地产税收制度的具体说明，财税政策支持房地产市场正在加速兑现。加大住房交易环节契税优惠力度、一线城市增值税解绑普宅标准均能够减少购房成本，土增税预征率统一下调能够缓解房企资金压力，从购房者和房企两端稳定市场预期，促进市场止跌回稳。推荐标的：（1）投资强度高、布局区域优、机制市场化的强信用房企：保利发展、绿城中国、招商蛇口、中国海外发展、建发股份、越秀地产、滨江集团、建发国际集团；（2）住宅与商业地产双轮驱动，同时受益于地产复苏和消费促进政策：新城控股、龙湖集团；（3）二手房交易规模和渗透率持续提升，房地产后服务市场前景广阔：贝壳、我爱我家。

风险提示：政策落地不及预期、资金到位不及预期。

阿里巴巴-W(09988.HK)：FY2025Q2业绩符合预期，关注电商竞争格局——港股公司信息更新报告-20241118

1、淘天货币化率企稳，非电商业务持续改善，维持“买入”评级

考虑到淘天征收技术服务费贡献收入增量及非电商业务持续减亏，但仍维持用户体验投入，我们小幅上调FY2025年调整后净利润预测至1517亿元（前值1515亿），维持FY2026-2027年预测1707亿/1891亿元，对应同比增速-3.7%/12.5%/10.8%，对应摊薄后EPS为8.1/9.4/10.6元，当前股价对应9.8/8.5/7.5倍PE。我们预计未来国内电商份额有望企稳，货币化率有望回升、国际电商保持高速增长、阿里云盈利改善，维持“买入”评级。

2、FY2025Q2业绩基本符合预期，淘天货币化率同比企稳、其他业务改善

FY2025Q2收入同比增长5%，non-GAAP净利润同比下滑9%，基本符合彭博一致预期。（1）淘天集团：客户管理收入YOY+2%，货币化率同比企稳，GMV同比增速放缓与2024Q3社零同比增速放缓吻合，此外征收技术服务费对部分低毛利商家形成一定挤出，订单量仍维持同比双位数增长。经调整EBITAYOY-5%，平台竞争仍激烈，用户体验及基础设施持续投入。（2）国际商业集团：收入同比增长29%，经调整EBITA率-9%，同比下降7.6pct，环比收窄3.5pct，持续投入欧洲及海外特定地区，ChoiceUE环比改善。（3）云智能集团：收入同比增长7%，公有云产品收入双位数同比增长，AI相关产品连续5季同比三位数增长。经调整EBITA率9%，YOY+3.9pct，QOQ+0.2pct，源于产品结构及运营效率改善。

3、待国内电商份额稳定及货币化率回升驱动盈利拐点

短期淘天仍投入用户体验争取份额，利润率或有波动，预计随中期直播电商转弱及广告产品迭代吸引商家预算，需求端2024Q388VIP人数达4600万，低价补贴及与腾讯互联互通带来新增量，技术服务费增量及全站推渗透率提升有望带动整体货币化率回升。2024Q1-Q3回购价值147亿美元股份（约为当期市值的6.9%），剩余回购规模220亿美金（约为当前市值的10.4%，有效期至2027年3月）。

风险提示：行业竞争加剧、宏观经济不及预期、组织调整不及预期、监管变动。