上海信托陈兵：信托业务“三分类”赋能构建房地产发展新模式

以多元金融工具提供全周期、多场景服务

信托公司回归本源、转型创新，能以更多元金融工具为房企提供全周期、多场景服务，满足发展新模式下房企综合化需求。

2023年《中国银保监会关于规范信托公司信托业务分类的通知》正式出台并实施，通知强调信托公司回归受托人的定位，将信托业务分为资产服务信托、资产管理信托、公益慈善信托三大类共25个业务品种，引领信托业发挥信托制度优势有效创新，丰富信托本源服务供给。在以往信托公司和房地产企业的融资合作中，包括债权融资、股权融资以及资产证券化服务，其中以债权融资为主，真股权合作以及信托公司作为资产服务机构服务房地产企业进行资产证券化融资的规模均较小。在信托业务“三分类”中，除了原先模式外，新的预付类资金服务信托、担保品服务信托、风险处置服务信托等更能有效服务于当前房地产行业融资模式再造和风险处置化解。

房地产开发融资仍有需求，但股权融资将扮演越来越重要的角色，有利于促进房地产企业健康可持续经营。从国务院发布的《深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划》来看，我国城镇化进程仍将持续，特别是到2030年常住人口城镇化率要升至近70%的目标，房地产行业将在新型城镇化背景下迎来新机遇。参考发达国家城镇化建设经验和国内房地产行业发展进程，我国房地产市场仍有很大发展空间。其中既有农业转移人口市民化行动带来的需求，也有满足城市更新带来的多样化改善型住房需求，还有服务经济社会发展相关的产业地产、绿色地产、养老地产、文化地产、旅游地产等产业也将蓬勃发展，体现了房地产行业通过转型建立适应经济发展、人民需求的地产新模式。

市场发展意味着房地产企业仍需要寻求各种外部合作，特别是在开发融资阶段。然而，融资方式将发生较大的变化，这体现在房地产企业以往与信托公司的合作方式主要以债仅融资为主方面。彼时债权融资相较于股权融资更有优势，主要有三方面原因：一是从房地产企业来看，在高杠杆、高周转经营模式下，房企需要的资金周转速度快，债权融资能带来的资金供给量大。此外，房地产企业对于优质项目的超额利润共享意愿也较低，更偏好和金融机构进行债权融资。二是对于信托公司而言，债权融资相较于股权融资在项目的前期尽调、风控措施、跟踪管理等方面相对更为容易，更容易进行业务切入。三是从投资者角度看，债权融资信托更符合当时投资人的风险偏好，股权融资信托产品的风险收益结构吸引力不足。

在房地产发展新模式下，这三方面因素都发生了变化：首先是房地产企业将更倾向于通过股权融资转移部分项目风险，维持合理负债结构，资金也有了分享优质项目超额利润的机会；对于客户而言，基于投资与开发阶段的债权类产品和股权类产品两类产品收益风险比再调整和评估，会从债权类产品逐步过渡到接受股权类产品，投资于房地产项目股权的资产管理信托会将迎来市场机遇；对于信托公司而言，资产管理信托仍能投资于项目公司债权或股权，经过10余年的积累，信托公司在房地产领域普遍建立了专业化团队、成熟的流程和制度，有很好的客户资源，很多公司也都有了房地产股权投资的经验，可以对投资项目进行专业化的管理，控制风险。因此，在房地产开发融资中，信托公司未来将越来越多地使用股权投资工具，协助房地产企业在开发阶段进行融资。以上海信托的实践为例，近三年成立了多单投资于房地产项目股权的集合信托计划，涵盖住宅项目、产业园项目、商业地产项目等。通过对标的项目投前严筛选、投后严管理，已有多单项目实现成功退出，投资人均获得较好的回报。

此外，市场化的房地产企业开始涉足代建领域。除了纯代建以外，在部分项目中还会以小比例股权参与，部分会引入金融机构。不同的参与方在开发、销售、资金管控、资金分配次序等方面参与度和诉求有所差异，而通过行政管理服务信托作为独立第三方提供账户管理、执行监督、清算分配等服务能更好地服务此类复杂业务合作。

预付类资金服务信托能够助力商品房交易制度的完善，隔离交易风险。此次房地产行业的案例不仅暴露了过往高杠杆经营模式的问题，也反映出原先预售制度中存在的一些问题。部分房地产开发企业除了自身债务展期、违约，行业的风险也向上下游传导，下游的购房者面临项目因为资金不足而带来的交房延期甚至烂尾风险，直接影响着发展新模式的构建，“保交楼”成为重点任务。出现这种情况的主要原因之一是原有预售制度中预售资金监管在制度设立和具体实施中存在缺陷。

要完善预售制度，信托业务“三分类”中的预付类资金服务信托可以提供解决方案，能助力商品房交易制度的完善。所谓预付类资金服务信托，是指信托公司提供预付类资金的信托财产保管、权益登记、支付结算、执行监督、信息披露、清算分配等行政管理服务，帮助委托人实现预付类资金财产独立、风险隔离、资金安全的信托目的。预付类资金服务信托可以将购房人交付的预付购房款设立信托计划，实现财产独立、隔离风险，保障资金安全。目前预售资金一般以预售资金监管账户开在银行，由于银行往往在开发贷款、购房贷款等方面与房企和项目有合作，其独立性在纠纷中受到质疑。以前也有部分监管银行违规划扣预售资金归还贷款。预付类资金服务信托的介入，其风险隔离和保障资金安全功能会优于现有措施。目前已有多家信托公司在房地产领域开展预付类资金管理服务信托，展示信托制度本源优势，有效体现了对经济社会的价值，使信托成为维护人民群众财产安全、提升社会治理能力的有益工具。

在房地产物业运营阶段，资产管理信托、资产证券化服务信托等能服务于房地产不同的融资需求。盘活存量是构建房地产发展新模式的重要内容，私募REITs、公募REITs等针对存量物业的市场空间巨大。从海外的经验来看，美国REITs市场在2020年底达到了1.2万亿美元的规模，日本的REITs市场在房地产行业下行期得到了迅速发展，已经成为亚洲第一大REITs市场，未来国内房地产存量市场也将是关注的重点。然而，受制于市场规模，过往信托公司作为资产服务机构服务房地产企业进行资产证券化融资的规模也较小。一方面，当时房地产企业的资产证券化融资相较于信用债，整体规模更小；另一方面，资产证券化产品分为银行间发行和交易所发行，房地产企业的资产证券化产品在交易所的规模远大于银行间市场。在2019至2021年三年间，银行间房地产行业的ABN发行规模接近200亿元，交易所房地产行业的ABS发行规模则超过3000亿元。发行规模的巨大差异与交易所市场在资产证券化产品上的先发优势有一定的关系。信托公司只能作为银行间资产证券化产品发行载体的管理人，尚未取得交易所资产证券化产品发行载体的管理人资格，受市场规模影响，其服务规模较小。

在发展新模式下，房地产企业和金融机构都应高度重视房地产存量市场的开发。首先在以政府为主满足刚性住房需求的新模式下，保障房租赁市场、配售型保障房市场等是未来房地产市场的重要组成部分，也是运营的重要市场。目前保障性租赁住房的资金来源包括专项的财政拨款、专项贷款、以租金收入质押发行资产证券化产品、公募REITs等。保障性租赁住房市场的出租率和租金收入相对稳定，是一类风险相对较小的资产。信托可以通过资产管理信托投资其发行的资产证券化产品、公募REITs等，也可以通过资产证券化服务信托协助其融资。除了保障性租赁住房外，商业地产比如写字楼、消费类基础设施、产业园区、仓储物流地产等也有广阔的运营市场。这类物业的开发和经营周期可以分为三个阶段：一是开发或者更新阶段，包括物业开发建设以及旧物业的改造翻新。在此阶段，信托对其的融资赋能主要在通过资产管理信托投资于项目公司股权。二是初始运营阶段，这一阶段是物业的出租率与租金爬坡阶段，这一阶段信托对其的融资赋能也主要在通过资产管理信托投资于项目公司股权。上海信托近期成立了一系列聚焦于产业园区、物流仓储、长租公寓等基础设施股权的投资产品，募集资金投资于非特定多项目，涵盖处于开发阶段和初始运营阶段的项目。三是物业经营相对成熟期，这一阶段物业的出租率已达到较高水平，租金水平随着经济发展逐步提升。这一阶段，物业的融资途径包括经营性物业贷、发行资产证券化产品、公募REITs等。在这一阶段，与保障性租赁住房类似，信托可以通过资产管理信托投资其发行的资产证券化产品、公募REITs等，也可以通过资产证券化服务信托协助其融资。

有效服务房地产行业的风险处置与化解

风险处置与化解是转向发展新模式的重要前提和组成部分，风险处置服务信托可以有效服务房地产行业的风险处置与化解。

政策对于当前房地产行业风险处置与化解支持力度大，主要包括三个部分：一是对烂尾风险项目的处置，包括了“保交楼”政策、并购贷款政策支持等；二是对房地产企业再融资的支持政策，包括了“金融16条”在信贷、债券以及股权融资上对房企的支持、推动金融机构对“白名单”项目的融资支持；三是在当前下行周期中对存量住房的消化，包括了推动县级以上城市收购存量商品房用作保障房等。同时，住房和城乡建设部也提到了对严重资不抵债、失去经营能力的房企，要按照法治化、市场化的原则，该破产的破产，该重组的重组。在2024年9月24日国新办举行的新闻发布会上央行也宣布了从金融角度对于房地产化解风险的进一步支持，包括：对于保障性住房再贷款，中央银行资金的支持比例由原来的60%提高到100%；经营性物业贷款和“金融16条”这两项政策文件延期到2026年底；支持收购房企存量土地。在将部分地方政府专项债券用于土地储备基础上，研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地等。

一系列的政策支持、处置和化解推进涵盖了不同风险的企业、不同风险和不同阶段的项目，但由于房企和项目在债务上的复杂性，实际的推进中也出现了一些问题。最高人民法院在2024年7月底发布了《关于房地产白名单项目采取保全执行措施有关问题的通知（法〔2024〕154号）》，规定人民法院对金融机构为支持房产白名单项目建设施工提供的新增贷款、发放的并购贷款等账户及其资金，不得采取冻结、扣划措施，除非是因本项目续建工作原因。这一通知反映了项目端增量资金投入与项目原先债权诉求以及对企业债权诉求的矛盾。如果引入信托制度的信托财产独立、风险隔离功能，可以很好地帮助出险房地产企业进行重组、破产清算，以及引入项目新增资金续建盘活经营。以设立担保品服务信托帮助房地产项目处置与风险化解为例，在违约时，债权人需要通过处置抵押物以实现债权，其过程中往往需要经过冗长的司法诉讼程序，影响抵押项目的继续建设推进，且最后也可能存在以物抵债的结果。但债权人为金融机构或资管产品时，难以直接接受抵押项目股权过户。通过设立担保品服务信托，由信托公司作为受托人管理、处置抵押项目，债权人持有服务信托的受益权。在这一模式下，可以快速帮助各方理顺债权债务关系，避免进入司法程序对项目建设、销售的影响，也有助于项目引进增量资金化解风险。

按此思路，信托公司通过设立风险处置服务信托来帮助化解房地产企业重组和破产风险，保障债权人利益。所谓风险处置服务信托是指信托公司作为受托人，为企业风险处置提供受托服务，设立以向债权人偿债为目的的信托，提高风险处置效率。举例来说，某金融机构将其对某重组房企的债权作为优先级、引进的新资金方作为中间级、多个项目原股权方作为劣后级设立了重组服务信托。该信托计划财产包含多个涵盖不同开发阶段、不同物业形态的多个项目股权和增量投资资金。通过设立风险处置服务信托，可以先解决新旧债务风险隔离问题，将风险房地产企业的部分优质项目从房地产企业整体资产内分割出来，有效平衡各方利益，推动项目实现复工和销售回款。在过往大型房企的破产重组、破产清算中，风险处置服务信托已有较多成功落地的案例，一些信托公司不断探索产品迭代更新，推出系列化产品和服务，未来对于大型房企复杂的破产重组或者破产清算，服务信托有望发挥重要作用。

新型城镇化建设的房地产发展模式亟需构建，房地产行业也将呈现新的发展特征。虽然目前我国房地产市场仍处于调整周期，行业的风险仍待化解，但同时房地产领域依然是同时未来值得关注和投资的重点领域。在行业风险化解与向发展新模式转变过程中，信托公司将凭借其制度优势通过资产管理信托与资产服务信托赋能房地产融资模式重构再造，为房地产行业高质量发展贡献信托力量！

文章刊发于《银行家》杂志2024年第10期「特别关注」栏目

作者：陈兵

来源：银行家杂志

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