财政部化解城投债风险，银行股估值回升在即
财富
财经
2024-10-18 11:45
北京
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在10月12日财政部的会议更有力度，有两大重要的问题值得我们银行投资者关注。第一个问题就是在这次会议上有个“化债”，因为在过去几年银行股的鬼故事其实有两个，一个就是城投债，一个就是房地产。这次财政部会议有一个重大的转向，一次性增加较大规模的债务限额，置换地方政府的存量隐形债务，而且他强调是近几年来出台的支持化债力度最大的措施。我也看过一个数据说在15年到18年通过发行这个置换债券的累计规模已经超过12万亿元了，有可能这一次化债的力度会明显超出市场的这个预期。为了让大家深刻理解，我跟大家一起分享一个事实，在中国银行股长期低估的早期，银行的拨备覆盖率是下降的，不良率是上升的。因为拨备覆盖率和不良率都在恶化，所以低估值是有合理性的。但是，到2019年之后，拨备覆盖率就开始上升，不良率也开始下降，哪怕经历了2020年疫情的冲击，银行拨备覆盖率还在上升，不良率还在下降。换言之，好转的经营态势一直持续，以至于2023年时，有些杰出的城商行提供了连续10个季度净利润20%以上的增长。当时我的原话：“很多城商行的净利润增长率已经连续10个季度超过了茅台”。资产质量达到了有史以来最好水平，估值仍旧是四五倍，所以在银行股身上出现了一个现象——经营数据恶化的时候估值很低；经营数据好转到历史最好之后，估值仍旧是4-5倍。出现了经营状态不能改变估值的奇特现象，为什么会这样？原因就是城投债（隐性债）。大家知道，中国30多个省市城投公司借了七八十万亿的隐性债，本质上是政府用于政府工程，但实际上都是以公司名义借的，公司是可以破产的。因为政府工程项目都是公益项目，什么公园啊！图书馆啊！城市景观等，如果最终按照某些官员说的，谁的孩子谁抱走，中央政府对地方城投债完全不管，最终这些城投公司能不能还债就决定地方的财政实力。东南沿海，尤其是珠三角、长三角、上海、北京、深圳，包括一些中心城市都没问题，但至少有一大半的省市根本还不了。70多万亿的城投债是在银行间债券市场发行的，买家主要是银行。一旦政府说不管，谁的孩子谁抱走，其实这些还不了的城投债将会使银行的资产质量彻底崩盘，有1/3出了事就20万亿，20万亿的不良就远超了2015年去杠杆、调结构、去产能带来的不良资产。所以，这就解释了为什么银行的经营数据已经连续10个季度20%以上的增长，估值仍不变。因为背后那个尚未爆雷的城投债已经没有现金流了，如果政府不管，这个债券爆雷是迟早的问题。这就是10月12日财政部部长披露中央政府无条件地收购地方政府的隐性城投债的真正含义。也就是财政部部长宣布全面由中央政府承担地方城投债，实际上消除了银行长期低估值，且长期低估值背景下经营数据好转也不发生估值修复的那个最大的雷和最大的利空。我发了一个微博指出——中国资本市场对12日的信息反应严重的反应不足，因为银行都在10倍市盈率，全世界正常经营的银行都以10倍以上的市盈率交易，唯独中国如此之低。当城投债被中央政府收购的时候，就宣布银行股可以马上回到10倍市盈率，但是银行只涨3个点、5个点，太不正常了，这个反应完全不足，完全落后。现在城投债由中央政府收购，中央政府担责的信息一披露，相当于完全解放银行估值上那个最大的雷，政府给银行背书了，理性市场的反应一定是比这个要强烈n倍的，但市场毕竟是不理性，所以它反应不够。从这个反应不够的意义上讲，就是能理解这个信息价值的人可以从容地上车了，宜早不宜迟，一旦大家都明白后就没你什么机会了。最后，我再从学术上讲一下为什么中央政府一宣布地方政府隐形城投债全由中央政府担，这个事就没了。因为中央政府能印钱，地方政府是不能印钱的，地方政府的债务只有现金流能覆盖，中央政府首先是现金流强大；第二是中央政府即使没有经营性现金流也可以印钱。处在这个时点上，我们发现资本市场上对这条消息的反应严重不足，那我们就应该马上介入，这个消息的利多效果应该可以立即把银行从5倍市盈率直接拉升到10倍市盈率。风险提示和免责声明：
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