美国核心通胀为何降不动了？
美国CPI点评（2024.11）
所长助理 首席宏观分析师 首席金融地产分析师
周欣然
宏观研究员（联系人）
高基数背景下，美国11月核心CPI同比连续第4个月维持于3.3%高位，美联储年内最后一次会议上降息必要性再度削弱。据美国劳工统计局当地时间12月11日公布数据，美国11月CPI（经季节调整，下同）同比再度反弹0.1个百分点至2.7%，核心CPI同比连续第4个月持平于3.3%高位，当月环比涨幅均为0.31%，涨幅均大于上个月。其中总体CPI反弹同时体现了食品涨幅扩大和能源止跌回升的稳定作用。核心CPI高基数下同比仍维持高位则佐证了能源价格向耐用消费品的渗透作用、以及薪资通胀螺旋再度强化两项逻辑。由于核心通胀结构中存在较多可持续走强因素，美联储12月FOMC会议降息的必要性再度削弱。数据公布前后美元指数有所上行。
本月核心通胀走强主要源于两项因素：全球原油能源价格止跌企稳带动耐用消费品价格回升，薪资驱动的非房租服务和非耐用核心商品稳定较高速度增长。结合特朗普加征关税、国内减税、边境管控等政策主张，以及货币宽松可能滞后带动房租再次上扬，美国明年前期核心通胀下滑幅度预计缩窄，5月之后中枢可能重回当前高位附近，预计美联储2025年仅降息两次并集中于上半年。美国11月核心CPI环比上涨达0.31%，重回近8个月最高涨幅，单月结构两强一弱：1）耐用消费品环比上涨达0.18%，连续第3个月环比上涨且涨幅较10月扩大0.09个百分点，一方面反映能源价格止跌对耐用品的渗透拖累连续减轻；另一方面也佐证了美国居民持续强劲的耐用商品消费需求。2）11月薪资增速高位持平带动与薪资关联度高的非房租服务及核心非耐用品价格环比分别再度上涨0.28%和0.46%，后者较10月大幅改善达0.46个百分点并回到近一年半高位，前者虽因飓风对服务消费场景的长尾冲击效应而小幅降温0.07个百分点，但仍属于偏高水平，并且随着服务消费后续的持续恢复，涨幅可能再度扩大。3）11月房租环比上涨0.31%，较10月小幅回落0.05个百分点，为当月偏弱因素，但美国房租稳定滞后于房价表现数个季度，房价又与货币政策周期基本同步，随着今年5月以来美联储启动新一轮宽松周期，美国房地产市场已经重新显露升温迹象，未来数月后美国房租涨幅可能再度上行并对通胀形成抬升作用。即将于明年初再度担任总统的特朗普主张的减税政策可能推动居民消费需求进一步升温，激进关税主张可能实质性抬升耐用品价格，边境管控政策可能降低失业率提升薪资增速并强化薪资通胀螺旋，加之明年5月之后高基数效应消退，我们预计美国核心通胀在2025年下半年可能重回当前水平附近，从而令美联储潜在降息空间压缩至2次各25BP，并集中于上半年。
而由于主要非美发达经济体财政空间狭窄，内需趋弱困境难以短期扭转，在特朗普关税大棒的无差别威胁下欧英央行可能寻求更大幅度降息，美元指数预计2025年上半年小幅震荡之后下半年再度上冲至110左右高位。如明年年中美对华实施更为严苛的关税措施，明年下半年人民币贬值压力或将明显加大，从而预计我国2025年降息操作或集中于上半年实施，全年降准置换MLF力度加大，维持人民币相对美元汇率全年波动区间7.2-7.6的预测不变。预计欧英央行12月至2025年底分别降息100BP，从而美元指数预计2025年先震荡后上冲。我国货币政策操作方面，维持12月降准50BP的预测不变，2025年预计全年降准100-150BP以更大力度置换MLF，结合新一届美国政府的激进关税主张，预计人民币相对美元汇率中枢对冲性小幅下行至7.2-7.6。
风险提示：美联储降息幅度小于预期导致人民币被动贬值压力加大风险。
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内容来自研究报告：《美国核心通胀为何降不动了？——美国CPI点评（2024.11）》
报告发布时间：2024年12月12日
分析师：秦 泰
执业编号：S0910523080002
邮箱：qintai@huajinsc.cn
联系人：周欣然
邮箱：zhouxinran@huajinsc.cn
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