前 言
过去这一年，债券市场存量从2023年末的155.72万亿，来到了2024年末的176.01万亿，增加了20多万亿。对于这样的数字，相信和债券市场从业者的感受会产生很大的撕裂。
以城投债承销业务为主的一级市场，在持续化债的大背景下，存量市场收缩带来的持续压迫感让人有些窒息，但是却无处缓解。而在二级市场，债券的收益率，因为市场深不见底的需求，已经被干得不剩下几个BP了，今年的确很爽，但说到未来，却有些茫然。
2024的债市过得非常快，节奏似《繁花》，一幕赶一幕，让人很少有时间停下来思考。城投信仰延续，偶现的波动，很快就会被捋平；资产荒引导下的市场，让短暂的股债跷跷板之后，恢复下拉，国债收益率屡创新低，并且在继续；监管铁拳，四处出击，各类发行人、中介机构、投资机构等及其中的个人，有如烟花漫天，此起彼伏，从年初延续到年末，未见消停之势；行业继续下探，裁员降薪早已不再新鲜，退薪令、退薪贷则让人耳目一新。
债市“快”年，让人有些手足无措，有时候又有些猝不及防，在我们这个国企为主体、城投为主线的信用债市场，“快”速利率债化的趋势已难逆转。未来将会是什么样的一种光景呢？
第一篇 城投篇
2024年的城投债市场，延续了2023年下半年开始的化债路线，城投债券信仰不断加强，无论是924新政、还是11月份全国人大常委会新闻发布会公开的信息，无疑都给城投债投资者提供了极强的信心。城投债、类城投债利率不断下探，比如：24皖通01，3年期小公募公司债，票面利率达到了惊人的1.65%。然而，这只是债券，对于城投自身来说，处境并没有想象的那么乐观。
据不完全统计，截至2023年末，发债城投有息负债余额为58.52万亿，相较于2022年末的52.44万亿，增加了11.58%。随着债务余额的增长，也导致了各种不同异常现象的产生，而其核心基本都指向融资。
之前大多人都不知道，传统城投债务中，除了利用了地方债资金、隐债资金外，剩下的大头叫什么。后面官方也进行了明确，叫经营性债务，但是对于这部分债务如何解决，目前还没有明确的说法。如何解决这些存量的债务？通过持续融资，努力让债务能够存续下去，大概是目前最主流的做法。
有人通过所谓的“市场化转型”，实现自身的产业化，其实有时候想想，如果真的随便这么一弄，划拨、划拨资产，买个上市公司或者子公司，就能实现产业化、实现自我造血，也太不把市场经济当回事了。如果这也能行，是以前人太傻，不知道这么操作吗？
当然，市场没少动能够产生经济收益的心思，希望通过把相关资产注入城投，城投就能实现华丽转身。比如：墓地、数据资产、低空经济、水价……然而，相对于庞大的债务来说，这些充其量只能算作杯水车薪，甚至什么都不是。
其实，今年城投这么多动作，真正能够实现在国内债券市场进行新增融资的，实在是屈指可数。反倒是境外债，成了新的香饽饽，口子存在，在饥渴的融资需求下，成本早已无所谓，好在这种怪现象，在南向通暂停、审核收紧的情况下，预计会在一定程度上得到遏制。
如果以上所有措施，都不足以解决存量债务之后，怎么办？违约，没有其他更好的选择了。除了债券外，非标违约已经越来越普遍，今年某东部大省尤其明显，遍地开花的态势。至于不太透明的信贷，有多少能收回本金，利息能有多少？作为局外人来说，预计情况不咋地，尤其是弱区域。
可能有人会问，城投债到底如何解决，其实在笔者看来，债务货币化，一把子梭哈掉存量的债务，未必不是可行的方法之一，为后续经济发展在债务层面进行彻底松绑。
第二篇 房地产篇
今年的房地产市场，从年初到年末，都在不断的刺激，尺度越放越大。要说效果，肯定是有的，但是如果要说行业出现根本性改善，那实在是有些为时过早。
相较于往年，今年房地产债券市场要平静很多。除了，5月份23碧桂园MTN001、23碧桂园MTN002，这两只由中债提供担保的债券，付息出现了一定波澜；年末，万科债争议再起外，并没有太多特别的事情。
房地产行业，作为国民经济支柱性行业之一，其恢复，不是一朝一夕的事情。这里不得不再提一下市场化、法治化的重要性，不只是对房地产行业如此，更是对各行各业、整个国民经济都起到根本性作用的事情。
第三篇 承销篇
以城投债为业务核心的承销行业，在借新还旧的大背景下，今年承销端看起来很平静。热衷于产业化、热衷于335，甚至有评级公司亲自下场，就差手把手指导了，然而市场表现并没有买账，毕竟一只新增债券的出现，就能在市场引起轩然大波的情况下，市场实际情况就可想而知了。
其实对于地方政府、类城投的产业类债券，应该尽早放弃幻想。作为国家层面，监管层面，似乎不太可能允许再造一个与之前城投债对等的债券市场出来，毕竟这类产业债本质是什么，大家都懂。在当前债务压力已经非常大的情况下，如果再次放开，责任谁担？
在这样一个大背景下，从业人员的压力可想而知。业务干的很痛苦，转型似乎也无处可去。躺平、苟着，算是债券承销行业今年的高频词。唯一看起来好一点的就是，相较于股权，债券最起码还有存量，还可以借新还旧，还能养活那么一些人。只是未来会怎样？大概已经超出当下债券承销人的思维边界。
第四篇 投资篇
在我们这个债券市场，主体是政府和国企，投资机构通过投资债券，获取稳定的利息回报，是债券投资最基本的逻辑。然而今年有点大不一样，除了传统利息收入外，资本利得凸显的是那么绚烂夺目。只是，这波行情之后，市场在面对为数不多的几个BP时，传统加杠杆、滚利差的模式，风险不断加大，可行性越来越低，未来怎么办？
十年期国债活跃券，收益率从年初的2.5%，已经来到了当下的1.6%下方。全年来看，虽然中间经历了一些短期波动，央妈多次喊话，甚至下场直接购债，处罚机构，924新政背后的股债跷跷板，但是在资产荒的大背景下，市场利率向下的态势看起来并未结束。
有时候笔者也在困惑于，利率下拉的核心目的是什么，财政加杠杆？有一定合理性存在。然而，在笔者看来，所有政策的核心一定是改善民生，提高人们生活水平。当降息与这样的话题联系起来就有些太细，甚至有些复杂。但是总体来说，笔者还是希望利率能够稍微稳定一些，利率太低，其实对于整个金融体系并不是很理想的事情，甚至可能存在一定程度的伤害。
回到从业者自身，其实随着利率的下行、信用债的利率债化，曾经让人艳羡的大甲方，二级投资者，在当下的市场环境下，或许有些人生存环境还不如一级，虽然一级也非常不容易。
第五篇 监管篇
就目前国内债券市场的制度体系和产品体系来看，已经比较完善了，最多就是根据市场变化情况，进行小修小补。相较于此，对于违法违规行为的处罚，在当前的市场环境下，倒是显得特别亮眼。
究其原因，核心是严监管的大背景下，同时，目前市场增量大幅减少，包括：股和债，监管部门可以抽出足够多的人手和精力进行回头看，查漏补缺，因此处罚案例大幅增加也就是很正常的事情了。
就债券行业来看，今年无论是对发行人，还是对中介机构的处罚数量和力度都可以称为是空前的。
从发行人角度来看，主要针对：发行环节、募集资金使用环节和信息披露等环节进行。发行方面，主要针对的是非市场化发行，包括：结构化之类的行为；募集资金使用方面，主要是募集资金未按照规定使用，出现挪用，甚至配合结构化发行之类的行为；信息披露方面，主要指信息披露不及时、不准确。
其实，对于发行人来说，尤其城投发行人，这类问题处理起来并没有那么复杂，只要严格按照监管规定、募集说明书等材料规定，履行相关职责和义务即可。然而对于不同专业水平、不同处境的发行人来说，或许在当前状态下，有些问题大概是难以避免的。由此可见，国内债券市场离走向成熟，还有很长、很长的路要走。
从中介机构方面来看，承销商、审计和律所均有涉及。其中重灾区，无疑是承销商。其实对于中介机构来说，从事债券业务风险，核心是不要出现违约的项目，其次是不要出现信用事件，再就是兑付的时候别磨磨唧唧的下家子气，不断试探别人的底线，尤其是监管的底线。如果能做到这些，大部分风险就可以规避了，更进一步，如果能去除私心，比如通过结构化发行来赚钱，严格按照监管要求执行，那么风险就可以在极大程度上得到控制。然而，这些似乎还是一厢情愿。
承销商方面，尽调、发行、存续期、信息披露等环节都出现问题，内控缺失不是一家独有的被处罚原因。今年这个市场让人印象颇为深刻的事情，开源证券和中原证券暂停债券承销业务资格大概是要上榜的。
来到审计，亚太被暂停资格12个月，这样的事情，对于审计机构意味着什么，相信业内的朋友都比较清楚。
律所被处罚的案例，实际上并不多，去年有北京大成，今年有北京君合。其实，从直观感受来看，在债券行业，律所成为被告的案例远多于被处罚的案例。
总体来看，监管处罚的态势应该会延续下去，是如雨下，还是如珠落，其实并不重要，核心是处罚的密度有可能会进一步增加。
第六篇 总结篇
今年是很不容易的一年，一级在内卷的同时，也在谋求新增，但是所作的努力看起来又是那么的挣扎，徒劳往往是这种努力大多时候的代名词；二级在畅享资本利得狂欢的同时，突然发现剩下的那几个BP，已经把退路给断了，就像在大庭广众面前，被人撕了内裤，不知所措，亦手足无措。
这一年，中金小姐姐的香消玉殒，让人惋惜；某资管小妹妹手撕领导，则让人大呼痛快；985体育生IPO材料泄露事件，则让小镇做题家们愤懑不已；余雷自杀，林强被抓，结构化们难免会瑟瑟发抖，但是又给错过结构化的那些人带来一点小庆幸……这一年，债事很多，似繁花般锦绣，然而终有落尽之时，尘土才是最终的归宿。
2024已经过去，接下来的2025会怎样？市场看起来并不乐观，祝福各位能得到一份好运气！
