美国经济周期
美国目前正处于自2020年开启的投资周期中第二个库存周期的尾部。根据制造业设备折旧情况，本次去库存阶段将至少持续到2025年第一季度末。设备使用年限同比走势提示美国在2025年底之前发生衰退的概率较低。未来当非住宅设备使用年限同比连续下行时，美国步入衰退的压力将增加。
从美国非住宅设备的使用年限和非金融企业杠杆率的运行规律来看，本轮投资周期中将存在第三个库存周期。根据美国非住宅设备使用年限同比均值与投资周期间隔的推算，本轮投资周期或将运行至2027年—2029年结束。
朱格拉中周期（以下简称“投资周期”）[1]指经济社会存在的7至11年的周期性波动，可分为复苏、繁荣、衰退、出清四个阶段，反映了设备更新和资本投资的动态演变规律。复苏期非住宅设备投资同比转正，企业去杠杆结束；繁荣期非住宅设备投资同比保持正值，企业开始加杠杆；衰退期非住宅设备投资同比转负，并持续恶化，非金融企业杠杆率被动上升；出清期非住宅设备投资同比负值，但开始好转，非金融企业开始去杠杆。
投资周期内又嵌套了基钦周期（以下简称“库存周期”）。库存周期是最短的经济周期，通常为3~5年，根据工业产成品库存的波动可分为主动补库、被动补库、主动去库、被动去库四个阶段。主动补库阶段需求和库存同步上升；被动补库阶段需求回落、库存继续上升；主动去库阶段需求和库存同步下滑；被动去库阶段需求回升、库存继续下滑。
本篇报告尝试从设备折旧和使用年限的视角探索美国本轮投资周期的进程。
一、设备折旧情况与库存周期
固定资产折旧率指一定时期内计提固定资产折旧额与固定资产原值的比率，通常设备使用强度越高，折旧率就越高，反之亦然。
美国目前正处于自2020年开启的投资周期中第二个库存周期的尾部。美国制造业的设备折旧波动情况大约领先库存周期8个月。从微观经济的企业生产工序来看，企业先使用设备投产并计算了折旧，然后才逐渐有产成品库存量的积累。根据制造业设备折旧情况来看，本次库存周期需求下滑的被动补库存和主动去库存阶段将至少持续到2025年第一季度末。那么本轮投资周期是否存在第三个库存周期呢？
20世纪60年代末至70年代末，美苏冷战期间军民两用技术升级延长了生产设备平均可用年限，使得设备使用年限和折旧同比双双上行。在此外的其他时间段内，美国非住宅设备使用年限同比与折旧同比基本呈反向关系。当设备使用年限上升时，设备剩余价值降低、维护支出减少、折旧费用下降，往往对应着经济运营压力增加的时间段。
非住宅固定资产包括非住宅设备、土地、厂房仓库、运输工具等。美国非住宅设备和固定资产平均使用年限同比的趋势相似，二者通常在衰退前最后的繁荣/泡沫期下滑（淘汰旧设备、购置新设备），此时对应投资周期的复苏期和繁荣期；随后在衰退期间上升（维修续用旧设备）。根据美国1925年至今的16次衰退进行条件概率统计，设备使用同比年限下滑随后两年发生衰退的概率约为63%，固定资产使用同比年限下滑随后两年发生衰退的概率约为45%，可见设备使用年限的下滑对于衰退的指示性更好。设备使用与库存周期更为相关，固定资产里面除了设备还包括厂房等，因而有时候会领先于设备投资（关系不稳定）。因此在最新的设备和固定资产使用年限同比走势相背离的情况下，可以设备使用年限同比为准，认为美国在2025年底之前发生衰退的概率较低。
2022年8月，美国出台《芯片和科学法案》，鼓励半导体制造业上下游企业置地建厂，使固定资产使用年限同比下降。企业购置新设备略滞后于兴建厂房等固定资产，导致法案颁布至今的设备和固定资产年限变动方向相背离。未来大批新设备购置落地，将使设备使用年限下降，进入本轮投资周期最后的繁荣阶段。未来当非住宅设备使用年限同比连续下行时，美国步入衰退的压力或将增加。
二、设备使用年限与投资周期
2.1 行业细分
整体来看，1950年至今美国非住宅设备平均使用年限约为6.97年。在经过滤波处理后，美国非住宅设备平均使用年限的波动整体领先投资同比2至4个季度，并且每三个波峰后的波谷大致与美国房地产强弱周期的切换节点相对应。同时，设备平均使用年限与非金融企业杠杆率同比波动呈反向运动关系。当设备平均使用年限降至波谷、非金融企业杠杆率到达波峰时，投资周期进入繁荣期，此后往往盛极而衰。目前非金融企业杠杆率仍在负值区间，出现筑底回升趋势，距离回到正值波峰还存在第三个库存周期空间。随着企业在下一个补库阶段增加杠杆、购置设备扩产，或促使设备平均使用年限回落。同时，这也将是2000年后的第三个波峰，本轮投资周期进入衰退期很可能与房地产周期由盛转衰的时间窗口重叠。
分行业来看，美国非住宅设备可以分成信息设备、交通设备、工业设备和其他设备。按最新投资规模占比排序：信息设备（33.2%）>交通设备（24.2%）>工业设备（21.3%）>其他设备（21.2%），其中1950年至今的信息设备投资比重整体呈扩张趋势，交通和工业设备投资比重整体呈收缩趋势。按最新使用年限排序：工业设备（9.8年）>交通设备（7.1年）>其他设备（6.2年）>信息设备（4.5年），其中1950年至今的交通设备平均使用年限整体呈下降趋势，信息、工业、其他设备平均使用年限呈增长趋势。
虽然四个细分行业设备使用年限的波谷出现节点不完全相同，但波动基本符合三峰成组的规律。其中，截至2023年底，仅信息设备的平均使用年限仍有上升趋势，交通、工业、其他设备的平均使用年限已经出现筑顶迹象。这意味着三个平均使用年限更高的行业很可能从2024年起已经开始带动美国非住宅设备平均使用年限下行。假若2000年后除信息设备外的平均使用年限的第三波峰已在2023年底出现，那么根据设备平均使用年限历史下行波段的平均值（约15个季度），第三峰后的波谷最早可能发生在2027年第三季度。即投资周期最早在2027年第三季度进入衰退时间窗口。
2.2 周期间隔
在过去七个投资周期中，美国上一轮投资周期非住宅设备使用年限的增加幅度与本轮投资周期的持续时间呈正比关系，即当上一轮投资周期中的设备老化越严重时，本轮投资周期中的企业越倾向于扩大投资、更新生产设备，从而形成“长周期”；反之亦然。2009年至2020年投资周期中非住宅设备使用年限下降了0.2年，意味着本轮投资周期持续时间偏短（未考虑技术革新可能带来的大规模设备更替）。以线性回归为参考，相对应的本轮投资周期月数为约在115个月，即本轮投资周期预计在2029年第三季度结束。
三、结论
根据美国制造业设备折旧情况，本次第二库存周期需求下行阶段将至少持续到2025年第一季度末。设备使用年限同比走势所提示的美国在2025年底之前发生衰退的概率较低。未来当非住宅设备使用年限同比连续下行时，美国步入衰退的压力将增加。
从美国非住宅设备的使用年限和非金融企业杠杆率的运行规律来看，自2020年开启的本轮投资周期中仍然存在第三个库存周期的空间。根据美国非住宅设备使用年限同比均值与投资周期间隔推算，本轮投资周期或将运行至2027年—2029年结束，结束时或伴随地产周期的下行带来大规模衰退。
注：
[1]详见《兴业研究国内宏观报告：一文读懂朱格拉周期》《兴业研究海外宏观报告：美债中长期配置窗口与点位探讨》。
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