最近，一篇名为《一场踩踏式、挤兑式强退潮正在中国一级股权市场发生》引起了“行业共鸣并快速传播”，作者感慨“真实陈述行业现状”不被允许。
但在我看来，这篇文章的逻辑推演和论证力度不足，以偏概全，其分析过程中夹带个人情绪和私货，且作者的经济学水平不高，对行业现状的描述和归因完全经不起推敲。
文章开头提到的几个项目，其论证过程和论据”非常有意思、耐人寻味”：
作者用几个简单的例子试图论证“国资PE严格执行回购协议要求“强退”、导致企业现金流紧张、正常经营受到影响“这一逻辑，并推演出“踩踏”将会因国资的介入在未来上演。在我看来，这一叙事并不能成立。
两个最简单的逻辑错误
1、以偏概全：作者在文章中试图通过自身经历的个别案例（如国资强行要求回购）来推导出整个市场的总体状况，这种推论存在明显的局限性。
一级市场涉及的行业众多、资方背景复杂，即便是国资，不同地区、不同基金都存在着显著差异。以偏概全、煽动情绪大可不必。
假设我举出安徽合肥政府连续产业投资成功，2007年用全市三分之一的财政收入投资京东方、2011年用100多亿投资长鑫/兆易创新、2019年投资新能源，上海市政府长期投资半导体产业的例子，而作为对比，民间资本在行业景气度最高的时候先后蜂拥到所谓的金融科技和新消费赛道，助推行业泡沫，同样可以构建出一个国资在产业风投上助力行业长期发展、而民间资本相当短视的叙事。
但这种结论的得出显然极其不负责任。一个健全的市场中，国资的稳健性和民间资本的灵活性都是不可或缺的。
因此，作者所说的“未来几年国资GP将是做 kong 中国一级市场的最大群体”这一结论论证过程不成立，完全是危言耸听。
2、国资在有明确的协议和合同基础上，要求触发回购并无任何问题。
如果协议不严格执行，当初签的意义何在呢？更通俗点讲，同意延长回购是人情，不同意延长回购是本分。
问题是，国家的资金能拿来作为人情吗？谁来担责呢？一旦开了这个口子，利益输送怎么办呢？
企业接受投资，附带有资方的约束，并需要根据市场环境调整融资行为和经营模式，这是企业经营者应该承担的义务和责任。
有约在先，不能根据经济周期调整，临到头因为现金流吃紧、无法履行合约、需要收缩业务，这个锅扣不到国资GP头上，而是企业经营者应该反思其战略眼光和决策质量。
不触发回购的潜在问题更大。
作者给出的案例缺乏翔实的经营分析和财务数据支撑，只是用很简单和概括性的词语，强调了被投企业基本面“经营良好、高光无限”，其所在的行业符合“科创性、战略性”。
事实真的这样吗？我有以下疑问：
1、企业这么好，为什么需要“降低估值才能融资”呢？
2、国资不强行要求回购，“预算软约束问题”不就会长期存在于一级市场的被投企业吗？这时候企业经营者怎么会有动力重视经营质量和风险管理呢？
如果回购协议可以放松，企业和其他投资人会对市场的激励机制产生依赖，降低市场参与者对风险管理的重视。例如，企业可能会放松对财务健康的管理，期待国资在出现问题时进行救助。这种扭曲可能导致市场上充斥着“僵尸企业”，无法被市场淘汰，从而影响资源的有效配置。
3、道德风险怎么规避？
在不要求回购的情况下，企业和民营一级投资人可能会利用国资的资金和资源获取短期利益，而不承担相应的长期风险。这种情况可能包括但不限于以下三个方面：
拉高估值，套取现金：企业和民营投资人可以通过操纵企业的估值，在资本市场上夸大企业的成长性或潜力，从而吸引国资的投入。一旦资金到位，他们可能通过各种财务操作套取资金，而不专注于企业的实际运营和发展。
短期套利，规避责任：在获得国资支持后，企业和民营投资人可能采取短期套利的方式快速退出，例如通过股权转让或其他方式实现短期内的高回报，而将长期风险转嫁给国资。在这种情况下，国资可能成为“接盘侠”，承担企业后续的经营风险和财务压力。
滥用国资信贷：企业可能借助国资的信誉和资源，通过滥用信贷工具获取更多的融资，而这些资金未必真正用于企业的核心业务发展。
上述“道德风险”所导致的国资受损事件数见不鲜，作者避重就轻，大篇幅叙述真假难辨的“错杀”个案，对放松回购导致的潜在风险只字不提，不免令人怀疑其动机。
国资GP的决策专业性
拆解到这，该作者所费劲构建的叙事已经不攻自破，再看一些作者的其他吐槽和我的回复：
1、国资GP的集体投资决策模式降低决策质量，这个结论本身就有问题。
-集体决策的本质在于平衡风险与利益，不同视角的决策者可以提供更多元化的意见，从而减少个体决策可能带来的偏颇。
-民间资本也有很多采取的是投委会共同决策的模式。
-更重要的是，集体决策并不等同于保守决策，很多国有资本主导的项目仍然取得了超预期的回报。参考合肥市、上海市、深圳市政府的投资项目。
2、专业性堪忧：“很多没有做过投资，甚至连最基本的 IRR、存货减值、数字芯片和模拟芯片的区别等行业常识都要重新学。”（作者原文）
-IRR、存货减值是很简单的事情，只要想学基本上可以在短时间内快速掌握。
-覆盖赛道不同，类似“数字芯片和模拟芯片的区别”这种产业专业知识，除非具备产业背景，否则一级投资人也主要是通过打专家call、案头研究、现场调研来做行业研究和了解，新兴产业覆盖不足无可厚非。很多一级机构的LP不也是先开会听研究员汇报迅速掌握信息的吗？这有什么可指摘的？
-嘲笑国资投锂电和蜂巢，前几年你们民间资本头部机构投新消费的人如何了呢？个例对比不能说明问题，我也相信国资和民资都是一级市场不可或缺的力量。
3、只要国资 GP 头上悬着巡 cha、审 ji 这两个达摩克利斯之剑,都不可能做到“尽职免责”
-这段话我完全不可能理解，没有外部约束，利益输送空间迅速增加，难道就能勤勉尽责了？
综上所述，光是这位从业者在控诉时所体现出来的逻辑推演能力和对经济学原理的掌握程度，我并不相信他能够对当前的一级行业形势作出全面、客观和真实的评价，更不用说他的建议合理性和可行性。潮水退去，方知谁在裸泳。
“天公不语对枯棋”
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