徐朝华：万字长文详解上市公司市值管理理念：认识论模型+90分钟视频
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2024-12-19 08:15
北京
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作者 | 和恒咨询
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和恒咨询在资本市场上首次提出“市值战略”概念，出版了业界第一本市值战略专著《市值战略：上市公司市值战略管理有方法》，有幸服务了央企控股上市公司市值管理试点单位。和恒咨询对市值管理的认识论、方法论、实践论体系，获得了诸多业界实务专家、上市公司的肯定与认可。本文详细介绍和恒上市公司市值管理理念。万字长文，建议收藏。
“市值管理”是上市公司回避不了的课题。有不少企业家会说，我专注做好“供研产销”，老老实实抓实业，“市值”不重要。但资本市场有它独特的运行逻辑，与企业业务运行机制不同。上市公司需要打通业务与资本之间的勾稽关系。这其实就是市值战略非常重要的三个层次：第一个，我们要看公司本身的业务逻辑；第二个，我们要理解资本市场独特的自我运行逻辑；第三个，企业做市值战略，就是要把公司的业务战略与资本战略结合起来，让资本市场形成对企业价值认可的共识，并对公司未来发展提供支持。先说下我对资本市场的看法。当前资本市场明显形成了两条主线。第一条主线是以沪深交易所为代表的，主要工作重心是存量上市公司高质量发展，本质上就是存量提质的主题，这意味着我们有很多沪深交易所的上市公司未来工作的重心大概是3个方面：1、业务的持续增长和高质量的发展；2、通过战略转型和升级实现业务逻辑以及资本市场认知的调整；3、引发大批上市公司卖壳、退市、破产重整者是债务重组。这是我认为的沪深交易所当前和未来比较长的一段时间内的工作主线。第二条工作主线是以北交所代表的，工作重心是增量扩容。目前北交所200多家上市公司，这个群体没有形成足够规模体量的话，北交所的活跃程度还是打不开。这也是一个特别现实的问题。今天分享的内容就是，在当前资本市场两条发展趋势之下，我理解的上市公司如何规划、设计市值战略。需要注意，无论公司上市与否，大家一定要清楚，保障公司有效、健康运转的底层认识是，把产品和服务卖出去、把钱收回来。企业登陆资本市场成为上市公司后，面临一个非常重要营销问题，就是把企业的投资价值卖出去。也就是说，我们得让资本市场理解、认识并达成共识，认可我们公司是值得投资的。这项工作跟卖产品卖服务式完全不同的。卖产品卖服务通常由公司的市场销售部门或者市场营销部门来解决的，但卖公司的资本价值是公司的董办来做的。客观讲，董办做这项工作并不容易， 比如信披的合规、必要的资本运作、投融资、并购或者业绩提升/反转，都会涉及到上市公司的各个职能部门和各个业务部门，需要在部门之间做有效地统筹和配合。当把“板子”完全砸在董办这个环节上，其实有点为难（董办）了。上市公司的董事长或者实控人会对董办说，为什么我们的股价跌跌不休、为什么我们的市值上不去......客观上讲，光靠董办一个部门、一个职能口的力量根本解决不了这个问题。这也是为什么市面上有很多人打着做市值管理的旗号，更多的都是做动作，而且是做一些比如操纵价股价、内幕交易等动作，用这种式来做（市值管理）。这是一个特别大的问题，好像感觉很有用，但是你怎么打上去就会怎么被打下来，同时因为踩了红线又会导致监管机构对上市公司不认可或者出具否定性评价。真正的市值战略确确实实需要由董办来牵头，同时需要董办有统筹整个上市公司的高度，这也是为什么我说市值管理要站在战略的高度去讲。“市值管理”不是董办一家工作能展开地了的，它必须是一个一号位工程，系统地展开。董办只是牵头和执行体系。从去年开始国务院国资委推行了央企控股上市公司市值管理的试点单位的工作安排，很多中央企业甚至是地方国有企业开始对上市公司的市值进行考核。基本考核的就是董办（工作），有些考核的是股价增长幅度、公司市值表现、与对标公司的市值差异，还有些公司直接把流通股中机构占比作为考核标准了。这种考核思路不对。首先，董办做好信披和合规就不错了，再让他们背那么多的考核，真的不那么容易；其次，这些考核指标都是动作，或者说是技术，在基本面上没有真正有效地赢得市场的认可和共识的话，其实是做不到的。怎么解决呢？需要彻底打开公司的供研产销体系，这就会涉及到竞争、（战略）安排等方面，所以我觉得做市值管理需要上升到战略的高度，系统地去统筹。所以市值战略这件事情，它本身就是一个结构化、体系化、主动型的管理动作。下面我们逐项说一下。
首先，第一个话题，思考问题要离钱近。这个非常关键。讨论市值战略这件事，非常重要的出发点，甚至可以说唯一的出发点就一个——公司如何更好地值钱。资本市场看一家公司是否值钱，到底看哪些维度？思考问题离钱近，企业会涉及到钱的多少个层次和维度结构？
我认为，公司在整个高质量发展过程中，思考问题离钱近至少要包括这几个层次：第一，解决好公司如何更好地挣钱。做好“挣钱”这件事，是做市值战略非常重要的出发点。也就是说，要解决企业业绩增长/业绩反转，业务能够带来正向现金流、业务带来有竞争力的利润等问题。“挣钱”至少包括上市公司的行业选择。选择什么样的行业本身就直接决定了公司大概能挣到什么样的利润水平，尤其是看毛利率指标的时候，（行业）是一个非常重要的维度。其次，产业选择也直接决定了公司发展前景（与行业发展前景一致），尤其是行业的周期性、产业技术迭代、产业链环节、商业模式（重资产还是轻资产）等，这些都决定了公司能否更好地挣钱。绝大多数上市公司登陆资本市场，赛道就已经是既定的了。这是当下为什么很多上市公司讨论战略转型或者升级的原因——既定的路走到头了。当然，并不是说企业必须换赛道，既定赛道中如何更好地挣钱，还可以在产业动态、产业结构、供需关系、竞争格局、技术路线等变化中寻找机会。在低增长强竞争时代，挣钱特别不容易（好多公司利润率已经特别低了），既然挣钱不容易，我们能不能有效地省钱呢？这就是我认为的企业思考问题离钱近的第二个层次。“省钱”就是企业围绕着效率和效益这两个维度展开工作。一种方式是成本优化、财税筹划、精益管理、组织流程优化等真金白银地省钱；一种是把运营效率或者经营效率提上去。企业思考问题离钱近的第三个层次是解决怎么分钱。分对内分钱（如何更好地激励团队，包括当下的薪酬绩效、中长期的股权激励等）和对外分钱（包块上市公司分红、投资回报、股息率等）两个维度。值得一提的是，分红是资本市场上的一种强信号。有些投资人不追求大起大落，他追求稳健平衡。那他会看什么指标呢？A股资本市场上有家上市公司——长江电力。它没有题材、故事，商业模式极其简单，资产结构也非常清晰，只要长江水库不枯竭，轮机就在转，发电就会持续，另外设备的折旧也早计提完了，公司“穷”的只剩下钱了。如果他每年大比例的分红，投资人会觉得持有这个公司至少能跑赢银行的存款利率。甚至有时候，资金方的集体共振会带来更高的回报率。大家看看长江电力的K线走势图，自从上市股价就没回调过，真可谓“一路向北”。我核心想表达的是，分钱这件事，是上市公司可以主动做选择的（虽然监管机构也有一些强制性的分红要求），不同的分红比例、分红频次，会带来投资人对公司不同的价值认可度。为了更好地挣钱，企业就可能会有调整业务结构、优化业务布局、新增战略投资项目、扩张产能或者并购等动作，这些都是需要花钱的。上市公司花钱的动作，资金方会结合行业发展给予不同的关注度和评判。首先，花钱一定要花到点子（战略指向）上。比如行业产能已经过剩，企业还在花钱扩产能，这钱就花的不是地方了。其次，花钱要确确实实能为企业挣钱。话讲出来，大家觉得道理非常简单。但很多上市公司都在做这样“无效”的事情。上市公司蹭热点、讲故事、玩题材，说白了就是做动作，搅动市场一时兴奋，长远看没有（经营、业绩方面的）结果。花钱要符合战略逻辑，要符合挣钱的效益结果兑现上。跟花钱密不可分的是融钱。对于上市公司来说，从哪里拿钱，自有资金还是借力资本市场融资（债或者股），拿多少钱，做什么事情，过程中做哪些规范性动作，追求达成什么结果，也都会对上市公司值多少钱产生影响。探讨上市公司市值战略，我们要以值钱这样的一个出发点和最终结果来进行系统的思考。但值钱首先要解决好公司挣钱、省钱、分钱、融钱和花钱这个体系，所以思考问题一定要离钱近。这个时候我们就可以反思下了，为什么很多上市公司做了那么多的动作、发了那么多的公告、做了那么多场的路演，苦口婆心地说公司如何值得投资，但市场没有反应呢？企业要反思你思考问题离钱近不近。这里大家可能会疑惑，资本市场有它自己的一套认知逻辑，公司很挣钱但不一定值钱。上市公司该怎么办？举个例子，有家做传统业务的公司，营收规模、利润质量都特别好，但资本市场觉得它不性感，没故事没题材，业务简单一眼可以看到底，公司发展就是稳定地挣钱。董办人员也很郁闷，公司要不要搞个性感的业务线呢？这对于企业来说，直接动摇了它在资本市场中的定位。其实完全没有必要。对于上市公司来说，刻意迎合资本市场追热点的诉求，是一个特别不好的迹象。而且企业追求热点的频率、幅度越大，透支资本市场对企业的信任就会越多。大家会形成一种认知——这家公司真会讲故事、天天蹭热点。时间长了，企业会让市场不感冒了。我建议这家公司呢，不要迎合资本市场，虽然它有自己的认知逻辑。长远地看，资本市场一定会有一块“田”，属于没题材、没故事，但非常挣钱的公司。企业需要解决的问题是，让市场看得懂我们、解决好分红，赢得稳定、确定的投资回报预期。上市公司不要迎合千差万别的投资心态。重要的是找到什么类型的钱认可公司的价值。以上就是我为什么说探讨上市公司市值战略时，思考问题要离钱近。下面继续展开。二、成长性是基础，从线性增长到几何增长，再到指数增长
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资本市场看一家上市公司价值非常重要的一个底层指标是“成长性”，但“成长”对于很多上市公司来说是非常难的。我们有相当一批公司，非常努力地成功登陆资本市场后，在既定赛道上继续优化供研产销、提升效率、创新产品、升级技术。这些动作有用吗？非常有用。这是上市公司资本价值的底层依据。但是，这很难让资本市场对企业有大的期待。赛道不性感、商业模式不亮眼、增长预期看得见，有一批钱是不喜欢的，但如果你就在存量市场里进一步提高把市场集中度，进一步打开产业格局，把市场定价权拿到手中，成为这条赛道的绝对龙头或者这条赛道的看坟人，这也是完全可以的。但大家要清楚，企业在运营效率上扎扎实实地做，本质追求的是线性增长。对于传统行业的线性增长，长期是否有投资价值我们最重要的是看市场占有率、行业集中度、定价权、头部稀缺位置等。（线性增长）这个过程有可能靠自然增长，有可能是借助外力，比如并购扩张，快速地在既定赛道上奠定江湖地位。这就是为啥有些看上去不咋行、模式也非常简单的上市公司仍然值得长期价值投资追捧的原因——这条赛道上，公司有足够的定价权。举个例子，A股资本市场上有个细分领域——锑，它最主要的用途是制造耐火材料、阻燃剂。锑全球80%-90%的产能在中国，中国70%-80%的产能在两家公司手里—央企五矿和辰州矿业（后被湖南黄金整合）。在锑这个细分市场，如果五矿和湖南黄金联手，是有绝对市场定价权的。锑的下游是建材领域，受建筑行业、房地产行业、大型基础设施建设等领域周期波动的冲击和影响。但是（锑领域）玩家太少了，所以好多资本也是非常关注的，跟进一轮（周期利好），吃一波红利。所以，像五矿和湖南黄金，它们做好运营管理，不断扩产能就好了，当产能达到极值，公司之间的市场份额对比以及定价权较量就非常重要了。总结一下，运营效率是上市公司成长的底层（基础），但上市公司想做市值管理或者市值战略升级时，却把注意力过度地放在运营效率提升上，这是有偏差的。运营效率再努力也是勤奋的事儿，所以才有那句话“与其让猪上树，不如买个猴”。换句话说，你再努力，不可能“改命”。基因和赛道都是既定的了，此时上市公司最重要的是考虑结构效率。比如为了把运营效率打开，公司可以调产品结构、市场结构、客户结构、组织人员结构，这是一种调结构。还可以从A产业走到B产业，真正实现转型和升级，或者调整股东结构（把原来的股东结构和成分优化、调整，资本市场对公司价值会产生认可度的差异）。相较于运营效率，我认为结构效率更重要。围绕结构效率做企业成长性安排时，指向的增长是几何式增长。但只有几何式的增长是否就够了呢？其实还有一种更“高级”的——指数级增长，即放大资本的杠杆效率实现资本价值的最大化。所以看上市公司市值战略，考虑增长问题时，企业一定要设计，是要线性增长（提升运营效率）、几何式增长（提升结构效率）还是指数级增长（提升资本效率）。这直接关乎企业的市值表现。企业从40亿的市值涨到100亿，从100亿看300亿，从300亿开始惦记1000亿时，靠线性增长挺难的，除非有非常高的技术壁垒、绝对的市场稀缺性等这类门槛，资本市场才可能愿意给出足够高的议价空间。但绝大多数上市公司是没有这个能力的。既然绝大多数企业不具有这种能力，要实现市值不同层级的跃升，在成长性安排上，就要不同——确保运营效率的基础上，打开结构效率，提升资本效率。比如年产能100万吨、年销售收入20亿的企业现在30亿的市值，希望三年后市值达300亿，这意味着什么？企业运营效率得提升多少，收入、利润、资产结构得调成什么样子。靠挣点钱攒下来、再挣点钱再攒下来，攒够了做投资，能实现吗？不能的。这就是为什么我们做市值（增长）战略定目标时上来就从结构效率切入的原因。结构效率是拉升运营效率、放大价值非常重要的切入点，同时，结构效率也是支撑资本效率非常重要的立足点。年底做计划，定了下一年的业务目标，今年营收100亿，明年努力干到120亿。但是考核董办或者资本团队的时候，你给人家定的是市值得从100亿涨到300亿。对业务团队提出的是20%的增长要求，对资本团队提出的是倍数级的增长要求，合理吗？你考虑下，市盈率倍数不变的情况下，你净利润的表现能支撑得住那样一个市值规模体量吗？所以，做上市公司的战略规划，是用市值战略倒推、反向要求业务战略，同时做好资本战略。三、上市公司的市值战略定位、设计与规划，需遵循三句话
先说一个观点，上市公司做市值战略定位和规划，一定要遵循三句话：1、让资本市场看懂你。你是一家什么公司，向资本市场简单、清晰、直接传递了什么标签，这个对市值是有影响的。我常举一个例子。我遇到过一家公司，他们说自己是基于5G通讯技术，实施人工智能和大数据算法，抢夺家庭娱乐消费场景的高科技企业。这家公司说清楚自己是干什么的了吗？问到后面才知道是做机顶盒的。直接说做机顶盒的又不丢人，干嘛弄这么一堆词儿。这个客户说了，我这么说可以成功吸引你的注意力。其实，我的感觉是，你上来就敢编这么性感的大词，你团队的心思用的有点偏。我对你没兴趣了。我关心的是业务模式、赛道选择、核心竞争力、关键成功要素、成本结构、资产结构、未来成长性、业绩爆发点、时间窗口、资金认知态度等。客户就疑惑了，这些会不会不性感。的确不性感，但你天天讲性感，吸引来的都是烂人，玩一把就跑了。你今天股价涨，明天股价涨，后天股价大跌，又回来了，对你公司和团队来说有什么实质意义？
企业登录资本市场一定要有一个非常清晰的战略定位，就是一个别人看得懂的标签。
再举个例子。有家公司说自己是做产业互联网的。词儿好大呀。具体做啥呢？客户说我是基于数据中台做产业互联网。到底靠什么挣钱呢？他说我们是做PCB线路板的，但是我们要在这条赛道上搭建生态化、平台化的战略。我们公司少说也得是1万亿的市值。我继续追问，看你的产线规模撑不住营收规模呀？客户说我是靠贴牌（不是自己研发自己生产）。问题大家看出来了吗？客户给自己定了位（产业互联网），也选了一个具体场景（PCB线路板），但是往财务指标上看，却是一家贸易类公司。
我想表达的核心是，之所以很多上市公司觉得自己很好，但是资本市场就是不感兴趣其中一个很重要的原因是，上市公司并没有客观、准确、及时地跟资本市场进行有效的沟通，资本市场对公司的投资价值、发展战略、未来前景等没有共识。上市公司是不是真的能够把公司的技术语言翻译成业务语言，把业务语言表达成财务语言，最后用业务语言和财务语言来回应资本市场，形成资本认识，非常关键。再强调一遍，用资本语言统筹总结技术语言、业务语言和财务语言，非常关键。上市公司能被资本市场看懂，是他们真金白银往前迈一步的前提。有些企业还会说，要搞神秘，越看不懂越好。大家一定注意了，资本看不懂可能就不看了。当然还会存在另外一种情况——我看懂你了，但你也不过如此，所以我就不买了。这其实就是上市公司做市值战略时，解决了能被看懂的问题后，如何赢得资本青睐的问题。这就是上市公司做市值战略定位和规划时遵循的第2句话，让资本市场接受你。看懂你，并不意味着接受你。比如说，企业选择了某条赛道，但资本市场不认为企业的商业模式更有竞争力，或者资本市场认可企业的赛道和商业模式，但不认可技术路线。能被资本市场接受，需要三个层面达成共识——资本市场怎么看我、我怎么看我以及我怎么做我。资本市场有自己的认知逻辑，企业也有自己的一套认知逻辑，我们如何有效地令企业的业务逻辑和资本市场的认知逻辑达成共识，以及达成共识的点、逻辑和自洽程度，是非常重要的。但是资本最终买的是企业的未来。上市公司战略必须能够在过程和结果上让资本市场有信心，即战略能落实能实现。能落地，意味着上市公司在战略执行过程中的一次次动作可以令资本市场增强信心、财务数据可以确认企业说过的话是可以有效实现的。动作可以一次次达成共识解决“未来”的问题。这就是上市公司做市值战略定位和规划时遵循的第3句话，战略能实现。天上飘的钱再多，5300家上市公司一分，落到个体上市公司身上的依然非常少。所以上市公司做市值战略本质上就营销企业的资本价值，即做市场，赢得资本认可、做品牌，赢得资本长期信任、做销售，资本真金白银买公司股票。四、一个 模型，探讨上市公司高质量发展，从业绩增长到价值增长
我用这个公式探讨上市公司市值管理：市值=利润×市盈率。当然还有一个公式：市值=股价×股本数，这个公式啥意思？做市值管理就是操纵股价、做市值管理就是调股本。用这个公式推动市值，上市公司就会剑走偏锋。这特别不好，我建议是回归到“市值=利润×市盈率”这个体系中来。根据“市值=利润×市盈率”这个公式看，上市公司提高市值的方法可以是：1、市盈率不变的情况下，壮大净利润；2、净利润不变的情况下，提高市盈率的估值倍数；3、既做利润扩大，也做倍数提高。下面我们展开说一下。净利润从哪里来？我认为一种是挣出来的，一种是省出来的。这就又回归到了思考问题离钱近了。在挣钱的维度上至少包括三个层面：1、行业不一样，上市公司所处的行业利润水平就不一样；2、在行业中所处的位置不一样，上市公司的利润水平也不一样；3、行业一样、行业位置一样、产品也一样，但商业模式不同，企业挣的利润点数空间有差异（个性化定制PK标准化产品大规模生产驱动销售）。赛道选择利润有差异、赛道中的环节位置选择利润有差异、赛道环节中的商业模式构建利润有差异，是不是也就直接决定了公司的净利润的来源是不一样的。其实在公司做出选择的那一刹那基本就决定了能挣多少钱了。这也是为什么用结构的思维看公司的增长性，比看供研产销更重要些。另外，做完选择，想挣钱就必须进行市场突围，势必要考虑产品的竞争性、技术含量、成本优势进而精细化管理。所以说，挣钱一部分、省钱一部分，支撑了公司的净利润来源。资本市场会看得到公司挣钱的方式、未来的增长空间、发展前景在什么位置，再结合对行业时间窗口、业绩的拐点的预判，从而决定了它愿意给企业的忍耐（等待）时间。这就是上市公司提高市值时对净利润的考虑。在思考提高市盈率倍数时，也有很多要素。第一个，股东或者说股本结构、股权比例。先说股东或者说股本结构。上市公式来回调整实际控制人、公司治理也不规范，大家是不是对你就没信心，不愿意给你一个稳定的、高估值的状态。股东结构里到底有谁（比如是汇金、平准基金或者是国家队的社保基金）、流通股股东结构里谁当你股东，无形中对公司的资本价值会产生差异。国家队的钱成为公司流通股东中的权重股东，大家会说这家上市公司大概率是一个国家队看好的优质白马股，长期稳健、持续经营、回报可预期；如果说流通股股东结构里出现了知名基金管理人，大家会认为这家上市公司是明星基金股，可能会有爆发性，也可能会有倍数级增长；但流通股股东结构里出现了杭州滨江大道某证券公司营业厅涨停敢死队的几个席位，大家会怎么看这家公司呢？大家会觉得你是个妖股，还是远离吧。上市公司进行资本价值管理，思考市盈率问题时非常重要的是要考虑优化流通股股东结构。这也是为什么在个别省份的国资委考核国有上市公司市值管理过程中有个指标是流通股股东结构中机构持仓比例，再细的话要看具体是什么机构、持仓的比例、时长。这种考核如果成为趋势，董办的压力就更大一点了。当然，在原始股东或实控人这个层面上调股东结构，在一定程度上也会引起资本市场对这家公司新的战略定位、新的发展方向、新的成长逻辑的期待。除了股东/股本结构还要看股权比例。当股权比例多与少直接决定了公司话语权时，其实反映的是股东的战略意图，通过股权比例和公司治理席位，落实到公司的经营管理体系上。当然还有一个就是股权激励。上市公司有没有推股权激励，直接决定了某一类钱对这家公司的期待值和认可度不一样。资本市场上就有一种投资力量喜欢看：第一这家上市公司的中高层团队都持有股权激励；第二目前的股价表现已经跌破了股权激励的成本价。大家会想，公司的中高层一定会要认真努力改善公司业绩，让股价重新回归到合理的位置。既然他们会更努力，我们（资本）就搭个便车。这类资本称之为金融行为学。这看的就是利益的共同体是打在了相向而行还是相悖而行的过程中。第二个，成长模式。成长模式跟商业模式直接相关，公司靠自然增长还是靠外延扩张，这直接决定了公司的成长速度和节奏完全不一样。用三年、并购的手段，快速壮大到百亿级销售规模，还是用三年、滚动增长，做到30亿的销售规模，资本市场对此的期待值肯定是不一样的。这就是资本市场对成长性的预期会因为成长的策略和路径不同而存在差异。第三个，公司是否善用产业周期、资本周期的利好。换句话说，公司能否对冲周期。像煤炭，是特别典型的周期性行业，尤其是动力煤。这类上市公司挖出来的煤就是卖给火力发电厂，存在非常典型的周期波动。煤炭价格低，火力发电厂的利润水平就高。大家就会“冬炒煤夏炒电”这么玩。怎么去对冲这个周期波动呢？，如果你单纯只是挖煤企业，行业产能严重过剩时，煤卖不出去，你再怎么加大力度做客户关系、再怎么加大销售力度，这其实都是在做运营层面的改善。但你是不是可以调动一部分资金直接收购一些火力发电厂，直接用资本的纽带解决公司业务上的对冲关系。企业控股了很多火力发电资产后，当煤炭价格低，但我火力资产的利润就高；当煤炭价格高，我火力资产利润水平会低一些，但并表加在一起，总盘子还是非常合理的。这是一个非常典型的、用产业链延伸手段对冲周期波动风险的一种方式。在周期性行业中不做这种对冲，公司真的是两头受制约。再举个例子，比如水泥行业，下游是大基建和房地产，也是个周期性波动的行业。水泥公司怎么做产业链延伸呢？进军房地产？进军型材、建材？大产业都不好，用产业延伸的手段是对冲不了周期的。如果你手里的钱足够多，有没有想过资本的手段对冲周期，以此保证账面上的收入和利润还有亮点？比如某家水泥上市公司，业绩不好，同行其实业绩也都不会太好，我就拿出一笔钱买同行（的股票），等到我的业绩回转，同行业绩大概率也会回转，我就抓这波周期。一个是用产业链延伸对冲周期，一个是用资本手段对冲周期，具体案例大家可以看两家周期性行业的上市公司，分别是煤炭与水泥，大家看他们分别做了哪些动作，市值维持在什么水平上，挺有意思的。很多企业说，周期下行通道，股价低，公司要做股权激励；股价上行，公司要做并购、定增等，这是技术。但是公司做技术动作还是要回归到业绩有持续增长上来。业绩持续增长一种是靠本身存量，一种是靠产业链延伸做大存量，一种是利用资本纽带对冲周期，实现资本溢价收益。大家不要害怕周期，重要的是用什么手段化解周期对公司的冲击和影响。要么顺应周期高速发展，要么对冲周期，确保公司在资本市场上有差异化的亮眼的表现。最后，无论你是什么样的公司，无论你做什么样的动作安排，仍然要考虑怎么才能向资本市场传达出良好的印象。这是为什么当前市值管理热，为什么当前基于市值战略做投资者关系管理成为了一项特别热的课题的原因。现在ESG这件事很热，但是投资人真的会依靠ESG做决策是否买你家股票吗？我说一句绝对的话，你ESG报告写地再好，也不是投资人下单买入你公司股票的依据。与其耗费大的精力编写ESG，我建议大家把注意力放到挖掘上市公司核心投资亮点、挖掘上市公司业务增长的内在逻辑和时间窗口、挖掘上市公司业绩扭转的逻辑和时间窗口上来。当前绝大多数的二级市场投资机构，无论是公募还是私募，他并不是用ESG作为投资决策参考。跟投资者的交流沟通重要的是让投资者认可我们过往沉淀积累的核心竞争力和关键成功要素，让投资者信任我们未来的发展规划能够客观的、有效的实现，以及我们的投资亮点，能够让投资者有清晰明确的认同度。投资者是掌握钱的人，他决定资金的流量和流向。在制定市值战略的资本市场价值传播维度上，上市公司要广泛地找到认可企业所处赛道、看好这个行业的资金，跟他做深度沟通。比如你一家白酒类上市公司，找的钱人家看的是集成电路半导体，你浪费再多的时间也没有意义。钱是分类的，有偏好的。找到了合适的钱，你怎么让人家相信你可以平滑的、顺畅地走到那个可预期的未来是一个非常重要的问题除了掌握钱的人，资本市场上还有一类群体——影响资金流量和流向的人。他手里不掌握钱，但是他说的话，资本市场会相信，而且愿意拿真金白银认可，这是一个庞大的群体。比如券商研究员、行业分析师。上市公司也要做好这个群体的有效沟通，甚至是必要的协调和管理工作。第三，上市公司作为公众公司，一项很重要的打底的工作是合规合法的做好信息披露。客观、准确、及时、公正、完整地做好信披。否则，监管机构（比如交易所）给你一个“问询函”“监管函”或者其他惩罚措施，这会影响资本市场对公司的看法。资本市场上有些专业机构，比如律师对公司出具的法律意见书、会计师出的审计报告、财经公关服务机构做的舆情管理以及价值传播的覆盖和渗透， 这些都会引起掌握资金或者影响资金的人的注意力，如果认同企业价值的塑造和描述的话，他们也会愿意把钱投出。上市公司做市值战略过程中，一定注意从规模增长走向价值增长，围绕价值增长，我们要看利润的质量和市盈率估值的理性和科学性。这个过程中做好业务的梳理和价值评估就显得格外关键了。总结一下，一家上市公司的市值战略要踩产业和资本两个市场。产业市场，最重要的是看公司的经营绩效。而经营绩效是靠管理团队和商业模式共振达成的。看上市公司的市值战略，在产业市场维度，我们看的是企业经营价值的最大化，公司围绕着业务战略展开系列动作。做业务战略需要考虑宏观形势（高速增长，还是低增长强竞争），但是对于绝大多数公司来说，你做不到一定规模和体量的情况下，你只能被动接受宏观形势，你改变不了。所以过度关注中美关系、巴以冲突、俄乌战争意义不大，除非你是外向型公司。企业更重要的是回归到产业发展趋势——产业演进路线、格局变化（高歌猛进、供需平衡还是激烈洗牌）。企业要考虑要不要下牌桌、能不能上牌桌。回归到看自己在产业中的位置。这些说的是一家上市公司的资本价值的塑造到底是怎么安排的。所以企业需要反思、还原、澄清公司的战略定位、商业模式、公司治理、运营管理、战略投资、并购重组，甚至是必要的资本动作。这一切围绕着的是驱动公司业务有效的、高质量的成长。高质量成长的结果表现就两个，一个是公司的业绩能持续增长，或者业绩反转。表现在财务上，就是营收、净利润、毛利率、净现金流、分红率等指标。二是资本价值表现，比如市盈率、市净率、投资回报率。这跟业务战略息息相关。但还不够，还需从另外两个层面上去影响钱的波动。这里指的是二级市场的钱的波动，比如基金买入一家上市公司的底层逻辑是什么呢？基本会看公司的基本面，还会看政策面（公司所处行业是政策鼓励的还是限制的），还会看二级市场的交易量。交易量上不去，不够活跃，钱对上市公司的注意力也就不够了。企业如何有效的改善交易量、改善关注度？你得说服他，我未来有前景有预期，且当下已经被严重低估，也就是告诉他目前的价格是不是合适的关键的买入节点。所以董办除了合规运作的知识体系外，还要增加一套能对业务逻辑形成深刻认知的知识系统，同时多少能站在投资人或者炒股票的人角度上去思考，他们下单买入股票的认知逻辑。有人喜欢龙头战法、有人喜欢价值投资、有人喜欢趋势投资、有人是投机主义，是不一样的。客观地讲，价值投资者越来越少了，所谓学巴菲特就学了个故事。面对趋势投资者，上市公司需要思考公司是否处在上升通道上，如果不是，公司如何回应资本市场的质疑，打消他们的顾虑，然后是如何做好价值提炼和描述，以及必要的传播。当一家上市公司具备资本市场交易价值的时候，资金的流动性和市场的交易情绪，是非常关键的。所以，不是说企业做好了业务、做好了管理、做好了规定动作，钱就天然的把注意力放在我们这儿，资金的流量就流到我们这儿。是会有“酒香也怕巷子深”的问题，同时还会有“沙漠之花”这种表现形态。你再好钱不理你，那也没办法。换句话说，与其让所有人对你满意，不如找到对你满意的那一类钱。所以我们要把投资人的结构分一下。不同财经媒体的传播口径和范围差异比较大。比如财联社，一个电报可以触达140-150家机构投资者，众多的高净值投资人。企业在做价值传播的时候，选择不同的财经媒体也会产生不同的传播效果。有些传播就只是为了传播而传播，有的是为了获取有效渗透和覆盖。这就从价值塑造、价值表现进入了资本价值传播这个环节。资本价值传播无论财关还是投关，本质上都是做营销，只不过营销的是企业的投资价值，投资人买的是你的未来。说价值传播这种营销，我们经常说的都是一些规定动作，包括业绩说明会、路演推介、研报的数量、研究机构/分析机构对我们的评级、股价涨跌幅预测、舆情管理和必要的规范等，但规定动作内容指向的价值的点，即核心投资亮点要说清楚，比如赛道长不长、利润厚不厚；第二个，规定动作和策略指向的是业绩持续增长还是业绩的改善；第三，你判断出的时间窗口，能给到投资人一个什么样的认知。比如公司认为行业低迷至少还要三年，或者说公司认为已经彻底到低谷了，市场可以通过公司的财务指标表现和动作来看我们做的进一步改善和优化。在投资亮点的提炼上，我认为至少你要解读政策对我们的利好、解读产业发展的趋势和产业的增量空间在什么环节（不是所有的投资人都有耐心做研究的）、基于当下大环境和背景条件，我们的战略定位做不做调整、业务布局做不做优化、核心竞争力未来指向在哪里、围绕着它我们的关键成功要素的门槛和壁垒怎么去构建，为此我们的目标、路径、策略、节奏和重点项目的实施进度，最后表现在我们的财务指标上是什么样的。你要给他（投资人）一套逻辑去展开。做营销，不是你说了他就认可。但我觉得做营销有个递进的关系——第一个让人家看到；第二个让人家理解；第三个让人家买单。围绕这三个点，我们看上市公司市值战略，在资本价值传播这个维度，第一个，企业在营销端口上能否更大范围的让潜在投资人看到你A股5000多家上市公司，你的公司在（相对稀缺的）资金注视之下是否能脱颖而出。还是说，你就是被动等待，钱看我，我就接待，不看我，说明他们没眼光；第二个，公司的投资价值能否令投资人有一个清晰的共识，最后大家愿意买入我们；第三个，公司实现投资价值过程中的经营动作、管理动作等最后在财务报表上反映出来的结果确确实实进一步增强了市场对这家公司的认知和信任的。如果我们要以上市公司的高质量发展、市值价值最大化作为目标，我们必须要做两个动作，一个是在产业经营端，最重要的是提高业务的增长和业务的盈利能力。但是在资本经营端，就是要保持一个良好的估值和资本品牌形象。这两端中间是要确保公司有一个稳健的现金流。它们有一些相关的指标，比如说提高业务增长，至少在收入增速、利润增速、回报率这些指标上你要有反应；估值上看市盈率；在现金流上看自有资金、看变现、看分红、看债务等。用这个体系从财务视角上去推。做到这些财务指标，你回头看，我们在客户视角上，公司业务战略定位、商业模式和产品/服务竞争力、关键成功要素、核心竞争力是不是构建出来了。在投资者那里，那大家对你的成长预期是不是有一个确定性的期待，他对公司资本形象的满意度如何，比如说你做的整个的形象、信披、动作是不是符合他认可的战略演进逻辑。接下来，围绕着这些看市值管理在企业内部（以董办为核心也罢，以券部为核心也罢）是不是统筹了供研产销、财务、董办、公司治理层面的重大决策，以及（结果）指向的是（提升）市场竞争力和资本品牌塑造力。上市公司内部在推动市值战略时，产业经营上你要追求：第一，运营效率要够、供产销有优化、管理模式和业务模式能有一个非常正向的匹配；第二，资源配置持续优化和核心能力不断塑造，以及面向竞争对手有一个比较差异化的竞争位势。同样是传统上市公司，但我就是能跑赢其他上市公司同行。如果有“钱”选择这个行业，我就是这个行业中最值得资的标的，不也OK了吗？总有一部分钱是喜欢有行业差异性的（公司），不是所有的钱都是追热点的。找到对你行业感兴趣的“钱”，说服这些钱怎么看这个行业、行业的关键成功要素是什么、我公司在行业中的独特定位和差异化运营的能力到底表现在什么地方，以及围绕着环境变化、技术调整、产业演进，我公司未来的业务的布局、产品和服务的调整、商业模式的优化等，统统跟他讲清楚。在资本经营这个端口，上市公司要跟资本市场有一个非常明确的、良性的互动。投资者关系管理，无论是投资者的日常的交流、沟通、路演，包分析师的覆盖、他们对公司/行业的研判，包括跟监管机构的互动和媒介的传播，本质就是做市场营销。所以，主动积极地向资本市场传播公司的投资价值和投资亮点，也是非常好的正向关系（管理）。同时，资本市场解读公司的资本动作、财务报表数据时，其实是资本市场怎么看你，有可能会引起较大的看法的差异化。就是因为“差异化”的客观存在，上市公司才要给市场一个特别清晰的、明确的沟通，以求达成共识——公司资本动作的战略意图以及资本动作意图带来的业务经营和财务报表的实现上是一个什么样的时间周期、是一个什么样的动作确认，最后公司有可能会带来市值表现上是一个什么样的安排。资本市场对于我们的市值预测、股价预期和我们的动作和结果之间要能够形成一种正向的、良性的互动。第三，资本市场怎么看公司的公司治理、关键人员的调整（包括股东结构的优化）、运作体系。比如一家上市公司，每月换个财务监，每月换个董秘，你说这个公司没事，谁信呢。有可能你是真的没事儿，但是市场就不信。关键岗位的人的稳定性都不够，尤其是敏感岗位，市场怎么看。确保公司治理结构的优化和运行的规范与稳定，是增强钱的信心和耐心的一个底层基础。当然，你要有最基础的工作，比如信息披露的合规，法定报告以及临时报告、专项报告、自选动作，公司能不能有套体系去落实。但是资本市场有资本市场的运作逻辑，产业市场有产业市场的逻辑，上市公司如何在市值战略过程中把我们的产业逻辑和资本逻辑有效的打通，就需要在产融结合这个维度上，实现产业逻辑和资本逻辑良性互动循环。比如说你要不要做资产重组、要不要做资产剥离、要不要做一些并购（能力塑造导向型的、稀缺资源导向型的、业绩归类导向型的）、要不要融资、要不要做债务的优化、要不要做资产结构的调整、要不要做必要的投资，以及业务生钱与钱生钱如何匹配，等也都非关键。最后，无论是做产业经营还是资本经营以及产融互动，我们都要踩好周期（产业周期、企业经营周期和资本市场的周期）。我们前面说了，公司怎么把握和利用周期都不为过。所以以市值战略为主线，以市值目标为牵引点，我们无论如何不能回避周期变化。当然最好的业务就是不受周期影响。我觉得有的时候企业就是周期性的行业也是蛮好的，只要能认识周期、掌握周期，对周期波动有策略、有方法和有耐心。围绕着这个，企业实值战略如何有效落地、动作/策略如何安排、结果如何保障、信息如何打通、机制如何协调等也是一个非常重要的维度，即构建上市公司的市值战略的战略地图。总结一下，看上市公司的市值战略设计，最重要的是把握一条主线——市值价值合理最大化。大家注意，我说的不是市值越大越好，而是合理最大化，价值的合理最大化最关键。为此你需要同时兼顾产业市场和资本市场。从专业知识结构上讲，你要懂业务、懂财务、懂法律，还要懂资本运作、懂市场营销，这就难点。
产业市场和资本市场只有逻辑，两个市场之间还需有效协同、良性互动，其中最重要的互动剖面就是把握周期——资本周期、产业周期和企业周期，甚至还可以考虑实控人的自然生命周期。到点要退休了，换个实控人，资本市场会怎么揣测、认可与否。市值战略本质上仍然是资本价值管理，只不过，市场对资本价值管理这个话题有几种说法，一种说法是资本价值管理四阶段——价值塑造、价值描述、价值传播和价值实现。也有人五阶段划分——价值发现、价值塑造、价值描述、价值传播和价值实现。我觉得，做市值战略核心就是两个维度，一个叫资本价值塑造，一个叫资本价值传播。这是我们市值战略重中之重的核心。围绕着资本价值塑造和传播，有五个维度的安排必不可少：第一个，发展势。谋局不如乘势。周期来了猪都能飞。问题是我们怎么去把握周期、顺应周期和对冲周期；第二个，战略道。市值管理也罢，市值战略也罢，资本战略也罢，它一定是站在长期高质量发展的维度上，以战略定位切入，基于产业战略里的商业逻辑和资本战略里的资本逻辑，做有效推动。第三个，在此基础上，做好合规，规范运作，不要踩红线，即合规法。第四个，运作术。运作的动作策略它就是技术。这就是为什么市场上好多人都说自己是做市值管理的，但一问具体做的是什么，答案无非就是帮助企业多发几篇稿子或帮企业做并购、介绍新技术项目、对接业绩项目、改善公司财务报表、我有钱能帮你拉升股价。这些都是“动作”，动作本身合不合规呢？第二，这些动作符不符合一套战略逻辑呢？你不能把自己变成看不懂的。比如有个上市公司就是生产硝酸和硫酸的，你非得是说我要进医疗、我要做机器人手臂。市场怎么看呢。你的核心能力够不够、你的商业逻辑好不好？本身主业都没有做到极致，你就开始想下一个赛道了，恐怕自己本市场对你的看法跟你想的完全不一样。短期，股价上可能会有表现，但长期看，对上市公司的伤害特别大。除非你的这条赛道走到投了，不得已再考虑其他。第五个，沟通力。沟通一定要简单、直接、清晰、有力。所有的沟通指向就是我的公司值得投资、我的投资亮点表现在哪里、未来的预期是什么。上市公司的市值战略围绕着一套主线、两个市场，把握三大周期，做好四个象限和五个维度的动作之外，底层上要说明白市值管理的本质是预期管理。所有的真金白银不是买企业的过去和现在，买的是未来。既然是预期管理，就要看预期管理包括什么。我认为至少包括行为预期和结果预期两个维度。其中结果预期说的是无论讲什么样的故事，财务报表上有结果；动作预期有可能是研发、扩产能，有可能是并购、调整干部、股东结构，有可能是定增、大股东增减持、回购等。行为预期与结果预期形成良性共振，有非常顺畅的逻辑自洽，才是对预期有效的管理，从而让资本市场形成共识。为什么董办已经很努力了，结果还是不理想，不少人对此也是务必困惑。在我看来就是不够体系哈，缺少组合拳。所以围绕着预期管理再看公司所处的行业规模和空间、企业家的战略意图、定力、志向和报复、战略定位、商业模式、业绩表现、经营指标以及股东结构、流通股股东结构、股本结构、公司治理、运作机制、资本价值传播、资本动作的策划和安排，是不是一套有组织、成体系的主动性管理。说到底，市值战略就是围绕着价值管理做推动的。我们要承认，企业都是时代的企业。企业需要明确当前资本时代背景下市场的主题是什么。开篇咱们讲了，当前中国A股资本市场至少是两条主线：沪深交易所以存量提质为代表、北交所以扩容增量为代表。不一样的板块、不一样的交易所，上市公司的市值战略是有差异的；我们还要承认企业都是产业的企业。企业是要做产业的选择的。国家都在做产业升级和转型，企业势必有两个选择，一是在既定产业里一条道跑到黑，成为行业的看坟人，另外一个是，我的产业到头了，我要借助资本市场利好快速地转型，换新赛道。两个选择都OK。市值战略本质上是包括了战略管理和价值管理。
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市值战略是个名词，围绕市值价值合理最大化，统领公司的经营、管理和资本运作；市值战略是种思维方式，站在公司更值钱的角度，考虑业务发展和经营动作，看挣钱、省钱的感觉就不太一样了。把值钱的维度，在资本市场拉高，统领企业各项经营；市值战略是一组动作，一组机构化、系统化的动作，它有内在的逻辑自洽，它是一套有组织、成体系的主动管理动作。所以思考上市公司市值战略，没办法头痛医痛脚痛医脚。但也不是说所有的上市公司做市值战略都需要从头到尾地把整个体系做一遍。有的企业业务战略做的已经非常扎实了，它就不需要做业务战略，只需要资本战略上做调整（比如资本价值传播和认可度上做的不够，就针对性提高）；也有可能是传播动作做的很好，但公司自己提炼的投资亮点和资本市场认可的投资亮点有差异；有的是产业本身的确是不行了，导致公司需要做些调整。以上就是我对市值战略的认识、提炼的方法论以及实践中的一些体会和感受，希望对大家有启发。
