2022年以来，医药板块经历长时间回调，已经处于估值、政策、情绪触底阶段，具有较大的估值修复空间，不少投资者均对医药板块的后续表现较为关注。我们邀请到国泰君安资管权益投资部（公募）基金经理 李子波，为大家剖析医药赛道的投资机遇。李子波目前在管国泰君安创新医药混合发起基金。截至2024年9月30日，国泰君安创新医药混合发起成立以来跑赢业绩比较基准10.78%，跑赢医药生物（申万）指数22.05%。国泰君安创新医药基金近一年“同类型净值增长率排名”前19.48%；“同类型最大回撤排名”前2.50%。[1]李子波
国泰君安资管
权益投资部（公募）基金经理
中国人民大学金融学毕业，16年+证券从业经历，14年+医药行业深度研究经验。
国君资管权益投资部（公募）基金经理，2010年加入上海国泰君安证券资产管理有限公司，历任全球研究院医药行业研究员、高级研究员。
1、 创新始终是医药行业的核心驱动。国内创新药未来的发展前景值得期待。另外，低增速资产、央国企资产和一些超跌反弹的领域也值得持续关注。
2、 央国企多在研发后期对创新药进行投资或收购。此外，央国企在销售网络、产品注册以及市场准入等方面或拥有明显优势。3、 医美与经济大盘的相关性较强，其可选择性消费的属性也相对较强，如果未来经济向好，医美板块可能会迎来不错的投资机会。4、 中药的发展需要长期积累和品牌沉淀，尽管近期由于地方集采政策带来一些短期波动，但从国家战略层面来看，中药作为民族瑰宝依然受到支持。5、 骨科器材的发展具有很强的刚性需求，尤其是随着人口老龄化的加剧，关节疾病和创伤事件的发生频率将会增加。因此，这一领域的投资机会仍然值得关注。6、 牙科领域的未来发展不仅依赖于市场教育和技术进步，还需要在不同价格区间内提供多样化的产品，以满足不同消费者的需求。7、 在选择投资标的时，我们会特别关注公司的未来可持续发展能力、管理层的素质、行业的未来景气状况以及公司在行业中的竞争力。8、 疫情过后，许多龙头企业获得了更多的市场份额，从竞争格局上可能更有利于大企业的发展。但小企业仍然有其成长空间，尤其是在创新药领域。我们在投资中会综合评估各类型企业的性价比。Q1：过去三年里，除了疫情带来的需求增长，医药板块还发生了哪些投资者可能忽略的变化？A：在过去的三年疫情期间，医药行业因应抗疫需求经历了显著的增长。国内外对于诸如呼吸机、防护手套、制氧机等与防控直接相关的产品需求激增，推动了该领域企业的快速发展。一些公司利用疫情期间的销售增长和获取的现金流进行了并购和行业整合，提升了竞争力。
此外，中国医药企业正逐步走向国际化，面向全球市场发展。未来预计会有更多企业加入这一行列，不仅包括创新药物、创新医疗器械和生物制品等高端领域，也涵盖了一些基础医疗耗材的生产商。同时，国内市场同样不可忽视。随着人口老龄化的加剧，银发经济逐渐兴起，加之医疗服务需求的刚性增长，国内市场需求呈现出强劲势头。尽管在过去三年中，医药板块的表现不尽如人意，但随着宏观经济环境趋于稳定以及消费需求回暖，我们有理由相信，医药行业将迎来新的发展机遇，并为投资者提供良好的投资机会。Q2：站在当前时点，您认为医药板块中有哪些细分领域可能具备较好的投资潜力？
A：医药板块是一个长坡厚雪的赛道，全球医药支出持续增加，而创新始终是该行业的核心驱动力。在这一背景下，创新药被视为一个极具潜力的投资方向。目前，许多中国创新药企通过License-out模式来实现国际化发展。同时，也有少数企业选择自主进行海外临床试验和商业化运作，并取得了显著成果。这表明，具备国际认可的临床数据的创新药物可以在全球范围内获得商业成功，不受限于单一市场的需求。
创新药作为全球化资产，其价值在于能够在全球市场上定价并销售。因此，无论是国内投资者还是资金方都非常重视创新药的发展。关键成功因素包括企业研发管线的竞争优势、国际化市场表现及国内领先地位。鉴于新药开发周期长且环节复杂，不同企业在研发、生产和销售等阶段发挥各自专长，目前最终的全球销售渠道则多由跨国药企主导。尽管如此，中国公司在这一领域已取得了一定突破，未来发展前景值得期待。另外，我们还会关注所谓的“稳健”资产，这类公司的增速虽然不太亮眼，通常在10%-20%之间，但配合其估值，可能具备较大投资价值。央国企的资产也是非常值得关注的一个领域。我们也会持续关注一些超跌反弹的领域，如医疗服务、CXO等赛道。
A：创新药是享有专利的药物，它可能是新分子实体，即全球领先的、申请过专利的化合物，或者在其晶型、工艺等方面有创新。创新药研发周期长，风险大，但一旦成功，商业价值巨大。一些销售额超过10亿或100亿美金的重磅药物，其实就是创新药。仿制药是指药品的专利已经过期，很多厂家会仿制原研药。仿制药价格便宜，因为竞争激烈和专利到期的原因，成本大幅下降。仿制药经过一致性评价、生物对比和生物等效性实验后，与原研药具有同样的效力。在数量和受众上，仿制药非常广，但在金额上占比较低，因为价格较为低廉。目前，我国医药市场仍以仿制药为主导，无论是在数量上还是在销售额上都占据较大比重。相比之下，创新药虽然在不断发展，但在整体市场中仍处于补充地位。Q4：创新药物具备自主知识产权，需要药企在研发方面进行大量投入。对于药企来说，这是否意味着在研发方面的投入要求特别高？因此，央国企在这方面的优势是否更为明显？A：创新药物的研发本质上是一种市场化的竞争行为。众所周知，创新药物的成功具有很高的不确定性，研发过程不仅风险大，而且周期长。因此，初期通常依赖天使投资和各种融资渠道来支持。只有当药物研发进展到一定阶段，例如在临床试验的早期（如I期或II期）显示出积极数据时，其商业化潜力才会得到更充分的认识。在这种背景下，中央国有企业（央国企）并不具备特别的优势，因为创新药的研发高度依赖于科学发现和技术突破，而不是仅仅依靠资金实力。然而，央国企的资金实力确实较强，这使得它们能够在研发后期，即临床III期或药物已经上市后，进行投资或收购。这样可以减少因早期研发失败带来的风险，并确保更高的成功率。此外，央国企在销售网络、产品注册以及市场准入等方面或拥有明显优势，这些都有助于提升已上市产品的市场表现。A：集采主要针对的是仿制药产品，而创新药产品在我国采取医保谈判的方式进行降价。在创新药进入医保之前，企业可以自主定价，但一旦进入医保支付体系，医保会进行谈判，确定药物的降幅。医保谈判会考虑药物的经济学价值和稀缺性等因素。因此，集采对创新药领域的压力并不像对仿制药那么大。A：医美板块前几年受益于消费升级和头部公司的高速增长，给市场带来了很多投资机会。但近年来，由于经济需求和价格端的压力，医美板块遭遇了一些困境。医美与经济大盘的相关性较强，其可选择性消费的属性也相对较强，因此受到经济大盘的影响较大。如果未来经济向好，政策持续落地，医美板块可能会迎来不错的投资机会。A：年初时，国泰君安创新医药混合发起基金在中药板块的持仓较为集中，这一板块与央国企密切相关，因为许多央国企涉足中药行业。近年来，央国企通过收购重要资产，包括一些上市公司的并购，显著增强了其在中药领域的影响力。中药的发展需要长期积累和品牌沉淀，不像创新药物那样快速迭代。许多耳熟能详的OTC品种多年来一直保持稳定的需求，这使得中药成为一个相对稳健的投资领域。尽管近期由于地方集采政策（如安徽和湖北的OTC及中成药集采）带来了一些短期波动，但从国家战略层面来看，中药作为民族瑰宝依然受到支持。中药行业的盈利主要依赖于药品销售，特别是在品牌药方面，品牌效应至关重要。头部公司在市场中的优势明显，格局相对稳定，除非遇到集采等重大事件的影响。因此，中药被视为一种相对温和且复苏平缓的资产，适合作为配置的底仓。在投资策略上，我们会选择在股价处于合理区间时买入中药股，并在股价涨幅较大、估值偏离合理区间时止盈。特别是在市场中其他高增长资产估值过高时，中药股可能成为较好的配置选择。总体而言，我们会在综合考虑市场环境和公司基本面的基础上，持续关注并适时调整中药股的投资策略。A：在骨科领域，我们注意到上半年行业内出现了一些不良事件，特别是涉及某些使用非标准材料的公司。这些事件对整个板块来说实际上是一个利好，因为上市公司的骨科产品通常采用标准化的人工合成材料，来源可靠且质量可控。此外，骨科领域已经经历了多轮集中采购（集采），涵盖了关节、脊柱和创伤等多个子领域。经过集采后，骨科产品的价格已经大幅下降，变得更加实惠，同时也减轻了医保支出的压力。骨科的发展具有很强的刚性需求，尤其是随着人口老龄化的加剧，关节疾病和创伤事件的发生频率将会增加。因此，我们认为骨科领域的投资机会仍然值得关注，并将持续跟踪这一领域的动态和发展趋势。A：牙科领域包括提供医疗服务的公司和生产牙科材料的上市公司。正如您所提到的，牙科是一个非常重要的领域，但在我国，种植牙的覆盖率仍然较低，与发达国家相比存在较大差距，这表明该领域具有巨大的增长潜力。要提高种植牙的普及率，需要持续进行患者教育，并提升消费者的理念认知，因为种植牙类似于医美，属于高端需求，价格相对较高。值得注意的是，种植牙也经历了集中采购（集采），目前市场上已有较为便宜和经济的种植牙材料可供选择。尽管如此，对于一些高端消费者而言，他们可能更倾向于选择价格较高的优质产品。因此，牙科领域的未来发展不仅依赖于市场教育和技术进步，还需要在不同价格区间内提供多样化的产品，以满足不同消费者的需求。Q10：在挑选优质医药公司时有哪些技巧或心得？如何控制投资风险？A：在选择投资标的时，我们一直秉持自下而上的选股策略，同时也注重自上而下的行业和赛道分析。自下而上的方法是我们选股的重点，我们会特别关注公司的未来可持续发展能力、管理层的素质、行业的未来景气状况以及公司在行业中的竞争力。同时，我们也会综合考虑公司是否存在潜在风险或未来的不确定性。在个股选择上，我们始终坚持稳健和谨慎的原则，以确保所选标的同时具备成长潜力和抗风险能力。回撤控制需关注个股买入时机的选择，对公司价值估值的把握要精准。要关注公司基本面、未来增长和估值匹配情况。风险防控应前置，买入时要考虑预期收益率和能承受的回撤幅度，并制定应对策略。Q11：在医药板块中，有许多表现突出的龙头公司，它们在创业板中占据了较大的市值。选择这些高市值的龙头公司作为投资标的，是否是一种有效的投资方法？A：正如我们之前讨论的，在疫情过后，许多龙头企业获得了更多的市场份额，无论是在市值、收入、利润还是整体规模上都实现了显著提升，同时它们的国际化能力也得到了增强。未来，竞争格局可能更有利于大企业的发展。例如，集中采购政策和其他相关政策措施可能对小企业不太友好。然而，小企业仍然有其成长空间，尤其是在创新药领域。创新天然适合在小企业中发生，因此在这一领域，小企业仍有机会脱颖而出。但在其他领域，如全球化竞争中的制药或医疗器械行业，所需的研发、销售、人力资源等投入是小企业难以承受的。在这种情况下，大企业的优势更为明显，因为只有规模足够大，才能具备更强的竞争力。因此，我们在投资时会同时关注大企业和小企业，并权衡它们的性价比。注1：国泰君安创新医药混合发起成立于2021年12月23日。基金A份额自成立以来至今（2022.07.19-2024.09.30）收益-14.00%，比较基准收益-24.78%；2021年度（2021.12.23-2021.12.31）收益0.05%，比较基准收益1.09%；2022年度（2022.01.01-2022.12.31）收益-4.04%，比较基准收益-15.19%；2023年度（2023.01.01-2023.12.31）收益-11.43%，比较基准收益-10.57%。2024年至今（2024.01.01-2024.09.30）收益1.13%，比较基准收益-1.89%；近一年（2023.10.01-2024.09.30）收益-1.24%，比较基准收益-3.65%。基金业绩已经托管行复核。排名数据来源为银河证券，同类基金为混合基金-行业偏股型基金-医药医疗健康行业偏股型基金(A类) 。排名时段选取2023.10.01-2024.09.30。
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